נטפליקס, שמלבד היותה מרכיב חיוני בסדר היום בעידן הקורונה, היא גם חברת שירותי הסטרימינג הגדולה בעולם, הודיעה לפני כשבוע על תוצאותיה העסקיות לרבעון הראשון של 2020. לאור התוצאות, אין זה פלא שגרף התנהגות המניה במהלך 2020 נראה מעולה ביחס לנאסד"ק.

נטפליקס דיווחה על עליה של 15 מליון במספר המנויים הגלובלי שלה במהלך הרבעון הראשון של השנה לעומת תחזית לעליה של 7 מליון בלבד. הצמיחה המשמעותית הזאת מובנת על רקע סימני התקופה של סגר ובידוד חברתי. מה נשאר כבר לאנשים לעשות חוץ מלחזק את הקשר עם מסך הטלויזיה?

זאת עליה מרשימה במיוחד אם ניקח בחשבון שהשפעת הקורונה התחילה רק בחודש מרץ, כלומר הצמיחה החריגה היא פועל יוצא של שליש רבעון למעשה. החולשה היחסית של נטפליקס ביחס למתחרים – העדר מוחלט כמעט של שידורי ספורט – חסרת משמעות בזמן הקורונה שהשביתה את כל תחרויות הספורט ברחבי העולם (אם לא לוקחים בחשבון את הליגה הבילארוסית בכדורגל...).

הקורונה - הבידוד עושה טוב לנטפליקס

וכך כאשר מנכ"ל החברה, ריד הסטינגס, חוזה מספר שמרני יחסית של צמיחת מנויים ברבעון השני, הוא באותה מידה מסייג את דבריו באומרו שלגבי הרבעון השני, לא ניתן לדעת מה יהיה המספר בפועל. אם בידוד הקורונה ימשך למשל על פני כל הרבעון (ובחודש אפריל הוא אכן נמשך) תיתכן עליה דרמטית במספר המנויים, ואם הוא יסתיים, אז פחות.

• נייקי עולה 2%, אינטל יורדת 3% ומהי המגמה בחוזים?
• התמ״ג עלה 4.3% בניגוד לציפיות
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

כאשר מנסים לאמוד את שוויה של נטפליקס הפרמטר הכי משפיע הוא עד כמה העליה במספר המנויים בפועל משיגה את התחזית לעליה. המניה נסחרת קרוב לשיא כל הזמנים (שיא כל הזמנים – 449 דולר) והמכפילים הנגזרים מופיעים בטבלה הבאה:

המכפילים האלה גבוהים בכל קנה מידה. נהוג לכלול את נטפליקס בשל החדשנות והראשוניות שלה וכן בגלל שיצרה פלטפורמת שידורי סטרימינג והיא הראשונה בעולם בהיבט הזה, כחלק ממניות ה-FAANG. הקיטלוג הזה יוצר עיוותים בהשוואה, כי ההשוואה לאמזון למשל או לפייסבוק חוטאת לאמת.

דיסני, אפל ואמזון מאחורייך

גם לא ניתן להשוות אותה לחברת סטרימינג אחרת כי נטפליקס היא חברת הסטרימינג הטהורה היחידה בעולם שנסחרת בשוק ההון. גם אם נשווה את רמת המכפילים הנוכחית לרמתם ההיסטורית, ההשוואה איננה רלבנטית. מניית נטפליקס נסחרה בעבר ברמות מכפילים גבוהות הרבה יותר (מעל 150) אבל מדובר היה בשוק יותר צעיר, פחות בשל ובעיקר פחות תחרותי ממה שקיים בהווה. כאשר דיסני, אפל ואמזון דולקות אחרי נטפליקס כמה רבעונים עוד ניתן יהיה לצמוח בשיעורים שכאלה?

• רואה החשבון שניצח את מס הכנסה - ולמה זה חשוב לכם?
• טופס הפנסיה שעלול להפוך למוקש מס
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• טופס הפנסיה שעלול להפוך למוקש מס

גם כאשר בוחנים את המאזן של נטפליקס, לא מגלים שם הרבה נכסים משמעותיים שתומכים בשווי שוק כל כך גבוה. אין לה יתרות מזומן אדירות, בטח לא כראוי לחברה מסדר הגודל הזה או נכסים אחרים עודפים. לכן, הפרמטר החשוב ביותר למשקיעים שמסביר את השווי ויותר מזה, את העליה בשווי של נטפליקס הוא העליה במספר המנויים של החברה מדי רבעון לעומת התחזית של ההנהלה.

הטבלה הבאה מציגה את הצמיחה במספר המנויים של נטפליקס במהלך השנתיים האחרונות:

כפי שניתן לראות בגרף הבא, קיימת הלימה גבוהה בין צמיחה גבוהה יותר במספר המנויים לעומת התחזית, כמעט מדי רבעון, לבין התנהגות המניה.

ואם נחזור לדברים שאמר הייסטינגס במהלך שיחת המשקיעים, הרי שגם הוא מודע לכך שהגידול העצום במספר המנויים ברבעון האחרון, לעומת התחזית הוא פועל יוצא מזה שאנשים בעולם מסוגרים בביתם ונטפליקס משמשת כאמצעי מפיג שעמום. הוא אומר בנוסף כי להערכתו, כאשר משבר הקורונה יחלוף והחיים ישובו למסלול שגרתי פחות או יותר צפויה ירידה במספר המנויים...

מה כל זה אומר לנו על מחיר המניה?

לדעתי מחיר המניה ושווי השוק הנגזר הוא גבוה וכך גם יחס הסיכון/סיכוי. אני לא מוטרד מדברי המנכ"ל לגבי הירידה הצפויה במספר המנויים כאשר השגרה תחזור, מכיוון שאמירה זו חוץ מהיותה הגיונית, גם מתאימה את ציפיות האנליסטים ומיישרת אותם לפי מחשבות ההנהלה (וכך במידה ולאורך זמן העליה במספר המנויים תהיה גבוהה מתחזיות האנליסטים, מחיר המניה יעלה).

אני גם סבור כי מספר המנויים עשוי ברבעון השני, להיות משמעותית יותר גבוה מתחזיות ההנהלה (שעומדות על 7.5 מליון תוספת, רף נמוך בהתחשב בכך שהרבעון השני יהיה לכל הפחות, דומה לרבעון הראשון מבחינת הימשכות הקורונה). אבל ככל שעובר הזמן, שוק שידורי הסטרימינג נהיה יותר ויותר צפוף כאשר השחקניות החדשות שמצטרפות הן עצומות בגודלן לעומת נטפליקס ועל הרקע הזה היא מאוד תתקשה להמשיך ולצמוח בקצבים דומים לאלה שבעבר.

וכך, אם נתייחס לרבעון הראשון וכנראה גם השני של 2020 כאל "רעש חיובי" בתוואי הצמיחה של נטפליקס אנחנו עשויים למצוא שהצמיחה האמיתית אשר בהתעלם מהשפעת הקורונה נמוכה הרבה יותר. חשוב לי לציין כי אין כאן המלצה לביצוע שורט על מחיר המניה מאחר והצלחת השורט היא הרבה פעמים שאלה של עיתוי מוצלח ומשקיע שאיננו מקצועי מספיק עשוי להיכשל בפעולה זו. אני כן חושב שמחיר המניה יקר מדי בהתחשב בסיכונים הצפויים בטווח הבינוני.

הכותב הינו רמי רוזן, אנליסט בכיר ומומחה לקשרי משקיעים. חבר בפורום הישראלי לקשרי משקיעים IIRF.