תקופה לא טובה עוברת על סלג'ן (סימול: CELG). בתוך חודשים ספורים הספיקה ענקית התרופות לעצור את פיתוחה של תרופה מבטיחה, להיכשל בניסוי קליני בתרופת הדגל של החברה ולנפק תוצאות כספיות נמוכות מאלו שחזו האנליסטים.

אירועים אלה הם חלק מחייה של חברת פארמה הנסחרת בבורסה. בטח כשמדובר בחברה בסדר הגודל של סלג'ן, שעורכת בימים אלה יותר מ-100 ניסויים קליניים בעשרות מולקולות ותומכת ביותר מ-500 ניסויים נוספים, שמבצעות ניסויים בקומבינציה הכוללת תרופות של ענקית התרופות.

אולם כשסלג'ן דיווחה בשבוע שעבר, שמנהל המזון והתרופות האמריקאי (FDA) סירב לדון בבקשת האישור של התרופה המשמעותית ביותר בצנרת התרופות של החברה, קצפם של המשקיעים יצא על ההנהלה והיו שאף קראו ליו"ר ומנכ"ל סלג'ן, מארק אלס, להניח את המפתחות.

רצף החדשות המאכזבות ואובדן האמון של המשקיעים הביאו למומנטום שלילי במחיר מניית סלג'ן, שאיבדה בחמשת החודשים האחרונים כמעט 40%. האם הירידה במחיר המניה מוצדקת או שמדובר בהזדמנות השקעה?

• עליבאבא מצליחה להכות את הצפי לראשונה מזה שלושה רבעונים
• כל מה שצריך לדעת לפני שמקימים חנות אינטרנטית לעסק
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

תלויה במוצר אחד

סלג'ן נסחרת בבורסת נאסד"ק לפי שווי של כ-67 מיליארד דולר. שווי זה משקף מכפיל רווח עתידי של 8.8 – מכפיל נמוך משמעותית מהמכפילים בהם נסחרות ענקיות פארמה אחרות. כך למשל, בריסטול מאיירס (סימול: BMS) נסחרת במכפיל רווח חזוי של כ-17.2; אילי לילי (סימול: LLY) נסחרת במכפיל של כ-14.6; ואילו אמג'ן (סימול: AMGN) ואב-וי (סימול: ABBV) נסחרות במכפיל של 13.6 ו-13.1 בהתאמה.

גם אם מנטרלים את השפעת תחזית הצמיחה ברווח (היחס בין מכפיל הרווח לשיעור צמיחת הרווח - PEG), נראה שסלג'ן נסחרת במחיר אטרקטיבי במיוחד. מכפיל ה-PEG בו נסחרת סלג'ן עומד על 0.54. מכפיל PEG קטן מ-1 מהווה בדרך כלל אינדיקציה שמשקיע שרוכש את המניה, עושה זאת במחיר נמוך מהמחיר בו המניה צריכה להיסחר.

לפני שאתם רצים לרכוש את מניית סלג'ן, כדאי לזכור שכמו בכל מבצע שמציעים לכם, גם כאן כדאי לקרוא את האותיות הקטנות. במקרה של סלג'ן, עקב האכילס נמצא בתמהיל המוצרים של החברה. הכנסות סלג'ן אשתקד הסתכמו בכ-13 מיליארד דולר, צמיחה של 15.8% לעומת ההכנסות ב-2016. עיקר ההכנסות (63%) נבעו ממכירת התרופה רבלימיד (Revlimid).

• קרב ענקים אווירי: איירבוס ובואינג משנות את מפת ההשקעות הגלובלית
• רואה החשבון שניצח את מס הכנסה - ולמה זה חשוב לכם?
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• טופס הפנסיה שעלול להפוך למוקש מס

רבלימיד מיועדת לטיפול במיאלומה. מדובר בסרטן של תאי הפלסמה (חלק מתאי הדם הלבנים המייצרים נוגדנים במטרה להגן על הגוף מפני זיהומים), ומדי שנה מאובחנים בארה"ב 30 אלף מקרים חדשים של המחלה. במיאלומה, תהליך ייצור תאי הדם יוצא משליטה ותאי פלסמה לא תקינים ממשיכים להתחלק ללא בקרה. תאים אלו ממלאים את מח העצם ומפריעים לייצורם התקין של תאי הדם (אדומים ולבנים) וטסיות הדם.

סלג'ן מנסה להרחיב את השימוש של רבלימיד לטיפול גם בלימפומה. ב-2013 אושרה התרופה לטיפול בלימפומת תאי מעטפת (Mantle Cell Lymphoma), סוג נדיר של לימפונה שאינה הודג'קין המתפתחת בלימפוציטים (תאי דם לבנים) מסוג B.

בנוסף, התרופה מאושרת לשיווק גם בהתוויה של תסמונת MDS (Myelodysplastic syndromes) – התפתחות בלתי תקינה של מח העצם המשפיעה על ייצור תאי דם בריאים ועלולה להתפתח לסרטן מסוג לוקמיה חריפה.

תחרות גנרית

עיקר תחזית הצמיחה שמיוחסת לסלג'ן, נובעת מתכניותיה של החברה להרחבת המחלות בהן התרופה רבלימיד תאושר לטיפול, והמשך התבססותה כטיפול המוביל ביותר לטיפול במיאלומה.

תוכניות אלו ספגו מכה לא מבוטלת בדצמבר האחרון, אז דיווחה סלג'ן על כישלון בניסוי שלב 3 בתרופה רבלימיד בשילוב עם ריטוקסאן בחולי לימפומה פוליקולרית – הלימפומה השנייה השכיחה ביותר מכלל הלימפומות שאינן הודג'קין.

מהניסוי עולה שהקומבינציה לא הוכיחה יעילות קלינית על ריטוקסן בשילוב כימותרפיה – הסטנדרט הטיפולי למחלה. לפי הערכות קונצנזוס האנליסטים, הכישלון בניסוי מנע הכנסות נוספות בהיקף של חצי מיליארד דולר ממכירת התרופה בשנת 2022.

סלג'ן לא קופאת על השמרים ובימים אלו היא בוחנת את התרופה באינדיקציות נוספות, שעשויות להקפיץ את המכירות השנתיות של הרבלימיד מעל רף ה-10 מיליארד דולר. אם התרופה אכן תאושר לטיפול בהתוויות נוספות, מדובר בחדשות טובות לחולים. ומה לגבי המשקיעים? נראה שבימים אלו הם פחות מוטרדים מהצלחה או כישלון בניסוי בתרופה, וחוששים בעיקר מתחרות גנרית שעשויה להגיח מעבר לפינה.

רוב הפטנטים על התרופה רבלימיד פוקעים ב-2022, אולם שניים מהפטנטים תקפים עד 2027. טוב, כך לפחות סלג'ן חושבת. לעומתה, כמה יצרניות תרופות גנריות מנסים לתקוף את הפטנטים המאוחרים, זאת במטרה להשיק כבר בעוד 3 שנים גרסה גנרית לתרופות הבלוקבסטר.

כבר עתה ברור שב-2022 סלג'ן תתקל בתחרות מצד נאטקו ההודית וטבע. נאטקו ושותפתה האמריקאית ארו (Arrow), כיום חברה-נכדה של טבע בעקבות רכישת אקטביס, ניסו לתקוף את הפטנטים על הרבלימיד, ולהשיק גרסה גנרית לתרופה.

סלג'ן בחרה להגיע להסדר עם השתיים, במסגרתו הוסכם שהגרסה הגנרית תושק בהיקפים מוגבלים בארה"ב החל ממרץ 2022. היקף הרבלימיד שנאטקו וטבע יוכלו למכור, יהווה בשנת ההשקה אחוזים בודדים מזה שתשווק סלג'ן, אך יגדל בהדרגה עד 2025, אז הגרסה הגנרית תהווה שליש מהמכירות.

הסכמתה של סלג'ן לאפשר גרסה גנרית לפני 2027, גילחה מיליארדי דולרים מההכנסות הפוטנציאליות שהייתה יכולה לרשום אם הייתה מחליטה (ומצליחה) להגן על הפטנטים על התרופה. לצערה של סלג'ן, ההסכם לא מונע מחברות גנריות אחרות לתקוף את הפטנטים בביהמ"ש והיא עלולה להיתקל בתחרות מצד יצרנית הגנריקה ד"ר רדי'ז (סימול: RDY), שמעוניינת להשיק גרסה גנרית לתרופה.

שיתופי פעולה במקום עסקאות ענק

אחד ממייסדיה של סלג'ן הוא ד"ר סול בארר, היום יו"ר דירקטוריון טבע. בארר, שכיהן כמנכ"ל סלג'ן בעת השקת התרופה רבלימיד, הצטרף לדירקטוריון טבע כחצי שנה לפני ההודעה על רכישת אקטביס והוקפץ לתפקיד היו"ר בתחילת 2017.

טבע נאלצת היום לבצע מהלכי התייעלות מאסיביים בטרם תפנה משאבים שיתמכו בצמיחת החברה. אם הנהלת טבע אכן תצליח במאמציה וענקית הגנריקה הישראלית תשוב לשוק המיזוגים והרכישות, נראה שבארר הוא הדמות המתאימה ביותר להתוות את הדרך.

סלג'ן לא ממהרת לבצע רכישות ענק ומעדיפה לבצע שיתופי פעולה עם חברות פארמה אחרות לפיתוח תרופות. הסכמים אלו, שכוללים לא פעם גם השקעה הונית צנועה, מקנים לסלג'ן את זכויות השיווק לתרופות המבטיחות במקרה של הצלחה, ובכך מאפשרים לה להרחיב את צנרת התרופות מבלי להמר על מיליארדי דולרים. כשנראה שתרופה מבטיחה מתקרבת לשיווק, סלג'ן גם יודעת לפתוח את הארנק.

שיתוף פעולה שהבשיל לרכישה שכזאת הוא זה שחתמה סלג'ן עם ג'ונו (סימול: JUNO). כדי לשמור על ההובלה בתחום המיאלומה הנפוצה, סלג'ן חתמה על שני שיתופי פעולה משמעותיים בתחום ה-CAR-T עם בלובירד ביו (סימול: BLUE) ועם ג'ונו.

הטיפולים של שתי החברות מתמקדים בחלבון BCMA, שמבוטא ברמות גבוהות בתאי מיאלומה נפוצה. בדצמבר האחרון סלג'ן ובלובירד דיווחו שטיפול ה-CAR-T שלהן, שמכונה bb121, הביא לשיעור תגובה של 94% בניסוי שלב 1 שביצעה בחולי מיאלומה נפוצה. כמו כן, הטיפול הצליח להביא להפוגה מלאה ב-56% מהחולים בניסוי.

בימים אלו השתיים מבצעות ניסוי פיבוטלי בתרופה. אם הניסוי יצביע על תוצאות דומות לאלו שהושגו בניסוי המוקדם, סלג'ן ובלובירד מקוות להגיש ל-FDA במהלך השנה הבאה בקשה לאישור התרופה.

כאמור, סלג'ן לא הסתפקה בהסכם עם בלובירד ובאפריל 2016, כשלוש שנים לאחר הסכם השת"פ עם בלובירד, חתמה גם על הסכם עם ג'ונו לפיתוח טיפול CAR-T למיאלומה נפוצה.

פותחת את הארנק

המוצר של ג'ונו צפוי להגיע לשוק לאחר המוצר של בלובירד, אך סלג'ן לא יכולה הייתה להרשות לעצמה תחרות מצד תחום ה-CAR-T המבטיח. סיכוייו של המוצר ג'ונו כמוצר עצמאי להשיג יעילות גבוהה מזו של bb121 נמוכים יחסית. עם זאת, בדצמבר האחרון ג'ונו רכשה מענקית התרופות האמריקאית אילי לילי ומהמכון לחקר הסרטן פרד האצ'יסון, טכנולוגיה המאפשרת להגדיל את ביטוי החלבון BCMA.

ג'ונו מקווה שניסוי משולב בטיפול שלה יחד עם הטכנולוגיה שרכשה, יאפשר לה להציג תוצאות טובות מהטיפול של בלובירד. לא מן הנמנע שרכישת הטכנולוגיה בידי ג'ונו הביאה סלג'ן להחליט על רכישת ג'ונו תמורת 9 מיליארד דולר בינואר האחרון. בנוסף לטיפול המבטיח למיאלומה, ג'ונו תאפשר לסלג'ן דריסת רגל לטיפולי CAR-T בסרטנים נוספים.

נכון להיום, לסלג'ן כ-40 שיתופי פעולה דומים לאלו שביצעה עם ג'ונו. להערכת הנהלת החברה, פרויקטים אלו והתרופות שהיא מפתחת בעצמה, יהיו אחראיות להכנסות של 16 מיליארד דולר בשנת 2030.

ענקית במבוכה

עד להבשלת שיתופי פעולה אלו, סלג'ן מקווה להשיג בקרוב אישור שיווק לתרופה אוזנימוד לטיפול במחלות אוטואימוניות. סלג'ן הניחה ידיה על התרופה במסגרת רכישת רספטוס ב-2015 תמורת 7.2 מיליארד דולר.

אוזנימוד צפויה להניב בשיא הכנסות של 6-4 מיליארד דולר, כך שהיא מהווה אחד המרכיבים המשמעותיים ביותר בתכניותיה של סלג'ן ליום בו הרבלימיד תתקל בתחרות גנרית.

באוקטובר האחרון הפכה אוזנימוד למשמעותית במיוחד בתוכניות אלו לאחר שסלג'ן החליטה להפסיק את פיתוח התרופה GED-0301 לטיפול בקרוהן – תרופה שהייתה אמורה לספק בשיא הכנסות שנתיות של יותר מ-2 מיליארד דולר.

תכניות לחוד ומציאות לחוד. בסוף החודש שעבר הופתעו משקיעי סלג'ן לגלות שה-FDA סירב לבחון את תיק התרופה בהתוויה של טרשת נפוצה, זאת עקב כשלים שנפלו בהכנת התיק.

אם מדובר בתקלה טכנית פשוטה, כזאת שתביא לעיכוב של חודשים ספורים באישור התרופה, מדובר במבוכה רבה לחברה בסדר הגודל של סלג'ן, ממנה מצופה להגיש תיק התואם את דרישות מנהל המזון והתרופות.

מנגד, אם יתברר שמדובר בבעיה מהותית יותר, סלג'ן עלולה לספוג עיכוב של שנים עד לקבלת אישור השיווק המיוחל. בינתיים, סלג'ן שומרת על עמימות בנוגע לסיבות שהניעו את ה-FDA לסרב לבחון את תיק התרופה, כך שסימני השאלה סביב עתידה של סלג'ן ממשיכים להיערם.

בעקבות העיכוב הצפוי באישור השיווק לתרופה, הקטליזטור המשמעותי של מניית סלג'ן לשנת 2018 הוא כנראה חתירה להסכם עם ד"ר רדי'ז, שיעכב השקת גרסה נוספת למכונת המזומנים של סלג'ן.

עד שהסכם כזה לא ייחתם, העננה סביב עתידה של התרופה תמשיך להעיב על מחיר המניה. אם סלג'ן לא תצליח לחתום על הסכם דומה לזה שחתמה עם נאטקו, היא עלולה להתמודד עם תחרות גנרית מוקדם מהצפוי. במקרה שכזה נראה שהמחיר "הזול" בו נסחרת היום המניה, יתברר כיקר במיוחד.

הכותב הוא שניר הנדלר, יועץ לקרנות גידור ולקוחות כשירים בתחום הביומד ומנהל הבלוג ביולוג

*** אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל ***