בישראל לוקחים הבוקר אויר מהעליות של אתמול, אך באסיה נסגר הבוקר המסחר בעליות חדות ואירופה עולה גם היא. נתוני המאקרו של שבוע שעבר תמכו בשווקים והפיגו מהחששות לחזרה למשבר. מדד התנודתיות, ה-VIX, ירד בשבוע שעבר מ-27 נק' ל-21.3 ומעיד שהפחד חוזר לרדת.

W, V, U או שורש - זה לא משנה

ההתעסקות באותיות הלטיניות הוא מטעה ופופוליסטי. ראשית, כל התעסקות באותיות לגבי מצב הכלכלה כלל אינו מעניין את המשקיעים שאם כבר אז מתעניינים באותיות שיעשה שוק ההון ולא הצמיחה. גם אם נניח שלמישהו בעולם יש יכולות חיזוי משברים (?), יכולת זו חייבת להיות ביחס לתחזיות השוק.

כלומר, אם למשל השוק צופה צמיחה של W ואתם צופים צמיחה של שורש, אז אתם סופר אופטימיים, אם השוק צופה צמיחה כלכלית בצורת V ואתם עדיין צופים שורש אז אתם סופר פאסימיים, אין טעם לציין שאותה תחזית של שורש גוזרת כל פעם המלצת השקעה אחרת. דרך אגב, אם השוק צופה שורש (כמו 99% מהחזאים) ואתם גם צופים שורש אז אתם "גאונים".

בנוסף, איך אפשר לקבל תחזית אם לא מצורפים אליה לוחות זמנים? מה תגידו על חזאי שחזה התאוששות כלכלית בצורת V לאחר משבר ואכן הפלא ופלא הצמיחה האיצה, רבעון אחד, שניים, שלושה, ארבעה, חמישה... אחרי כמה יהיה כבר אפשר להכתיר אותו כגורו? הרי בשלב מסוים ברור שהצמיחה תעבור לשורש, אז נצטרך להעביר את הכתר לבא בתור, כמובן עד שיגיע תורו הבלתי נמנע של חוזה ה-W. הצילו, אמרתם משבר?

הכלכלה מניעה - כולם לסיפון!

גלגלי השיניים של הכלכלה החלו לנוע: בסין, באירופה ובארה"ב מדדי מנהלי הרכש הפתיעו בשבוע שעבר כשהצביעו על התרחבות מהירה מהצפוי. הגדיל לעשות מדד מנהלי הרכש בארה"ב (ISM) כשלמרות הצפי לירידה מ-55.5 ל-52.8, עלה ל-56.3 נקודות.

הנתונים לא התהפכו, הסטטיסטיקה בעינה

הפגנות נראות לעיתים סוערות מאד במבט ראשון, אך במבט שני מזהים שמדובר בסה"כ בחמישה מפגינים מצופפים מול מצלמה, קוראים מילים לא ברורות במגאפון, בידיהם שלטי ענק, סרטים, בלונים, לפניהם צמיג בוער, רכבים שחולפים צופרים ומוסיפים לבלגאן ועוד. כך עולה השאלה, איך אנו נסחפים כל כך מהר להאמין להטעיה? מחקרים הראו שאנו, כבני אדם, מתקשים מאד לעבד מידע הסתברותי ונותנים לרגש לעשות עבורנו את הניתוח המהיר והפשוט.

סריקות מוח לנסיינים הראו שבמקום להעריך את הנתונים ההסתברותיים בחלק השמאלי, זה שיודע לבצע חישובים מתמטיים, אנו מעבדים אותם בחלק הימני, זה שמנתח רגשות. השיטה הזאת מעולה לעיבוד כמויות מידע גדולות בזמן קצר, אך בפעמים רבות גורמת לנו ליפול למלכודות, בין אם מכוונות כמו אלה של הגרלות ללא סיכוי סביר, או בין אם מלכודת תקשורתית במטרה למשוך את תשומת ליבנו לידיעה ה"מרעישה".

הנתונים הכלכליים החיוביים משוק העבודה, הנדל"ן והתעשייה בשבוע שעבר הכו ב"תדהמה" את המשקיעים שציפו לעוד שבוע משעמם של נתוני מאקרו מתמתנים. נשבע לכם שאפילו שמעתי סוחר שאומר שאם היה יודע שיהיו כאלה נתונים היה מתגלח. לפני שבועיים עוד הכל היה נראה קודר, העשן כיסה את העננים שכיסו את הערפיח שהסתיר את האפר הוולקני ובבת אחת - שמש? והאם יש אלוהים? (נענה רק על השאלה הראשונה).

כשהעתיד באמת לא ידוע אנו נמצאים בסוג של משחק סטטיסטי שבו החלשים רגשית נופלים. אם נניח שמאחורי 70% מתמרות העשן מסתבר בדיעבד שהייתה בסה"כ להבה קטנה, בעלי מוח רגשי חלש לאחר שנים של להבות קטנות יפרשו את הסיכוי ללהבה קטנה בסבירות של 90%, אלא שלאחר שנה של מדורה רצינית, כדוגמת הסאב-פריים, כהסתברות הפוכה, של 90% ללהבה גדולה. "אין עשן בלי אש" הוא אומנם משפט יפה, אך גם "מהומה רבה על לא דבר". לכל מצב יש פתגם - הרגש כבר בוחר לו.

מישהו מוכן להגיד לי מה קורה עם שוק העבודה האמריקאי?

שוק העבודה האמריקאי מבלבל מאד. סקר ADP, לשינוי במספר המועסקים במשק האמריקאי, הפתיע ביום חמישי לרעה כשהצביע על ירידה של 10 אלפי משרות לעומת צפי לעלייה של 15 אלף, גם נתונים ליולי עודכנו כלפי מטה. בנוסף לנתוני ADP פורסמו נתוני דורשי דמי האבטלה החדשים שעדיין גבוהים מהממוצע מתחילת השנה ולא מראים על שיפור, ונתון שיעור האבטלה חזר לעלות מ-9.5% ל-9.6%.

מצד שני, סעיף מצב התעסוקה במפעלים שנגזר ממדד מנהלי הרכש בתעשייה (ISM), זינק בשיעור החד ביותר מזה שנים. איתו גם סקר בטחון הצרכנים שפורסם מוקדם יותר בשבוע שעבר, שהצביע על צפי לעלייה בראי הצרכנים בכמות המשרות במשק.

אך את שורת המחץ סיפק בלי ספק נתון השינוי בתלושי השכר בסקטור הפרטי ביום שישי שהפתיע בעלייה של 67 אלף משרות, לעומת צפי לעלייה של 40 אלף ותיקון משמעותי כלפי מעלה לנתון מחודש יולי. בשקלול הנתונים, אפשר להיות יותר אופטימיים, אך אין מה להיסחף.

הפחדתם את החברות, אז הן עצרו גיוסים - אשמתכם

מצבן של חברות טוב ואפילו יותר ממה שחשבו (עפ"י דוחותיהן לרבעון הראשון והשני), רבות מהן אף העלו את תחזיותיהן לרווחים עתידיים. ולמרות זאת, בשורה התחתונה, משום מה הן עצרו את האצת גיוסי העובדים, את ההשקעות החדשות, הקטינו מלאים והתנהגו כאילו מישהו הולך להרביץ להן.

אין ספק שהכלכלה עברה ולא רק החברות נבלמו. תרמו לכך התפוגגות תוכניות התמריצים, עליית פרמיות הסיכון למשבר חובות ממשלתיים, והרבה מאד פשוט המתנה להבנת המצב. בתרחיש האופטימי אני רואה את החברות והצרכנים מפצים על ארבעת חודשי הקיפאון שנבעו מהפאניקה, מתחבקים, מתנשקים, מבקשים סליחה אחד מהשני, מגייסים בקצב כפול, חוזרים להשקיע ומנעים את גלגלי הכלכלה. אבל מה, אולי לא:

דווקא בגלל העליות החדות - לא נשכח את הבעיות:

1. משבר החובות באירופה ירד מתחת לרדאר אך לא נעלם: סוכנות דירוג האשראי S&P, הזכירה לנו החודש שהבעיה עדיין לא נפתרה כשהורידה את דירוג האשראי של אירלנד לטווח ארוך ל- AA מינוס והותירה את אופק הדירוג שלילי.

2. סקטור הרכב האמריקאי - מכירות המכוניות בארה"ב באוגוסט היו הנמוכות ביותר זה 28 שנים בחודש זה.

3. תוכנית הבריאות הממלכתית של אובאמה - תשלומי הבריאות צפויים להתחיל לרדת בקרוב ישירות מהמשכורות של העובדים (כמו אצלנו), איך זה ישפיע על הצריכה ועל סנטימנט הצרכנים שיגלו פתאום שיש להם פחות בנטו?

4. אג"ח מוניציפאלי בארה"ב - עיר הבירה של פנסילבניה, האריסבורג, צפויה להכריז על פשיטת רגל, לאחר שלא עמדה השבוע בתשלום קופון של 3.29 מיליון דולר. דירוג החוב שלה הופחת בפברואר ע"י מודיס' ל-B2. אם היא אכן תפשוט רגל היא לא תהיה הרשות הראשונה שעושה כך בארה"ב, הקדים אותה מחוז ג'פרסון באלבאמה. אלה אומנם מקרים זניחים שלא עורערו עניין רב, אך אם אלה ימשיכו הם עשויים לגרום לעליית פרמיית הסיכון על אג"ח מוניציפאלי שמגיע ל-2.8 טריליון דולר.

5. בסין מתנפחת לטענת רבים בועת נדל"ן שפיצוצה עשוי לפגוע בלב מנוע הצמיחה העיקרי של העולם כיום.

6. שיא התמריצים הפיסקליים מאחורינו, גם אם יפן וארה"ב יכריזו על תוכניות חדשות (ויש צפי כזה), אלה לא ימלאו את הפערים של התפוגגות התוכניות העצומות הישנות, כך שבסה"כ יהיה קשה יותר לטפס.

7. שוק העבודה האמריקאי אומנם הציג נתון אחד שהפתיע לטובה, אך עדיין זו לא בהכרח החסידה המבשרת על בוא הסתיו.

לפעמים, תוכנית במגירה שווה יותר מתוכנית בפועל

שווקי המניות היו יכולים לטפס בשבוע שעבר הרבה מעבר למה שראינו, אלמלא העריכו משקיעים שהפרסומים עלולים לגרום לדחייה של תוכניות תמריצים חדשות. המשקיעים, ברובם, רוצים זריקות עידוד תכופות, כל יום זריקה, מצידם עד שהכלכלה תהפוך למייקל ג'קסון.

אני לעומת זאת, דווקא מעדיף את תוכניות התמריצים מוכנה במגירה, משהו כמו קלף בשרוול, רשת ביטחון, מדיניות עמימות, להשאיר משהו לאחר כך, כזה שיכול להילחם לאורך זמן בשליליות שיוצרת אי הוודאות, כמו רזרבות המט"ח של בנק ישראל שמפחיתות מהחששות לפיחות רציני בערך השקל. מאזן איימה בין סנטימנט חיובי לשלילי. תנו לגדול בשקט בערוגה בכפר, שם תזרח השמש גם מחר.

פחות עצמאיים - מעיד על קושי בפתיחת חברות חדשות

עובדים עצמאיים הם סוג של זרעי חברות, הם מתחילים בקטן ובשלב מסוים חלקם צומחים ותומכים בצמיחה. אם כך, אז זמן תחילת השתילה של אותם זרעים הם בשלבים המאוחרים של משברים כשמפוטרים רבים מנסים את מזלם בהקמת עסק עצמאי.

עונת זריעת החברות התרחשה גם לקראת סוף המשבר האחרון, אך עונת היובש שחזרה השנה הרגה רבים מהם ומספר העובדים העצמאים ירד באוגוסט לרמה הנמוכה ביותר זה שמונה שנים. זהו מצד אחד איתות על הקושי הקיים בכלכלה היום אך גם איתות לכך שהזרעים לא נבטו ויקשו לתמוך בצמיחה העתידית. בחודש שעבר עבדו בארה"ב 8.68 מיליון עצמאים - המספר הנמוך ביותר מאז ינואר 2002. היום אין פרסומי מאקרו משמעותיים בארה"ב.

הכותב הוא אמיר כהנוביץ, כלכלן ראשי ואסטרטג שווקים, אגף נכסים ומחקר, כלל-פיננסים