המומנטום בטאואר: האם לאחר שנים של אכזבה למשקיעים - המניה משנה כיוון?

קצת יותר מחודש חלף מאז החלה מניית חברת השבבים של טאואר את הזינוק הנוכחי שלה שמסתכם בכ-60%. אלא שבראייה ארוכת טווח, לפחות כשבוחנים את מניית טאואר, קשה מאוד לדעת אם מדובר בשינוי אמיתי ואפשר להבין את הסקפטיים. ככה זה כשמנייה מדשדשת ומאכזבת את המשקיעים במשך 10 שנים. כדי לנסות להבין האם יש שהפעם הדברים יראו אחרת מבחינת המניה, צריך ללכת אחורה כדי להבין מה השאיר אותה כל כך 'מדוכאת'.

חשוב להסתכל ראשית על החברה עצמה. נקודת הציון החשובה ביותר בעשור האחרון היא מינויו של המנכ"ל הנוכחי, ראסל אלוונגר, בשנת 2005. עד אז הדעה הרווחת בשוק הייתה שהחברה בדרך להסדר חוב או במקרה הגרוע יותר לפשיטת רגל. לחברה לא היה סיכוי להתחרות במחירים מול החברות מטיוואן ומסין, ואלוונגר שהבין את עומק הבעיה - בנה אסטרטגיה ברורה במסגרתה הוא החליט שטאואר תהפוך להיות שחקן נישה שיתמקד בשוק האנלוג.

רבים הרימו גבה וטענו שמדובר בתחום הולך ונעלם, בעוד העולם מתמקד כמובן בדיגיטל. אלוונגר הבין שהיתרונות של היצרניות מהמזרח בתחום הדיגיטל אינם ניתנות לערעור ובחר להתרחק מהמקום הזה. הסיבה? למרות ההתקדמות הטכנולוגית שמגדילה קודם כל את התחום הדיגיטלי, כמו בפלאפונים, אייפדים, מסכי מגע למיניהם ועד תחום החלל - עדיין יש צורך גם בשבבים אנלוגיים בכל אותם מכשירים, גם אם בהיקף קטן יותר - עדיין מדובר בשוק שצמח, גם אם בהיקפים קטנים יותר ובמחירים נמוכים יותר, אבל סבירים.

מנהל מחלקת המחקר של מיטב דש, ערן יעקובי , אמר בראיון ל-Bizporta כי "אלוונגר ייצב את החברה בצורה מרשימה מאוד. להערכתי היום טאואר היא מספר אחת בעולם בתחום האנלוג ב'פאונדריז'."

• טאואר בשת"פ עם אלסיון פוטוניקס: יספקו פתרונות תקשורת אופטית
• טאואר מכה את הצפי בשורה התחתונה ומספקת תחזית טובה

יחד עם זאת מציין יעקובי כי "ההסדר שטאואר הגיעה אליו עם הבנקים, שמחלו לה על חלק מהחוב, יצר מכשיר מוזר שנקרא שטרי הון, דבר שאין לו ממש מקבילים בעולם. כתוצאה מפידיונות חוזרים ונשנים של שיטרי ההון, המשקיעים נכנסו לפחד תמידי מפני דילולים והמניה התנהגה בהתאם."

תמורה נוספת מבחינת החברה הייתה בהפיכתן של חברות אינטגרליות דוגמת טושיבה לחברות המייצרות במיקור חוץ אצל בחברות כמו טאואר. ז"א שהן תכננו ופיתחו את השבבים, אבל השאירו את הייצור למיקור חוץ - עם חברות כמו טאואר. וכך החלה טאואר לעמוד על יותר "רגליים" כשעוד ועוד חברות העבירו את הייצור למיקור חוץ וטאואר לקחה עוד ועוד הזמנות.

במהלך השנים החברה לישראל הזרימה כספים ליצרנית השבבים שנהנת כאמור גם ממחילה על חובות מצד הבנקים שגם קיבלו את שיטרי ההו וכך החברה הצליחה לייצב את מצב החובות שלה, אלא שהמשקיעים לא נהנו מהשיפור הזה כלל. כל נושא שיטרי ההון ואח"כ גם כמה גיוסים של אג"חים להמרה יצר כאמור מצב בלתי פוסק של חשש מדילולים, שכן בכל פעם שמחיר המנייה התרומם מעט, מיד עלתה האופציה שהבנקים ירצו לממש את שיטרי ההון והשוק יוצף ב'סחורה' ושוב המנייה צנחה. עד השנה שעברה המגמה נמשכה כאשר נכון להיום נמכר כבר חלק משמעותי משיטרי ההון.

• "משברים הם הזדמנות, לכן צריך לשמור על פיזור ונזילות"
• שער הדולר עולה ב-0.3%; מדד הנדל"ן יורד ב-0.8%
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

ועדיין, צריך לציין כי ע"פ עבודת המחקר האחרונה של מיטב דש, היקף ההתחייבויות הכולל של טאואר-ג'אז הוא כחצי מיליארד דולר מתוכם כ-45 מיליון דולר לטווח קצר. מתוך החוב הכולל, היקף ההתחייבות לסדרה ד' הוא כ-25 מיליון דולר ולסדרה ו' כ- 230 מיליון דולר. סך ההתחייבויות נטו עומד על כ-371 מיליון דולר. אלא שיעקובי מציין כי "נכון להיום יחס החוב ל-EBITDA הוא לא שונה מהמקובל בתעשייה. היום היחסים האלה סבירים לחלוטין"

אז האם האופק של טאואר נראה טוב יותר לאחר העסקה עם פנסוניק?

"הסיפור עם פנאסוניק הוא שיש עכשיו לטאואר לקוח סגור ל-4 שנים שהתייחב לרכוש ב-400 מיליון דולר לשנה, כך שהנצילות במפעל מספיק טובה ל-4 שנים הקרובות. את זה אפשר למנף ולהביא עוד לקוחות למפעלים האלה ולמעשה נפתחה פה דלת. מנגד, שולי הרווח של העסקה מאוד נמוכים. בסופו של דבר טאואר תשאר עם 3 מפעלים עם טכנולוגיה מתקדמת של ננומיקרונים ביד וזה משהו שלא היה לה."

אבל בעסקה הזו טמון גם סיכון. אם בסיום החוזה עם פנאסוניק טאואר לא תצליח להביא צבר הזמנות ראוי היא תישאר עם מפעלים מיותמים. כאן מציין יעקובי את התחזיות לשנים הקרובות שללא ספק יהיו הברומטר לגבי הצלחת טאואר גם לגבי העסקה הזו "ברמת הסיכון סיכוי רכישת המפעלים הייתה הדבר הנכון לעשות. תחזיות המחקר הבלתי תלויות מדברות על נקודת מפנה בתעשייה העולמית, שאפשר לומר שהיא נשענת גם מצב המאקרו בעולם שמלמד על שיפור. לא ארה"ב ולא אירופה נראות כרגע בסכנה של פשיטות רגל. התעשייה הזו מאוד קורלטיבית למצב המאקרו בעולם".

"לסיכום, טאואר קנתה את האופציה ששיפור בתעשייה יביא לה לקוחות חדשים למפעלים שהיא רכשה מפנאסוניק". יעקובי מוסיף כי למעשה "טאואר קנתה פה זמן להחזרת אג"ח ו', שהפידיון שלו יהיה ב-2016. השוק כבר מאמין שהחברה תעמוד בהחזר החוב ולכן התשואה של האג"ח צנחה."

כאמור, התוצאה של המהלך האחרון הביאה לירידה יוצאת דופן בתשואה של אג"ח ו' של החברה מכ-23% לכ-12% נכון להיום, כשבעבודת המחקר של מיטב דש שפורסמה ב-12.12.13 המליץ בית ההשקעות לרכוש את האג"ח, אך הוא נמנע מלהתייחס למחיר המניה, שלגביה יעקובי נותר זהיר "כנראה שהשוק מאמין בה קצת יותר אם הפעם היא לא נפלה את כל הדרך חזרה מאז הזינוק האחרון."

אנחנו אמורים לראות עסקאות נוספות מהסוג הזה בעתיד הקרוב?

"לא הייתי אומר שטאואר תלך עכשיו למיזוגים ורכישות נוספות, אלא תתמקד בעיכול העסקה הזו שהיא אירוע משמעותי בחיי החברה ותקדיש המרץ למלא 'קפאסיטי' בכל המפעלים שלה."