כשעוסקים בהשקעות, רצוי לבצע ניתוח סיכונים לתיק האחזקות הכולל. ניתוח הסיכונים בוחן מהם הגורמים השונים שעלולים להוביל את התיק להפסד ממשי, ועד כמה התיק בכללותו חשוף לגורמים אלו. לאחר הניתוח ניתן ורצוי לחשוב מהם הסיכונים שאנו ערוכים להם, והם ישנם סיכונים שנעדיף לצמצם (הקטנת החשיפה). הניתוח מראש גם מכין את המשקיעים בתיק, מבחינה פסיכולוגית, למצבי קיצון - והם יכולים לנתב דרך פעולה יותר הגיונית ופחות רגשית. אם המשקיע בוחן את הסיכונים מראש הוא יכול להימנע מהתגובה האמוציונאלית של מכירה מהירה בירידות שערים (שלא ממש מומלצת). על מנת להתחיל את הניתוח, ברמה המופשטת, ראוי לחלק בין הסיכון המערכתי לבין הסיכון הספציפי.

הסיכון המערכתי

הסיכון המערכתי הינו הסיכון שכלל ניירות הערך יקרסו במקביל. אם מדד השוק המרכזי בארצות הברית (כמו S&P500) יקרוס בבת אחת באחוז דו ספרתי, הדבר מבטא אירוע שבו הסיכון המערכתי (השיטתי) התממש.

ננסה להבין זאת בעזרת משל: אם שוק ההון הינו הים, וכל מניה היא ספינה, הרי שהסיכון המערכתי זה מצב של שפל בים, בו פני הים נסוגים ויורדים במהירות. במצב שכזה, האם ישנם ספינות ענק (גדולות וחזקות) שנותרות באוויר? וודאי שלא. הן יורדות ביחד עם פני הים וכל יתר הספינות (גם הרעועות והקטנות ביותר).

כאשר ישנה אווירה של קריסה, פאניקה וחשדנות פיננסית גוברת – המשקיעים מוכרים הכול. שוק ההון יורד בבת אחת וגם המניות הטובות והמוצלחות ביותר, קורסות ביחד עם כל השוק. כך דרכו של עולם. ראינו זאת במשבר הסאב-פריים (2008), כשהשוק הוביל מניות רבות, שאין להם שום קשר לנדל"ן אמריקאי או לפיננסים, לירידות של 40% תוך זמן קצר. כשהמחירים של כל המניות יורדות במקביל, זה מצב של מימוש הסיכון המערכתי.

• לייצר הכנסה שוטפת מאחזקת מניות
• קרנות אג"ח אסטרטגיות: התשואות לא מצדיקות את דמי הניהול החריגים
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

ביטא כמדד לסיכון המערכתי

מדד מרכזי שבוחן את החשיפה של השקעה מסוימת או תיק השקעות כולל לסיכון המערכתי (השיטתי) הינו מדד הביטא. ביטא מבטא עד כמה אנו מושפעים מהשינויים בשוק ההון בכללותו.

לדוגמא: הביטא של מדד שוק מרכזי ורחב כמו S&P500 הינו 1. כי הנכס (מדד השוק) מתואם כמעט לחלוטין עם שוק ההון בכללותו. לעומת זאת, הביטא של מניית אפל (AAPL) הינו כ- 1.3; היינו אם מחר מדד השוק המרכזי (כמו S&P500) ירד ב- 10%, אפל צפויה להפסיד בממוצע מעל 13%.

באופן כללי מניות עם ביטא של מעל 1 נקראות אגרסיביות; הן מאוד מושפעות משוק ההון בכללותו. מניות עם ביטא של פחות מ-1 נקראת דפנסיביות; הן פחות מושפעות משוק ההון בכללותו.

• לפני שאיבדה את הריבונות הביטחונית, ישראל איבדה את הריבונות האנרגטית
• שלושת האסים שבלעדיהם אנבידיה אבודה
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• שלושת האסים שבלעדיהם אנבידיה אבודה

מניות עם ביטא שלילית הן מעניינות במיוחד, משום שהם יכולות להוות מעין הגנה (גידור) מפני הסיכון המערכתי. כשהשוק יורד - הן עולות וממתנות את ההפסדים. הבעיה העיקרית היא, שהדבר נכון גם במקרה ההפוך; כשהשוק עולה - הן יורדות...

הסיכון הספציפי

הסיכון הספציפי הינו סיכון קל יותר להבנה; הסיכון שהשקעה במניה מסוימת תוביל להפסד ממשי. גורמי הסיכון כאן הם קלאסיים: מודל עסקי לקוי, הפסדים מצטברים, גניבה משמעותית (הבנק למסחר) וכו'. ככלל, הגורמים שמובילים מיזם עסקי לכישלון הינם תוצרים ישירים או עקיפים של ניהול גרוע. עסק כושל לאורך זמן יוביל לירידה ממשית בערך שלו, ולכן מחיר המניה צפוי לרדת.

אם נמשיך את המשל שלנו אודות הים: ספינה רעועה וקטנה שיש בה כשל מבני משמעותי (כמו חור גדול), תתחיל להתמלאות במים ולבסוף תשקע לתהום. אם ישנה בעיה מהותית בולטת, מחיר המניה יצנח.

סיכונים של תיק השקעות אינן מוגבלות למקום או זמן מסוים, וקיימות תמיד. אבל יש שווקים מרכזיים שבהם הסיכון המערכתי (השיטתי) קצת יותר משמעותי ומורגש.

שוק ההון האמריקאי כמרכז ההשקעות העולמי

למרות היריבות הגיאופוליטית בין סין לארצות הברית, אין ספק כי אמריקה הינה המנצחת הבלתי מעוררת בכל מה שקשור לשוק הון מפותח ומרכזי. ארצות הברית מהווה אבן שואבת מרכזית לכלל ההשקעות העולמיות. משקיעים רבים, בין אם מדובר על משקי בית קטנים או על המוסדיים הגדולים, נוהרים לשוק ההון ורוכשים ניירות ערך בבורסה בניו יורק. שוק ההון האמריקאי מאוד יעיל, מאוד מהיר וכולל מבנה עמלות נמוך וברור לכל. המשקיעים נהנים משקיפות רבה, מדוחות כספיים אמינים (באופן יחסי) ומרמת רגולציה נאותה.

התוצאה המשולבת של שוק חופשי, שקוף, יעיל ומהיר - אינה מאכזבת. כולנו משקיעים בשוק ההון האמריקאי - הגדול ביותר בעולם, שעובר את כל השאר בסדרי גודל ממשיים. שוק ההון האמריקאי הינו אוקיינוס של הזדמנויות השקעה, ביחס לאגמים המסודרים של שוק ההון באירופה ובמזרח.  אבל דווקא בגלל הגודל הענקי שלה, ישנן גם בעיות מהותיות בשוק ההון בארה"ב.

יש בועה בחלק ממניות הטכנולוגיה העילית האמריקאית

בשוק ההון האמריקאי ישנם מספר ענפים הנמצאים בתמחור יתר. המחירים בחלק מהותי ממניות הטכנולוגיה העילית בארה"ב מנופחים, ומבטאים רווחיות אסטרונומית עתידית. הדוגמאות מוכרות לכולם: טסלה, אמאזון, גוגל, פייסבוק, אפל וכו'.

יש כאן מימוש של הרעיון של הסיכון המערכתי אבל בצד ההפוך שלו – בשלב הגאות והרווח. עם התמיכה הממשלתית המאסיבית ועם המדיניות המרחיבה של הבנק המרכזי האמריקאי – כלל המשקיעים מחפשים השקעות (אולי מקלט מפני סכנת האינפלציה והריבית הנמוכה), ורוכשים מניות. כשכולם רוכשים ניירות ערך, כל השוק עולה ועולה... זה מצב של גאות בים, ובמצב זה גם הספינות הטובות יותר וגם הספינות הרעועות והקטנות – עולות. היינו, גם מניות פחות מוצלחות, שבימים כתיקונם לא היו זוכות לעדנה רבה, מטפסות במהירות למחירים מוגזמים.

אבל אחרי העלייה, תבוא הירידה; נראה כי יש הסתברות לא קטנה לכך שמניות אלו יחזרו למציאות, ונחווה בשלב כלשהו ירידות שערים ממשיות. התיקון הממשי במחירי המניות בוא יבוא, השאלה הגדולה היא רק מתי.

לדעת לנצל את ההזדמנות

אבל גם הבנה בסיכון, יכולה להוביל להזדמנות! כשהסיכון המערכתי (השיטתי) מתממש, והשוק קורס – נוצרים מגוון רחב של אפשרויות לתשואה עודפת. לרוב, הקריסה לא תהיה מוגבלת רק לענף זה או אחר אלא נראה ירידות חדות בכל הענפים, בכל מדדי השוק המרכזיים בארצות הברית וגם בעולם. זו טבעו של הפחד והפאניקה - היא מובילה אנשים חכמים למקומות אפלים... גם משקיעים מנוסים ורציונאליים ממהרים למכור את כל התיק שלהם, כשהם עומדים מול ירידות שערים חדות.

וינסטון צ'רציל, ראש ממשלת אנגליה בתקופת מלחמת העולם השנייה נהג לומר: לעולם אל תתנו למשבר לרדת לטמיון... Never let a good crisis go to waste. חשוב לדעת לנצל הזדמנויות. חשוב להחזיק ראש, לא להיכנע לפחד הטבעי המתעצם בירידות שערים, ולחפש מניות במחירי הנחה משמעותיים.

חברות ערך עם אופק ארוך טווח

כפי שכתבתי בעבר, הברון דה רוטשילד נהג לומר שהזמן לקנות מניות היא כשיש דם ברחובות... כשהפחד מהלא-נודע מוחשי מאוד ולכולם נדמה שהעולם מתפרק - זה הזמן האידיאלי לקנות ולקנות הרבה.

צריך להתמקד במניות בעלות ערך מהותי, שצפויות להרוויח מאוד מהיציאה מהמשבר, עם מודל עסקי מוצלח ומשאבים נזילים ניכרים. החיפוש מתחיל בחברות שיש להם אופק ארוך טווח, ויכולת שרידות טובה. חלק מהחברות הללו מתאימות להשקעה כבר כעת, ועל אחת כמה וכמה במקרה של תיקון במחירים (ירידות שערים חדות).

מניות הפתיחה מחדש

כולם רוצים שהשגרה תחזור ומהר, ונראה שהחיסון נותן מענה טוב לווירוס הקורונה. בהנחה והעולם ימשיך להתחסן בקצב הולך וגדל, ובהנחה ולא יהיו הפתעות לרעה עם הווריאנטים השונים, אנו במתווה טוב של יציאה מהמשבר וחזרה לרמה מסוימת של שגרה.

ענפים שונים שצפויים להרוויח כתוצאה מהיציאה ממשבר הקורונה, כבר חווים עלויות שערים ממשיות. חברות בתחומי התעופה, התיירות, המלונאות, פארקי השעשועים והשייט בארצות הברית – נמצאות כעת בפעילות אפסית או מאוד מוגבלת, וכאשר השגרה המבורכת תחזור, הם יציגו רווחים נאים. חלקם ניצלו את משבר הקורונה לארגון מחדש, להתייעלות ולשיפורים חשובים ונדרשים.

RCL כדוגמא

דוגמא אחת מני רבות היא חברת Royal Caribbean (RCL) שמפעילה צי של ספינות שייט ענקיות ברחבי העולם. החברה השכילה לנצל את המשבר לבחינה מחודשת של כל ספינות הצי, לעדכון טכנולוגי חשוב לכל תהליכי הנוסעים ולהרחבת נמלים מרכזיים שבה היא פעולת. ב-RCL ראו הזדמנות ממשית במשבר, ובצעו שדרוגים חשובים, שיתנו ערך מוסף ממשי ללקוחות ויאפשרו רווחיות גבוהה יותר בעתיד. זוהי ראייה ארוכת טווח של הנהלה מקצועית, שמצד אחד מוודאת שרידות ויכולת עמידה בתנאי שוק משתנים, ומצד שני יודעים לנצל הזדמנויות.

כמו כן, עיון בדוחות הכספיים של החברה מגלה חברה עם כר נזילות נוח, שיאפשר לה רמת שרידות טובה, גם במקרה והמשבר יתמשך. באופן מפתיע החברה גם מדווחת על הכנסות שונות של לקוחות נאמנים שרוכשים כבר היום כרטיסים רבים לשייט עתידי. גם ניתוח ההחזרים מגלה כי ב-RCL יש נתח ממשי של לקוחות שלא מבקשים החזרים על ביטולים בעקבות הקורונה, אלא מבקשים לגלגל את ההזמנה שלהם קדימה.

באופן כללי, נראה כי RCL  נמצאת במקום טוב לנצל את היציאה מהמשבר. זה אולי ייקח  שנה או שנתיים, אבל משקיעי ערך עם אופק זמן ארוך טווח, צפויים להרוויח מהצלחת החברה.

לסיכום, ראוי כי של משקיע יבצע ניתוח מהותי לתיק שלו, ויבחן מהם גורמי הסיכון שיכולים לפגוע בתשואה העתידית. ראוי לחלק בין סיכון מערכתי לבין סיכון ספציפי, ולבחון מה הביטא של תיק ההשקעות. כל זאת, מתוך הבנה כי השוק צפוי ליפול בשלב כלשהו. כשזה יקרה, צריך להתנער מהפחד הפסיכולוגי ולנסות לנצל הזדמנויות. טוב להכין רשימה של חברות וענפים טובים ומפותחים, שיש להם פוטנציאל ממשי להצלחה עתידית. בחברות אלו, חשוב לנתח את המודל העסקי, ההנהלה, הדוחות הכספיים והתנאים המאקרו כלכליים. יש הרבה הזדמנויות כבר כעת, ועל אחת כמה וכמה לאחר התממשות הסיכון המערכתי.

הלל בש ([email protected]) - מנהל סיכונים פיננסים בחברת סמארט אופשנס בע"מ, מרצה במרכז האקדמי לב ובאוניברסיטת בר אילן.