הירשמו
  1. ראשי
  2. שוק ההון
גבי בוגנים דורסל
צילום: יחצ
דעה

אפסייד של לפחות 50% במניית דורסל - זה הזמן לקנות?

דורסל מתנהלת לאורך שנים בשמרנות עסקית ופיננסית תוך שמירה על גמישות פיננסית ומינוף נמוך עד סביר, אז למה היא נסחרת נמוך והאם זה הזמן לקנות?
יעקב אקילוב | (8)
נושאים בכתבה גבי בוגנים דורסל

שוק ההון "שוכח" לפעמים שהכלכלה וגם שווקי ההון מתנהגים במחזוריות. לפעמים הם למעלה ולפעמים למטה. כשהם למעלה ונסחרים ביוקר כדאי למכור וכשהם למטה - בעיקר לקנות. איכשהו, במציאות, הציבור "אוהב" לקנות ביוקר כשהשווקים בשיא ונכנס ללחץ מכירות מוגזם כאשר יש משבר או אי וודאות

לפני כשנתיים, בסביבת ריבית 0 וכשהמשקיעים (וגם חלק מבעלי השליטה) היו ב"היי", האופטימיות שברה שיאים חדשים. חלק מהותי מחברות הנדל"ן נסחרו במכפילים גבוהים מאוד על ההון העצמי ועל הרווח. היום המצב הוא בדיוק ההיפך.

 

זוכרים שבקורונה השווקים קרסו?

אני זוכר שיחות עם משקיעים שהסבירו לי ששוק המשרדים מת, שהעבודה מהבית הולכת להוביל את שוק העבודה. באותם ימים גם שוק המגורים קפא לגמרי וכמעט לא היו עסקאות עקב חוסר הוודאות. ואז, "באופן מפתיע", המשקיעים גילו שלא רק ששוק המשרדים לא מת, אלא הביקושים בעיקר באזורי ביקוש היו הרבה מעבר להיצע והשכ"ד למ"ר בשוק המשרדים קבע שיאים חדשים.

ומה קורה היום? עכשיו אנחנו "במשבר חדש" שנגזר מסביבת הריבית הגבוהה וכן משינויי המשטר שנמצאים ברקע ומכניסים הרבה אי וודאות ולחץ לא בריא למשקיעים, היחלשות של קטר ההייטק הישראלי וכמובן הייזום המסיבי של מבני משרדים שצפויים להגדיל את היצע השטחים בטווח הקצר עד הבינוני.

שוב פסימיות. שוב דפרסיה. והמחירים של מניות הנדל"ן המניב בהתאם. אלה בדיוק הימים שבהם צריך לאסוף סחורה איכותית כהשקעה לטווח ארוך במחירי חיסול.

 

אחת החברות המעניינות בעיניי שנסחרת במחירי חיסול ולא בצדק היא חברת דורסל דורסל החז -1.15% . דורסל הינה חברת נדל"ן מניב בינונית שמתנהלת לאורך שנים בשמרנות עסקית ופיננסית. החברה צומחת עקב בצד אגודל תוך שמירה על גמישות פיננסית ומינוף נמוך עד סביר (LTV של כ 52% בלבד ל 30.6). הנהלתה מצליחה לאורך שנים להשביח את הנכסים בבעלות ולייצר ערך אמיתי. החברה מתמחה בעיקר במגזר המשרדים בישראל. בנוסף, החברה ביצעה בשנים האחרונות מספר רכישות (בעלות אופי פיננסי) של נכסים באנגליה וכן רכשה יחד עם ארנה נדלן (של צחי אבו) מרכז מסחרי בלימסול קפריסין, שמתברר כ"בוננזה" שנרכשה במחיר הזדמנותי.

 

אז למה דורסל נסחרת פחות מ-0.6 על ההון החשבונאי ותשואת FFO גבוהה מאוד של 13%? החברה מתמחה בתחום שהוא "לא באופנה" היום אצל המשקיעים. מגזר המשרדים ובהתאם לרוח התקופה נסחרת בדיסקאונט מוגזם ביותר על השווי הכלכלי של נכסיה.

אופן התימחור של המניה משקף כי השוק חושש מירידה חדה בהכנסות וברווחיות החברה וכפועל יוצא מירידה משמעותית בשווי הנכסים של החברה. גבי בוגנים, בעל השליטה בחברה, עשה בשכל ודאג מבעוד מועד (כבר לפני שנתיים) למלא שטחים פנויים (שיעור התפוסה הממוצע בנכסי החברה עומד כיום על כ 98%) ולהאריך חוזי שכירות לתקופות ארוכות (5-10 שנים) עם שוכרי העוגן של החברה - מה שאמור לייצר לחברה שקט בשנים הקרובות כשהשווקים סוערים.

קיראו עוד ב"שוק ההון"

לאור האיכות והאיתנות הגבוהה של שוכרי העוגן של החברה (מארוול, נטויזין, קואלקום, מולטילוק, לומינס ועוד) אני מעריך שההכנסות של החברה אמורות לשמור על יציבות יחסית, גם באם הענף ימשיך להידרדר בטווח הקצר.

ברמה הפיננסית, החברה מייצרת מזומנים בהיקף גבוה מידי רבעון, מה שמאפשר לה גם לחלק דיבידנדים נאים לבעלי המניות (ב-2022 לדוגמא חולקו כ-21 מיליון שקל כדיבידנד, המשקפים תשואה גבוהה של כ-8% על שווי השוק הנוכחי). בנוסף, לחברה נכסים לא משועבדים בהיקף משמעותי (כ 200 מליון שקל), אשר מעניקים לחברה גמישות פיננסית נוספת ועשויים לחברה לנצל הזדמנויות עסקיות שעשויות לצוץ בטווח הקצר עד הבינוני.

 

אז מה הסיכונים בדורסל?

- הידרדרות משמעותית של שוק המשרדים.

- תלות בבעל שליטה שהינו גורם דומיננטי בניהול החברה.

- גלגול חלק מחלויות החוב בעתיד בריביות גבוהות יותר, שעשויות לפגוע ברווחים ובתזרימים העתידיים שייוצרו על ידי החברה. 

אני מהמר ששנת 2024, בה הקולות על הורדת סביבת הריבית ילכו ויתחזקו, עשויה להביא לעליות חדות בשוק ההון הישראלי ובמיוחד במניות הנדל"ן המניב החבוטות - בכלל זה בדורסל.

בניתוח של החברה, אני מרגיש בנוח עם ההון העצמי המדווח של החברה בדוחות שעומד על 452 מליון שקל בסוף יוני. הפער בינו לבין שווי השוק של החברה הוא כ-260 מיליון שקל בלבד. נראה לי מוגזם ועשוי לייצר אפסייד גבוה מאוד (מעל 50%) למשקיע הסבלני, וזאת בנוסף כאמור לתשואה השוטפת שהחברה מייצרת.

הכותב משמש כבעלים וכמנכ"ל של חברת י.מ.ל.א. למועד זה הכותב מחזיק במישרין ובעקיפין במניית דורסל המוזכרת בכתבה. לכותב אין קשר עסקי כלשהו (לא בהווה ולא בעבר) עם החברה ו/או מי מבעלי השליטה בה ו/או עם חברות קשורות אליהן. והוא לא קיבל (ולא צפוי לקבל) שום תגמול משום גורם הקשור אליהן בגין הניתוח לעיל.

תגובות לכתבה(8):

הגב לכתבה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה
  • 7.
    אנונימי 10/09/2023 23:05
    הגב לתגובה זו
    היה עדיף שהערך יקבע את ההון העצמי ולא את הרווחים או ההפסדים. ורק אם יש מכירה הערך יכנס לרווח או להפסד.
  • 6.
    (ל"ת)
    03/09/2023 22:32
    הגב לתגובה זו
  • 5.
    מאיפה הנתון של 98% ? רבע מהבניין אצלנו ריק 03/09/2023 22:32
    הגב לתגובה זו
    מאיפה הנתון של 98% ? רבע מהבניין אצלנו ריק
  • 4.
    שלמה 03/09/2023 15:05
    הגב לתגובה זו
    סלע , מניבים , הכשרת הישוב , ריט 1 כולם נסחרות במחירי מבצע יתחילו לדבר על ירידת הריבית הם יטוסו ואז יגידו כולם איפה היינו ???
  • 3.
    אני מחזיק במניה ומקווה לטוב (ל"ת)
    אנונימי 03/09/2023 11:26
    הגב לתגובה זו
  • 2.
    לרון 03/09/2023 10:40
    הגב לתגובה זו
    לגילוי הנאות!
  • 1.
    לירן 03/09/2023 10:10
    הגב לתגובה זו
    מה זה פרסומת או כתבה? איפה ניתוח קצת יותר מעמיק? רב שוק מניות הנדלן מתומחרות כך
  • משקיע 03/09/2023 12:05
    הגב לתגובה זו
    לעומת הרבה המלצות על מניות אחרות שבהן הן בכלל גילוי נאות אם הממליץ מחזיק או לא. הוא הציג את נקודת מבטו וניתח את החברה איך הוא רואה את הדברים , תחליט אתה אם החברה מתאימה לך להשקעה או לא , זה הכל.
הבורסה לניירות ערך בתל אביב, צילום: מנדי הניגהבורסה לניירות ערך בתל אביב, צילום: מנדי הניג
סקירה

הבורסה ננעלה באדום: ת"א ביטוח איבד 6.9%, הבנקים 4.5% - איי.סי.אל זינקה 4.8%

הבורסה ננעלה בירידות חזקות, כשהבנקים וחברות הביטוח בירידות חדות, לאור איומי שר האוצר, סמוטריץ', על הכפלת המיסוי על הבנקים במידה ויגלגלו את המיסוי לצרכנים; סאמיט ירדה לאור ירידת שווי נכסים בניו יורק, ובמקביל הגישה הצעה לרכישת פורטפוליו של דה זראסאי, טורבוג'ן זינקה לאחר איזכור השם רפאל; ומי חברת האנרגיה המתחדשת שהורידה תחזיות ונפלה? 

מערכת ביזפורטל |
נושאים בכתבה שער הדולר מדד הבנקים מדד ת"א 35

הבורסה ננעלה ביום אדום במיוחד, והפיננסים משכו את מדדי הדגל למטה, כשמספר גופים ירדו במהלך המסחר בשיעור דו-ספרתי, כולל הראל, מנורה, מזרחי ודיסקונט, אך לקראת הנעילה הירידות התמתנו מעט.  

 דווקא בכזה יום מעניין לראות את המניות שבכל זאת מצליחות לטפס.  ארן ארן 15.25%  מזנקת דו-ספרתית, ארן היא חברת מו"פ קטנה, היא מספקת שירותי פיתוח הנדסי לחברות בתעשיות שונות (רפואה, ביטחון, מים, פלסטיק), וגם משקיעה בסטארט-אפים, היא הודיעה על קבלת שתי הזמנות, האחת מחברה בטחונית ישראלית והשניה מחברה בטחונית בינלאומית לייצור מוצרים לשוק הבטחוני, בהיקף כולל של כ- 18.45 מיליון שקל, בנוסף להזמנה נוספת של כ-3 מיליון שקל.  בהזמנות ארן כותבת שנכללת גם הזמנה לייצור מוצר שנבחר על ידי הלקוח כפתרון ייחודי בתחום מערכות אוויריות בלתי מאוישות (רחפנים).

סאמיט סאמיט -4.78%   הגישה הצעה לרכישת פורטפוליו נכסי דיור להשכרה של חברת דה זראסאי גרופ בניו־יורק, בהיקף של כ־450 מיליון דולר, והצעתה נבחרה כהצעה המובילה במסגרת הליך מכירה פומבית המתנהל כחלק מהליכי חדלות פירעון של דה זראסאי מול הבנק המממן. במקביל, עדכנה סאמיט על אינדיקציה לירידת שווי של 65-70 מיליון דולר בנכסי הדיור הקיימים שלה בניו־יורק, נתון שממחיש את הלחץ המתמשך בשוק המגורים האמריקאי.

טורבוג'ן טורבוג'ן 9.25%    זינקה היום אחרי שהודיעה על התקשרות עם רפאל כדי להשתמש במיקרו-טורבינה שעליה יש לרפאל קניין רוחני בשביל לעשות פיילוט עם חברה בטחונית, רפאל תקבל תמלוגים של 10% מההכנסות של הפרויקט. מכל ההודעה הזאת נראה שטורבוג'ן בעיקר משתמשת, לכאורה, בשם של רפאל כדי לקבל קרדיביליות מול מערכת הביטחון וגם השוק, נזכיר כי טורבוג'ן הודיעה שהיא בדרך לנאסד"ק: טורבוג’ן הגישה תשקיף ל-SEC

ג'ין טכנולוגיות 6.41%   דיווחה שנבחרה כספק יחיד לאספקת תשתית GenAI ארגונית לאחד משלושת גופי הבריאות הגדולים בישראל - לביזפורטל נודע שמדובר בקופת חולים מכבי. ההתקשרות המתוכננת היא לשלוש שנים וכוללת רישיון שימוש בפלטפורמה של החברה לצד שירותי פיתוח, התאמה, הטמעה וליווי מקצועי. נכון לעכשיו אין הזמנת עבודה מחייבת והמהלך כפוף לאישורים פנימיים אצל מכבי - ג׳ין טכנולוגיות תטמיע AI בקופ"ח גדולה - במי מדובר?



להמשך הכתבה לחץ כאן
משקיע מבצע ניתוח טכני, נוצר ע"י מנדי הניג באמצעות Geminiמשקיע מבצע ניתוח טכני, נוצר ע"י מנדי הניג באמצעות Gemini

הדילמה של המשקיעים - הם רוצים לממש מניות, אבל לא רוצים לשלם מס; מה לעשות?

צרות של עשירים - משקיעים רבים סבורים שהשוק עלה מדי ורוצים לממש, אבל אז הם נזכרים במס על רווחים ומתחרטים - למה זו טעות ונאחל לכם לשלם כמה שיותר מסים על רווחים בבורסה

מנדי הניג |
נושאים בכתבה משקיע מס

אחרי שנה שבה שוק המניות המקומי רשם עליות חריגות ( שיא מאז 1992) ואחרי שנים שוול סטריט שוברת שיאים, אתם לא תשמעו אנשים שאומרים באמת שזה זמן מצוין להשקיע בבורסות. סליחה, טעות - אתם תקראו מנהלי השקעות, מנכ"לים, אנליסטים שאומרים שהשווקים ימשיכו לעלות, אבל הם לא אומרים את האמת שלהם, ואם כן - הם כנראה לא יודעים מה זה שוק מניות, מה זו מחזוריות ולא בטוח שהם יודעים לתמחר חברות ושווקים. וזה לא שאנחנו מבינים יותר, ממש לא, אלו מספרים, עובדות, זו מתמטיקה פשוטה. ככל שהשווקים עולים התמחור של הפירמות גבוה יותר וזה במבחנים שונים כמו - מכפילי רווח, מכפילי הון ועוד.

ההקדמה הזו חשובה למי שרואה את התחזיות של המומחים. אין באמת מומחים, יש פוזיציה ענקית שמחייבת את המומחה להאמין בעליות - זה הביזנס שלו. הוא חייב להיות אופטימי. מה שכן יש אלו בעלי שליטה שמממשים. שי את זה בלי סוף, ולמי הם מוכרים - לנו. פראיירים כנראה רק מתחלפים. הגופים המוסדיים מקבלים מאיתנו כסף גדול דרך הפרשות לפנסיה, גמל השתלמות ועוד וקונים מניות גם במחירים של פי 2-3 משנה שעברה, גם במכפילי רווח של 40. 

ומה אתם באופן ישיר עושים? כלומר בקרנות נאמנות, במניות וכו'? יש כאלו ומסתבר שהם רבים מאוד שאומרים לנו - "השוק יקר, טאואר הגיעה ל-90 דולר מכרתי חצי מהכמות, זינקה ל-100 מכרתי עוד חצי. קניתי באזור 32-33 דולר. אבל עכשיו היא ב-120 דולר. גם לא הרווחתי את העלייה הנוספת וגם שילמתי מס ענק".

בואו נחלק את הדילמה לשתיים: לתזמן את טאואר בשיא - אף אחד לא יכול. לתזמן את המסים - כולם יכולים. 

משקיעים חוששים מ-FOMO, אבל ככל שהשוק עולה, הם משתכנעים למכור. הבעיה שאחרי שהם משתכנעים למכור יש דילמה חדשה. למכור עכשיו ולשם מס? זו היתה שנה מופלאה, אין כמעט ניירות שירדו, התיקים מפוצצים ברווחים וגם במס תיאורטי (מס של 25% על הרווח בעת המימוש). ברגע שתבוצע מכירה, המס התיאורטי יהפוך למס בפועל. 

ואז משקיעים רבים אומרים - נחכה כבר לשנה הבאה, ודוחים את העסקה. הכל יכול להית בעתיד - אולי יתברר שהם צדקו, אבל זו חוכמה שבדיעבד. 

להמשך הכתבה לחץ כאן