"כשמתמכרים לסם אי אפשר לעצור, התרגלנו לכסף הזול, אנחנו לא חושבים מה יהיה עוד 30 שנה". כך מפרש גילעד אלטשולר מנכ"ל ומייסד בית ההשקעות אלטשולר שחם את פעולות הבנקים המרכזיים והממשלות שמזרימים כסף חם לשווקים. "התרגלנו להדפיס כסף ולהעמיק את הגירעון ומבחינתנו שהדורות הבאים ישלמו". דבריו של אלטשולר נאמרו בוובינר של אקספרט פתרונות פיננסיים. אלטשולר התייחס גם לסוגיית האינפלציה: "כבר יש אינפלציה אבל במקומות ספציפיים. מחירי הנכסים עלו בשנים האחרונות: שווקי המניות, נדל"ן, שם יש אינפלציה. הכסף הגדול התיישב בבנקים ובגופים הגדולים וכך נוצרה אינפלציה במחירי הנכסים. אנחנו רואים ניצנים ראשונים לאינפלציה גם בעולם הצריכה. זה עוד לא התבטא במחירים לצרכן, אבל זה עלול להתבטא. בנוסף, היום אנחנו מוציאים יותר כספים על דברים שלא הוצאנו בעבר כמו חינוך ובריאות ואלו אינם מיוצגים במדד המחירים לצרכן".   אור קרן שותף ומנהל ההשקעות של מור גמל אמר בוובינר "מעבר להדפסה של כסף צריך עוד כמה משתנים כדי להביא לאינפלציה. היום קיימים מספר משתנים שמונעים אינפלציה. אחד מהם היא דמוגרפיה חיובית. בעולם המערבי הדמוגרפיה נחלשה מאוד. משתנה נוסף הוא האיקומרס (כלומר רכישה אונליין) שדוחף את מחירים למטה". לאחר שמניות הטכנולוגיה זינקו ב-2020, האם השנה הקרובה תהיה השנה של מניות הכלכלה הישנה?    אלטשולר: "העלייה של האחד אינה באה על חשבון השני. הכלכלה הישנה שחטפה חבטה קשה אשתקד, יש סיכוי סביר שעם החזרה לשגרה היא תתאושש. זה לא אומר שמניות או מכירות הטכנולוגיה ייפלו. אולי ההפך. העולם חייב את החידושים ואנחנו נשתמש יותר ויותר בטכנולוגיה. מניות אלו חייבות להיות מרכזיות בכל תיק. החברות לא חייבות להיות אמריקניות, יש הרבה טכנולוגיה מתקדמת מחוץ לארה"ב". צריך לחשוב על תת סקטורים בטכנולוגיה. למשל תחום הסייבר. אנחנו כל היום ב-ZOOM ועובדים מהבית וזה דורש הגנה. התחום יתפתח גם הלאה ורחוק מלהיעצר. מצד שני, עם החזרה לשגרה התיירות תחזור לעצמה, כולם ירצו לנשום אוויר. המצב יהיה אחר מאשר היום, כשנחזור לחיים נורמליים". מה האלוקציה הנכונה? קרן: לכלכלה האמריקנית יש סט פרמטרים שעוזרים לה להסתגל למציאות משתנה יותר מזו של האירופאית. אימוץ הטכנולוגיה היא דוגמה אחת לכך שמייצגת את החדשנות האמריקנית. אירופה שמרנית, היא משתנה אבל עדיין מסתמכת על נוהגים ישנים. תיק המניות שלנו מורכבת מכ-50% מניות אמריקניות. אירופה במשקל הנמוך, וההחזקה מוטה לכלכלה הגרמנית". "המשקל של ישראל השתנה במהלך החודשים האחרונים. במהלך 2020 הורדנו את המשקל של ישראל בגלל ההטיה לסקטורים מסוימים וניהול כלכלי לא מוצלח של המשבר. היום ההחזקה המקומית צמחה ואנחנו מחזיקים מניות ישראל בשיעור של 30% ישראל לעומת 70% מניות חוץ. איך אנחנו נמנעים מההטיה של המדדים בישראל כלפי הכלכלה הישנה? אנחנו לא משקיעים במדדים ובוחרים במניות בצורה נכונה. אני לא נצמד למדד אלא מנסה להכות אותו".   אלטשולר: "המניות הישראליות מהוות כ-13% בתיק המניות שלנו וזה הולך וקטן. אין מה לעשות, החלק של שוק ההון הישראלי בשווקי ההון בעולם הוא זעיר. כשחושבים על זה גם 13% זה שיעור גבוה יחסית לעומת המקום של הכלכלה הישראלית בכלכלה הגלובלית". "אנחנו מחזיקים במעט מניות ישראליות גם מטעמי ניהול סיכונים. בואו ניקח סיטואציה שמתרחשת אחת ל-20 שנה בדמות משבר עולמי. כשהמשבר הגלובלי קורה הוא גם פוגע בישראל. לכן אין טעם להשקיע בשוק המקומי באופן מרוכז. על הסיכון למשבר גלובלי יש להוסיף גם סיכון למשבר מקומי. גם הוא מתרחש אחת לכמה עשורים. כאשר מתרחש זעזוע, הוא פוגע באופן משמעותי בכלכלה הישראלית, אבל הוא לא פוגע במשקיעי החוץ, לכן המשקיע חייב להיות מפוזר. "אנחנו משקיעים מעט באירופה כי אנחנו משקיעים בחברות גלובליות שמושפעות מהצמיחה בכל העולם. מבחינת דמוגרפיה, באירופה, אין ילדים, אז אין צמיחה ולחברות המקומיות קשה לצמוח. פה ושם נעשה סטוק פיקינג למניות אירופיות. אבל לא חסר בעיות באירופה, זו יבשת של הרבה מדינות קטנות ואין יד אחת שמכוונת". הוובינר בהשתתפות גילעד אלטשולר (מימין) ואור קרן (משמאל) החל"ת מתברר כפתרון שגוי, מה לדעתכם יקרה בהמשך? קרן: "בינתיים יש סימנים חיוביים לגבי שוק העבודה המקומי, אבל זה עדיין לא בקצב שייחלנו. בנוסף יש תהליך של דיקפלינג (Decoupling - היפרדות, א.ע.) בישראל. יש עודפי ביקוש לעובדים בסקטור הטכנולוגיה. שם המצב מצוין והמשכורות עולות. לעומתם מי שלא למד לימודים אקדמיים, או שלא למד נכון ונמצא בסקטורים שנפגעו קשה בקורונה דוגמת השירותים הבסיסיים יותר, תיירות, נמצאים בפני שוקת שבורה". "יש שאלה גדולה מה יהיה בעתיד? מה יהיה לגבי אבטלת צעירים שמתרגלים לא לעבוד. בכל אופן, המדינה צומחת ובמצב טוב, אבל צריך יד מכוונת וחשיבה לטווח ארוך. מתי נחזור לאבטלה מינימלית כפי שהיה ב-2019? זה עשוי לקחת יותר זמן ממה שאנחנו חושבים. אלטשולר: "אני חושב שכלכלת הבחירות היא אלמנט משמעותי בהחלטה הזו. כל עוד יש בחירות באופק, לא יפסיקו את החל"ת". איזו השפעה תהיה על שוק ההון בעקבות החיסונים? אלטשולר: "אני לא חושב שליציאה מהמשבר תהיה השפעה כזו דרמטית על השווקים כי השווקים כבר מתמחרים את רוב היציאה. זה כן יכול להביא משקיעים זרים לישראל שעשויים לדחוף את השוק. מספיק שקצת זרים יחשבו כך ויהיה BOOM בשווקים. בפועל לחברות ייקח זמן לחזור לשגרה".   מה יהיה עם הדולר, מה החשיפה הדולרית שלכם?  קרן: "לאף אחד בעולם אין אינטרס שהמטבע שלו יתחזק, אבל לישראל אין ברירה. בנק ישראל במאבק שלנו נגד הייסוף, נוקט באותה מדינות בשנים האחרונות והיא שבלונית למדיי. התנאים להתחזקות השקל, כולם עדיין פה ובמלוא הזעם. דוגמת הציפיות של ישראל ליציאה מהמשבר ומהלך ההתחסנות המואץ. אם אני מסתכל לאורך השנים, החשיפה שלנו במור למט"ח נמוכה יחסית". אלטשולר: "אצלנו החשיפה היא גבוהה יותר וקשורה לניהול סיכונים. אתה חייב לחשוב על שעת משבר כשאתה חושב על החשיפה למט"ח. במשברים הדולר נוסק, והחזקה מנייתית של הדולר, באותה העת מביאה לאיזון בתיק. לדוגמה, הרבה מנהלים משקיעים בחוזים עתידיים שנדרש עבורם בטחונות. בשעת משבר אתה צריך למצוא עצמך חייב מיליארדים של דולרים כבטחונות ואתה עלול לרכוש אותם בשיא השווי כולנו מבינים למה השקל מתחזק, אבל אתה חייב לחשוב גם על נקודת השבר. כשיורד הגרזן על השווקים, שם אתה נמדד. אני מודה שהאסטרטגיה שלנו השתנתה בשנים האחרונות ואנחנו כן דוגלים בחשיפה למט"ח. אני יודע שאני אשלם על זה כל שנה קצת, אבל בנקודה מסוימת של משבר זה יהפוך ליתרון עצום ואנחנו יודעים שבמוקדם או במאוחר המשבר מגיע והוא מגיע בהפתעה. זה כמו ביטוח נגד שריפה של הבית -אתה משלם כל שנה קצת נגד שריפה, יכול להיות שהיא לא תגיע, אבל אם היא מגיע, לפחות אתה לא מתחיל מאפס. בשוק ההון אני יכול להגיד לך בביטחון שהשריפה מגיעה אחת לכמה שנים". מה אתם חושבים על טסלה? מה לדעתך על מחיר מניות הרכבים החשמליים? אלטשולר: "מדובר ב-one way ticket, לא יעזור, העולם הולך לכיוון רכבים חשמליים. טסלה TESLA INC זו עוד חברה לצד המון חברות שעוסקות בתחום. כולם זוכרים את הסיפור של אמזון. הרבה שנים חשבת על אמזון AMAZONכחברה יקרה. כל הכלכלנים אמרו עליה במשך שנים שהיא ממש יקרה. פתאום הגיעו הרווחים והרבה. הרבה משקיעים חושבים לעצמם 'אולי אנחנו לא רואים משהו? אולי עוד 10 שנים כולם יחזיקו טסלה?' המניה נהנית מהתחושה הזו לצד ההילה של אילון מאסק".  איך אתם מנתחים את הפופולריות של ה-SPAC ואת הגאות של ההנפקות? קרן: "מדובר בחברות שלא חשבו על הנפקה, תנאי השוק מאפשרים להם את זה ולחברות זה קורץ למדי. גם ההנפקות הרגילות וגם ה-SPAC. התחום הוא אופנתי, אני לא יודע אם זה יהפוך לעניין של קבע, אבל זה זול יותר, מהיר יותר וודאי יותר. מתישהו המוסיקה נגמרת. "מבחינת הנפקות, זה קל להשקיע בחברות שאתה מכיר, אבל חלק מהעבודה זה להשקיע בחברות שאתה לא מכיר. עליך לברור מהמבחר הזה את החברות הטובות והרעות. ההנפקות גורמות לשוק הישראלי להיות יותר מעניין ויהיו יותר הזדמנויות". מה שיעור המניות האופטימלי למשקיע לטווח הארוך? אלטשולר: "נראה לי שכמעט 50%. זה אומר שבשנים הבאות התיק יהפוך ליותר תנודתי. 50% מניות הוא שיעור מופחת לעומת המשקיע האמריקני שרגיל ל-60%. יהיה הרבה פעמים שנרגיש הרבה לא נעים בגלל התנודתיות. האחזקה של חסר במניות פגעה בחוסך הישראלי, אבל זו לא חייב להימשך לעד". קרן: "החינוך הכלכלי בארץ לקוי. איפה רואים את זה? במקומות שבהם החוסך הישראלי נאלץ לקחת החלטות בעצמו אלו המקומות שבהם הוא שילם את המחיר הכבד ביותר. היום יש איום טכנולוגי על החוסכים, כלומר כולם במרחק של כפתור אחד ממכירת כל התיק. מבחינת שיעור מניות, צריך תמיד להתכונן ליום הדין. חלק מזה הוא לא לגרום כאב בטן למשקיעים ולהגביר תנודתיות כדי להגדיל את התשואה. אני מעדיף להיות עם קצת פחות מניות ולמצוא אותן בפינצטה ואולי גם להימצא בשוק הלא סחיר ושם ליצור תשואות ראויות לחוסך, כל זה בין היתר להקטין את התנודתיות. כך גם בתקופה לא טובה הוא לא יתקשה להכיל את התיק". מה השקפתכם לגבי הביטקוין? אלטשולר: "הדור הדיגיטלי, עשוי שלא להאמין לכסף הרגיל. הוא עשוי לחשוב 'נמאס לי מהכסף הישן שהאח הגדול לא יכול לטפל בו'. נראה לי שהפעם בניגוד לעבר, הרעיון הזה תפס באמת. אני גם רואה יותר ויותר מוסדיים שמקבלים את זה כהשקעה. זה כמו זהב, אין בו באמת צורך. זה בעיקר עניין פסיכולוגי. אם יקבלו את מטבע הביטקוין כאמצעי תשלום, יווצר לו ערך וחשוב מאוד ללמוד את העניין. אנחנו מחזיקים בשברירי אחוזים. דברים יכולים לקרות בביטקוין ואף דברים גדולים. אני לא פוסל את זה אחר. בעבר פסלנו, היום אנחנו חושבים שאולי יש בזה משהו". קרן: "הביטקוין הפך יותר מקובל, אבל אני לא מתלהב ממנו. זה פחות מעניין אותי. פעם השקיעו בזהב וגם אז לא התלהבתי. לאור המקובלות של הביטקוין והקריפטו, טככנולוגיית הבלוקצ'יין תמשיך להיטמע בנושאים כמו קידוד ומסחר. שם כן יש לנו השקעה."  מה התפיסה לגבי השקעות אלטרנטיביות? קרן: "אני אחלק את זה לשלושה חלקים: 1. מיזמי נדלן: אנו משתפים פעולה עם יזמים הטובים שאנחנו מכירים. לפחות בשלב היזום. זה לא לינארי התשואות בהתחלה זוחלות ואז מאיצות. 2. השקעה בקרנות: זה מקום טוב להיות פה. אנחנו שואפים לשתף פעולה עם קרנות בחו"ל. צריך לבחור נכון את הקרנות. זה גם תלוי בבציר, לא כולם מגייסות כל הזמן. 3. הפוקוס שלי היום הולך לחברות טכנולוגיה. על לפני שנה וחצי החברות הפרטיות היו יותר יקרות למול הסחורות. אמנם בתקופת הקורונה נוצר פער אדיר בין מחיר החברה הפרטית לבין החברות הציבוריות. שם יש הרבה הזדמנויות. מדובר על הבדלים של עשרות ואולי מאות אחוזים של פער במחיר. גייסנו כמה אנליסטים אבל זה לא מספיק, שיתפנו גם פעולה עם קרנות, אבל גם זה לא מספיק. ב-2020 יצאה רשות החדשנות בהטבה למוסדיים להשקיע בחברות הטכנולוגיה והרשות תספק 40% במקרה של הפסד. הבנו שהתנאים לטובתנו ואנחנו חייבים להיכנס. בעזרת אנשים מהתחום אנחנו מחפשים חברות חדשות וטובות בתחום להשקעה ישירה. לכן היום אנחנו מורידים משקל בחברות הציבוריות ומפנים קשב לעולמות הפרטיים. מדובר היום ב-6-10% מהתיק".  אלטשולר: "אנחנו משקיעים בטכנולוגיה, בספנות, קרנות הון סיכון וגידור. ההשקעה דרך קרוב ל-100 גופים שונים ומגוון רחב של נושאים. נותנים משקל השקעה לקרקעות, אפילו בקרקעות חקלאיות. אני חייב לחשוב על העולם 40 שנה מהיום לטובת החוסך הפנסיוני. אין לי שיעור יעד לגבי חשיפה להשקעה לא סחירה. אם זה טוב, אני משקיע".  מה הייתם מצפים מהמשלה הבאה שתקום? אלטשולר: אני חושב שצריך לטפל בחוסר השוויון הכלכלי, בעיקר על ידי תשלום מסים. האחוזון והאלפיון העליון כמעט לא משלמים מסים בישראל משום שהם מפזרים את ההון שלהם בעולם. המצב בישראל צריך להיות כפי שהוא בארה"ב. שם לא משנה איפה אתה גר או עושה עסקים, אם יש לך אזרחות אמריקנית אתה משלם מסים".  "הייתי רוצה לראות מעוף בחינוך. לא יכול להיות שהילדים לומדים היום בדיוק את מה שאנחנו למדנו לפני 40 שנה. בנוסף אני מצפה שהממשלה תפעל לאיחוי הקרעים והשסעים. אנחנו רוצים שקט ולחיות בהרמוניה! בעבר חיינו בפחד מפני האיום בחוץ. היום הבעיה היא מבפנים". קרן: "הממשלה מאשימה את כל העולם אבל נמנעת מלנהל את המשבר. אסור להתבלבל מהצורך להוריד בחסמי בירוקרטיה לבין הצורך לשפר את הניהול. למעשה, מהקורונה ישראל יכלה לצאת גדולה ומנצחת, היא כלכלת אי, מוטה טכנולוגיה ולא נסמכת מדי על תיירות. לכן המשבר שאנחנו חווים בישראל הוא קודם כל משבר ניהולי. "אני לא אופטימי בנוגע לסוויץ' של חברי הכנסת היום להשתנות, לעזוב את ההשקפה הפוליטית ולהפוך למנהלים טובים יותר. באופן כללי יותר, הקורונה הדגישה את הצורך של העולם להתכונן גם לתרחישים רעים. אבל אני אופטימי, בעשור הקרוב נהנה מהשיפור הטכנולוגי שזירזה מגפת הקורונה".