ישיבת פד' באוירה מתוחה עם החלטה צפויה מראש

בזמן כתיבת שורות אלו, יושבים חברי ועדת השוק הפתוח, שמעולם לא הייתה מפולגת יותר, לישיבה מכרעת בנוגע להחלטת הריבית. למרות שאולי נראה שוב החלטה שלא התקבלה פה אחד, התוצאה די ידועה מראש. הורדת ריבית של רבע אחוז. הורדת ריבית ראשונה מאז הבחירות. התיקון המאסיבי של מספר המשרות החדשות, יחד עם זינוק במספר הבקשות הראשונות לדמי אבטלה לא ממש מותירים ברירה לפאוול. ייתכן שכמה מחברי הפד' העקשנים, שדואגים מהעובדה שהאינפלציה עדיין תקועה כאחוז מעל היעד, עוד יצביעו על השארת הריבית ברמתה הנוכחית. סביר גם להניח שאותם שהצביעו בעד הורדת הריבית בפעם הקודמת, בתוספת המינוי החדש של טראמפ שאושר השבוע בסנאט, יצביעו בעד הורדה של חצי אחוז, אבל לפי כל ההערכות הרוב יצביע בעד הורדת ריבית של רבע אחוז. 

יחד עם זאת, תסריט כזה של שלוש דעות שונות בוועדת השוק הפתוח, במידה ואכן יתממש, יהיה מאוד יוצא דופן (חלוקה דומה התרחשה בספטמבר 2019, גם אז סביב מלחמת הסחר בקדנציה הראשונה של טראמפ). גם מצב שבו שלושה או יותר מחברי הוועדה לא מצביעים עם הרוב הוא תופעה נדירה ביותר. הבדיחות ברשת אומרות שליסה קוק, הנציגה המודחת שהוחזרה לועדה על ידי בית המשפט, תצביע בעד העלאת ריבית בכלל כנקמה על הניסיון לפטרה.

ההערה האחרונה רומזת על דבר נוסף שמיוחד בישיבה הנוכחית. הרבה מאוד פוליטיקה סובבת את הוועדה שאמורה להיות מונעת משיקולים כלכליים נטו. נציין את העובדה שבאופן חסר תקדים, סטפן מיראן, המינוי החדש לפד' לא התפטר מתפקידו בבית הלבן, ופועל עם רגל אחת ברשות המבצעת וברגל השנייה מחליט על המדיניות המוניטרית. מירן משום מה לא הושבע לתפקידו על ידי פאוול או מישהו מהפד' כמקובל, אלא על ידי שופטת פדרלית, במה שאולי מהווה סימן נוסף למתח ודם רע. נציין גם את העובדה שבוועדה משתתפת חברה שבעצם פוטרה על ידי טראמפ, ומשתתפת בפגישה מכוח פסיקת בית משפט ברוב של 2 מול 1. כלומר, שופט פדרלי בערכאת הערעורים סבר שהיא לא יכולה בכלל להשתתף בישיבה הזו. איך תעבוד הדינמיקה בינה לבין מיראן, עובד רשמי של הממשל ברגעים אלו ממש?

בשוק יבדקו איך המינוי החדש של טראמפ ואלו המזוהים עימו בוועדה הנוכחית יצביעו, מי מבין שלושתם מתבלט כיורש פוטנציאלי לפאוול במאי, איך תתנהג קוק, איך יתנסח פאוול (שבוודאי יישאל שוב שאלות פוליטיות ויסרב שוב להגיב), וכולי. אני טוען כבר זמן רב שאין שום דבר מגונה או לא ראוי בפוליטיקאים שמביעים את דעתם על המדיניות המוניטרית הרצויה, ואף מעבירים ביקורת על הפד', דבר שכיח מאד עוד מאז ימי המאבקים המתוקשרים בין רייגן לוולקר, ובכל רחבי העולם. אין שום דבר קדוש ב-12 האנשים שנבחרו לקבוע את המדיניות המוניטרית. יש כל כך הרבה כלכלנים ופוליטיקאים עם דעות אחרות ביחס למדיניות המוניטרית הנכונה בכל שלב, ואין שום דבר רע בדיון ציבורי, ואפילו חריף. אבל נראה שאולי לראשונה אי פעם האווירה סביב הפגישה הנוכחית רעילה במיוחד, אפילו בתוך חברי הפד' עצמם, במה שנראה כמצב מאוד לא בריא למוסד הבנק המרכזי, שידע בדרך כלל להתעלות מעל לפוליטיקה.

• הפרוטוקולים של הפד' מראים- עדיין צופים מיתון "בינוני" בהמשך השנה
• האינפלציה בארה"ב מזנקת לרמה הגבוהה ביותר ב-6 השנים האחרונות
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

מכל מקום, לפי כל ההערכות בסופו של דבר הריבית תרד ברבע אחוז, בין אם בהצבעה פה אחד, ובין אם בהחלטת רוב (התרחיש הסביר יותר). כך על פי החוזים העתידיים (96%), שווקי ההימורים וכמעט כל הבנקים והכלכלנים. יש לציין שמאז שנת 2009 הפד' תמיד עשה מה שהשוק ציפה ממנו לעשות. אין הפתעות. אז אם השוק מתמחר הורדת ריבית של רבע אחוז, זה מה שיקרה. למרות שהשורה התחתונה ידועה, הישיבה תהיה גורלית, כיוון שלגבי ההמשך שום דבר לא ברור וההערכות הן בטווח רחב מאוד, מה שאולי משתקף גם במגוון הדעות הרחב כל כך בין חברי הפד'. לכן, כולם מחכים למידע הנוסף שיתקבל עם פרסום החלטת הריבית - ההצהרה הכתובה שמפורסמת יחד עם ההחלטה, מסיבת העיתונאים של פאוול לאחר ההחלטה, ובעיקר, טבלת הנקודות המפורסמת שמתקבלת אחת לשתי פגישות ונותנת מידע לגבי הערכת חברי הפד' על מתווה הריבית בהמשך, כמו גם על האינפלציה, התעסוקה והצמיחה החזויות.

סביר להניח שגם פה הערכות חברי הפד' יתחלקו לשלוש לפחות. חלק יצפו הורדת ריבית אחת עד סוף השנה, חלק שתיים וחלק שלוש, כששוב הממוצע ינצח, ונקבל ממוצע הערכות של כשתי הורדות ריבית עד לסוף השנה הנוכחית. יותר חשוב מהממוצע עצמו, שקרוב לוודאי יתכנס ל-2, יהיה לראות את החלוקה הפנימית: האם מספר החברים שמכוונים לשלוש הורדות ריבית יהיה גדול יותר? זה יהיה סימן יוני ויכול לעודד את השווקים. רוב מצביעים על 2 יהיה תרחיש ניטרלי, וכמות גבוהה שצופה רק הורדה אחת היא תרחיש ניצי שעלול לשלוח את השוק לירידות. בינתיים השוק משוכנע שמפלגת שלוש הורדות הריבית תנצח. לפי חוזי הריבית, הפד' יוריד את הריבית בכל פגישה עד סוף השנה ושלוש פעמים נוספות בשנת 2026, מה שיביא את ריבית הפד' בסוף השנה למעט מתחת ל-3%. טבלת הנקודות האחרונה שפורסמה הצביעה על 3.6%, כך שייתכן תיקון משמעותי של ההערכה הקודמת של חברי הוועדה.

• "פולקסווגן, ב.מ.וו ומרצדס לא ישרדו במתכונת הנוכחית עד סוף העשור"
• מכה בכנף למונית האווירית: ארצ'ר אוויאיישן צנחה לאחר הפסד רבעוני
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• הונאה של 2 מיליארד דולר - עונש של 11 אלף שנות מאסר - ומוות...

שוק האג"ח: מגמה חיובית זהירה

בשוק האג"ח מתרחשת מיני-דרמה שכדאי לשים לב אליה. תשואות האג"ח לעשר שנים, הבנצ'מארק של שוק האג"ח, חצו לזמן קצר את רף ה-4% כלפי מטה, אך מיד חזרו למעל 4%. ייתכן שנראה מאבק סביב המספר הזה, שמשקף את הערכות השוק לגבי כיוון הריבית והאינפלציה בטווח הבינוני-ארוך. באופן דומה, גם לגבי אגרות החוב לשנתיים עם הרף של 3.5%. מצד שני, התשואות לשלושים שנה עדיין גבוהות יחסית, במה שמשדר סוג של בלבול שמאפיין את חוסר הוודאות לגבי ההתפתחויות העתידיות. הבלבול הזה אולי גם משתקף במחיר הזהב, שבינתיים חווה את השנה הטובה ביותר מאז 1979, במה שמהווה אינדיקציה נוספת לחששות מאינפלציה. 

במבט לאחור, שוק האג"ח עבר סוג של רכבת הרים מבלבלת בשנה האחרונה. תחילה התשואות ירדו על רקע תחילת הורדות הריבית של הפד', אבל חזרו לטפס כשדונלד טראמפ החל לתפוס את ההובלה בסקרים, מתוך ציפייה לשליטה משולשת של הרפובליקנים בנשיאות, סנאט וקונגרס, שליטה שתקפיץ את הגירעון. המגמה התחזקה עם היוודע תוצאות הבחירות במה שהיה חלק מ"טרייד טראמפ". יותר מאוחר, "יום השחרור" ו"החשבון הגדול והיפה" הזניקו בחזרה את הציפיות לאינפלציה, והתשואות המשיכו לטפס. ואז, באזור מאי, הגלגל התהפך שוב, כשהאינפלציה בוששה לבוא (אבל נשארה תקועה מעל היעד), והציפיות להורדת ריבית שוב הורידו את התשואות. כעת המגמה חיובית (כלומר התשואות במגמת ירידה), אבל העובדה שהתשואות ל-30 שנה עדיין לא מצטרפות באופן ברור לחגיגה מעידה על המשך החשש מצמיחת הגירעון ואולי חזרת האינפלציה.

שוק המניות: להוסיף חבית נפט למדורת שיאי כל הזמנים

בימים האחרונים שוק המניות שקט יחסית, אבל משייט לו ברמות שיא עם שיאים חדשים כמעט מדי יום. האם הוא יכול להמשיך במגמה החיובית? שוק המניות נראה יקר, כפי שכתבנו בשבוע שעבר, כמעט מכל בחינה. למרות עונת דוחות מצוינת ורווחי שיא, הערכות השווי לפי כל הקריטריונים המקובלים מתוחות ברמות גבוהות היסטורית. מה המשמעות של הורדת ריבית או אפילו סדרה של הורדות ריבית במצב כזה? מצד אחד, הורדת הריבית עשויה לאותת על חולשה בכלכלה בתקופה הקרובה. ייתכן גם שנראה תופעה של "מכור בידיעה", לאחר שהשוק כבר תמחר הורדות ריבית מרובות, מה שהוביל לרמות השיא. מצד שני, הורדות ריבית באמת טובות לשוק המניות. גם כי הן מקלות על החברות וגם כי הן מורידות מהאטרקטיביות של האלטרנטיבה הסולידית. נוסיף לכך את הדולר החלש שמסייע להכנסות של החברות הבינלאומיות (כ-50% מההכנסות של חברות הנאסד"ק 100 מגיעות מחוץ לארצות הברית), כמו גם את העלייה בפריון בעקבות הבינה המלאכותית, ונקבל סיכוי סביר לפוש נוסף למניות שעשוי להוביל להמשך הראלי עמוק לתוך השנה הבאה.

שלא כהרגלי, אסתכן בסוג של תחזית. התרחיש הסביר לדעתי הוא מימוש כלשהו בטווח הזמן הקרוב, אולי מיד לאחר הורדת הריבית בבחינת "מכור בידיעה" (אלא אם כן הפד' יפתיע עם טון מאוד יוני), אולי מעט לאחר מכן עם שוך ההתלהבות ועל רקע התמחור הגבוה. אבל אני חושב שהתיקון לא יארך הרבה זמן, ונראה חזרה למגמה חיובית בטווח הבינוני אל תוך השנה הבאה. בטווח הארוך יותר נצטרך לראות איך באמת משפיעה המדיניות של טראמפ, כולל מלחמה בהגירה, מכסים והגדלת ייצור מקומי. השפעות של מדיניות כלכלית ניכרות רק בטווח הבינוני-ארוך ולא בטווח הקצר. וחוסר הוודאות בטווח הארוך עדיין מאוד משמעותי.

לחובבי תרחישי העבר, נציין שאנליסטים מחברת Trivariate בדקו ומצאו שכאשר הפד' הוריד ריבית לאחר הפסקה של 3 עד 12 חודשים מהורדת ריבית קודמת (כמו במקרה הנוכחי), ה-S&P 500 הציג ירידה בטווח של חודש עד שלושה חודשים מהורדת הריבית הנוספת, אך הציג עלייה של 15% לאחר 12 חודשים. לדעתי אפשר ללמוד מעט מאוד מנתונים מהסוג הזה, אבל זהו תרחיש ריאלי גם למצב הנוכחי. לא בגלל שכך קרה בעבר, אלא בגלל שהמצב הנוכחי תומך בתסריט כזה – הכלכלה במצב טוב אבל לא נטול אתגרים, השוק יקר, ומתמחר כבר הורדת ריבית, ולכן הגיוני שנראה מימוש מסוים בטווח הקצר, אך בטווח הבינוני אין סיבה אמיתית שהשוק לא ימשיך לטפס לאחר שהתמחורים יהיו נוחים יותר.