הכלכלה בארה"ב התכווצה ב-4.8%, כך פרסמה היום הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה בארה"ב. מדובר בהתכווצות התמ"ג הראשונה מאז הרבעון הראשון של 2014, והירידה החדה ביותר מאז המשבר הכלכלי של 2008. גם אם התחזיות לקריסה של 20%-30% בתוצר האמריקני ברבעון הנוכחי לא יתגשמו לבסוף, ניתן לקבוע בוודאות כמעט מוחלטת כי ארה"ב גלשה למיתון ע"פ הגדרה – 2 רבעונים רצופים של התכווצות כלכלית.

האם זה צריך להפתיע? האינדיקטור שהצליח לחזות את כל 6 המתונים האחרונים שהתרחשו בארה"ב, הצליח גם הפעם לחזות במדויק את כניסתה של ארה"ב למיתון בחודשים הראשונים של 2020. מקריות בגלל הקורונה או שההיסטוריה פשוט חוזרת על עצמה?

האינדיקטור הוא ההיפוך של עקומת האג"ח של ארה"ב לתקופה של 3 חודשים ו-10 שנים. גם בפד' מכירים בחשיבות של הפרשי התשואות בין 2 הטווחים, ולכן בנו מודל "להסתברות למיתון ב-12 החודשים" שמבוסס על תשואות אלו. הסטטיסטיקה סביב מודל זה מצביעה כי מרגע שמתרחש היפוך, לוקח לממיתון בארה"ב להתחיל בערך 10-12 חודשים, כאשר המיתון יכול להתחיל עד 16 חודשים לאחר מכן. 

הסטטיסטיקה לא אכזבה הפעם: עקומת האג"ח של ארה"ב לטווחים אלו התהפכה לראשונה במרץ 2019 ונותרה הפוכה עד לספטמבר האחרון, כאשר הפד' התחיל להגדיל את מאזנו בעקבות הבעיות בשוק המימון. 10 חודשים לאחר אותו אירוע, המיתון בארה"ב אכן התחיל. 

• נייקי עולה 2%, אינטל יורדת 3% ומהי המגמה בחוזים?
• התמ״ג עלה 4.3% בניגוד לציפיות
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

גם המודל של הפד' הצביע על התרחיש של כניסה למיתון לקראת סוף 2019 ותחילת 2020. הפלט של מודל הפד' באוגוסט האחרון הצביע על הסתברות של 40% למיתון בחודשים הבאים. אם מנרמלים את המודל עם המשברים של שנות ה-70, מדובר בהסתברות של יותר מ-80% למיתון. ארה"ב מעולם לא הצליחה לחמוק ממיתון בהסתברויות כאלו.

פלט מודל הפד' המבוסס על התשואות ל-3 חודשים ו-10 שנים בשנה האחרונה: מדובר במקריות?

חשוב להדגיש למרות נתונים אלו, בכירי הפד' דאגו במהלך כל שנת 2019 לטעון כי "הפעם זה אחרת" וכי המודל הנ"ל כבר לא אפקטיבי בעולם בו הבנקים המרכזיים מתערבים. מיותר לציין כי אותם טיעונים נשמעו גם בשנת 2007 ושנת 2008. עם זאת, יש לציין כי תגובת הפד' מאז ספטמבר האחרון מאותת כי הם מאמינים בחשיבותו של אינדיקטור זה.

מה מתרחש כאשר העקומה מתהפכת?

התהפכות של עקומת האג"ח מאותתת כי קיימת מצוקת נזילות במערכת הפיננסית. הסיבות למצוקת נזילות לטווח קצר יכולות להיות רבות: החלטות לא נכונות של בנקים מרכזיים, אירועים פוליטיים וכלכליים עשויים ליצור בקלות מחסור של מזומנים לפעילות השוטפת של חברות ובעיקר בנקים. אם מסתכלים על השנים האחרונות, האשם הגדול ביותר במצוקת הנזילות שהצטברה בשוק הוא הפד', שצמצם קרוב ל-700 מיליארד דולר ממאזנו במהלך 2018 ותחילת 2019. 

• הפד נכנס ל-2026 מפולג: אינפלציה עקשנית, שוק עבודה מתקרר ויו"ר חדש באופק
• למרות ההבנות: סין ממשיכה להגביל חומרי גלם קריטיים לתעשייה האמריקאית
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• "הזדמנות קיצונית באנבידיה" -בברנשטיין מצפים לזינוק של 54%...

במקביל, מתרחש תהליך הרבה יותר משמעותי עבור הכלכלה הריאלית. מרווחי האשראי של הבנקים נחתכים, דבר שמקטין את כדאיות מתן ההלוואות מצד הבנקים, ובפרט אם אתה בנק חלש שמתקשה להשיג את ההון לפעילות השוטפת. כמות האשראי מהבנקים לפרטים במשק יורדת. הדרך למיתון קצרה כאשר האשראי בשוק מצטמצם - זו הסיבה שראינו את נתוני המאקרו בארה"ב מדרדרים לאורך כל השנתיים האחרונות. לפיכך, ניתן לטעות כי עקומת האג"ח היא לא רק אינדיקטור למיתון, היא יוצרת אותו. 

ואז הגיע הקורונה....

לרגע אנו לא מזלזלים בתפקיד הקורונה בהחרפת המשבר הכלכלי הנוכחי. עם זאת, התיזמון של התפרצות הנגיף והדיווחים (שהיום כבר לא כל כך ספקולטיביים) כי הנגיף הוא מעשה ידי אדם מעוררים תהיות רבות.

בניגוד ל-2008 אז הקריסה של ליהמן ברדרס הייתה הזרז, מדובר הפעם ב"זרז המושלם" למיתון. היום לא ניתן להאשים אף בנקאי/חברה על מדיניות פזיזה במהלך העשור האחרון. - הכל בגדר כוח עליון. בנוסף, הנגיף נתן לגיטימציה לפד' לפתור את הבעיות בשוק המימון כפי שהופיעו בספטמבר האחרון. אם אכן מדובר בהסחת דעת, הפאניקה בעולם סביב הנגיף תתפוגג די במהירות בחודשים הקרובים. 

ומה העקומה אומרת היום?

בעקבות הצעדים חסרי התקדים של הפד' בחודשים האחרונים, עקומת האג"ח של ארה"ב שוב תלולה בטווחים הקריטיים, כאשר הפער היום עומד על 50 נק' בסיס, פער נמוך משמעותית ביחס למיתונים הקודמים נתון שצפוי להשפיע על קצב ההתאוששות בשוק.

הפד' נמצא כעת בדילמה לא פשוטה: התללה של העקומה אפשרית אם התשואות לטווחים הארוכים יעלו משמעותית או שהריבית לטווח קצר תרד. הריביות לטווחים הקצרים כבר אפסיות, ואם הפד' לא רוצה ליישם תשואה שלילית (שיש לה נזקים אחרים) הדרך היחידה להתללה היא עלייה של התשואה על אגרות החוב לטווחים ארוכים. לנוכח רמות החוב בעולם, קשה לראות כיצד הפד' יכול לאפשר לאגרות החוב הארוכות לזנק מבלי לגרום לקריסה של המערכת. 

אם הפד' יבחר ללכת "בין הטיפות" קיים סיכון גדול שארה"ב תצטרף ליפן ולאירופה של העשורים האחרונים – צמיחה אפסית/חלשה, אך לא קריסה טוטאלית. 

ומה בנוגע לשווקים?

אם הפער היום בין הנתונים הכלכליים לשווקים נראה כעת קיצוני, הוא עשוי להתרחב עוד בחודשים הקרובים. לכמויות הכספים שזורמות כעת מצד הפד' ובקרוב גם ע"י הממשל האמריקני יש משמעות אחת – ניפוח השווקים. אנחנו חוזרים על הטענות מהחודש האחרון – הפד' מנפח בועה בשווקים וזו עשויה להיות רק ההתחלה לנוכח הצפי לתמריצים מצד הבנק.למשקיע קטן אין דרך להילחם בניפוח הבועה אלא רק להצטרף אליה. 

הכתבה מה-24.3: חלק מהמדדים הציגו תשואה של יותר מ-30% מאותו תאריך