לא כל חד קרן הוא באמת חד קרן. לעיתים קרובות מדי, מדובר בסך הכול בסוס מרוץ שמישהו הדביק לו תותבת על הראש וקרא לו חד קרן. וזה לא אומר שבטווח הקצר מדובר בהשקעה רעה, אולי להיפך. מי שעולה על העגלה בזמן יכול להרוויח, אפילו הרבה, אלא שלאורך זמן, התלות והחשיפה המוגזמת לשוק אחד הופכת את הסוס ממוביל במרוץ – לסוס צולע.

כיום, ישנן מספר לא מבוטל של חברות שעונות להגדרה העסקית של חד קרן. WeWork (ששינתה את שמה ל-The We Company) היא כזו. גם UBER ו-LIFT הן כאלה וגם AIRBNB. ענקיות בתחומן ללא כל ספק, שפרצו גבולות בחדשנותן והשתמשו בכוח של ההמונים כדי לבנות לעצמן שם ואחיזת שוק.

אבל האם הן באמת חדי קרן? או שמא הן רק "סוסים". סוסים יפים אמנם, סוסים חזקים. ובכל זאת, רק סוסים, אלה שמראשיתם נועדו לתת ספרינט, לגרוף רווחים ולהתאייד. מעין מרוץ מהיר וממונף שמצליח עד שמתגלה הבלוף.

חד קרן וסוס - ומה שביניהם

מדוע הן לא חדי קרן? שתי סיבות מרכזיות: או שהמודל שלהן אינו רווחי לטווח הארוך, או שאינו בר קיימא ואינו יכול להתמודד עם שינויים ומשברים שיתקפו את הסקטור שבו הן פועלות – ומתישהו, כמו שכל בר דעת יודע, משברים תמיד מגיעים אל סף דלתנו.

• סוגת בדרך לבורסה לפי שווי של 1.2-1.3 מיליארד שקל
• המניה של האחים וינקלבוס צונחת מתחת למחיר ההנפקה
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

בניגוד לפייסבוק, חד קרן אמיתית, שהמשאב החשוב ביותר הוא התוכן שמייצרים הגולשים שלה והרווחים שמייצרים הגופים שמפרסמים בה - תוכן שאף פעם לא נגמר - אף אחת מהדוגמאות הנ"ל אינן חסינות מול תנודות השוק. 

לדוגמה, מה תעשה AIRBNB (הרווחית) אם מחר בבוקר האיחוד האירופי יאסור על שירותיה באופן גורף ולאחר מכן תצטרף אליה גם ארצות הברית? יש לה נכס חלופי באירופה שהיא יכולה למנף? התשובה לצערי שלילית. כמה עוד יכולה אובר להשקיע במוניות מעופפות (דיווחה על הפסד של מעל 5 מיליארד דולר ברבעון השני של 2019), לפני שמישהו יעשה עצירה לחגיגת הבזבוזים שם?

העניין הוא שהתמחור של החברות הללו מראש נעשה על פי הצפי להכנסות עתידיות שמסתמך על צמיחה (לפעמים מופרזת) ועל ואומדנים (לעיתים חיוביים מדי). רק שבינתיים מדובר בחברות, שבחלקן הגדול, מפסידות מיליארדי דולרים בשנה ושעדיין לא הציגו ערך אמיתי למשקיעים – ולא ברור, אם בכלל, מתי הן כן יציגו ערך כלשהו.

• העולות - היורדות - הסחירות; המניות הבולטות בת"א
• ג'י סיטי ממשיכה לצנוח, האג"ח בתשואה של 10%
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• אלו המניות שיזכו לביקושים והיצעים בשל עדכון המדדים

WeWork – מודל עסקי שעובד לנו?

המודל העסקי של WeWork הוא פשוט להחריד ועל פניו נראה גאוני. כל כך גאוני, שנכון לינואר 2019, לחברה שנוסדה ב-2010 יש 425 בניינים ברחבי העולם, כשהיא מוערכת  לצורך הנפקה ב-47 מיליארד דולר. 

47 מיליארד דולר לחברה שאין לה באמת טכנולוגיה ייחודית. לא מדובר ברעיון שאי אפשר לחקות אותו (יש כבר מאות חקיינים ברחבי העולם). מדובר בעצם בחברת נדל"ן. חברות כאלו אגב נסחרות לרוב בהתאמה להון העצמי שלהן. 

אז מה הם עשו כדי להגיע לשווי כזה? בתחילת דרכם WeWork החכירו בנייני משרדים לטווח ארוך בלוקיישנים נחשקים בערים נחשקות, שיפצו אותם כדי שייראו צעירים ומגניבים, וניצלו באופן מקסימלי את השטחים, בכך שיצרו שטחי עבודה קטנים באופן יחסי. את השטחים הם משכירים לעצמאיים ולחברות קטנות ובינוניות לתקופות קצרות.

המודל העסקי שלה היה מבוסס על פערי תיווך שבין משכיר לטווח ארוך לשוכרים לטווח קצר. כלומר, הפער שבין דמי החכירה הנמוכים יחסית שהיא משלמת לטווח הארוך, לבין דמי ההשכרה הגבוהים יחסית שלקוחותיה משלמים לה על השימוש בחלליה.

בשנתיים האחרונות החברה עשתה שיפט עיסקי, כשהחלה לרכוש שטחים ובניינים, מתוך מחשבה שלאורך זמן, הרווחים יהיו גבוהים יותר על הנכסים שכבר ברשותה. השינוי במודל העסקי התקבל בתשואות בשווקים והוביל להמשך עליית שווי החברה שהכנסותיה מגיעות מכ-400 אלף מנויים.

​בנוסף, השיפט העסקי מחזק את מעמדה של החברה. ככל שהיא רוכשת יותר נדל"ן, היא הופכת לחברת אחזקות רבת עוצמה. לפי האתר של החברה, ל-WeWork יש נכסים ב-38 מדינות בכל חמשת היבשות, כשרק בעיר ניו-יורק יש לה 62 נכסים.

מדהים לא? אממה, כמו תמיד, יש קאץ'.

באפריל השנה פורסם שבין מרץ 2018 למרץ 2019, החברה המוצלחת כביכול הפסידה בכל שעה 200 אלף דולר (!). בכל שעה. מדובר על הפסד של כ-1.6 מיליארד דולר בשנה. ברבעון הראשון של 2018 היא הפסידה 700 מיליון דולר. דרך אגב, ב-2018 הרווחים עמדו על 421.6 מיליון דולר בלבד. לפי הדוחות האחרונים, מתחילת השנה הנוכחית הפסידה החברה 900 מיליון דולר.

ההפסדים נובעים ממסע הרכש הנדל"ני של החברה, הפסדים שאמורים להפוך לרווחים רק כשהחברה תחזיר את כל השקעותיה. בינתיים היא רק ממשיכה לקנות. 

הבעיה בחשיפה לשוק יחידני (או: מגבלות הכוח של הנדל"ן העסקי)

בואו נניח שבאמת מסע הרכש הנדל"ני הבלתי נגמר של החברה יניב בסופו של דבר רווחים. האם הוא יניב רווח לחברה? לא בטוח בכלל. לא בטוח שעד שרכישות אלה יצדיקו את עצמן החברה בכלל תהיה קיימת.

למה? בואו נהיה פסימיים לרגע ונגיד שעוד שנה, מלחמת הסחר בין ארצות הברית לסין תהפוך לצונאמי כלכלי, שיוביל למיתון עולמי חריף. אולי לא חריף כמו ב-2008, אבל מספיק חזק כדי לייצר שבר.

מי הראשונים שיפגעו? ניחשתם נכון, העסקים הקטנים והבינוניים. מי ה-Core Business של WeWork? שוב, העסקים הקטנים והבינוניים. מספיק ש-25% מהעסקים ייאלצו בעל כורחם לפטר עובדים ולצאת מהמשרדים שסחרו ו-WeWork תהיה בבעיה קשה.

וככל שהמשבר יימשך, המשבר של WeWork יחריף. וזה בלי ההפסדים השוטפים של החברה. אז נכון, לחברה יהיו המון נכסים להיפטר מהם. המון. אבל בעולם העסקי, כשמתחרים מריחים דם, רווח גדול (אם בכלל) לא יהיה.

בדוחות הרבעוניים האחרונים שלה, WeWork דיווחה כי ברשותה נכסים בשווי 8 מיליארד דולר וגירעון שעולה על 2 מיליארד דולר. זה מצב מסוכן מאוד, שעלול להתחדד עוד יותר בשל תחרות שתגבר או כאמור, מיתון. כי בסך הכול זוהי חברת נדל"ן מניב, שנעטפה במעין אריזה הייטקיסטית. אבל אל תטעו, עדיין מדובר על חברת נדל"ן, שהייחוד שלה הוא סאבלט עסקי להמונים.

וזו הסכנה האמיתית עם WeWork. העסק מוכוון לשוק אחד – בלי תוכנית גיבוי. כך משבר יכול להתפתח במהירות לאסון כלכלי. אז גם מתגלה התרמית. חד הקרן המפואר והמרשים מתגלה כסוס עם תותבת על הראש והמרוץ המרשים שבו הוביל בבטחה, הופך באחת לכישלון מפואר.