החלטת בנק ישראל לגבי הריבית הבסיסית הנהוגה במשק אתמול מעלה עוד פעם את הסוגיה בדבר כדאיות ההשקעה בשקל. סוגיה זו גוברת בהינתן התקנות עליהן בנק ישראל הכריז בשבוע שעבר. לכן, ביצענו חישובים לגבי כדאיות ההשקעה בהינתן מספר וריאציות מהן עלה כי כדאיות ההשקעה בשקל יורדת - אם כי לא מבוטלת - לאור ההגבלות החדשות של בנק ישראל בשוק המט"ח וכן בהתחשב בגובהה של ריבית בנק ישראל.

הכדאיות, אם כך, תרד במקרה שבנק ישראל יבטל את הטבת המס למשקיעים הזרים הניתנת כיום ובתוספת ההגבלות החדשות שהטיל בשבוע שעבר אך לא די בשביל לבטל את כדאיות ההשקעה כליל. עם זאת, ההגבלות של בנק ישראל שעתידות עוד לבוא יוצרות סביבה של אי וודאות וזו יכולה להיות הסיבה העיקרית שתדיר חלקית את רגלי הספקולנטים מהשוק המקומי על אף העלאת הריבית.

כיום אג"ח לשנה של ממשלת ארה"ב מספקת תשואה של 0.27% לעומת המק"מ של בנק ישראל לשנה שמספק תשואה של 2.5% לפני העלאת הריבית. כלומר, קיים הפרש של 2.23% לטובת המשקיעים הזרים. חשוב לציין כי זהו מרווח שנתי ללא סיכון שאינו תלוי בשינוי שער החליפין.

נכון להיום המשקיעים הישראלים משלמים מס של 15% על הרווחים בהשקעה במק"מ ואילו המשקיעים הזרים לא משלמים מס כחלק ממדיניות היסטורית שמטרתה הייתה יצירה של אטרקטיביות להשקעה בשקל. לאור התחזקות ארוכת הטווח של השקל, מדיניות זו חייבת להשתנות ולפיכך שוקלים כיום באוצר ובבנק ישראל לבטל הטבה זו.

במקרה שהטבת המס תבוטל, כדאיות ההשקעה תרד אך כפי שנראה, אך, ההשקעה בשקל עדיין רווחית למשקיעים הזרים.

נניח עסקה בשווי מיליון שקל: התשואה המבוססת על פער הריביות תיתן למשקיע הזר כ-22 אלף שקל בשנה לפני העלאת הריבית. כעת נבטל את הטבת המס עבור אותו המשקיע. משקיע זה יקבל כ-19 אלף שקלים לאחר ביטול הטבת המס או שיעור תשואה של 1.9%. כלומר, על אף שביטלנו את הטבת המס שיעור התשואה עדיין גבוה וזאת בשל פער הריביות הגדול בין ישראל לארה"ב. לכן, אין בביטול הטבת המס בכדי לבטל את כדאיות ההשקעה.

יש לציין שזהו רווח הנובע מפער הריביות בלבד אך מה עם שינוי שער החליפין? כיצד הוא תורם לכדאיות ההשקעה? בשלוש השנים האחרונות התשואה הממוצעת השנתית שנבעה משינוי שער החליפין להשקעה בשקל ביחס לדולר הגיעה לכ-2.3%. כלומר ל-19 אלף השקלים יש להוסיף כ-23 אלף שקלים שנבעו מהתחזקות השקל ביחס לדולר לאורך זמן. אגב, התשואה הממוצעת של האירו ביחס לשקל הגיעה בשלוש השנים האחרונות לכ-3.6%.

אפשר לחשב עוד כמה וכמה גרסאות אך בכל אחת מהן כדאיות ההשקעה בשקל לא מבוטלת גם במקרה הלא סביר שהפד' יעלה את הריבית וריבית בנק ישראל תישאר על כנה בתוספת התקנות החדשות של בנק ישראל.

אפשרות יותר סבירה שאכן גם התרחשה אתמול היא שבנק ישראל יעלה את הריבית וריבית הפד' תישאר על כנה ובמקרה כזה, הפער יגדל לכ-2.53%. אם נחזור לדוגמה מתחילת הסקירה, הרווח של המשקיעים הזרים יהיה עם ביטול הטבת המס וללא הרווח בשינוי שער החליפין כ-21 אלף שקלים, אידיאלי למשקיעים הזרים.

גם הודעת בנק ישראל על חיוב משקיעים זרים להשארת בטחונות בשווי 10% מחשבון המסחר שלהם, פוגעת ברווח אך עדיין לא מפחיתה דיו מכדאיות ההשקעה. לפי דוגמת המשקיע שהצגנו ההפסד, בהנחה של 100 אלף שקלים שאינם מספקים תשואה, יעמוד על סך של כ-4,000 שקלים, מה שיביא את אותו משקיע לרווח של כ-17 אלף שקלים עם העלאת הריבית. אם נצרף לכך את הרווח הנובע משינוי שער החליפין (כ-23 אלף שקלים) נגלה שהמשקיע הזר יכול להרוויח כ-40 אלף שקל כל שנה מהעסקה הדמיונית.

לכן, להערכתנו העלאת הריבית אינה משרתת את האינטרס הכלכלי של המשק. במקום זאת, יש להחיל על שוק הנדל"ן המבעבע הגבלות נקודתיות שיחליפו את העלאת הריבית ויבלמו את עליות המחירים במשק הישראלי.

למדנו לאחרונה ממקומות אחרים בעולם, שהתערבות והגבלות בשוק המט"ח אינם מצליחים לעצור את התחזקות המטבע המקומי. מדינות כמו ברזיל וקולומביה נקטו בצעדים דראסטיים אך המטבע המקומי שלהם התחזק. עם זאת, עדיין יש לבצע אותן כחלק ממאמץ כולל להביא לאיזונים הרצויים למשק הישראלי.

כתבו: גדי רגב מנכ"ל פינקסו מקבוצת Lembex ויפתח דרורי, סוחר בכיר בחברה.