השפעת מחיקת ה-CoCo של קרדיט סוויס על תמחור ה-CoCo של הבנקים המקומיים
קריסת בנק קרדיט סוויס ועימו מחיקת מכשיר ה-CoCo (AT1) (אג"ח קוקו) מחייבת חשיבה מחודשת ביחס לתמחור מכשיר ה-CoCo בכלל, ותמחור ה-CoCo של הבנקים הישראלים בפרט. בניגוד לציפיית חלק מהתעשייה הפיננסית וחלק מרוכשי המכשיר, הסיכון במכשיר ה-CoCo התממש במלוא "עוזו" במקרה של קרדיט סוויס.
כיום לא יכול להיות עוד ספק כי ה-CoCo איננו תחליף לאג"ח בנקאי. לעמדתנו, התממשות הסיכון ב-CoCo של קרדיט סוויס ובעיות הליבה במכשיר, מחייבים חשיבה מחודשת בתמחור המכשיר בישראל, גם אם, ה-CoCo מונפק כנגד הון שניוני.
המשבר הפיננסי העולמי בשנת 2008, גרם לחיפוש אחר דרכים לחזק את איתנותם הפיננסית של הבנקים. הנפקת CoCo הוא אחד מהם. ה- CoCo (Contingent Convertibles) הוא מכשיר פיננסי היברידי אשר הוכר על ידי הבנקים המרכזיים כהון, משום שמובנה לתוך המכשיר מנגנון אוטומטי לספיגת הפסדים. במצבי קיצון מוגדרים (Trigger), חוב הבנק למחזיקי ה-CoCo נמחק או מומר להון מניות הבנק, ובדרך זו, זוכה הבנק לחבל הצלה בעת צרה.
מדינות שונות אימצו את אופציית הנפקת ה- CoCo, ובהן מדינות האיחוד האירופי וישראל. קרדיט סוויס החל להנפיק CoCo בשנת 2011 ובישראל החלו הנפקות CoCo על ידי הבנקים המקומיים בשלהי שנת 2015.
- יום היפוך? הנאסד"ק איבד 0.5% לאחר שזינק מעל 1%
- אג"ח בנקאיות כמפלט למשקיעים הסולידיים בסביבת ריבית אפסית
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
על רקע שחיקה מתמדת בהון הבנק ביחד עם נפילת הבנקים SVB ו-Signature התעורר חשש ביחס למצבו של הבנק כ Going Concern. בהתאם, פעלו השלטונות בשוויץ לחלץ את קרדיט סוויס בדרך של מיזוגו לתוך UBS, תוך כדי מחיקת החוב למחזיקי ה-CoCo הסיכון במכשיר ה-CoCo התממש במלוא "עוזו" במקרה של קרדיט סוויס.
נהוג לחלק את מנגנוני ההפעלה של ה-CoCo לשני סוגים. האחד, מנגנון מכני הקובע טריגר אובייקטיבי להפעלת המכשיר עם הגעה לרף הון עצמי ידוע מראש. השני, הינו מנגנון סובייקטיבי המופעל ע"י שיקול דעת של גורם מפקח, לפיו עם הגעת הבנק לנקודת "אי קיימות" יידרש הגורם המפקח להתערב ולהמיר את מכשיר ה-CoCo. המנגנון שהופעל על ידי השלטונות בשוויץ הוא הגעה לנקודת "אי קיימות". שני הטריגרים קיימים גם ב- CoCo הבנקאי הישראלי, אך להערכתנו טריגרים אלו אינם מספקים מידע מספק לצורך הערכת סיכוי התממשות הסיכון הגלום במכשיר, וכפועל יוצא, קיים ביחס למכשיר הישראלי תמחור חסר.
ביחס לטריגר הסובייקטיבי נדרשים משקיעי ה-CoCo להעריך את ההסתברות שהמפקח על הבנקים יעשה שימוש בשיקול דעתו ככל שיסבור כי התאגיד הבנקאי הגיע לנקודת האי קיימות PONV)– (Point of No Viability . ככל ששיקול הדעת של המפקח על הבנקים רחב יותר וללא קריטריונים מוגדרים מראש כך גדל חוסר הוודאות הגלום במכשיר. חוסר וודאות זה טעון תמחור הולם. האיחוד האירופאי, בדירקטיבה CRD/ IV וב- - BRRD - EU Bank Recovery and Resolution Directive קבע כי ניתן יהיה לממש ה-CoCo רק לאחר הגדרה הדוקה יותר של נקודת האי קיימות; קבלת החלטה כי המוסד הפיננסי צפוי לקרוס או קורס; כי לא קיימים אמצעים אחרים סקטור הפרטי שיימנעו את נפילת המוסד הפיננסי, וכי נדרשת פעולה לשם הגנת אינטרס הציבור.
- אקזיט של מילארד שקל על ההשקעה במניית הבורסה
- אהרון פרנקל מגדיל שוב את אחזקתו בתמר פטרוליום – נותר ללא מתחרים בקרב על השליטה אחרי שרק אתמול ר
- תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?
- המדדים ירדו 2% במחזור של 4.2 מיליארד שקל - ת"א סימנה את...
שוויץ אינה חלק מהאיחוד האירופאי, ועל כן לא אימצה את הרגולציה של האיחוד האירופאי. FINMA, הותיר בידיו את מלוא שיקול הדעת ביחס לנסיבות שבהן יופעל המכשיר, כלומר נקט במדיניות שיקול דעת עמום, לא שקוף ולא בר הערכה או כימות מראש. חוסר הוודאות וחוסר השקיפות היו אמורים להיות מתורגמים לגידול במרווחים. כאן המקום לציין כי שיקול דעת בלתי מוגבל לצד אי פרסום קריטריונים להתקיימות PONV אינם ייחודיים לשוויץ, ולדוגמא גם בישראל, הפיקוח על הבנקים נמנע מפרסום קריטריונים בהירים טרם מימוש המכשיר.
לאור זאת, קיים חשש ממשי כי בנק ישראל יבקש לשמר שוליים רחבים בטרם הגעה לנקודת אי קיימות, ולכן יורה על הפעלת מנגנון ספיגת ההפסדים מתוך הפריזמה של שמירה על יציבות הבנקים ובעלי השליטה בהם, והעדפת אינטרס זה על פני שמירה על כספי החיסכון של הציבור. הדמיון בין שיקול הדעת המוקנה לבנק ישראל וזה המוקנה ל FINMA בשוויץ מחייב, לדעתנו, תמחור שונה המגלם חולשות אלו.
ביחס לטריגר המכני, גם כאן מסתבר כי קיים קושי מובנה בניסיון להעריך סיכונים הקשורים לבסיס ההון בתאגיד הבנקאי ו"המרחק" בין מצבו הנוכחי של הון הבנק לבין הנקודה שאם הבנק יגיעה אליה, יופעל, אוטומטית מנגנון המחיקה או ההמרה. קריסתו של בנק SVB, הראתה עד כמה הון בנקאי נתון לשינויים, לעיתים אף "אלימים", תוך ימים אחדים. בתקופה הנוכחית בה המציאות הטכנולוגית מאפשרת העברת כספים בלחיצת כפתור ללא צורך להתייצבות פיזית בסניפי הבנק, ודלדול ההון הבנקאי עשוי להתרחש תוך שעות בודדות. ברור כי לא ניתן להמתין לרואי החשבון של הבנק לפרסם דו"חות כספיים של הבנק, מהם ניתן יהיה ללמוד האם קיימת הפרה של הטריגר המכני. למעשה, לא ניתן למדוד סיכון ממשי לפי המרחק בין ההון הנדרש להון שנקבע בטריגר המכני.
שתי החולשות כאמור מחייבות מציאת פתרון מצד הבנקים המרכזיים ועד אז תמחור נכון יותר של המכשיר. בעבר קראנו לבנק ישראל לצעוד בדרך האסדרה האירופאית ועל ידי כך להקנות ודאות גדולה יותר ביחס לנסיבות שבהן בנק ישראל יבחר להורות על מימוש מכשיר ה-CoCo. אנו מקווים כי עתה בעקבות הטלטלה שעוברת על המערכת בנקאית העולמית יתקיים דיון נוקב בבנק ישראל , שאם לא כן, צפויות עלויות המימון הבנקאי המקומי להתייקר עד מאוד.
משקיעים זרים מוכרים מניות, נוצר ע"י מנדי הניג באמצעות Geminiהזרים נשברו ומכרו - מה קרה אתמול מאחורי הקלעים בבורסה?
המחזור אתמול קפץ ב-50% והסתכם על שיא של 4.2 מיליארד שקל שהחליפו ידיים - אבל בעיקר לכיוון צד אחד - מכירות: מי מכר ומי קנה ומה עשה "הכסף החכם"? ניתוח ביזפורטל
המסחר אתמול בבורסה בתל אביב התאפיין בתנודתיות חריגה, כאשר המדדים המרכזיים פתחו בעליות, על רקע רגיעה מסוימת בתחושת הסיכון לאחר הנאום השני של ראש הממשלה נתניהו, שהגיע כדי "להסביר" את מה שנאמר יום קודם לכן. עם זאת, במהלך המסחר חל מהפך, כאשר גל מכירות סחף
את המדדים מטה, והירידות הלכו והחריפו ככל שהתקרבה הנעילה.
בסיום היום נרשמו ירידות חדות. מדד ת״א 35 איבד כ-1.9%, מדד ת"א 90 ירד 2.4% ומדד ת"א 125 איבד 2%. במבט על הסקטורים, מדדי הפיננסים והביטוח, שהיו הקטר של השוק בעליות, צנחו בכ-3.1% ו-4.3% בהתאמה,
כאשר הירידות לוו במחזור מסחר גבוה במיוחד של כ-4.2 מיליארד שקלים, כפול מהממוצע היומי מתחילת השנה, אשר בלט במיוחד ביחס ליום רביעי "רגיל" ללא פקיעה ולפני החגים, שבדרך כלל מתאפיין במחזורים נמוכים יותר.
מי הוביל את המכירות?
מבדיקת ביזפורטל עולה כי המשקיעים הזרים היו בצד הדומיננטי של המוכרים, ככל הנראה כתגובת המשך למה שכונה על ידי משקיעים רבים "נאום ספרטה" בשל הטון הלוחמני והמסרים על ניתוק כלכלי אפשרי. עיקר פעילות המכירה של הזרים התרכזת בתעודות סל על מדד ת״א 125, שם לבדן נרשמו מכירות של למעלה מ-100 מיליון שקלים נטו.
מעבר לכך, בלטו מכירות במניות דגל בשוק המקומי ובהן אלביט מערכות אלביט מערכות 2.21% , בנק הפועלים פועלים 0.66% , אל על אל על 2.32% , נקסט ויז'ן נקסט ויז'ן 5.54% והפניקס הפניקס 2.11% , שתרמו כולן ללחץ כלפי מטה על המדדים.
- הכסף ה'טיפש' מתגלה כחכם: המשקיעים הפרטיים גברו על וול סטריט במשבר האחרון
- פיימנט תעניק לקרן הפנסיה הותיקה עמיתים אופציות בפרמיה של 28%
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
עד כה, עבור המשקיעים הזרים השקעה בישראל היא שילוב של כלכלה פתוחה, יצוא מתקדם ויציבות מוסדית יחסית. כשהמסרים הפוליטיים מאותתים אפשרות של התרחקות ממדינות המערב ומעבר לכלכלה אוטרקית, הדבר מעלה חשש משורה של סיכונים, בהם פגיעה ביצוא וביבוא, שיובילו לפגיעה בזרימות ההון, וכמובן היחלשות המטבע והאטה בצמיחה. שוקי היעד המרכזיים של החברות הישראליות הם אירופה וארה״ב, וכל סימן ליחסים מתוחים עלול להוביל לצמצום ביקושים, חסמים רגולטוריים או מגבלות ייצוא. בנוסף, השקעה במדינה הנתפסת כמתבודדת נחשבת מסוכנת יותר, ולכן דורשת תשואת סיכון גבוהה יותר, דבר שאנחנו כבר רואים בתמחור של אגרות החוב הממשלתיות בימים האחרונים. ולסיום, משקיעים רבים יעדיפו לצמצם חשיפה, דבר שמוביל למכירות של זרים בשוק ההון המקומי ולהכביד על השקל, לייקר את היבוא, ולפגוע בפעילות הכלכלית. החששות הללו מספיקים כדי לגרום לזרים לפעול מהר ולצמצם סיכון.
פימי מימשה מניות בית שמש ב-500 מיליון שקל
קרן פימי, בניהולו של ישי דוידי, מבצעת מהלך נוסף למימוש רווחים. הקרן מכרה כ-8.8% ממניות מנועי בית שמש תמורת כ-500 מיליון שקל. בעקבות העסקה תרד אחזקת הקרן לכ-17% בלבד, לעומת שליטה מלאה שהחזיקה בעבר. המימוש נשעה בדיסקאונט של אחוזים בודדים על מחיר השוק. פימי מורווחת על ההשקעה בבית שמש פי 20, כשרוב העלייה הגיעה בשנתיים האחרונות.
המימוש בבית שמש מצטרף למימושים שביצעה הקרן בתקופה האחרונה. מתחילת החודש מכרה פימי גם כ-13% ממניות עשות אשקלון בהיקף של כ-250 מיליון שקל. באפריל היא מכרה 15% ממניות אורביט תמורת כ-100 מיליון שקל. מדובר בשלוש עסקאות מהותיות שביחד מצטברות למימושים של כ-850 מיליון שקל בתוך פחות מחצי שנה כשבשנה שעברה היו גם מימושים גדולים.
פימי רכשה את השליטה במנועי בית שמש בשנת 2016 מכלל תעשיות לפי שווי חברה של כ-300 מיליון שקל בלבד. השווי הנוכחי של החברה הוא כ-5.7 מיליארד שקל - כלומר, מדובר במימוש לפי שווי הגבוה כמעט פי 20 מההשקעה המקורית.
הדוחות האחרונים של בית שמש ביטאו צמיחה בהכנסות אך שחיקה מסוימת של הרווח. ההכנסות ברבעון השני עלו ב-24% לשיא של כ-77 מיליון דולר, בעיקר בזכות מגזר המנועים שנהנה מביקוש גבוה בשוק הביטחוני בארץ ובחו"ל ושמר על רווחיות גבוהה. מנגד, השורה התחתונה נשחקה, כאשר הרווח הנקי ירד ל-7.2 מיליון דולר לעומת 9 מיליון אשתקד, בעיקר בשל זינוק בהוצאות המימון ל-3.1 מיליון דולר והשפעת מס גבוהה שנבעו מתיסוף חד של השקל והגידול במינוף בעקבות רכישת Turbine Standard. כלומר, הפעילות עצמה ממשיכה להתרחב בקצב מהיר, אך חשיפת החברה לשערי מטבע ולחוב הפיננסי מטילה משקל כבד על התוצאות המדווחות. בנטרול האירועים החריגים ברבעון נראה שהחברה היתה מרוויחה מעל 10 מיליון דולר.
- לא רק מימושים: פימי רוכשת שליטה משותפת בכרמקס ב-85 מיליון דולר
- פימי ממשיכה לממש בעשות: מכרה 240 מיליון שקל למוסדיים
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
גידול בהכנסות ברבעון מול אשתקד נובע בעיקר מעליה במכירות בשני מגזרי הפעילות, בדגש על גידול במכירות מגזר המנועים. ההכנסות כוללות סך של כ-1.7 מיליון דולר הנובעים מעדכון מחירים ללקוחות ואת מכירותיה של Turbine Standard בהיקף של כ-8.6 מיליון דולר. הכנסות מגזר החלקים ברבעון צמחו בכ-4.4% לעומת הרבעון המקביל אשתקד והסתכמו בכ-43.9 מיליון דולר (מתוכן כ-2.3 מיליון דולר מכירות פנימיות).
