בחודשים האחרונים פרמיית הסיכון באג"ח הממשלתי בירידה - הגזרה הצפונית היתה מאיימת מאוד, אבל ישראל הצליחה להגיע להסדר מדיני, אחרי שחיסלה את צמרת חיזבאללה. כעת מייחלים לפתרון ולמתווה חטופים בדרום. אבל במקביל יש התפתחות בסוריה שלא ניתן עדיין להבין את משמעותה. 

הירידה בפרמיית הסיכון מתבטאת בשוק האג"ח, שם התשואה ל-10 שנים באג"ח הממשלתי ירדה מאזור של מעל 5% לאזור של 4.5%.

נכון לעכשיו מי שהשקיע לפני כמה חודשים לקח סיכון אבל נראה שהוא משתלם, כשעם הירידה האמורה בפרמיית הסיכון נראה שמשקיעים בישראל וגם זרים מסתכלים עכשיו יותר לכיוון האג"ח - השאלה שנשאלת היא האם אנחנו עדיין נמצאים בנקודת כניסה טובה.

אורן אוסד, מנהל תחום אג"ח חסכון ארוך טווח במיטב, חושב שכן. שוחחנו איתו על איך הוא רואה את שוק האג"ח היום, איך נראים תיקי האג"ח של מיטב, איזה אג"ח קונצרניות מענייניות כרגע והתרחישים השונים להמשך.

• תיק ההשקעות שלכם צריך להיות גם בסחורות? התשובה של גולדמן סאקס
• למה לשים כסף בפיקדון? הנה אלטרנטיבה מעניינת
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

אורן אוסד, מנהל תחום אג"ח חסכון ארוך טווח במיטב; קרדיט: יחצ

איך אתם רואים את שוק האג"ח בנקודת הזמן הזו?

"השינוי בחודשיים האחרונים מגיע מכמה כיוונים. ככל שעובר הזמן תרחישי הקיצון שהפחידו אותנו מאוד ירדו. כל הסיפור עם לבנון למשל - לפני חצי שנה קנינו גנרטורים ושישיות מים וככל שעבר הזמן, ובטח אחרי הפסקת האש, פרמיית הסיכון ירדה מהגזרה הזו. בשילוב עם איראן שאחרי הלילה באפריל חשבנו על הרבה תרחישי קיצון, ראינו שגם שם זה נראה פחות מאיים.

"כל האלמנטים האלה ביחד עם הרוח הגבית מבחירת טראמפ מביאה את המשקיעים להרגיש יותר בנוח, גם הפרטיים וגם המוסדיים, להיכנס לאג"ח. 'הדובדבן שבקצפת' היה תקציב המדינה שנראה שהולך להיות מאושר, זה מאוד חשוב בעיקר למשקיעים הזרים. 

"אפשר להיכנס לדקויות של התקציב, אבל בנקודה שהיינו היה מאוד מהותי לראות שיש מסגרת. השילוב הזה של הגורמים הביא את שוק האג"ח לתפנית הזו, היו תשואות מאוד גבוהות יחסית לעולם, לפני שנתיים היה פער שלילי מארה"ב ולפני חודשיים היינו בפער של 1.35%-1.4% מהאג"ח האמריקאי, היום הוא עומד על 0.2%-0.3%. ההמשך של זה היה שעם ירידת הסיכון ראינו את השקל מתחזק בצורה קיצונית, צריך להיזהר מהסתכלות רק מול הדולר כי הוא התחזק בכל העולם - השקל מול סל המטבעות התחזק ב-7%-8%. עם הציפייה להמשך התחזקות בשקל זה מביא למצב שמנהלים שיח על ירידת ריבית - לפני חודשיים בכלל דיברנו על העלאת ריבית, ככל שהשקל מתחזק הציפייה לירידה במחירים עולה. מדברים עכשיו על הורדת ריבית ברבעון השני או אפילו בסוף הרבעון הראשון".

• אנרג'יקס נפלה אבל המוסדיים עשו רווח מהיר
• מנכ"ל אפקון: "EBITDA של 50 מיליון שקל לרבעון - רק מגרד את הפוטנציאל"
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• הדילמה של המשקיעים - הם רוצים לממש מניות, אבל לא רוצים לשלם...

רואים חזרה משמעותית של המשקיעים הזרים לאג"ח?

"לפני חודש היה אצלינו משקיע זר גדול שקנה את ה-30 שנה ישראלי, זה היה מאוד מורגש, הוא קנה כל יום כשהתשואה עלתה בכל העולם. אנחנו רואים עוד מהלכים כאלה אבל זה עדיין בחיתוליו. איפה שכן רואים מהלכים משמעותיים זה בשוק הנגזרים כי הוא מבטא את הריבית עצמה בלי פרמיית הסיכון. אנחנו רואים את הפער בין הריבית הנגזרת מהאג"ח בין הריבית הנגזרת מה-OTC והפער נפתח מאוד. הזרים רואים את הריבית יורדת יותר ממה ששוק האג"ח רואה. 

"הירידה בפערי התשואות מול האג"ח האמריקאי ממשיכה, אבל צריך לזכור מה קורה ביום שאחרי המלחמה, לא בטוח שנראה את הזרים חוזרים. לפני המלחמה היה פה שיח אלים עם הרפורמה המשפטית ויכול להיות שזה קצת ירתיע אותם אם זה יחזור. ברמות שהא"גחים היום נסחרים זה פחות או יותר הרמות של ה-6 באוקטובר".

איך נראה תיק האג"ח שלכם? מח"מים ארוכים או קצרים, שקלי או צמוד?

"במיטב אנחנו יותר במח"מים קצרים וצמודים. עם השינויים האחרונים אנחנו מאריכים מח"מים - 30 שנה ב-5% זה אפשרות לנעול תשואה גבוהה להרבה זמן, יכולות להיות מהמורות אבל בראייה היסטורית זה ריביות פנטסטיות. אנחנו במזרח התיכון ותמיד צריך לחשוש אבל אנחנו כן מאריכים מח"מ בעיקר דרך צמצום הצמוד וקנייה של השקליים והארוכים. צריך לזכור שגם אחרי המלחמה יהיה תהליך שיקום, בדרך כלל התהליכים האלה אינפלציוניים. ההמשך גם תלוי בלאן ילך השקל/דולר ואיך המדינה תניע את תהליך השיקום, אבל המהלך המתבקש היה בעיקר לעבור מצמוד לשקלי".

על איזה אג"ח קונצרני אתם מסתכלים?

"רוב הגופים המוסדיים מחזיקים בעיקר בדירוגים המאוד גבוהים, 80% מהתיק שלנו זה דירוגים של AA ו-AAA מכמה סיבות: ראשית נזילות. שנית - כשאני קונה אג"ח בחו"ל, אחרי גידור אני מקבל תשואה נמוכה מהתשואה שיש כאן, יש פה הטייה חזקה לישראל באג"ח וזה הביא למצב שמרווחי הסיכון של החברות ירדו לרמת שפל. יש בזה גם אלמנט גלובלי, נכסי הסיכון עולים בחדות אבל זה הגיע למצב שאנחנו מסתכלים גם על החברות בשורה השנייה וחושבים שפרמיית הסיכון לא מוצדקת.

"בנוסף נכנסת כמות גדולה של כסף מהמוסדיים, בין היתר בגלל המהלך כזכור עם האג"ח המיועדות. אנחנו לא רואים בדירוגים הגבוהים אפשרות לפתיחת מרווחים. החברות החזקות - מקורות, חשמל, בנקים, חברות נדל"ן כמו אמות ועזריאלי - היינו שמחים לקבל פרמיה גבוהה יותר שם אבל בגלל הפן המסחרי זה לא קורה. אנחנו ממשיכים להגדיל שם והכיוון הוא להגדיל, אבל ההיצע פה קטן וזה מקשה".

על איזה אג"ח קונצרני מהשורה השנייה אתם מסתכלים?

"אנחנו אוהבים את פרמיית הסיכון בחברות האמריקאיות. השוק ניקה הרבה מהחברות שלא היו צריכות להגיע ומי שנשארו נותנות פרמיית סיכון טובה והרבה גם שיעבודים, נמקו ולייטסטון למשל, אנחנו מנצלים אותן כדי להביא את התשואה העודפת משם. אנחנו אוהבים גם אג"ח להמרה, כמו למשל של אפי נכסים או רותם שני. הן לא AAA אבל הן נותנות אג"ח להמרה שיכול להפוך לתשואה משמעותית בעתיד. בגדול התיק מאוד דפנסיבי".

איך היית ממליץ למשקיע לבנות את הרכיב האג"חי בתיק?

"באופן כללי הייתי ממליץ 50% קונצרני, בעיקר תעודות סל כמו תל בונד 20 ותל בונד 40 כדי להגיע רק לחברות החזקות, זה המרכיב הצמוד. את השאר הייתי קונה שקלי במח"מ של בין 5-7, זו הדרך לבנות תיק טוב שהוא יכול ללכת לישון איתו בלי לבדוק אותו כל יום, עם תשואה שוטפת ואופציה לירידה בפרמיית הסיכון שתביא גם לרווחי הון. התשואה השוטפת היא 5%-5.5%, ועם רווחי הון אפשר להגיע ל-7%-8% בשנה.

כמה משקל היית נותן לרכיב האג"חי בתיק לעומת המנייתי?

"זה תלוי בסיכון, בהשתלמות כללי זה סדר גודל 40%-50% מניות. המניות עלו חזק מאוד, למעט 2022. השווקים נותנים תשואה גבוהה בהרבה. אני לא נכנס לדיון אם השוק יקר או לא, אבל מי שמרגיש בנוח ברמות סיכון כאלה במניות משלים את זה עם אגרות חוב באזור 50% מהתיק.

מה התרחיש השלילי למשקיעי האג"ח?

"המלחמה בעזה יכולה להיגרר להוצאות אדירות, נניח שאיראן ולבנון זה כבר סוף הסיפור, כרגע יש פה שאלה משמעותית של מה יקרה בעזה - אם הכוחות ישארו שם לתקופה ארוכה זה משמעותי מאוד כלכלית. בנוסף האירוע בסוריה פותח עוד חזית שצריך לשמור עליה, ככל שהתרחיש הבטחוני ימשך יש לזה הוצאות אדירות, וסיכון נוסף זה הפילוג בעם וענייני הרפורמה המשפטית. 

"גם האמינות של המוסדות פה חשובה. שר האוצר דיבר על גירעון של 4% ל-2025, התקציב אושר עם 4.3% והיום מדברים על 4.5%. המספר כשלעצמו לא משמעותי אבל אם נראה אותו הולך ועולה זה יהיה משמעותי, סוכניות הדירוג רואים 5% בכלל. שוב ידברו על זה שמשרד האוצר לא שולט על מה שקורה, ויכול להיות שבנק ישראל ירצה להעלות ריבית".

למרות החששות, נראה שכרגע נראה שאנחנו לא הולכים לתרחיש הזה".

והתרחיש החיובי?