אחרי ראלי של 27% מתחילת השנה: האם נשאר עוד דלק למניות הנדל"ן המניב?

האם שוק הנדל"ן המניב בישראל נמצא בבועה? מדד הנדל"ן 15 זינק ב-27% מתחילת השנה והרבה מאוד מניות העוסקות בתחום הנדל"ן המניב נסחרות במחיר הגבוה מההון העצמי שלהן. מדוע המשקיעים מוכנים לרכוש מניות בשווי הגבוה מן ההון העצמי? Bizportal שוחח עם מנהל השקעות אשר ניסה להסביר זאת.

"בסביבת ריבית אפסית המשקיעים מצפים לשיערוך חיובי של הנכסים וכתוצאה מכך לגידול בהון העצמי. כשהריבית כאן עמדה על 3% שיערכו נכסים ב-8%-9% ועכשיו כשהריבית אפס חברות יהוונו את הנכסים המניבים שלהן בריביות נמוכות יותר וצפויות לרשום רווחי הון משמעותיים. אולי יום יבוא וישראל תהיה כמו קנדה ששם משערכים נכסים ב-4%-5%".

שיעור ההיוון עליו מדבר מנהל ההשקעות נקבע בדרך כלל על ידי מעריך השווי ומגלם את הסיכון שבהחזקה בנכס. שיעור ההיוון נקבע על ידי מיקום הנכס, שיעור התפוסה בו והביקוש לדירות באותו אזור ובתמחור של עסקאות דומות אשר בוצעו בתקופה שקדמה להערכת השווי.

ההון העצמי של חברה הוא אחת משתי האינדיקציות לתמחור של חברות נדל"ן. ההון העצמי משקף למעשה כמה שווה החברה במקרה תיאורטי של פירוק - מכירת כל הנכסים ופירעון מלא של ההתחייבויות. באופן תיאורטי בלבד, כאשר מניה נסחרת מתחת להון העצמי, המשקיעים מצפים לשחיקה של ההון - ולהפך.

• איך 20 מ"ר יכולים לעלות מיליונים ליזם? לקח למשקיעי התמ"א
• 136 דירות להשכרה לטווח ארוך ייבנו בשכונת החצבים בראשון לציון

נכון להיום למשל, חברת מליסרון 0.45% נסחרת במכפיל הון של 2. שווי השוק של החברה עומד על 7.08 מיליארד שקל - כפול מאשר ההון העצמי שלה. מכפיל ההון של גב ים 0.94% הוא 1.69, של עזריאלי קבוצה 0.99% המכפיל הוא 1.6. חברות נדל"ן מניב נוספות נסחרות במכפילי הון נמוכים יותר: ארפורט סיטי במכפיל של 1.29, אמות -0.1% עם מכפיל של 1.26, ביג -0.6% עם 1.24 ונצבא עם מכפיל של 1.18. 

בכדי לנסות להבין למה מצפים המשקיעים - כדאי להציץ בנכסים של החברות כפי שמופיעים בדוחות הכספיים שפורסמו לא מזמן. ניקח למשל את חברת מליסרון אשר מחזיקה ב-73.4 ממניות קניון עופר רמת אביב. שווי הנכס שעמד על 1.93 מיליארד שקל בסוף 2012 עלה ל-2.02 מיליארד שקל בסוף 2013 ול-2.12 מיליארד שקל בסוף שנת 2014. 

האם שווי הנכס יכול להמשיך ולעלות? בסוף 2012 שיעור ההיוון שנלקח עמד על 7.44%, בסוף 2013 ירד שיעור ההיוון ל-7.23% ובסוף 2014 שיעור ההיוון עומד על 6.98%. במליסרון מציינים שכל ירידה של 0.5% בשיעור ההיוון תגדיל את השווי של הקניון ב-136 מיליון שקל - שווי אשר יתורגם ישירות לגידול בהון העצמי.

• חודש ירוק בבורסה - ת"א 35 עלה ב-4.1%, הבנקים ב-6.5%
• הרשות לני"ע הגישה כתב טענות נגד סמנכ"ל הכספים של עמיר שיווק
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

במהלך הרבעון הראשון הוריד בנק ישראל את הריבית במשק לשפל מרמה של 0.25% לרמה של 0.1%. ירידה זו עשויה להוביל לכך שחברות העוסקות בתחום הנדל"ן מניב יורידו ברבעון הראשון את שיעור ההיוון על הנכסים שלהן וכתוצאה מכך ירשמו עלייה בשווי.

שתי סיבות נוספות: ירידה בהוצאות המימון

סיבה מרכזית נוספת שגרמה לעלייה בערך המניות היא הירידה בהוצאות מימון. לחברות נדל"ן מניב ישנן הלוואות בנקאיות ולמחזיקי האג"ח. הריבית הנמוכה השוררת במשק מאפשרת לאותן חברות לקחת חוב בנקאי חדש בכדי לפרוע הלוואות קיימות. החוב החדש נלקח בריבית נמוכה יותר לעומת ההלוואות שנפרעו והדבר עשוי בטווח ארוך להקטין את הוצאות המימון לאורך חיי ההלוואה (גם אם הריבית במשק תעלה).

מי שמחפש רמז אולי לכיוון של הדוחות הכספיים של הרבעון הראשון אצל חברות הנדל"ן יכול לראות זאת במדד המחירים לצרכן שפורסם בחודשים האחרונים. מדד המחירים לחודש ינואר ירד בשיעור של 0.9%, מדד המחירים לצרכן לחודש פברואר ירד בשיעור של 0.7%. ירידות אלו צפויות לשחוק את ההלוואות של החברות הצמודות למדד המחירים לצרכן ובכך לתרום להגדלת ההון העצמי.

הבונוס: תשואת דיבידנד

דרך נוספת שמשקיעים יכולים להסתכל על חברות נדל"ן מניב היא דרך תשואת הדיבידנד שהם רואים. השקעה בפק"מ בבנק מספקת תשואה אפסית. חברות בתחום הנדל"ן המניב מספקות תשואת דיבידנד שעולה משמעותית על התשואה הבנקאית. כך למשל - אמות צופה כי תחלק בשנה הקרובה 68 אגורות כדיבידנד. גם לאחר מהלך העליות האחרון של המניה תשואת הדיבידנד שיראה משקיע תעמוד על 5% בשנה. אז נכון שעל הדיבידנד צריך לשלם 25% מס והתשואה נטו היא כבר 3.75%, אך גם על רווח מפיקדונות צריך לשלם מס (15%). תשואות דיבידנד דומות פחות או יותר ניתן למצוא ביתר מניות הנדל"ן המניב.

ולקינוח - סוכריה נוספת למשקיעים. כבר בחודש שעבר החלו לדבר במשק על האפשרות כי הריבית תרד לאפס ואף תהיה שלילית. בשלב זה אמנם בנק ישראל עדיין לא מדבר על אפשרות זו אך אם זה יקרה, הרי שמעבר לעובדה שכסף רב יזרום לשוק המניות, הציפיות להפחתת שיעורי ההיוון של חברות הנדל"ן יגדלו וכפועל יוצא יגדלו גם השערוכים.