סקטור חברות ההשקעה, שנפגע קשות בשוק הדובי הקודם, התאושש גם באופן החד ביותר בשוק השורי שלאחר מכן וזינק בכ-500% בין השנים 2003-2007, אך הגיב מאוחר יחסית - רק החל מהשנה השנייה; התנהגות דומה נצפתה גם במניות הנדל"ן; הבנקים, שנסחרו עמוק מתחת להונם העצמי בשוק הדובי בתחילת העשור, היו הראשונים להגיב לשינוי המגמה וקפצו בכ-396%

תכנית הסיוע הכלכלית של ממשל בוש, שהיקפה נאמד בכ-700 מיליארד דולר, אשר אושרה הלילה בסנאט, תעמוד להצבעה נוספת בבית הנבחרים מחר (ו') לאחר שמוקדם יותר השבוע לא הצליחה לעבור משוכה זו וגררה את וול סטריט לירידות חדות שלא נראו מאז המפולת של 1987. מטרת התכנית היא להקל על מחנק האשראי ממנו סובלת המערכת הפיננסית בארה"ב כבר למעלה משנה. בתקופה זו נכנסו שווקים רבים בעולם לקטגוריית "שוק דובי", קרי ירידה של יותר מ-20% מהשיא, ובכללם שוק המניות התל-אביבי.

אם כך, אנו נמצאים בעיצומו של השוק הדובי וישנו סיכוי סביר שהוא ימשיך ללוות אותנו בחודשים הקרובים. במצב כזה עולות מספר שאלות. ראשית, כיצד יש לפזר את ההשקעות ברמה הענפית ברכיב המנייתי בתיקי ההשקעות בתקופה של שוק דובי? שאלה נוספת היא לאילו ענפים כדאי להיות חשופים בשלב הראשון של השוק השורי שיתחיל, באופן טבעי, לאחר יציאתם של הדובים לשנת החורף. מבדיקה שערכנו באמצעות השוואת השוק הדובי הנוכחי לשוק הדובי הקודם שליווה אותנו בתחילת העשור, כמו גם לשוק השורי שבא אחריו עולות מספר מסקנות מעניינות.

השוק הדובי האחרון בת"א פקד אותנו בשנים 2000-2003. מספר גורמים חברו להם יחדיו בתקופה זו, ובכללם התנפצות בועת ההיי-טק, האינתיפאדה השנייה ומיתון כלכלי בארה"ב שהתרחש בין היתר על רקע פיגועי ה-11 בספטמבר. הדובים שלטו בבורסה המקומית במשך 893 ימים (2.4 שנים) ובתקופה זו השלים מדד ת"א 100 ירידה של 47%.

הסקטור היציב ביותר - הכימיה

הסקטור שנפגע בצורה הקשה ביותר היה, כצפוי, סקטור חברות ההשקעה אשר צנח בכ- 65%. חברות ההשקעה פגיעות במיוחד בתקופות משבר בגלל המינוף המאפיין את פעילותן. כך, למשל, מניית פולאר השקעות ירדה בכ-92% וכור קרסה בכ-87%. סקטור נוסף שנפגע קשות בשוק הדובי הקודם היה סקטור החשמל והאלקטרוניקה שירד בכ-61% על רקע התנפצות בועת הטכנולוגיה. דוגמאות למניות הסקטור שקרסו הן נייס שצנחה בכ-87% ואלרון שירדה בכ-85%, כאשר מנגד עלתה אלביט מערכות בכ-21% כנגד המגמה השלילית.

הסקטורים הדפנסיביים היו הכימיה והביטוח. מניות הכימיה הציגו את הביצועים הטובים ביותר כאשר הסקטור כולו עלה בכ-21%, בניגוד למגמה שהכתיב השוק הדובי. העלייה נבעה בעיקר מזינוק של כ-40% במניית טבע, בעוד שמניית כי"ל ירדה בכ- 1%. סקטור הביטוח הצליח לשמור על יציבות באותה תקופה, כאשר המניות הבולטות היו הפניקס 1 ומנורה שעלו בכ-55% ו-25% בהתאמה. הביצועים הטובים של סקטור הביטוח בשוק הדובי מפתיעים למדי לאור חשיפתו לתנודות בשוק ההון ולשוק העבודה דרך החיסכון הפנסיוני וביטוחי המנהלים.

נקודה מעניינת נוספת לבדיקה היא התנהגות מניות הבנקים והנדל"ן בשוק הדובי של תחילת שנות האלפיים. מניותיהן של חמשת הבנקים הגדולים בישראל השלימו ירידה של כ-52% כאשר עיקר הירידה הייתה במחצית השנייה של תקופת השפל לאחר שהמשבר איים על איתנותם של הבנקים והם נסחרו עמוק מתחת להונם העצמי. סקטור הנדל"ן, לעומת זאת, הסתפק בירידה של 36% "בלבד". להערכתנו, הדבר נובע במידה רבה מכך שפרופיל הסיכון של חברות הנדל"ן היה נמוך יותר באותה תקופה עקב החשיפה הנמוכה יחסית שהייתה להן לשווקים הבינלאומיים. סיבה נוספת היא שהמיתון בענף התחיל כבר במחצית השנייה של שנות ה- 90', כך שמניות הנדל"ן כבר התחילו לרדת הרבה לפני תחילת העשור הנוכחי.

אז והיום...

מכאן נשאלת השאלה באיזו נקודה עומד השוק הדובי הנוכחי בהשוואה לקודמו ואילו נקודות שוני ודמיון ניתן לקשור ביניהם? ראשית, יש לציין כי השוק הדובי הנוכחי נמשך עד כה כ-329 ימים (0.9 שנים) כאשר בתקופה זו השלים מדד ת"א 100 ירידה של כ-33% משיאו. בשוק הדובי הנוכחי, כמו בתחילת העשור, סקטור הכימיה הינו הדפנסיבי ביותר, אלא שהפעם הסיבה היא מניות כי"ל ופריגו ולא ביצועיה של טבע. הסקטור כולו ירד בכ-4% בלבד עד כה, כאשר עלייה של 25% במניית כי"ל וזינוק של כ-40% בפריגו הצליחו להסיט ירידה של כ-11% במניית טבע ונפילה של כ-36% במניות בז"ן ומכתשים אגן.

סקטור ההשקעות מפגין חולשה גם במשבר הנוכחי ובולט בירידה של כ-51% עקב הירידות בשוקי ההון והעלייה באינפלציה. סקטור הנדל"ן ירד עד כה בשיעור זהה מפני שהפעם, בניגוד לשוק הדובי הקודם, חברות הנדל"ן נפגעות באופן קשה בשל חשיפתן הגדולה יחסית לשוק הנדל"ן בחו"ל. סקטור החשמל והאלקטרוניקה סופג, בדומה למשבר הקודם, ירידות חדות של כ-50% עקב החולשה בשוק ההיי-טק ובעקבות חולשת הדולר מול השקל וההאטה בשוק האמריקני. גם התנהגות מניות הבנקים זהה לשוק הדובי האחרון, שכן הבנקים נסחרים מתחת להון העצמי שלהם ומכפילי ההון מתקרבים אף לרמות שנצפו בשפל של השוק הדובי הקודם (ראו טבלה מצורפת).

אולם הסקטור שנפגע עד כה בצורה הקשה ביותר הינו סקטור הביטוח שצנח בכ-53% עקב השפעת הירידות בשוק ההון אשר פוגעות בדמי הניהול, מסבות הפסדים בהשקעות הנוסטרו, מגבירות את החשש מפגיעה בחיסכון הפנסיוני עקב פדיונות הנובעים מהתשואות השליליות ופוגעות בתוצאות בתי ההשקעות של חברות הביטוח. הסקטור נפגע גם מהציפיות להאטה במשק הפוגעת בגביית הפרמיות עקב קיטון בצבירות הפנסיוניות (עליה באבטלה וירידה בשכר), ירידה בביטוחים עסקיים ועוד.

כשהשוורים חוזרים לזירה

השוק הדובי הנוכחי אמנם טרם הגיע למיצוי, אך על מנת לנצל את הפוטנציאל הגלום בשוק השורי הבא כדאי לבדוק מהן המגמות שאפיינו את השוק השורי הקודם, אשר זכור למשקיעים היטב בשנים 2003-2007 ואשר הביא את מדד ת"א 100 להניב תשואה של 292% באותה תקופה.

סקטור חברות ההשקעה, אשר היה הגרוע ביותר בשוק הדובי הקודם, היה גם החזק ביותר בשוק השורי שבא לאחר מכן, שכן המניות בסקטור זה זינקו בכ-500%. באופן טבעי, חברות ההשקעה פורחות בשוק עולה עקב העלייה במחירי אחזקותיהן והתעוררות בשוק ההנפקות באופן המאפשר להן להציף ערך בחברות הפרטיות שבבעלותן.

גם הבנקים, שנפגעו קשות בשוק הדובי הקודם, הגדילו לעשות וקפצו בכ-396%, בין היתר בשל כניסתם של משקיעים זרים על רקע הצמיחה הגבוהה במשק הישראלי. סקטור הנדל"ן עלה בכ-381% בשל הגברת פעילותן של חברות נדל"ן מקומיות רבות בשוקי חו"ל, בעיקר במזרח ומרכז אירופה. מנגד, סקטור הביטוח, שהיה דפנסיבי למדי בשוק הדובי הקודם, היה מתון גם בשוק השורי והציג עלייה של כ-166% בלבד, כאשר כל המניות בסקטור זה הציגו תשואת חסר בהשוואה למדד ת"א 100.

בדיקה עמוקה יותר של התנהגות השוק השורי האחרון מעלה כי הסקטורים שהיו הראשונים להגיב לשינוי המגמה בשוק היו הבנקים הגדולים וסקטור החשמל והאלקטרוניקה, אשר הציגו ביצועי חסר משמעותיים בשוק הדובי. בנוסף, סקטור חברות ההשקעה, אשר כפי שצוין סבל בצורה הקשה ביותר בשוק הדובי, הגיב מאוחר יחסית ורק החל משנה השנייה של השוק השורי הוא הניב תשואות עודפות משמעותיות. לבסוף, יש לציין כי סקטור הנדל"ן, שבלט גם הוא לטובה בתקופת הגאות האחרונה, התחיל להגיב בעוצמה רק החל מהשנה השלישית של השוק השורי.

חיזוי מדויק של נקודות שינוי מגמה בשווקים הינו מלאכה קשה אם לא בלתי אפשרית. עם זאת, ההיסטוריה הוכיחה לנו פעמים רבות בעבר שבתקופות בהן הפחד והפאניקה שולטים בשווקים, אין זה הזמן עבור המשקיע לטווח הארוך לממש מניות במחירי סוף העונה אלא דווקא להתחיל לנצל עיוותים בתמחור המניות וללקט מניות איכותיות במחירים נמוכים.

בתקופות של חוסר ודאות רב, יש לתת עדיפות להשקעה במניות שאינן חשופות למקור הבעיה. למשל, בתקופה של האטה מאקרו-כלכלית, נעדיף להשקיע בחברות בעלות קשיחות ביקוש גבוהה (מזון, ביטחון, דלק וכדומה) ובתקופה של משבר אשראי נעדיף להתרחק מחברות בעלות תלות גבוהה במקורות מימון חיצוניים. אינדיקציות לכך שהשוק נמצא בנקודות שפל יכולות להיות פסימיות גבוהה של המשקיעים, הצעות רכש, רמה גבוהה של רכישות בעלי עניין, סימנים של התייצבות בשווקים הפיננסים ועוד. במרבית המקרים השוק יתחיל לעלות פרק זמן מסוים לפני שנראה שיפור ברור בכלכלה הריאלית או ברווחי החברות בפועל.