המדיניות המרחיבה של הפד

רוב המשקיעים בעולם כבר מכירים בכך שהבנק המרכזי האמריקאי (הפד), הינו שחקן מרכזי בשוק ההון האמריקאי והעולמי. זה תמיד היה נכון, אבל מאז משבר הסאב פריים (2008), הפד התחיל בהתערבות ממשית בשווקי ההון והחוב. תחילת משבר הקורונה (2020), הובילה את נגיד הבנק המרכזי בארצות הברית להכריז על שורה של צעדים מוניטריים וחדשניים, שבמסגרתם הפד הזרים נזילות רבה לשווקים. במטרה למנוע קריסת שווקים, ונפילה למשבר פיננסי עולמי, הבנק המרכזי הנהיג מדיניות מתערבת, קיצונית, תקדימית וכמעט חסרת גבולות. נפילות השערים החדות של מרץ 2020 הובילו את קובעי המדיניות להצהיר כי הם יתמכו ויעזרו לכל, ובכל מחיר. אם נפשט את הדברים נאמר כי הפד הדפיס כסף בקנה מידה שלא ראינו מעולם. כיום, כשנתיים אחרי, הפד הינו השחקן המרכזי והמשפיע ביותר בשוק ההון, וישנה הסכמה מקצועית כי חלק מבעיות הבועה הפיננסית (בעיקר בענף הטכנולוגיה העילית האמריקאית) מתודלקת מהמדיניות המוניטרית המרחיבה. מתחילת 2020 השוק מוצף בכסף זול ונגיש, והבועה הפיננסית מתנפחת עוד ועוד.

סוף החגיגה

אבל, בשונה מאוד מהעבר, הבנק המרכזי האמריקאי נדרש לעמוד כעת באתגרים מוניטריים חדשים, שלא פגשנו עשרות שנים. הפד נדרש כעת להתכנס למדיניות צמצום מוניטרי שתכלול העלאת ריבית, הקטנת הנזילות וסיום חגיגת הדפסת הכסף. התהליך צפוי להיות ארוך, מתיש ועם המון הפתעות. לא קל לגמול את השוק מההתמכרות לכסף זול ונזיל, וזה קשה שבעתיים אחרי כמעט 15 שנים של מדיניות מוניטרית מרחיבה (ברמה זו או אחרת). אבל הנתונים המאקרו כלכליים אינם משאירים הרבה ברירה. עם עליות מחירים משמעותיות (אינפלציה של 7%), אבטלה נמוכה ובמגמת קיטון (3.9%) ורווחיות ממוסדת של השוק הפרטי - הפד חייב להתחיל את התהליך הכואב של ריסון מוניטרי ממשי.

מדיניות הפד הקודמת

התהליך יתחיל בחודשיים הקרובים, והוא צפוי להיות שונה מאוד מהמוכר והצפוי. הסיבות לכך מגוונות ורבות, והם לא משמחות במיוחד. מבחינה מאקרו כלכלית, ריסון מוניטרי של הפד כפי שארע בעבר (1999, 2004, 2015) בוצע בסביבת אינפלציה נמוכה. בהעלאות הריבית שמנינו, האינפלציה הייתה בסביבות או מתחת ל- 2% בשנה בתחילת התהליך. צמצום התמיכה של הפד באותם תקופות, בוצעו במטרה למנוע מהאינפלציה להרים ראש. על כן, לבנק המרכזי האמריקאי הייתה גמישות רבה בבואו להעלות ריבית, והוא יכול היה להיות קשוב יותר לחששות של שוק ההון. הפד של העבר, גיבש מדיניות יחסית מתונה, עם יכולת תגובה רחבה המשקללת הן את הנתונים הכלכליים והן את רחשי הלב של המשקיעים.

מדיניות הפד צפויה להיות שונה מאוד

הבנק המרכזי האמריקאי הגיע כעת לנקודת הפיתול. עם אינפלציה גואה, אבטלה נמוכה (שוק עבודה מאוד צפוף; מעט עובדים והרבה משרות), ושוק הון גואה - הפד מחויב לבצע פעולות מהירות ומעט כואבות. ייתכן וההכרה המאוחרת בכך, היא המניעה את ירידות השערים של השבועות האחרונים.

• השווקים מצפים להורדת ריבית – אך כל נתון אינפלציה עלול לשנות את התמונה
• ליסה קוק תובעת את טראמפ - קרב על עצמאות הפד
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

באופן כללי, התנאים המאקרו כלכליים שמנינו מתאימות יותר לסוף תהליך הריסון המוניטארי והמחזור הכלכלי. אבל, הפד רק מתחיל כעת בתהליך, והפעם הוא לא יכול להרשות לעצמו את המדיניות המתונה, הגמישה והקשובה של העבר. הפד נדרש כעת לטפל באינפלציה הממשית שכבר ממש הרימה ראש, ואין לו ברירה אלא לנסות ולהתעלם מרעשי הרקע של שוק ההון.

הרחק מאזור הנוחות

בסוף ינואר 2022, נגיד הבנק המרכזי האמריקאי ג'רום פאוול הכריז כי הפד מפסיק את "הליווי הצמוד עם שוק ההון", ואינו מתחייב למתווה חד ומוסכם מראש במדיניות הריסון המוניטרי (העלאות ריבית וצמצום הדפסת הכסף). אם בעבר ראינו את הפד קובע לוח זמנים ברור למדיניות הבנק המרכזי, מתוך רצון לתאם ציפיות עם שוק ההון (ולמנוע פאניקה בשווקים), המציאות הכלכלית החדשה כבר אינה מאפשרת זאת. הפד נדרש כיום להגיב במהירות לנתונים המאקרו כלכליים המתחדשים, והיכולת להרגיע מראש את השווקים - קטנה מהעבר.

אף בנק מרכזי לא אוהב להיות במצב שנוצר. אבל זה המחיר הכואב של שנים של מדיניות קלה ומרחיבה, שנים שבהם שוק ההון התמכר לכסף זול ונגיש. כעת הגיע שלב הגמילה, וכפי שאנו רואים היא צפויה להיות רועשת וגועשת.

• מרוץ המחשוב הקוונטי מתחמם: סטארט־אפ אירופאי גייס 300 מיליון דולר
• "יום הדין" של וול סטריט: הורדת ריבית וביקור ממלכתי בלונדון - האנליסטים נערכים לפתיחת השבוע
• תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?
• המניה הישראלית שזינקה אתמול פי 5 וצפויה להמשיך לעלות גם היום

הצהרות לחוד ומציאות לחוד

כולנו זוכרים את ההצהרות הבומבסטיות של הבנק המרכזי האמריקאי שהכריז אך לפני פחות משנה (מרץ 2021) כי לא צפויה העלאת ריבית לפני 2024... אם נדון לכף זכות, נאמר כי הצהרות שכאלו היו מן השפה ולחוץ, ונועדו בעיקר להרגיע משקיעים, ולעודד צמיחה כלכלית רחבה. אבל רוב המשקיעים האסטרטגיים לא ממש השתכנעו, וטוב שכך. הרבה לפני הצהרת הפד, היה מובן כי לא תהיה ברירה ונראה העלאת ריבית ממשית בשנת 2022.

מה המשמעות למשקיעים?

המדיניות המוניטארית האמריקאית הינה בעלת השפעה רבה שוק ההון. בבסיסה היא קובעת את הריבית, ואת רמת התמיכה והנזילות של שוק הכסף. אבל למשקיעים אסטרטגיים לטווח ארוך, שמקבלים החלטות פיננסיות מתוך ניתוח הנתונים וחיפוש מתמיד אחר ערך כלכלי ממשי, אין למדיניות החדשה השפעה ישירה ומיידית.

היינו, משקיעים רציניים, קיבלו החלטה מושכלת להשקיע למשל במדד שוק אמריקאי מרכזי כמו ראסל 2000 (2,000 החברות הבינוניות והקטנות יותר בארצות הברית), מתוך הבנה שחברות אלו צפויות ליצור ערך כלכלי רב בשנים הקרובות. ניתוח הנתונים של אותם משקיעים הראה כי ארצות הברית נהנית מביקושים נעים, מפריון עבודה גבוה, מיצירתיות עסקית, מחקר ופיתוח מצטיין ומסביבה כלכלית פתוחה וחופשית. כל אלו לא צפויים להשתנות בצורה משמעותית.

נכון הדבר כי בטווח הארוך יותר, סביבת ריבית גבוהה בוודאי תוביל לכך שעלויות המימון יאמירו, והעדר הכסף הקל בוודאי יפחית במידה זו או אחרת את הבועות הפיננסיות הגדולות. אבל, אין בכך בכדי לשנות את מדיניות ההשקעה הסדורה שגובשה. אם עליה בהוצאות המימון של החברות מוביל את ההשקעה למקום מאוד גרוע, כנראה זו לא הייתה השקעה טובה מלכתחילה... רק משקיעים מאוד מסוימים, שנכנסו לתחומים שבהם הנחת הריבית הנמוכה הינה מרכיב קריטי, צריכים לחשב כעת מסלול מחדש. לרוב המשקיעים, זה ממש לא המצב.

ועדיין לצערנו, משקיעים רבים מונהגים על ידי רגשות עזים, חששות כבדים, ובעיקר כותרות חדשותיות מפחידות בדבר מדיניות הפד בחודשים ובשנים הקרובות. זה נכון, ששיטת העבודה החדשה של הפד כוללת מרכיב של חוסר וודאות, אבל לרוב המשקיעים זה לא אמור כל כך לשנות. אם הפד יעבוד בצורה מקצועית ונכונה – יש בכוחו להצליח בתהליך ההבראה הכלכלית. זו המטרה של כולנו.

להשקיע מהמוח ולא מהלב

ישנה אמירה שמיוחסת לחסידות, הגורסת כי מי שמצליח להשליט את המוח על הלב – נקרא מלך (ה- מ' של המוח קודם ל- ל' של הלב). מי שלא מצליח בכך, ואצלו הלב קודם למוח – נקרא למך (ה- ל' של הלב קודם ל- מ' של המוח). לא בטוח שזו העצה הבלעדית בכל מצב בחיים, אבל בהשקעות אסטרטגיות - זה בוודאי נכון ומדויק!

חוסר הוודאות בדבר הצעדים הספציפיים של הפד, אינו בהכרח גורם סיכון מרכזי לרוב המשקיעים. משקיעים רבים מבלבלים בין חוסר וודאות (מתי בדיוק הבנק המרכזי יעלה ריבית?) לבין סיכון (האם העלאת הריבית צפויה לפגוע בהשקעות שלי בצורה ישירה, אסטרטגית ולטווח ארוך). חוסר הוודאות מוביל אותנו לרגשות עזים ולרצון עז לפעול ולנסות לשנותה. אבל, עלינו לפעול באופן רציונאלי, ולא להיבהל ממדיניות הבנק המרכזי המחודשת. נכון הדבר שהפד נמצא באתגר ממשי, ואין לו יכולת לתיאום ציפיות עם שוק ההון (כבעבר), אבל אנו יכולים להתנחם בכך שאנו נמצאים בתחילת התהליך של הבראה כלכלית, וצמצום רמת ההתערבות הבוטה של הבנק המרכזי בשווקים. ככל שהבנק המרכזי יקבע מדיניות מאקרו כלכלית שתעודד צמיחה ושגשוג לטווח ארוך – כולנו נרוויח מכך.

הבנק המרכזי האמריקאי מהווה כיום שחקן מרכזי בשווקי ההון והחוב. זוהי מדיניות מרחיבה שהתחילה במשבר הסאב פריים (2008) ונמשכה (עם עליות וירידות) עד ימינו. כעת, הפד נמצא בנקודת פיתול מרכזית, ונדרש לבצע שינוי מדיניות בצורה חדה; מעבר לריסון (העלאות ריבית) וליתר גמישות (פחות תיאום ציפיות עם שוק ההון). השינויים הן במדיניות והן בצורת היישום שלה, צפויים להיות כואבים ומלווים בהרבה חוסר וודאות ממשית. עלינו להכיר בכך שחוסר הוודאות של ביצוע מדיניות הפד, אינו בהכרח מהווה גורם סיכון אסטרטגי בתיק ההשקעות שלנו. העיתוי של העלאת הריבית והריסון המוניטרי – אינו קריטי. המדיניות הכללית והמגמה הנדרשת, חשובות לכלכלה האמריקאית ויכולות להוביל את ארצות הברית לתקופה של עוד שגשוג כלכלי, ושוק הון יותר חופשי ופתוח. הלוואי!

הלל בש ([email protected]) - מנהל סיכונים פיננסים בחברת סמארט אופשנס בע"מ, מרצה במרכז האקדמי לב ובאוניברסיטת בר אילן.