צילום: Dall-e

ניתוח

מה אפשר ללמוד ממחירי מניות הנדל"ן - האם מחירי הדירות ימשיכו לרדת ומה יהיה היקף המחיקה בנכסים ובניין?

שווי השוק המצרפי של חברות הנדל"ן הוא מתחת להון העצמי המצרפי - מה זה אומר? מה המינוף, איזו חברות עמוק מתחת להון, אילו עם פרמיה על ההון ומתי נתחיל לראות הזדמנויות?

אבישי עובדיה | 28/02/2023 16:08 (22)

נושאים בכתבה בנייה הון עצמי מחירי הדירות מינוף מכפיל הון שווי שוק

קחו את כל המניות בתחום הנדל"ן והבנייה, לרבות תשתיות, תסכמו את כל השווי של החברות האלו. תקבלו שווי מצרפי של 167 מיליארד שקל. עכשיו לכו לדוחות הכספיים, למאזן, קחו את ההון העצמי של כל חברה וחברה. תסכמו את המספרים ותקבלו - 180 מיליארד שקל.

אולי זה לא יפתיע אתכם כי מניות הנדל"ן בירידה מואצת כבר כמה חודשים טובים. זה מתבטא גם במניות הנדל"ן המניב וגם במניות של היזמים והבונים. כולן בירידות, ועדיין, המרחק מההון אצל חברות ספציפיות גם גדולות, הפתיע ובכלל - כשהמכלול מתחת לאפס זה לא עניין של מה בכך.

זה לא עניין של מה בכך כי המחירים בבורסה משקפים את התחזיות קדימה. בשנים האחרונות כשדיברו על עצירה-בלימה במחירי הדירות, מניות הנדל"ן היזמי והבנייה, צחקו על ההערכות האלו ועלו - התברר שהמשקיעים חכמים מהציפיות בעיתונים. עכשיו זה הפוך - המניות האלו ירדו עוד לפני שמחירי הדירות ירדו ומחירי הדירות עוקבים אחרי הירידות (המחירים כבר ירדו ב-5% וזה צפוי להימשך). ואם נסיק מההיסטוריה שהשוק יודע לפני, אנחנו בעצם מקבלים עוד גושפנקא לכך שמחירי הדירות בכיוון מטה. הירידות במניות נובעות מההפנמה שהחברות האלו הולכות להיפגע - היקף עסקאות נמוך, עלייה בריבית, וגם - לחץ על מחירי הדירות.

אבל כמה הסתייגויות בהקשר הזה - למרות שמניות הנדל"ן בנפילה, כולל מניות הנדל"ן היזמי והבנייה, יש הטרוגניות. למרות שסה"כ "תעשיית" הנדל"ן והתשתיות בבורסה נסחרת מתחת להון העצמי שלה, יש חברות שנמצאות המצב אחר - פרמיה משמעותית על ההון, כך גם לגבי "תתי" התחומים. בעוד היזמית והבונה דמרי נסחרת בפרמיה של 2 מיליארד שקל על ההון העצמי, בערך פי 2.5 על ההון העצמי שלה, חנן מור נסחרת ב-660 מיליון שקל מתחת להון, במכפיל הון של 0.37.

כלומר, המצוקה שמשדר שוק המניות, ברורה וקיימת, המצוקה באופן ספציפי כבר תלויה בכל חברה וחברה. דמרי היא מהגדולות בין חברות הנדל"ן והיא מהעיקריות שנסחרות בפרמיה. לצידה גם גב ים עם פרמיה של 1.6 מיליארד שקל על ההון העצמי, דניה סיבוס עם פרמיה של 1.5 מיליארד שקל והגדולה מכולן גם בשווי וגם בפרמיה - עזריאלי עם פרמיה של 3.1 מיליארד שקל ושווי של 24.7 מיליארד שקל.

מחיקות-מחיקות-מחיקות

השוק מתמחר מחיקות. המשקיעים בבורסה סבורים שיש חברות שצריכות למחוק מיליארדים. רואים את זה כמובן בפער שבין שווי השוק להון העצמי. אלוני חץ שנסחרת ב-5.7 מיליארד שקל מחזיקה הון של 8.2 מיליארד שקל - ההפרש 2.5 מיליארד שקל הוא דיסקאונט שהשוק נותן לה כי הוא לא מאמין בערך הנכסים. למעשה אצלה המצב מעניין ומורכב יותר - על ההשקעה באנרגיקס השוק נותן פרמיה, כך שהדיסקאונט בפועל גבוה הרבה יותר מה-2.5 מיליארד שקל.

איירפורט סיטי וג'י סיטי נסחרות בפער הגדול ביותר ביחס להון - 3.5 מיליארד שקל. תיאורטית צפויות מחיקות ענק, מחיקות שלרוב נעשות בדוחות הכספיים השנתיים, כאשר רואי החשבון חייב לבדוק את תמרורוי האזהרה, להתייחס למחיר בשוק, לשאול שאלות קשות, לבדוק את הערכות השווי. זה בתיאוריה, כי מה שראינו בשבועות האחרונים הוא שהשמאים לא מעלים דרמטית את שיעורי ההיוון לצורך קביעת שווי הנכסים. שיעור ההיוון אמור להיות מתואם לריבית, אך מכיוון שטענתם שמלכתחילה הם היו שמרנים ושיעור ההיוון היה גבוהה, אין מקום להעלות אותו כעת משמעותית.

קיראו עוד ב"נדל"ן"

כלומר בשעה שהריבית כאן עלתה ב-4%, שיעור ההיוון עלה אולי ב-1%, וזה אומר שהתזרימים העתידיים של הנכסים לא השתנו דרמטית מהשמאות הקודמת והם עדיין תומכים במספרים שהיו בעבר. פחות או יותר, אבל לא הרבה פחות. אז למרות שהשוק מצביע על מחיקות ענק, זה לא יקרה, לפחות לא בדוחות השנתיים של 2022. זאת לא התחייבות. בימים כאלו, הכל על הקרח. בינתיים ממה שרואים, שומעים ומשיחות עם שמאים, רואי חשבון והנהלת חברות, נראה שהמחיקות אמונם יהיו, אבל לא בהיקף שהשוק מתמחר.

8 חברות שצריכות תיאורטית למחוק מעל 1 מיליארד שקל

בבדיקה שלנו עלו 8 חברות שצריכות למחוק מעל 8 מיליארד שקל. נוסף למוזכרות למעלה, אלוני חץ, איירפורט סיטי וג'י סיטי, יש את האמא של ג'י סיטי, את ישרס וביג עם סכום "צנוע" יחסית לרשימה עם 1 מיליארד שקל, את סאמיט, אפי נכסים, אלרוב נדל"ן, ונכסים ובניין שהבניין ב-HSBC לצד הרכישה במחיר יקר בגב ים, מחייבים מחיקה קרובה.

השוק מכוון למחיקה של 2.7 מיליארד שקל. ההון של נכסים ובניין מעל 4 מיליארד שקל והשווי 1.36 מיליארד שקל. מה שמיוחד בנכסים ובניין לעומת רוב האחרות שמוזכרות כאן, הוא גם המחיקה האבסולוטית התיאורטית - אותן 2.7 מיליארד שקל ובעיקר המחיקה היחסית - היא נסחרת ב-0.32 על ההון העצמי, כלומר מדובר על מחיקת 68% מהונה. כאשר גם המחיקה בשקלים גדולה וגם מכפיל ההון נמוך, זה עוד יותר קשה לרואי החשבון להעלים עין.

הסיכון והסיכוי

הסיכון שבמינוף הוא ברור. כאשר הריבית עולה, ההלוואות מתייקרות, המימון פוגע בתשואה על ההון. אם התייחסנו לממוצע של המינוף שהוא 62%, אז די בעליית ריבית של 3% כדי להקטין את התשואה על ההון ב-2%. עלויות המימון עולות ב-2% מההון - 3% על 62%. זה הרבה כסף. במיוחד שזה מגיע עם חולשה, האטה בשווקים, ירידה במחירי הדירות, ירידה במחירי המשרדים. זה מקטין את התשואה על ההון בכמה אחוזים טובים, זה מביא אותה לתשואה שלילית בחלק מהמקרים. ככל שהמינוף גדול יותר זה חזק יותר. ככל שיש מרחק גדול יותר בין השווי בשוק להון, כך השוק אומר - "יש בעיה".

הבעיה הזו מתעצמת ומתבטאת ביחסים האלו - מכפיל הון ומינוף, אבל כגודל הסיכון גם גודל הסיכוי. מוקדם אולי לדבר על זה. לפני ההזדמנויות יהיה עוד רע. יהיו דיפולטים, ירידות ערך, מחיקות, עסקאות "הצלה" כדי לצאת מבוס פיננסי. צריך לזכור שמעבר לנתונים המאזניים שבדקנו כאן, הנתונים החשובים ליכולת הישרדות הם מזומנים ותזרימי מזומנים לטווח של שנה. המצב במאזן יכול להיות טוב, אבל קצב הפירעונות גבוה מדי, וההיפך. כל מקרה לגופו, אבל הממוצע לא נראה טוב.

כל הכותרות 24/7 הטלגרם שלנו - תכנים יחודיים

תגובות לכתבה(22):

הגב לכתבה

שם המגיב *

כותרת תגובה *

תוכן התגובה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה

18.
כתבה מגמתית של אבישי שאין לו מושג והאמת שהוא לא אש 03/03/2023 14:17
הגב לתגובה זו
כתבה מגמתית של אבישי שאין לו מושג והאמת שהוא לא אשם מי שנתן לו לכתוב הוא האשם
17.
הא הידיעה 02/03/2023 01:54
הגב לתגובה זו
ב2008-2011, הריבית היתה יותר גבוהה, השכר הציוני היה אף נמוך יותר ביחס למחירי הדירות ובכל זאת המחירים קצפו. אז שלא יספרו לנו סיפורים בעלי -ההון מפמפמים ירידות כי הם רוצים להיכנס לפני התפרצות הביקושים של הצעירים הקרובה שתגיע כשהריבית תיעצר.
נגיד 03/03/2023 20:24
הגב לתגובה זו
ב-2008 התחיל משבר הבא-פריים והריביות צנחו לאפס. במקביל התחילו העליות בנדל"ן.
16.
זוג צעיר 01/03/2023 09:38
הגב לתגובה זו
לא מוריד מחיר, מספרים משהו אחד בקוצות הפייס ואצל בעלי הדירות העליות ממשיכות, אז מה קורה פה? יכול להיות שמישהו משקר לציבור?
15.
מעניין מאוד. תודה. (ל"ת)
הקורא 01/03/2023 04:13
הגב לתגובה זו
14.
עופרי 01/03/2023 00:30
הגב לתגובה זו
הם יתרסקו !!!! ל 50% מהשכירים משתכרים שכק מינימום !!! איזה בנק יתן להם משכנתא ??? הם מאוד רוצים לרכוש דירה. אבל לא יכולים. השאר שכן יקבלו משכנתא לא יוכלו ליות. הם קבורים תחת קורת גג שהופכת את החיים לסיוט. והכל בגלל שהיהודי מת !!! על הכסף ורוצה להרויח ולהרויח ..... הציונות מתה !!!
13.
המחירים לא יירדו !!! (ל"ת)
עופרי 01/03/2023 00:27
הגב לתגובה זו
12.
אייל 28/02/2023 20:45
הגב לתגובה זו
אומרים 30% ובתרחיש קיצון יכול להגיע עד 50%
הדרך ארוכה ורבה (ל"ת)
אתה בכיוון הנכון 28/02/2023 21:45
הגב לתגובה זו
11.
יואב קיש קיש קריא 28/02/2023 20:26
הגב לתגובה זו
דירות שמחירן הגיע בשיא עד 3 מיליון, עדיין צפויות להמשיך לעלות והרבה בשנים הקרובות. תוך 3-10 שנים, כבר אי אפשר יהיה למצוא דירה במרכז במחירים כאלה, אפילו לא לאנשים יחסית מאד אמידים, אלא אם מגדירים את חריש כמרכז.
עומרי 01/03/2023 00:33
הגב לתגובה זו
סבלנות חבר !!! להזכירך , מחירי הדיור טיפסו מעלה במשך 12 שנה , הגיעו לפסגה בזכות כסף "זול" , עכשיו מחליקים חזרה לתחתית. 3 שנים של ריבית 4-5% (ריבית אפקטיבית 7-8%) יעשו עבודה מצויינת לפיצוץ הבועה
10.
אוהד 28/02/2023 20:02
הגב לתגובה זו
שוק השכירות פחות מושפע מריבית, מישהו זוכר שכשהריבית ירדה מחירי השכירות ירדו? יש המון היצע שעומד להיכנס וזה יגדיל את היצע השכירות ומי שיתקע עם דירה ריקה ישלם ארנונה משכנתא ועד בית ויסתכן שיפלשו לו לדירה. משקיעים בלי כיסים עמוקים יאלצו להיפטר מהנכס
9.
משה 28/02/2023 19:54
הגב לתגובה זו
לחברות עם פרמיה חיובית (שווי שוק גבוה מהון עצמי) הכותב ממליץ על מחיקה. לפי הגיון זה על חברות עם פרמיה שלילית (שווי שוק נמוך מהון עצמי) גם המלצה למחיקה? ההיפך לאלה צריך המלצה לרכישה!
8.
בחברות עם פרמיה שלילית מח המניה יעלה וה"מחיקה" תתיתר. (ל"ת)
משה 28/02/2023 19:26
הגב לתגובה זו
7.
אנונימי 28/02/2023 18:51
הגב לתגובה זו
במדינה שאף אחד לא רוצה לגור בה מחירי הדירות צריכים להיות כמ בעזה בירדן או מצריים. זה המחי הטמיתי הראלי
6.
Bar 28/02/2023 18:09
הגב לתגובה זו
גם אם ערך הנכסים ירד ב10% בגי סיטי, עדיין יש פער עצום בין שווי השוק לבין הנכסים, מה גם שהפיחות בשקל תורם לחברה כי 80% מנכסי החברה ביורו או דולר והחוב עץשל החברה בשקל. לדעתי מוערכת בחסר
5.
אבא 28/02/2023 17:19
הגב לתגובה זו
ההון עצמי שלהם ימחק כי הם חיים על השוליים והשוליים התאדה
4.
לא הזוי מטומטם גדול וקשקשן 28/02/2023 16:58
הגב לתגובה זו
לא הזוי מטומטם גדול וקשקשן
3.
עובדיה שורה אחרונה תתפטר אין לך מושג ואתה קשקשן גד 28/02/2023 16:55
הגב לתגובה זו
עובדיה שורה אחרונה תתפטר אין לך מושג ואתה קשקשן גדול אבל אתה לא אשם מי שמשלם לך משכורת מטומטם
האתר שלו 28/02/2023 18:33
הגב לתגובה זו
חחח
2.
אהבתי את הניתוח (ל"ת)
בני 28/02/2023 16:44
הגב לתגובה זו
1.
גם אזרח 28/02/2023 16:03
הגב לתגובה זו
מצטט רפרנס של חבר וזה כאילו הוכחה מדעית של תנועת מחירי הדירות.

הטבה של חצי מיליון שקל. קרדיט: רשתות חברתיות

הקבלנים בלחץ: אזורים נותנת לרוכשי הדירות הנחה של 500,000 שקל בלי לקרוא לזה הנחה

הלוואה של מיליון שקל ל-10 שנים ללא ריבית והצמדה מגלמת חיסכון שנתי של כ-55-60 אלף שקל, בעשור זה כ-500 אלף שקל. מהלכי מימון יצירתיים של יזמים משנים את שוק המבצעים, מורידים את המחירים בפועל באופן דרמטי.

צלי אהרון | 09/11/2025 21:27

נושאים בכתבה מחירי הדירות אזורים

הקבלנים מתגלים כיצירתיים מאוד בכל הקשור למכירת דירות. היה 80/20, היה גם 90/10 זה עדיין קיים, אבל בנק ישראל הגביל את העסקאות האלו של שלם 10% עכשיו ו90% במסירה. אבל אל תדאגו - הקבלנים יצירתיים וראה שלאחרונה המבצעים כבר הגיעו לרף חדש - ועדיין, כל זה קורה בלי שאף אחד יקרא לזה בטעות "הנחה". או "ירידת מחיר". לקבלנים חשוב לבלבל את "האויב". הם לא מוכנים לקרוא לזה הנחה, הם רוצים שמחיר המחירון לא יירד - ככה הלמ"ס לא יתמחר את הירידה הזו וככה המחירים לא ירדו. זה עובר בין הקבלים באופן גורף, סוג של יד נעלמה עוברת בינהם ומיישרת אותם לכלל הזה - "אל תורידו מחיר. תתנו מבצע, הנחה, אבל בלי להוריד מחיר מחירון".

זה עובד. המחירים על פי הלמ"ס ירדו ב-2% בלבד, בפועל הם ירדו בין 5% ל-10%.

בפועל ההטבות שמקבלים רוכשי דירות גדלו משמעותית. מה שנחשב בעבר למבצע נקודתי הפך לכלי תמחור מרכזי במכירות של הקבלנים, שבו הם מעניקים לקונים ערך כספי גבוה - לעיתים מאות אלפי שקלים. התוצאה היא “הנחות” שעומדות נכון לעת עתה בדרישות של הבנקים שהם אלו שאמורים לאשר הנחות לציבור (כשהם מאשרים הלוואה על פי טופס 4 הם מורים לקבלן שלא לעשות הנחות ללא אישורם). חשוב לציין - בפועל ההטבות מצמצמות את עלות הרכישה בצורה מהותית, בחישוב שערכנו ההנחה מגלמת כ-10% מערך הדירה שנכללת בהטבות השונות בממוצע.

הדוגמה הבולטת ביותר מגיעה כאמור מחברת אזורים אזורים 1.26% , שהשיקה מהלך שבו הרוכש מקבל הלוואה של מיליון שקל ל-10 שנים, ללא ריבית, ללא הצמדה וללא החזר שוטף. המשמעות הכלכלית יחסית פשוטה: אם רוכש רגיל היה נוטל מיליון שקל מהבנק, הוא היה משלם ריבית של אזור ה-55-60 אלף שקל בשנה. על פני עשור. גם לאחר היוון של התזרים לערך נוכחי היום, מדובר בהטבה שמצטברת לכ-500 אלף שקל. מדובר למעשה במבצע שמגלם חצי מיליון שקל הנחה בפועל, רק בלי להשתמש במילים “הנחה” או “ירידת מחיר”. המחיר הרשמי נשאר קבוע, אבל עלות הרכישה האמיתית יורדת דרמטית.

כדי להבין את הסיבה לכך, ואת הגורמים לעובדה שהקבלנים יעשו הכל כדי לא לפגוע במחיר הרשמי, אפשר להכנס לכאן - מחירי הדירות יורדים, אבל לא מספיק; הציבור הוא זה שממשיך לממן את בעלי האינטרסים. באופן כללי - נראה שלא משנה עד כמה המכירות ייפגעו עבור הקבלנים והיזמים, הם פשוט לא יכולים להרשות לעצמם להוריד מחיר באופן רשמי, הסיבה האינטואיטיבית והברורה מכל היא הפחד מכדור שלג, דרך אגב: הם גם עושים את זה בשלל צורות. כך למשל כתבנו על ויסות מחירי הדירות: הקבלנים בונים לאט וההיצע יצטמצם - כאן - מדובר על שיטה נוספת של הקבלנים ליצור שליטה במלאי הקיים כדי לא לגרום להצפה גדולה יותר כבר ממה שקיים כרגע. מלאי אדיר של מעל ל-82 אלף דירות כבר צף, ונראה שבשנתיים- שלוש האחרונים המזל כבר לא מאיר פנים עבור היזמים - והוא גם לא נראה באופק.

5% תשואה על ההון העצמי

אזורים לא לבד, והמהלך שלה מצטרף לשורה של פתרונות דומים מצד יזמים אחרים, שמזהים קהל קונים שמחפש ודאות ומימון נוח יותר, ולאו דווקא ירידת מחיר רשמית. כך למשל, יובלים סיטי-בוי מציעה לרוכשי דירות בתל אביב תשואה שנתית של 5% על ההון העצמי מהרגע שבו נחתם חוזה ועד האכלוס. ההטבה הזו הופכת את המקדמה, שבדרך כלל “שוכבת” ללא רווח - לנכס שמניב החזר שנתי קבוע שגדול מפיקדון בנקאי בכ-2%. עבור רוכשים שמחזיקים הון עצמי גבוה, הצבירה יכולה להגיע לעשרות ואף מאות אלפי שקלים בתקופת הבנייה, בהתאם לגובה המקדמה והזמן שנותר עד למסירה.

להמשך הכתבה לחץ כאן