בחודש פברואר השנה, התשואה הממוצעת החודשית בקופות הגמל הייתה כ-1.4%, כאשר מרבית בתי ההשקעות וחברות הביטוח הניבו תשואה של פחות מ-1%. המובילה באותו החודש - קופת הגמל של הפניקס הניבה 4%. 

מה יצר את הפער המהותי הזה בתשואה של הפניקס מול הממוצע בשוק?  סיבה לזינוק בתשואה - נכס לא סחיר שעבר שערוך כלפי מעלה כתוצאה מהשקעה של חברה פרטית שהציפה ערך של מאות אחוזים על ידי הנפקה בנאסד"ק. 

>>> המומחים של ביזפורטל ילמדו אותך השקעות (ללא עלות) - להרשמה לקורס

הדוגמא הזו, ממחישה את התרומה של הנכסים הבלתי סחירים לתשואה של הגופים בתעשיית הגמל, ההשתלמות והפנסיה. אם עד לפני עשור המושג נכסים לא סחירים היה ביטוי שאף אחד לא הכיר. גם היום, המציאות היא שהציבור לא מכיר ואם מכיר - לא בטוח שמבין את המשמעות שלהם. 

• זרקור על קרן: הגמישה המובילה והמלכודת של דמי ניהול אפס
• שוק העבודה בארה"ב במרכז, ואיזה עוד נתונים חשובים השבוע?
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

המציאות היום היא שמדובר ברכיב שהופך להיות מרכזי בחסכונות הפנסיונים שלנו. רכיב שגדל בהדרגה מאז המשבר של 2008 ותוך קצת יותר מעשור, הנכסים הלא סחירים הפכו לנתח משמעותי של 20%-25% בתיק ההשקעות של כולנו - קרנות ההשתלמות, קופות הגמל וקרנות הפנסיה. 

לקריאה נוספת:

>>> אנליסט וילין לפידות מובילים; מה עשתה קרן ההשתלמות שלכם?

>>> 5% בחודש; 100% בחמש שנים - איפה מקבלים תשואות כאלו והאם זה יחזור?

• קרנות השתלמות באוגוסט - תשואה של מעל 0.7% במסלול הכללי; תשואה של כ-1.2% במסלול המנייתי
• מי מקבל את כספי הפנסיה, איך מושכים אותם - ומה צריך לדעת על המיסים
• תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?
• קרנות השתלמות באוגוסט - תשואה של מעל 0.7% במסלול הכללי;...

>>> איפה הפנסיה שלי - איך לוודא שהכסף שלכם לא נופל בין הכסאות?

אז מה זה למעשה נכסים לא סחירים?  

נשמע מורכב אבל זה מאד פשוט להבנה. מדובר בנכסים שלא נסחרים בבורסה. יש מנעד רחב של נכסים לא סחירים החל מהשקעה ישירות בתשתיות (כביש 6), קרנות השקעה פרטיות, קרנות חוב, קרנות הון סיכון וכמובן השקעה בנדל"ן מסוגים שונים (בנייני משרדים, פרוייקטים למגורים, קניונים וכו'). 

לדוגמא: חברת ביטוח רוכשת מגדל משרדים בגרמניה ומשכירה אותו לבנק זר - שכירות שמניבה תשואה שנתית. דוגמא נוספת היא רכישה של חברת טכנולוגיה פרטית בתקווה להצפת ערך במקרה של הנפקה בבורסה, שתניב תשואה של מאות אחוזים.

מה היתרונות והחסרונות של נכסים לא סחירים? 

היתרון המרכזי הוא כמובן גיוון ההשקעה ופוטנציאל תשואה גבוה יותר לעומת נכסים סחירים כמו אגרות חוב שנסחרות בתשואה אפסית. השקעה בנכס לא סחיר, מאפשרת חשיפה להשקעות שלא קיימות דרך השוק הסחיר, כמו למשל להיכנס לחברות טכנולוגיה פרטיות או להשקיע בתשתיות. יתרון נוסף, הוא בהגנה מסוימת מפני תנודתיות השווקים הפיננסיים – מאחר והנכסים משוערכים אחת לרבעון או שנה ולכן הם חשופים פחות לתנודתיות מול נכסים סחירים.

מנגד ישנם לא מעט סיכונים, ובראשם סיכון הריבית. כאשר התשואות חסרות הסיכון (הנגזרות מהריבית) בישראל ובעולם במגמת עליה - הדבר יוביל לשערוך הנכסים כלפי מטה ופגיעה בתשואה של החוסכים.

הסיכון המרכזי הנוסף הוא סיכון הנזילות - בעת משבר, בו חוסכים מחליטים למשוך את ההשקעה מקופה עם רכיב גבוה של נכסים לא סחירים, עלול ליצור מצב שנכסים אלו יהיו פגיעים יותר עקב מצוקת נזילות בשווקים וקושי למכור אותם.

לסיכונים אלו מתווספים סיכונים נוספים כמו סיכון ענפי (נדל"ן לא סחיר למשל) וחוסר שקיפות עבור המשקיע, שכן לא ניתן לדעת את התשואה הפנימית של חלק העסקאות ואין שערוך בהתאם לתנאי השוק, כפי שקורה בשוק הסחיר בבורסה. 

חברות הביטוח מובילות באחזקות - בתי ההשקעות הרחק מאחור

הנכסים הלא סחירים מופיעים בעיקר במסלול הכלליים ושוק קרנות ההשתלמות מהווה הצצה מצוינת לחשיפה של הגופים לנכסים לא סחירים - חשיפה שתואמת את מדיניות ההשקעה של חברות הביטוח ובתי ההשקעות בכל מכשירי החיסכון הפנסיוני (קופות גמל, קרנות פנסיה וביטוחי המנהלים).

נתוני הגמל נט שמציגים את החשיפה של קרנות הנאמנות הכלליות, חושפים שונות אדירה בין בתי ההשקעות לחברות הביטוח. 

מקור: אתר גמל נט 

* חשיפה לנכסים לא סחירים בניכוי/נטרול הלוואות לעמיתים 

בראש הטבלה ניצבות הראל ומגדל עם חשיפה של 28% ו-26% בהתאמה לנכסים לא סחירים. במקום השלישי באופן מפתיעה ניצבת קרן ההשתלמות של מור עם 21% נכסים לא סחירים - נתון מדהים לקופה עם ותק של 3 שנים בלבד. 

מור גמל, שהפכה בחודשים האחרונים למגייסת הגדול בתעשיית הגמל וההשתלמות, התחילה את השנה עם חשיפה של 3% בלבד לנכסים לא סחירים ומסיימת אותה עם כ-21% חשיפה. בכך, עוקפת מור חברות ביטוח ותיקות כמו כלל והפניקס בהיקף הנכסים הלא סחיר. זאת, תוך צמיחה של כ-15 מיליארד שקל בהיקף הנכסים המנוהלים.

לבנות תיק לא סחיר איכותי, היא משימה לא פשוטה ויש גם זמן הבשלה עד שרואים פירות - ולכן לא מן הנמנע שהתוצאות של התיק הלא סחיר של מור יתחיל לתת את אותותיו במהלך 2022. 

בית השקעות בולט נוסף הוא מיטב דש עם חשיפה של כ-19% לנכסים לא סחירים. מיטב דש הוא החלוץ בקרב בתי ההשקעות שתפס פוזיציה משמעותית בנכסים לא סחירים כחלק מהאסטרטגיה של בית ההשקעות. 

מנגד, בתחתית נמצאים בתי ההשקעות אלטשולר וילין עם כ-12% ו-10% בהתאמה והרחק מאחור בתחתית הרשימה - אנליסט עם אחזקה של כ-2.6% בלבד בנכסים לא סחירים. גלעד אלטשולר, ויאיר לפידות - הבעלים ומנהלי ההשקעות באלטשולר וילין, התבטאו לא אחת על הריצה של הגופים המוסדיים לנכסים לא סחירים - בעיקר במשבר הקורונה במרץ 2020. 

יאיר לפידות טען אז, כי הצגתם של הנכסים הלא סחירים בספרי הקופות בערכים גבוהים (כאילו המשבר בשוק הסחיר אינו נוגע להם) היא אשליה מוחלטת, עד כדי הטעיית המשקיעים הלא מבינים, שיכולה לייצר ארביטראז' בין הקופות. כלומר, מצב בו עמית מתוחכם הנמצא בזמן משבר בקופה עם הרבה נכסים לא סחירים, יבקש להעביר את זכויותיו במהירות לקופה עם מיעוט נכסים לא סחירים שספגה את מלוא ירידות השוק הסחיר.

גם גלעד אלטשולר, הבעלים ומנהל ההשקעות הראשי של אלטשולר שחם, התבטא בשיא משבר הקורונה כי יש לשערך את כל הנכסים הלא סחירים באופן מיידי כי הם מנותקים מהשוק. יש לא מעט דברי טעם בדברי לפידות ואלטשולר וכאן המקום לנפץ את המיתוסים שנוצרו בשנים האחרונות בהקשר של נכסים לא סחירים שחשוב מאד להבין. 

נכסים לא סחירים - מיתוסים מול אמת 

ישנם 2 מיתוסים בולטים שנוטים לייחס לנכסים לא סחירים:

1. המיתוס: נכסים לא סחירים רק יודעים לעלות והם אי של יציבות/כרית ביטחון - האמת: ממש לא! נכון, יש מתאם נמוך יותר לשוק הסחיר, אך אין נתק בין התמחור של השקעות לא סחירות לבין השקעות סחירות בבורסה. כאשר שוק איגרות החוב הקונצרניות הסחירות יורדות בחדות בבורסה, זה משפיע בהכרח על השיערוך של איגרות החוב הלא סחירות (הלוואות פרטיות). 

גם לגבי שוק המניות יש קורלציה וכאשר יש ירידה במחירי המניות הסחירות בבורסה, הדבר יוביל בהכרח לשערוך כלפי מטה של שווי ההשקעות במניות הלא סחירות. לדוגמא: כאשר מניות עזריאלי יורדות 50% בבורסה - האם בניין המשרדים נשאר באותו המחיר? התשובה היא לא! המחיר בסופו של דבר יותאם לירידה במניות של עזריאלי. האמת הפשוטה היא, שהיתרון הגדול של ההשקעות האלטרנטיביות הלא סחירות הוא שהן מספקות גיוון ופיזור לתיק ההשקעות בסביבת הריבית האפסית שיש כיום. 

2. המיתוס: ככל שיש יותר נכסים סחירים זה יותר טוב - האמת: חשוב האיכות של הנכסים הלא סחירים ולא הכמות!  כמובן שזה תלוי בתקופות, אך מה שחשוב הוא האיכות והפיזור של הנכסים (סקטורים/גיאוגרפי וכו') ולא הכמות. 

אין היום לאף גוף השקעות שנמצא בתנופת גיוסים, למלא את הקופות שלו בנכסים אלטרנטיביים בכ-30% - הבעיה זה האיכות של הנכסים. ולכן, תיק לא סחיר צריך להיות מגוון ועם תשואה פנימית (IRR) חד ספרתית גבוהה, שמפצה על הסיכון, במקום עסקאות טריוויאליות כמו רכישה של הבניין הכי גבוה בשדרה החמישית בשביל תשואה של 3%.  

בשורה התחתונה, בהסתכלות קדימה בעולם ההשקעות של היום כאשר התשואות על אגרות החוב הן אפסיות והתמחור בשוק המניות לא זול - קשה מאד למצוא הזדמנויות מעניינות בשוק הסחיר. 

לכן, לגוף השקעות שאין לו תיק לא סחיר חזק עם תשואות מעניינות יהיה לו קשה לייצר ערך ללקוחות שלו בשנים הקרובות. העולם הלא סחיר כמובן גם הוא סובל מעליות המחירים, אך הוא עדיין הרבה פחות משוכלל מהשוק הסחיר ויש יותר הזדמנויות לרכישות מעניינות יותר מבחינת התמחור ופוטנציאל התשואה. 

אסף מליחי

הכותב הוא מתכנן פיננסי, בעל רישיון סוכן ביטוח פנסיוני ומומחה לפתרונות פיננסים באמצעות מוצרי ביטוח וחיסכון ב"אסף פתרונות פיננסים"

גילוי נאות: המידע בטור זה, אינו מהווה ייעוץ ו/או המלצה לפעולה כלשהי במוצר פנסיוני, ואין בו כדי להוות תחליף לייעוץ ו/או שיווק פנסיוני, בידי בעל רישיון, המתחשב בנתונים ובצרכים הפרטניים של כל אדם.