טבע התחילה את 2010 עם תוכנית אסטרטגית מרשימה, ששרטטה את קווי המתאר הצפויים לחברה ב- 5 השנים הקרובות. רכישת רציופארם מהווה את הנדבך הראשון בעמידה ביעדי התוכנית.

להערכתנו הרכישה בעלת פוטנציאל צמיחה גבוה, שיכול להקרין על פעילות טבע באירופה כולה. ללא ספק מדובר באחת הרכישות המאתגרות ביותר שביצעה טבע מעולם, אך אנו מאמינים שהניסיון המוכח של טבע יעזור לחברה לנצל את הסינרגיות הרבות המתאפשרות מהרכישה, וכאן להערכתנו קיים פוטנציאל רב.

אנו מעריכים, שבצד הפעילות העסקית, הרפורמה החדשה במערכת הבריאות בארה"ב צפויה לתת רוח גבית חזקה לחברות הגנריות, ומצד שוק ההון צריך לזכור כי טבע צפויה להיות הנהנית העיקרית מהמעבר של ישראל משוק מתפתח לשוק מפותח.

אנו מניחים כי שנת 2010 צפויה להיות שנה נהדרת לטבע, ורכישת רציופארם תוכל לעמעם במעט את החולשה הצפויה להערכתנו בשנת 2011 מבחינה השקות בבלעדיות בשנה זו. מבחינה זו, רכישת רציופארם באה לטבע בתזמון מושלם.

על אף כי המחיר ששולם עבור רציופארם היה גבוה מול הצעות המחיר המתחרות, להערכתנו ? טבע לא יכלה להרשות לעצמה לפספס את העסקה הזו.

בארה"ב, טבע הינה מלכת הגנריקה הבלתי מעורערת, ורכישות של חברות גנריות מתחרות גדולות ביבשת נעשות כמעט בלתי אפשריות עבור טבע. באירופה נדרשה טבע לעשות מעשה כדי לבצר את שליטתה ביבשת ? וזה בדיוק מה שטבע עשתה ע"י רכישת רציופארם.

הרכישות הבאות?

בד"כ טבע מבצעת רכישה גדולה אחת לכמה שנים. כך שהרכישות הבאות בטווח הקרוב יהיו קטנות יותר בהיקפן, והכיוון יהיה להערכתנו (1) ביסוס פוטנציאל גנרי במזרח אסיה (2) רכישות

טבע רוכשת את רציופארם

השוק הגרמני

שוק הפארמה בגרמניה נמצא בדעיכה, ועובר בימים אלו רפורמות מקיפות. להערכת טבע, עד 2015 עתיד השוק הגרמני להתכווץ ב- 3% בממוצע מדי שנה, להבדיל ממדינות אחרות באירופה שצפויות להראות שיעורי צמיחה גבוהים. יחד עם זאת, השוק הגרמני גדול מכדי להתעלם ממנו.

החברות הבולטות בשוק הגרמני הינן הקסל (נרכשה ע"י סנדוז), רציופארם, סטאדה וטבע. ישנם חברות נוספות רבות שמחזיקות כל אחת בנתח שוק של 2-5%.

גרמניה הינה השוק הגנרי השני בגודלו בעולם. גודל השוק הגנרי ? 8.8 מיליארד דולר עם צמיחה בקצב שנתי של 3-5%.

רכישת רציופארם מעבירה את טבע הישר מהמקום החמישי בשוק ? למקום השני. במקום הראשון נמצאת חברת Hexal, שהיא חברה גרמנית מקומית, שנרכשה לפני מספר שנים ע"י סנדוז (החטיבה הגנרית של נוברטיס).

רכישת רציופארם הופכת את טבע להיות החברה הגנרית הגדולה ביותר באירופה כולה ? טבע תעבור להיות מקום 1 ב- 10 מדינות מרכזיות באירופה (אנגליה, הונגריה, איטליה, ספרד, פורטוגל, הולנד) ובמקום השלישי ב- 17 מדינות נוספות ביבשת (גרמניה מקום 2, ובשאר המדינות מקום שלישי ? פולין, צרפת, צ'כיה).

על רציופארם

רציופארם הינה אחת מיצרניות הגנריקה הגדולה בעולם, והחברה הפרטית הגדולה, עם אחיזה משמעותית בגרמניה.

75% ממכירות החברה הם באירופה (50% בגרמניה), והיתר בקנדה ומזרח אירופה.

לחברה רווחיות גולמית של כ- 50%, שיעור EBITDA מההכנסות של 19%, ורווחיות תפעולית של כ- 15%. ב- 09' הציגה החברה הכנסות של 1.6 מיליארד אירו.

רכישת רציופארם יוצרת איזון בעסקי הגנריקה של טבע

עד היום, המשקל העיקרי של פעילות הגנריקה בטבע היתה מוטה מאוד לכיוון ארה"ב. רכישת רציופארם תעביר "משקל" גם לכיוון השוק האירופאי ותפחית את התלות של טבע בפעילות גנרית בארה"ב.

ירידה בחשש מהשקעה בטבע

כל עוד עסקת רציופארם היתה "באוויר" היה חשש מסוים כי חברות אחרות יזכו בחברה. זכייה של פייזר היתה יכולה להיות חדשות לא טובות לטבע. יחד עם זאת, אנו סבורים כי פייזר לא אמרה את המילה האחרונה, והם מחפשים לבצע עסקה שתיתן להם רגל משמעותית בתחום הגנריקה, קריטי במיוחד בתקופה שלאחר פקיעת הפטנט על הליפיטור.

אבל גידול במינוף

עם השלמת העסקה, המינוף של טבע צפוי לעלות מ- 23% (נכון לסוף 2009) ל- 29%. הנהלת החברה צופה חזרה לרמות מינוף של 23% תוך 2-3 רבעונים לאחר השלמת העסקה, דרך תזרים המזומנים.

וגם גידול מסוים בסיכון

50% מהכנסותיה של רציופארם מגיעות מהשוק הגרמני, ומכאן התלות הגבוהה בשוק זה. בימים אלו עובר השוק הגרמני מהפך וממשלת גרמניה מגבשת רפורמה במערכת הבריאות. במקביל אנחנו יודעים שיש שחיקת מחירים, ובתחום המכרזים, שבו רציופארם חזקה, מוכרים במחירי רצפה.

המשימה עוד לפניהם

אנו סבורים כי מיזוג רציופארם יהיה הרבה יותר מורכב מאשר מיזוגים קודמים שביצעה טבע. ואנחנו לא נדע אם המיזוג היה מוצלח ? רציופארם הינה חברה פרטית ודוחותיה אינם חשופים לציבור.

חלק מהתוכנית האסטרטגית של טבע

בתוכנית האסטרטגית שהציגה הנהלת טבע בתחילת ינואר 2010 דובר על תוספת למכירות החברה של 5-6 מיליארד דולר עד 2015. עסקת רציופארם סוגרת חצי מסכום זה. בתוכנית האסטרטגית של טבע דובר על 9.3 מיליארד דולר מכירות של יבשת אירופה עד 2015. מ- 2011 תצמח טבע+רציופארם אורגנית כדי להשיג יעד זה.

העסקה לא כלולה בתחזיות טבע ל- 2010