הירשמו
  1. ראשי
  2. שוק ההון
יואב בורגן
צילום: יואב בורגן

אלביט מערכות – יש עוד לאן לעלות?

אלביט מציגה תשואה חזקה של 30% מתחילת השנה, גם בזכות החברה אבל בעיקר בגלל סיבות חיצוניות וסנטימנט חיובי לסקטור התעשיות הביטחוניות - האם היא יקרה או זולה ביחס לאחרות בתחום ומדוע הסיכון בה נמוך יחסית?
יואב בורגן | (8)
נושאים בכתבה בצלאל (בוצי) מכליס בצלאל מכליס דפנסיביות לוקהיד מרטין תעשיות ביטחוניות

לאחר שנים של סטגנציה, למעשה מסוף שנת 2017, מניית אלביט מערכות 0.6% קמה לתחייה מאז שלהי שנת 2020, ולמעשה כמעט והכפילה את עצמה מאז. בכך אלביט, שמהווה כמעט 5% ממדד ת"א-35, תרמה את תרומתה לעוצמתו של שוק המניות המקומי בשנה האחרונה ולתשואת היתר ששוק זה מציג מתחילת השנה ביחס לשוקי המניות הגלובליים, לרבות המדדים המרכזיים בארה"ב.

 

אסור כמובן לזלזל בצמיחתה ובביצועים הכספיים החזקים של אלביט, ואנחנו מלאי כבוד למנכ"ל אלביט בוצי מכליס ולמה שהוא עשה ועושה בחברה מאז שלקח את המושכות מיוסי אקרמן בשנת 2013. מעבר לפעילות מיזוגים ורכישות (M&A) "שוטפת" שאלביט עושה כל הזמן, קרי רכישת חברות ופעילויות לצרכי נגישות טכנולוגית וגאוגרפית, בסדרי גודל של עשרות מיליוני דולרים, אלביט תחת בוצי מיכליס ביצעה מספר רכישות אסטרטגיות מהותיות אשר "עושות הרבה שכל" בעינינו, בוודאי להבטחת צמיחתה ארוכת הטווח של החברה. אנחנו מדברים מן הסתם על הרכישות בשנים האחרונים של תעש, חטיבת מוצרי ראיית הלילה של האריס, Universal בתחום האוויוניקה האזרחית, ו-Sparton בתחום הלוחמה הימית (או התת-ימית בעצם).

 

הזינוק במניה - בעיקר בגלל סיבות חיצוניות

אך הזינוק ותחייתה המחודשת של מניית אלביט במהלך השנה וחצי האחרונות, היתה קשורה בעיקר בגורמים ובנסיבות חיצוניות לחברה, כלומר במידה רבה מאוד בשינוי סנטימנט המשקיעים כלפי הסקטור המנייתי הגלובלי של תעשיות ביטחוניות. אלביט, עם שווי שוק נוכחי אשר אמנם כבר נושק ל-10 מיליארד דולר, היא עדיין שחקנית לא גדולה בעולם התעשיות הביטחוניות, ולמעשה עדיין משתייכת לסגמנט ה-small cap aerospace & defense, ורחוקה מאוד משחקניות הענק בתחום, ה-primary contractors, עם שוויי שוק מעל 100 מיליארד דולר. אבל, שינוי הסנטימנט כלפי התעשיות הביטחוניות היה רחב ומקיף, החל מה-primary contractors וכלה במניות ביטחוניות קטנות, כך שאלביט נהנתה ונהנית ממנו גם כך.

 

אלו עוד ישראליות יש בתחום?

אגב, קצת קשה לדבר על סקטור מנייתי ישראלי של תעשיות ביטחוניות, כי מה כבר יש? יש את אלביט, הגדולה והמובילה by far בחברות הבורסאיות בתחום, יש את ראדא הדואלית עם שווי שוק שאמנם קפץ מאוד אך עדיין ברמת ה-700 מיליון דולר ותו לא, וזהו - יש עוד שורה של חברות ציבוריות ממש קטנות עם פעילות ביטחונית או סמי-ביטחונית כזו או אחרת. רפאל היא חברה ממשלתית "על מלא", וכמעבדה הלאומית ספק אם אי פעם תונפק. ויש כמובן את סאגת ההפרטה הלא נגמרת של התעשייה האווירית, כשבכל פעם שנרשמת התקדמות בנושא – מהר מאוד יש רגרסיה, בעיקר משיקולים פוליטיים (אגרות החוב של התעשייה האווירית כן נסחרות בבורסה, כך שבמובן מאוד מצומצם היא כן חברה ציבורית, מבחינת דיווחים ופרסום תוצאות כספיות).

 

הסנטימנט כלפי התעשייה משתפר

בגדול, משנת 2013 השתפר מאוד סנטימנט המשקיעים כלפי התעשיות הביטחוניות, לאחר שנות הצנע והתכווצות תקציבי הביטחון לאחר המשבר הפיננסי הגלובלי של 2008. הסנטימנט החיובי התעצם מאוד לאחר בחירתו של טראמפ לנשיאות ארה"ב בסוף 2016, אך בדיעבד מסתבר כי התחזקות זו לא האריכה ימים במיוחד. עם התפרצות הקורונה הסנטימנט הפך לשלילי באופן מובהק, כאשר החששות היו כי תהיה הסטה מסיבית מתקציבי ביטחון גלובליים על מנת לממן את הסיוע הפיסקאלי האזרחי המסיבי שיזמו ממשלות רבות ברחבי העולם.

לקראת סוף שנת 2020 נראה כי הסקטור מגיע לתחתית והתפתחה תובנה כי המכפילים לפיהם נסחרות מניות רבות בתחום הינם נמוכים ואטרקטיביים. וכך, למעט חולשה מסוימת עם נסיגת ארה"ב מאפגניסטן, שנת 2021 היתה בכללותה טובה למדי. שנת 2022 הגיעה ועמה המלחמה באוקראינה אשר הביאה לקפיצת מדרגה משמעותית ורוחבית במניות התעשיות הביטחוניות.

אולי הקטליזטור הבולט ביותר היה שינוי הכיוון וההחלטה הדרמטית של גרמניה, לאחר שנים שמיאנה לעשות כן, להגדיל את תקציב הביטחון שלה ליותר מ-2% מהתמ"ג שלה, מזה 100 מיליארד אירו כבר במהלך שנת התקציב הנוכחית. לאחרונה הקפיצה התמתנה במידה מסוימת, נוכח דיווחים על התקדמות לכאורה במו"מ להפסקת אש באוקראינה (קשה להתייחס לכך ברצינות), ולאחר שחרור הצעת תקציב הביטחון החדש של ממשל ביידן בארה"ב (773 מיליארד דולר, אמנם גידול של 4%, אך למעשה ללא גידול ברכיב הרכישות).  

קיראו עוד ב"שוק ההון"

 

ועדיין, המניות הביטחוניות הגדולות בארה"ב (אותן primary contractors כאמור, חברות כמו לוקהיד מרטין, ג'נרל דיינמיקס וכו'), אשר נסחרו בתחילת השנה, לפני פרוץ הקרבות באוקראינה, במכפילי רווח (P/E)  באזור ה-15, נסחרות כיום ברמת ה-18, לא ממש יקר, בוודאי בהשוואה למכפיל של 20 שהינו כיום מכפיל הרווח הנקי הממוצע של ה-S&P 500.

לקריאה נוספת:

>>> ראיון: "עלויות שימור העובדים גדלו לאלביט בערך ב-50% וזה ישפיע 5 שנים קדימה על התוצאות"

ואיפה אלביט?

לחברה יש רמת ויזביליות, נראות, גבוהה למדי שלא קיימת בהרבה חברות, בוודאי לא חברות ישראליות: צבר ההזמנות הרשמי והמדווח עומד על 13.7 מיליארד דולר, נכון לסוף שנת 2021, מזה 60% מיועד למימוש בשנתיים הקרובות. לזה ניתן להוסיף שכבה נוספת של צבר "רך" שלהערכתנו עומד על 1 מיליארד דולר נוספים לפחות -  הכוונה להזמנות פוטנציאליות אשר נמצאות בתהליכי קבלת החלטות של גופי ביטחון ממשל ריבוניים בעולם (בעיקר בארה"ב). כלומר, אם נניח שאלביט מוכרת כיום בקצב שנתי של איפשהו בין 5.5 ל-6 מיליארד דולר, לכל הפחות, אז בעצם יש לנו מכירות "מובטחות" של שנתיים וחצי – שלוש.

 

רמת ויזביליות כזו צריכה לדעתנו להיתרגם לרמת סיכון, כלומר ככל שהויזביליות של החברה גבוהה יותר, כך יש לייחס לעתיד פעילותה רמת סיכון נמוכה יותר, ובמונחי תמחור של מניה – מכפיל (רווח, הכנסות) גבוה יותר. כי הרי מכפיל של מניה אמנם נגזר מרמת הצמיחה של החברה, דהיינו ככל שהצמיחה גבוהה יותר יש לייחס לחברה / מניה מכפיל גבוה יותר, אך הוא גם נגזר מרמת הסיכון של החברה – ככל שזו יורדת אז המכפיל אמור להיות גבוה יותר גם אז.

 

תגובות לכתבה(8):

הגב לכתבה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה
  • 5.
    העולם מתחמש חזק, ואלביט תפתיע עם עוד עסקאות (ל"ת)
    אתם עיוורים? 17/07/2022 12:03
    הגב לתגובה זו
  • 4.
    לא הבנתי כדאי להשקיע או לא באלביט (ל"ת)
    מושון 05/04/2022 16:13
    הגב לתגובה זו
  • די ברור, כדאי להשקיע, לא באלביט (ל"ת)
    נדי 10/04/2022 17:04
    הגב לתגובה זו
  • שושו 06/04/2022 17:05
    הגב לתגובה זו
    כמו האורקל בדלהי כן ולא אתה תחליט
  • 3.
    זבל 05/04/2022 15:31
    הגב לתגובה זו
    יקרה מאד, לזרוק גוטה לזרוק
  • 2.
    ICPA 05/04/2022 15:30
    הגב לתגובה זו
    חברה ישראלית נוספת שלא הוזכרה ונסחרת בנסדאק סמבול ELTK בעבר הרחוק הייתה בבעלות אלביט מערכות. 50 אחוז מההכנסות השנתיות מקורן מתחום הביטחון.
  • 1.
    אבי 05/04/2022 14:49
    הגב לתגובה זו
    יש גם חברה קטנה בשם עין שלישית ...שההזמנות שלה עלו בחודשיים הראשונים ב90 אחוז לעומת כל שנת 21..גם ראדא היתה קטנה פעם והצליחה..שווה להזכיר גם חברות קטנות.
  • ירדה 40% ב 12 חודשים אחרונים. יודע למה ? (ל"ת)
    נשמח לדבר חוכמה 05/04/2022 21:58
    הגב לתגובה זו
טבע תרופות
צילום: סיון פרג'

אופנהיימר: אפסייד של 30% בטבע

בבית ההשקעות אופנהיימר מציינים לחיוב את השיפור בכל חטיבות הפעילות של חברת התרופות, את העלאת התחזיות להכנסות מאוסטדו ויוזדי, והתקדמות בפיתוח מולקולת ה-TL1A; מחיר היעד למניה על 30 דולר עם המלצת "תשואת יתר"

מנדי הניג |
נושאים בכתבה טבע אופנהיימר

אופנהיימר מפרסמים סקירה חיובית על טבע טבע -1.91%   בעקבות דוחות הרבעון השלישי, שבהם הציגה החברה הכנסות של 4.5 מיליארד דולר - עלייה של 3% מהתקופה המקבילה וגבוהה מהצפי שעמד על 4.34 מיליארד דולר. 

כל חטיבות הפעילות - הגנריקה, הביוסימילרס ותרופות המקור - הראו שיפור בתוצאות, וטבע העלתה את התחזיות השנתיות שלה. בבית ההשקעות אופנהיימר משאירים את המלצת ה-Outperform ומחיר היעד על 30 דולר למניה, כשהם מתבססים על מכפיל 6.7 לרווח התפעולי המתואם של 2026.


צמיחה בכל החטיבות

בחטיבת הגנריקה נרשמה צמיחה של 2% בהכנסות, ל-2.58 מיליארד דולר, מעל תחזית השוק שעמדה על 2.41 מיליארד דולר. בארה"ב בלטה עלייה של 7% (במונחי מטבע מקומי), שהובילה להכנסות של 1.18 מיליארד דולר, בעוד שבאירופה נרשמה ירידה של 5% עקב בסיס השוואה גבוה. שאר העולם הציג צמיחה מתונה של 3%. תחת אותה חטיבה משולבות גם תרופות הביוסימילרס, שמהן כבר הושקו 10 תרופות, ועוד שש צפויות עד סוף 2027. אופנהיימר מציין כי השקת התרופות באירופה ב-2027 צפויה להאיץ את קצב הצמיחה בתחום, כאשר התחזית להכנסות נותרת על 800 מיליון דולר.

בחטיבת תרופות המקור הממוסחרות בלטה צמיחה משמעותית באוסטדו (Austedo) - עלייה של 38% ל-618 מיליון דולר. גם יוזדי (Uzedy) הציגה צמיחה של 24% ל-43 מיליון דולר, ואג’ובי (Ajovy) עלתה ב-19% ל-168 מיליון דולר. טבע מאשררת את תחזית ההכנסות לאוסטדו לשנת 2027 - 2.5 מיליארד דולר - וצופה כי לאחר חדירה לשוק האירופי היא תגיע להכנסות שיא של כ-3 מיליארד דולר. בהתאם לכך, החברה העלתה את התחזית השנתית ל-2025 ל-2.05-2.15 מיליארד דולר. גם יוזדי מתקדמת בקצב מהיר מהצפי - עם תחזית מעודכנת של 190-200 מיליון דולר השנה, לעומת 150 מיליון בתחזית הקודמת. שתי התרופות, יחד עם האולנזפין שצפויה להגיע לשוק ב-2026, מוערכות לייצר בשיאן בין 1.5 ל-2 מיליארד דולר.

בצד של הפיתוח, טבע מתכננת להגיש את זריקת האולנזפין (לטיפול בסכיזופרניה) ל-FDA עד סוף 2025, עם צפי למכירות מ-2026 והכנסות של עד 1.5 מיליארד דולר. מולקולת ה-TL1A, שמפותחת יחד עם סנופי, מתקדמת כמתוכנן, והחברה צופה לקבל בגינה תשלום ראשון של 250 מיליון דולר ברבעון הרביעי של השנה ועוד 250 מיליון נוספים ברבעון הראשון של 2026. בטווח הארוך מעריכה טבע כי מדובר בפוטנציאל הכנסות של 2-5 מיליארד דולר, לא כולל אינדיקציות נוספות.

להמשך הכתבה לחץ כאן
חיים כצמן, מייסד ומנכ”ל קבוצת ג’י סיטי צילום:שלומי יוסףחיים כצמן, מייסד ומנכ”ל קבוצת ג’י סיטי צילום:שלומי יוסף

ג'י סיטי ממשיכה לצנוח, האג"ח בתשואה של 10%

ג’י סיטי הגדילה את אחזקתה בחברת הבת סיטיקון למעל 50% ותידרש כעת להגיש הצעת רכש מלאה למניות המיעוט, מהלך שעשוי להגיע להיקף של 1.4 מיליארד שקל; במעלות מזהירים כי המינוף עלול לטפס מה שמעורר חשש שהמהלך יכביד על התזרים, והתגובה מורגשת במניה ובאגרות החוב של החברה

תמיר חכמוף |
נושאים בכתבה חיים כצמן ג'י סיטי סיטיקון

ג’י סיטי ג'י סיטי -6.77%  , חברת הנדל״ן המניב בשליטת חיים כצמן, הפתיעה את השוק בשבוע שעבר. החברה רכשה 7.7% נוספים ממניות סיטיקון בעסקה מחוץ לבורסה במחיר של 4 אירו למניה,  פרמיה של כ-36% על מחיר השוק (כ-2.95 אירו ערב ההודעה), שפל אליו הגיעה סיטיקון לאחר פרסום הדוחות האחרונים. בעקבות העסקה עלתה אחזקתה של ג’י סיטי ל-57.4%, ובשל כך היא מחויבת לפי החוק הפיני להגיש הצעת רכש מלאה לכלל מניות המיעוט באותו מחיר.

בהיענות מלאה, מדובר בעסקה שעשויה להגיע להיקף של 312 מיליון אירו (כ-1.4 מיליארד שקל). ג’י סיטי ציינה כי רכשה את המניות ממקורותיה העצמיים, אך מנהלת מו״מ לקבלת קו אשראי בנקאי של עד 195 מיליון אירו למימון יתרת הרכישה. לטענת החברה, המהלך צפוי לתרום להונה העצמי בכ-171 מיליון שקל ולשפר את ה-FFO, "עם השפעה זניחה על המינוף” ג'י סיטי רוכשת מניות סיטיקון בפרמיה, תגיש הצעת רכש לכלל המניות.

מניית סיטיקון נסחרת מאז ההודעה סביב הרף של 4 אירו, קצת מתחת למחיר ההצעה. זה סימן לכך שהשוק צופה שהצעת הרכש תתקבל (אילו הייתה נסחרת מעל 4 אירו, זו הייתה אינדיקציה לציפייה לפרמיה נוספת).כאן כבר עולה השאלה: למה דווקא 4 אירו? אם הכוונה הייתה להגיש הצעה "נדיבה" שתזכה להיענות, אפשר היה תאורטית להתייצב גם ב-3.5 אירו, פרמיה נאה על מחיר שוק שצלל מתחת ל-3 אירו ערב המהלך. בסביבת השוק עלתה השערה לפיה ג’י סיטי התחייבה מראש לרכישה מגוף מוסדי במחיר של 4 אירו במקרה ומחיר המניה ירדת מתחת ל-3. בעוד אין עדויות לדבר שכזה, התזמון של העסקה והמחיר שקפץ לגובה שאינו נדרש כדי "לשכנע" את השוק מציפים את סימן השאלה. בין אם נכון ובין אם לא, החברה נגררה להצעת רכש מלאה באותו מחיר מינימלי הודות לחוק הפיני.

מה המספרים מספרים

מול ההצעה המחייבת הזו הציגה ג’י סיטי את הסיפור הפיננסי: היא קונה מניות של סיטיקון בפרמיה על מחיר השוק אבל בדיסקאונט עמוק על ההון העצמי ("על הנייר”), ולכן רשאית לטעון לעלייה בהון בזכות רכישה זולה ביחס לשווי בספרים. השוק קנה בהתחלה את הסיפור, כאשר ביום ההודעה מניית ג’י סיטי עלתה משום שהאחזקה הסחירה בסיטיקון מוערכת כעת במחיר גבוה משמעותית ממחיר השוק שקדם לעסקה. אבל בתוך ימים ספורים הגיע תיקון חד: מעלות (S&P) הכניסה את הדירוג למעקב (CreditWatch)  עם השלכות שליליות, והבהירה שבתרחיש של היענות רחבה להצעת הרכש המינוף עלול לטפס לטווח 70%-75%. במידה ותהיה ירידת ערך שיכולה להגיע הן משווי החזקה של נכסים אחרים והן מהתחזקות השקל מול נכסים בחו"ל, המינוף אף עשוי לחצות את רמת ה-80%, רמות שלא נראו מאז החלה החברה לממש נכסים. בשוק האשראי זו כבר אינדיקציה לשחיקה בפרופיל הפיננסי. בתגובה, המניה מחקה את העליות ונפלה מתחת למחיר שלפני ההודעה, ובאג"ח בלטה הירידה בסדרה יד' לדוגמא שאינה מובטחת, אות לאפשרות שהמשקיעים מפנימים סיכוני תזרים, גידול מהיר בחוב, ואף תרחיש שבו ערך הנכסים האפקטיבי בשוק נמוך מסך ההתחייבויות.

כאן נכנסת לתמונה סוגיית המימון. לצד ההצהרה על "השפעה זניחה על המינוף", ג’י סיטי עצמה דיווחה כי היא מנהלת מו״מ לקבלת הלוואה בנקאית של עד 195 מיליון אירו למימון הרכישה והצעת הרכש. בשונה מגיוס אג"ח, מימון בנקאי דורש בטוחות נוקשות יותר: שעבודים על נכסים ובדיקות תזרים צמודות. עצם הפנייה למימון כזה מראה שהעסקה לא בהכרח נטולת סיכון. זו גם הסיבה שהאג"חים הגיבו בירידות , כאשר המשקיעים מבינים שהבנק יקבל קדימות עליהם, והחשש מגידול במינוף הופך למוחשי.

להמשך הכתבה לחץ כאן