מזרחי טפחות:לשמור על מח"מ בינוני - ארוך בתיק האג"ח

בנק מזרחי טפחות מסכם בסקירתו השבועית את האירועים הכלכליים אשר השפיעו על שוק ההון המקומי בשבוע החולף ואת האירועים אשר צפויים להשפיע בשבוע הקרוב.

רונן מנחם, מנהל יחידת השקעות ואסטרוטגיה בבנק מזרחי טפחות, מתחיל את סקירתו בכך שהוא מציין, כי תקציב המדינה לשנת הכספים 2008 אושר ברוב גדול בקריאה ראשונה בכנסת - נתון מעודד מבחינת המשק, שכן מדובר במסגרת המקרינה אמינות, נחישות תקציבית ושמירה על יעדי החוב, הגירעון וההוצאות, אגב שימוש בהנחות תוצר ומחירים זהירות.

בד בבד, מציין מנחם, התברר מנתוני מדד המחירים לצרכן לחודש ספטמבר 2007 כי סביבת המחירים במשק אינה גבוהה. לעת עתה, תמהיל זה של סביבה תקציבית וסביבת מחירים נוחות נושא חן בעיני משקיעים זרים ואינו מדיר שינה מבנק ישראל. ואולם, המצב עלול להשתנות בחודשים הבאים. מסתמנת היחלשות בפעילות הכלכלית, העליות במחירי ה- commodities עלולות להעיב על מדדי המחירים הבאים וכך מתגלגלת התחבטות לא פשוטה לפתחו של בנק ישראל.

בזירת המחירים, מדד המחירים לצרכן לחודש ספטמבר 2007 הראה על עלייה בת 2.4% במדד ללא דיור וללא ירקות ופירות בארבעת החודשים האחרונים (להלן – בחישוב שנתי, נתוני מגמה) ולכן ליבת המחירים נמצאת בתוך תחום יציבות המחירים עליו אמון בנק ישראל. גם העלייה במחירי השירותים המוצעים במשק אינה חורגת מתחום זה.

בזירה הכלכלית, מזכיר מנחם, כי השכר למשרת שכיר רשם תפנית כלפי מטה בחודשים יוני ויולי 2007, לאחר עליות נאות בחודשים הקודמים. לכך יש להוסיף את נתוני סחר החוץ לרבע השלישי של השנה, שהראו על התמתנות ברכישת חומרי גלם, מכונות וציוד ומוצרי צריכה בני קיימא בחו"ל, בצד היחלשות של ממש בייצוא התעשייתי במספר קבוצות טכנולוגיה. גם מדד התעשיינים מעלה חשש מהיחלשות משמעותית בפעילות ברבע האחרון של השנה.

קרן המטבע הבינלאומית סיפקה הערכות, המבשרות אף הן על התמתנות במשק: לדבריה, שיעור השינוי בתמ"ג ירד משמעותית מ- 5.1% השנה ל- 3.8% בשנה הבאה (נזכיר כי עד עתה סברנו שהנחת התמ"ג של משרד האוצר ל- 2008, 4.2%, זהירה מדי) ואילו שיעור העלייה במדד המחירים לצרכן דווקא יתגבר: מ- 0.5% ל- 2.5% בין שתי השנים.

להערכת בנק מזרחי טפחות, אפשר והחברות במשק מתחילות להיערך לתקופה של רגיעה במכירות ובהזמנות. החולשה עלולה להתמקד בהוצאות משקי הבית, אך נראה כי גם במשלוחי הייצוא תורגש רגיעה. לפתחו של בנק ישראל רובצת התחבטות לא פשוטה, הנוגעת לעליות הגבוהות והמתמשכות במחירי האנרגיה והמזון. יחד עם הבלימה בשכר נוטות עליות אלה לשחוק את ההכנסה האישית של משקי הבית והחברות ולכן אפשר שאלה יאלצו להקטין הדרגתית את הוצאותיהם. מצד שני, בארבעת החודשים האחרונים הייתה בכל זאת עלייה של ממש במדד המחירים לצרכן. לפי נתוני הלמ"ס עלה המדד הכללי בתקופה זו ב- 4.6% וחרג משמעותית מהרף הגבוה של תחום יציבות המחירים.

התחבטות זו תיחסך, מעריכים במזרחי טפוחות, מבנק ישראל בחודשיים הקרובים, בשל ההשפעה הגדולה שיש לייסוף בשער החליפין של השקל - דולר, המחלחלת באופן הדרגתי למדדי המחירים לצרכן, בין היתר בשל אופן החישוב של מחירי הדיור. כזכור, תושבי חוץ צמצמו במידה של ממש את המימושים באיגרות החוב הממשלתיות בחודש ספטמבר, בד בבד עם רכישת מניות בבורסה לני"ע בסך 300 מיליוני דולרים, דבר המספק תמיכה למטבע הישראלי.

נתון זה מצטרף לתנועות ההון הישירות לתוך המשק, להן זיקה ברורה יותר לסביבה הכלכלית, ולנתוני חשבון הסחורות והשירותים. כפועל יוצא מכל אלה, נראה לנו כי ריבית בנק ישראל תוכל להישאר, לעת עתה, ללא שינוי, אך להערכתנו גורם הסיכון לתרחיש זה נוטה כלפי מעלה.

בשורה התחתונה

כלכלני יחידת השקעות ואסטרטגיה ממליצים לשמור על מח"מ בינוני - ארוך בתיק איגרות החוב, כך שיגלם עדיפות לאג"ח שקליות על פני אג"ח מדדיות לתקופות פדיון בינוניות - ארוכות. בתקופות אלה קטנו לאחרונה המכירות מצד משקיעים זרים, בעוד ההיצע מצד הממשלה נמוך עקב צרכי גיוס הון נמוכים.

בהמשך, התבוננות במדדי המחירים לצרכן בעולם מלמדת על עליות חזקות במחירי ה- commodities (בהובלת מוצרי המזון והאנרגיה) ולכן סיכון המחירים במשק נוטה כעת כלפי מעלה, כמו גם הסבירות כי ייווצר צורך בקיצור המח"מ, או בשימת דגש על אג"ח מדדיות לתקופות פדיון קצרות - בינוניות. אג"ח של חברות איכותיות ממשיכות ליהנות מסביבה כלכלית תומכת ומאיתנות שוק איגרות החוב הממשלתיות, אך מאחר ומסתמנת היחלשות כלכלית מסוימת מדובר גם כאן בחלון הזדמנויות, העלול להיסגר הדרגתית בחודשים הבאים.

דברים דומים אמורים לגבי שוקי המניות, הנהנים לעת עתה ממחיר הון נמוך ומכניסת הון ישיר למשק (בין השאר הודות להמלצות חמות של בתי השקעות זרים מובילים), אך אפשר שהחברות תתמודדנה בהמשך עם שחיקה בפעילותן. חברות הכימיה מזדקרות לטובה. אנו לא סבורים כי היבדלות ביצועיה של הבורסה לני"ע בת"א מהבורסות המפותחות בעולם תימשך לאורך זמן, גם אם לעת עתה היא נהנית מהילת היותנו חלק מקבוצת המשקים המתעוררים. חברות המשווקות את מרכולתן בחו"ל ממשיכות להתמודד עם הייסוף האחרון בשער השקל ועם היחלשות מה בביקושים מחו"ל.

מצבן היחסי אף עלול לרשום הרעה, אם יתברר כי בנק ישראל יצטרך לחזור לשקול שנית מדיניות מוניטארית מצמצמת יותר. במצב דברים זה, אנו סבורים כי תמהיל של מניות צמיחה גדולות/עתירות דיבידנדים עשוי להוות מענה הולם לתנאי השוק המשתנים.