המדדים הגבוהים בישראל ובארה"ב טרפו את הקלפים ומזעזעים את שווקי המניות והאג"ח. מה הלאה? העלאת ריבית בישראל ואי וודאות גבוהה במיוחד בארה"ב. הכדור במגרש של הבנקים המרכזיים והמשקיעים יחפשו אינדיקציות לשינויים במדיניות הריבית. ה- Fed במלכוד 22: העלייה בסביבה האינפלציונית מחייבת הידוק מוניטרי, אולם לנוכח עומקו של משבר ה- Sub Prime נדרשות דווקא הורדות ריבית נוספות כדי להימנע ממיתון בארה"ב, או מסטגפלציה – שילוב "קטלני" של האטה בפעילות הכלכלית, אינפלציה ואבטלה. לבנק ישראל, להבדיל, יש "צרות של עשירים" – לנוכח מצבו המשופר של המשק ותחזיות המאקרו האופטימיות ל-2008, העלאת ריבית בינואר סבירה מאוד, מבלי שתזעזע את המשק ואת המשקיעים. בארה"ב לאחר שהמשקיעים התאכזבו מהפחתת הריבית (0.25% ל- 4.25%) ב-11 בדצמבר, התפרסמו בסוף השבוע נתוני האינפלציה, שהיו גבוהים מהציפיות (גם ה- PPI וגם ה- CPI היו גבוהים מהקונצנזוס) ויצרו דילמה רצינית בפני ה- Fed שמצוי ב"מלכוד 22": העלייה בסביבה האינפלציונית מחייבת הידוק מוניטרי, אולם לנוכח עומקו של משבר ה- Sub Prime נדרשות דווקא הורדות ריבית נוספות כדי להימנע ממיתון בארה"ב או מסטגפלציה – שילוב "קטלני" של האטה בפעילות הכלכלית, אינפלציה ואבטלה. השבוע יקיים ה-Fed מכרז נזילות מיוחד נוסף, בהיקף של 20 מיליארד דולר. העלייה בתשואות האג"ח הממשלתי בארה"ב, מכבידה כמובן על שוק המניות, כיוון שלנוכח העלייה בתשואות האג"ח והעלייה החדה בתנודתיות מדדי המניות (מדד ה- Vix), משקיעים רבים מסיטים כספים ממניות לאג"ח. נזכיר רק כי בפרספקטיבה ארוכת טווח, שוק האג"ח האמריקאי "יקר" בהשוואה לשוק המניות. מכפיל שוק האג"ח הממשלתי בארה"ב הוא 24 בקירוב, בהשוואה למכפיל של כ- 15 של מדדS&P500. איננו סבורים שעל הפרק העלאות ריבית בארה"ב בחודשים הקרובים, אולם העלייה בלחצים האינפלציוניים תקשה מאוד על ה-Fed להמשיך ולהוריד ריבית. בלי הורדות נוספות בריבית, גדל משמעותית הסיכון שהמשק האמריקאי יגלוש למיתון, או חס וחלילה לסטגפלציה (האטה כלכלית, אבטלה ובשילוב אינפלציה גבוהה). התוכנית של הממשל לסיוע ללווי ה- Sub Prime ולהקפאת העדכון הצפוי של ריביות המשכנתא כלפי מעלה, חשובה בעיננו במיוחד. מדוע? בעוד אנו מצטרפים לאנליסטים המבקרים את מידת הישימות של התוכנית והממעיטים ביכולתו של הממשל להעבירה ולבצעה באופן אפקטיבי, עיקר חשיבותה בעצם קיומה ובמסר שהמשקיעים קולטים מהממשל ומה-Fed, לפיו גורמי הממשל מודעים לסיכונים ולהשלכות של המשבר, מחפשים פתרונות ומוכנים לשלם מחיר כבד במטרה לפתור את הבעיה או לפחות לצמצם אותה למימדים שיאפשרו לכוחות השוק להתמודד עם המצב בעצמם. בישראל ביתא גבוהה מ-1 בעליות ונמוכה מ-1 בירידות: ישראל תרד פחות ותעלה יותר: הירידות החדות במניות ובאג"חים ביום א' אצלנו משקפות את חוסר הוודאות סביב תגובת בנק ישראל למדד ואת עוצמת ההפתעה בה נתקבל מדד המחירים לצרכן. משקיעים רבים מסיטים, בצדק, השקעות לאפיק הצמוד והמט"חי, על חשבון האפיק השקלי והמניות. כתבנו בשבועות האחרונים כי תגובת השווקים בארץ למתרחש בשווקי חו"ל יכולה להיות מתונה משמעותית בירידות, כשמנגד- חידוש מגמת העליות בעולם יכול להתבטא אצלנו בתגובה "מועצמת" ומשמעותית כלפי מעלה, בשל מצבו המשובח של המשק ותחזיות המאקרו החיוביות לשנת 2008. אין במדד הגבוה שפורסם אצלנו ובהערכתנו שבנק ישראל ייאלץ להעלות ריבית בינואר משום שינוי בהערכתנו כי הביתא של השווקים הפיננסים בישראל תהיה גבוהה מ-1 בעליות ונמוכה מ-1 בירידות. אל לנו להיכנס למרה שחורה. נזכיר כי אצלנו, להבדיל מארה"ב, ההתלבטות היא בין שנה מצוינת לשנה טובה בלבד. האפיק המנייתי בישראל: הצפי להעלאות ריבית בנק ישראל, בחודשים הקרובים, צפוי ללחוץ את שוק המניות כלפי מטה. גם ההשפעות השליליות מחו"ל בכלל ומארה"ב בפרט, מעיקות על מדדי המניות בישראל. ברקע, רמות מחירים ומכפילים אטרקטיביים במיוחד במניות ה"חצי כבדות" (ת"א 75) ובחברות רבות הנסחרות ברשימת היתר. הזרים: ככל הנראה מצמצמים פוזיציות במניות בישראל ובשווקים מתעוררים נוספים, לקראת סוף השנה. מדובר במאפיין מסורתי בפעילות הזרים בני"ע לפיו הם מצמצמים חשיפות וסיכונים במהלך דצמבר במטרה לקבע רווחים ולמנוע הפתעות של הרגע האחרון. חולשת מניות הבנקים, החביבות על הזרים, מרמזת על תחילתה של מגמה זו. הציבור: עדיין מלקק את פצעיו ממשבר הקיץ ומדיר ברובו את רגליו משוק המניות. אותם אלו שהעיזו לחזור למניות באוקטובר (נרשמו גיוסים של כרבע מיליארד שח בקרנות מנייתיות) "נבהלו" במהלך נובמבר ופדו את כספם. באופן כללי ניתן לומר כי 2007 התאפיינה בעלייה משמעותית ב"שנאת הסיכון" של המשקיעים הפרטיים ותופעה זו מלווה אותנו גם אל תוך 2008. המוסדיים: "על הגדר" ובגלל פוזיציות יחסית מלאות במניות, אולם עדיין נהנים מתזרים חיובי מוגבר (גיוסי סוף שנה) ולפיכך רוכשים מניות, אולם לא בצורה אגרסיבית ואין לצפות שהם יובילו מגמות בבורסה בת"א בעיתוי הנוכחי. אז מה עדיף? השקעה במניות ת"א 25 או במניות היתר? שנת 2007 הייתה מאכזבת מאוד עבור מי שבחר להתמקד במניות היתר על חשבון ההשקעה במניות המובילות במדד ת"א 25. אנו בדעה כי שנת 2008 תהיה מאוזנת יותר וכי חברות איכותיות רבות הנסחרות ברשימת היתר נסחרות ברמות נמוכות משמעותית בהשוואה ליוני-יולי השנה ובמכפילים אטרקטיביים במיוחד, הן אבסולוטית והן יחסית למכפילים בהן נסחרות מניות ת"א 25. ההובלה של מניות ת"א 25 ב-2007 היא פרי פעילותם של המשקיעים הזרים שהפכו לדומיננטיים בחודשים האחרונים, והיא מבטאת גם את העלייה בפרמיית הסיכון שדורשים המשקיעים ממניות בעלות סחירות נמוכה ("מלכודת חוסר הסחירות") בעקבות הירידות החדות ביולי-אוגוסט.