האג"ח של מנופים בתשואה של 11.7%: ג'קי ורביבו לא ישלמו?
מנית מנופים פיננסים, העוסקת בהשקעות בנדל"ן שבשליטת ג'קי בן זקן אברהם נניקשווילי וחיים רביבו, איבדה כ-23% משווי השוק שלה מאז תחילת השנה. בחודש מאי 2007 הנפיקה החברה 2 אגרות חוב, האחת היא אג"ח א', היא אג"ח סטרייט (רגילה) והשנייה היא אג"ח להמרה שלא מחלקת קופונים. אג"ח א' נסחרת כרגע בתשואה של 11.7% עם הון רשום למסחר של 150 מיליון שקל. האם מדובר בהזדמנות השקעה אטרקטיבית או בסיכון ללא כיסוי?
קובי שגב מנהל השקעות ביבנק קרנות נאמנות מוסר כי "אם נבחן את התוצאות הפיננסיות אותן מציגה החברה לשלושת הרבעונים הראשונים של 2007 נגלה, כי החברה הגדילה את נכסיה באופו משמעותי לרמה של 1.18 מיליארד שקל. עם זאת נראה כי לחברה תזרים שלילי כתוצאה מפעילות שוטפת של 27 מיליון שקל".
לגבי רווחיות החברה מציין שגב, כי "שורת הרווח לפני מס של החברה מצביעה על הפסד של 24 מיליון שקל לרבעון השלישי של 2007. בנוסף לכך נראה כי הוצאות המימון של החברה ברבעון עמדו על 30 מיליון שקל. כתוצאה מכך נראה כי ההכנסות התפעוליות לא יכולות לשרת כרגע את החוב".
לגבי הסיכון של אג"ח א' מוסר שגב כי "הסיכון הגלום באג"ח לא מתומחר בצורה נכונה ולכן אנחנו לא משקיעים בו. מרכיב סיכון נוסף היא ההשקעה אליה נכנסה החברה במנהטן. השאלה מה יקרה למחיר הדיור בארה"ב היא משמעותית ביותר". שגב מוסיף, כי "מנופים רכשה את קניון ארנה ממוטי זיסר ב-540 מיליון שקל. הרכישה התבצעה בלי שהחברה 'הביאה כסף מהבית'. לשם רכישת הקניון מנופים גייסה הון של 400 מיליון שקל מהבנקים ו-140 מיליון שקל באג"ח".
שגב מסכם, כי "גיוס הכסף של החברה מבלי להשתמש כלל בהון עצמי מצביעה על יכולותיו הטובות של בעל הבית אבל מי שיכול לשאוב מכך אופטימיות הם רק בעלי המניות ולא מחזיקי האג"ח".
האנליסט שגיא פרידמן מבית ההשקעות מילניום מוסר, כי "על אג"ח א' אין שיעבודים וזה סימן לא טוב בייחוד לחברת נדל"ן שיש לה נכסים לשעבד". לגבי הפעילות העסקית מוסר שגיב, כי "למנופים יש יכולת להגדיל את התשואה על הנכסים שהם רוכשים. לדוגמא את הארנה הם רכשו בתשואה של 8% על הנכסים וכרגע הם בתהליך הגדלת התשואה על הנכסים לרמה של כ-11%".
על פי פרידמן גורמי הסיכון של החברה נובעים מהרחבת הפעילות, "אם החברה תרצה להרחיב את פעילותה היא תאלץ ליטול אשראי ובכך להגדיל את המינוף הגבוה ממילא". עם זאת מציין פרידמן כי "לחברה שוכרים בעלי דירוג אשראי גבוה ורמת נזילות גבוהה".
מטרו (נת"ע)אג"ח למטרו: נת"ע בוחנת גיוס חוב לפרויקט בגוש דן
מי המוסדי שישקיע בפרויקט הכי גדול במדינה אבל גם הכי מסוכן? החברה הממשלתית מקדמת הנפקת אג"ח כדי לגשר על פערי עיתוי בין הוצאות העתק להכנסות עתידיות ממסים ואגרות, אך מתווה המימון עדיין לא הוכרע, והשאלות על סיכונים, לוחות זמנים והרלוונטיות התחבורתית של
הפרויקט מתרבות
פרויקט המטרו יהיה ארוך מהצפוי ויעלה יותר מהצפוי. פרויקט המטרו עלול להגיע לקו הסיום בעוד 20-23 שנים ולהיות לא רלוונטי כי יהיו פתרונות לתחבורה אחרים מהירים ויעילים יותר כי יהיה רובטקסי , אוטובוסים אוטונומיים וכמות הרכבים על הכביש תהיה נמוכה יותר משמעתית כי זה החזון העתידי של עולם הרכבים האוטונומיים. אז למה שמישהו ישקיע באג"ח של המטרו? הסיכון מטורף. הסיבה היחידה היא בגיבוי של המדינה - המדינה הולכת על הפרויקט שעשוי להגיע גם ל-250 מיליארד שקל ויותר והיא צפויה לגבות אותו כלכלית.
נת"ע, החברה הממשלתית שאמורה לבצע את פרויקט המטרו בגוש דן, מקדמת בחודשים האחרונים אפשרות להנפיק אג"ח בבורסת תל אביב. המטרה: לגשר על פער העיתוי בין ההוצאות האדירות הנדרשות להקמת הפרויקט לבין ההכנסות ממסים ואגרות, שחלקן אמורות להגיע רק בעוד שנים רבות - אם בכלל. המהלך ממתין להכרעה של מיכל עבאדי-בויאנג'ו, המועמדת לתפקיד החשבת הכללית, שעדיין לא אושרה בממשלה. השאלה שנשאלת היא מי בדיוק ירצה להשקיע באג"ח של פרויקט שיכול להימשך שנים, בעולם שבו הטכנולוגיה משתנה כל רגע ובקצב שדברים מתקדמים, אנחנו עשויים להיות במרחק שנים מרובוטקסי ברחובות.
מדובר בפרויקט תשתית בקנה מידה חריג, אולי הגדול שידעה ישראל, עם תג מחיר שמתקרב ל־180 מיליארד שקל לאחר הצמדות. אלא שבניגוד לכביש או מחלף, כאן מדובר במיזם רב־שנתי, רב־שלבי ורב־סיכונים, שמעטים יכולים לומר בביטחון מתי יושלם, כמה יעלה בפועל, והאם יעמוד בתחזיות הביקוש המקוריות. הוצאות על תכנון, חפירה וביצוע צפויות להתחיל הרבה לפני שמסים, אגרות גודש והשבחת קרקע יתחילו לזרום. חלק מההכנסות, אם יגיעו, תלויות בהחלטות של יזמים, תזמון מימוש נכסים ומצב שוק הנדל"ן, משתנים שקשה מאוד לבנות עליהם תזרים יציב.
במילים אחרות, מישהו צריך לממן את הפער. האפשרות שמונחת כעת על השולחן היא לגייס את הכסף מהציבור, דרך אג"ח. מדובר בחוב שמגובה בפרויקט שטרם התחיל בפועל, שמועד סיומו אינו ברור, ושכבר כיום מלווה באזהרות חוזרות ונשנות של מבקר המדינה ובנק ישראל. גם אם תינתן ערבות מדינה, כמעט הכרחית במקרה כזה, קשה להתעלם מהעובדה שמדובר בחוב שמגלם סיכון תפעולי, רגולטורי ופוליטי גבוה. כל שינוי במדיניות, כל עיכוב תכנוני, כל משבר תקציבי, עלולים לדחות עוד יותר את היום שבו המטרו יהפוך מרעיון למציאות.
- מבקר המדינה: פרויקט המטרו בגוש דן סובל מעיכובים, מחסור בכוח אדם וחוסר היערכות לאומית
- בעקבות המטרו: רובע חדש לחולון עם 18,000 יח"ד הופקד ונכנס לתכנון
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
הפתרון התחבורתי של העתיד?
עולה גם שאלה לגבי עצם ההיגיון התחבורתי
של הפרויקט: האם המטרו, כפי שהוא מתוכנן כיום, אכן מייצג את פתרון הניידות המתאים לעשורים הבאים. שוק התחבורה העולמי מצוי בתקופה של שינוי מואץ, עם התפתחות של טכנולוגיות אוטונומיות, מודלים של תחבורה כשירות, ושירותי שיתוף שמערערים על ההבחנה המסורתית בין תחבורה ציבורית
לפרטית. במקביל, רעיונות כמו הפעלה מסחרית של כלי רכב אוטונומיים, כולל שירותי רובוטקסי שנמצאים כיום בשלבי ניסוי והטמעה ראשוניים, מעלים שאלות לגבי גמישות, קיבולת ועלויות. בניגוד לתשתית מסילתית קבועה, פתרונות מבוססי תוכנה ורכב אוטונומי עשויים להתאים את עצמם מהר
יותר לשינויים בדפוסי הביקוש, בצפיפות ובטכנולוגיה, ולהציב סימן שאלה סביב השקעות עתק בתשתיות קשיחות שמועד מימושן רחוק והיכולת להתאימן מוגבלת.
