הנפקת מק"ם 412 בהיקף של 8 מיליארד שקל ע.נ שהסתיימה השבוע ביום שלישי נסגרה בתשואה ממוצעת של 3.52% ותשואת מינימום של 3.58%, בהקצאה של כ-56% הינה האירוע המרכזי של שוק הכספים השבוע. האירוע מהווה להערכתנו את יריית הפתיחה לבהלה למק"ם הצפויה בתקופה הקרובה. בלי שרבים מאיתנו שמו לב, בנק ישראל מקטין בחודשים האחרונים בצורה מהותית את היקף סדרות המק"מ המונפקות מהיקפים של 14-15 מיליארד ע.נ לפני חודשים מועטים לכמעט מחצית הכמות כיום.

בנוסף לכך, בנק ישראל לא הנפיק החודש כלל מק"ם קצר ל-3 חודשים ובכך "מייבש" את שוק המק"ם הצמא ל"סחורה", זאת כאשר גם האוצר פודה החודש אג"ח שקלי קצר בהיקפים גדולים וממחזר רק באופן חלקי. הטבלה לא משקרת

באפיק השקלי בחודש אפריל הסתכמו הפדיונות במק"מ 411 ב-10 מיליארד שקלים, בממשלתי קצר 0411 ב-4 מיליארד שקל ובשחר 2680 נפדו כ-11 מיליארד שקל. לעומת זאת, גויסו באפיק השקלי בחודש אפריל 8 מיליארד שקלים במק"מ 412 ובממשלתי קצר 10/11 גויסו 900 מיליון שקלים בלבד. סך כל הפדיון נטו באפיק השקלי הקצר בחודש אפריל הסתכם ב-16.1 מיליארד שקלים.

כולם רוצים שקלים קצרים

הזרים - פרסום פעילות הזרים היום בשוק האג"ח בחודש פברואר מלמד כי למרות המאמצים של בנק ישראל להקטין את האטרקטיביות של האגרות השקליות הקצרות למשקיעים זרים, משקיעים אלו מגדילים בעקביות אחזקות באג"ח ובעיקר במק"מ. השקעותיהם נטו של תושבי חוץ באג"ח שקליות בבורסה לניירות ערך בת"א הסתכמו בפברואר לסך של כ-430 מיליון דולר, בעיקר במק"מ, זאת בהשוואה להשקעות של כ-2.6 מיליארד דולר בחודש ינואר. יתרת אחזקות תושבי חוץ באג"ח ומק"מ עמדה בסוף פברואר על כ-16.7 מיליארד דולר. פער הריביות המאמיר עושה את שלו ומקטין כל תמריץ שלילי של מיסוי וביטחונות כאשר משקיעים בשקל אל מול הדולר.

חסכון טווח ארוך ובינוני - הציפיות האינפלציוניות הגבוהות לחודשים הקרובים וקצב הצמיחה הכלכלי המואץ מפנות את המשקיעים לתור אחר חלופות השקעה במכשירי חוב קצרים על מנת למזער סיכוני מח"מ ובכך נוצר "פקק" ביקושים אדיר בחלקים הקצרים של העקום השקלי. יש לזכור כי החלק הקצר העקום הצמוד לפדיון למעשה אינו קיים הלכה למעשה שכן בטווח פדיון של עד שנה קיימת רק סדרה אחת 5480 הנפדית בחודש אוגוסט 2011 וגודלה הוא כ-10 מיליארד שקלים ע.נ בלבד ואין בה לספק את הדרישות הגדולות לפתרונות צמודים ממשלתיים קצרים.

אגרות קונצרניות קצרות בדירוג גבוה אינן מצויות בהיקפים הולמים ואינן מהוות חלופה אמיתית לנכס חסר סיכון, שוק הנע"מים בתולי ולפיכך רובו המכריע של הכסף הקצר הסחיר מופנה ויופנה בטווח הזמן הקרוב בהגדרה לאפיקים השקליים הקצרים.

ציבור וקרנות הנאמנות הכספיות - קרנות אלו שבות "לאופנה" בימים אלו עקב עליית התשואות המתמשכת בשוק האג"ח. עלייה זו פגעה וצפויה להמשיך לפגוע בטווח הנראה לעין במשקיעי האג"ח בעל משך החיים הממוצע בינוני - ארוך.

אם נוסיף לכך את העובדה שהתשואה הפנימית של הקרנות הכספיות משתפרת באופן דרמטי, נוכח גל העלאות הריבית ונביא בחשבון כי קרן כספית פטורה מגלמת מגן מס בגין אינפלציה, הרי התחזית שלנו באיילון היא כי קרנות אלו ישובו להיות שחקן מהותי הרוצה חלק בעוגת השקלים הקצרים ויגבירו את הקרב על המק"מ וזאת על אף גל העלאות הריבית הרחוק מסיום.

לסיכום

נוכח כל הגורמים אשר הזכרנו ותוך כדי ניתוח מפת הביקוש וההיצע של האפיק הממשלתי הקצר נראה כי למרות גל העלאות הריבית של בנק ישראל אשר אנו מעריכים שיביא לריבית של % 4 בעוד 12 חודשים מהיום, יהפוך שוק המק"ם לזירה אטרקטיבית וגועשת בחודשים הקרובים. מעל הכל מדובר ככל הנראה בדרך הולמת להתמודד עם סיכוני העלאת ריבית של התקופה ולנפק זחילה נאה ביחס לזחילת אגרות החוב הקצרות אליה התרגלנו בשנה וחצי האחרונות. במקרה בו יחליט בנק ישראל לבצע עצירה זמנית בתהליך העלאת הריבית יתכן אף כי יירשמו רווחי הון בחלקן הארוך של עקום המק"ם, אולם במקרה זה עדיין חזון למועד.

הכותב, יניב פגוט הינו אסטרטג ראשי בקבוצת איילון