יש תחושה של דז'ה וו למשבר בשנת 2008 שמתבטא במשבר אמון ששורר בשווקים. הבנקים באירופה לוקחים הלוואות overnight מה-ECB, כשביום אחד לוו כ-4 מיליארד אירו (בנק אחד לקח הלוואה דולרית של חצי מיליארד דולר). זאת לאור החששות של הבנקים להלוות אחד לשני.

משבר אמון בבנקים בא לידי ביטוי באיסור השורטים על מניות פיננסים בצרפת, איטליה, ספרד ובלגיה. דוגמא נוספת ניתן לראות במימון בנק אוף אמריקה על ידי המשקיע וורן באפט, שסיפק 5 מיליארד דולר נזילות בתמורה למניות בכורה עם תשואת דיבידנד בשיעור של 6% ו-700 מיליון אופציות בתוך הכסף.

בשורה התחתונה השוק כבר מתחיל לתמחר האטה. השאלה המרכזית שנותרה היא, אם מדובר בתופעה נקודתית או ממושכת העלולה להוביל למיתון. יו"ר הפד, בן ברננקי, לא סיפק פתרונות בכנס השנתי של הפד ב"ג'קסון הול. הוא "זרק" את הכדור לקונגרס ונראה שהפתרון למשבר יצטרך להגיע "מהמגרש" הפוליטי. נאומו של נשיא ארה"ב, אובמה, ינסה לתת "דחיפה" לשוק העבודה והדיור. ספק רב אם יצליח לחולל שינוי בסנטימנט השלילי של השוק.

האירועים הנוספים שצפויים למהלך חודש ספטמבר, ותהיה להם השפעה מכרעת על השווקים:

ישיבת הפד ב-20 לחודש. יו"ר הפד, בן ברננקי צפוי לדבר במשך יומיים במקום יום אחד בכל ההתרחשויות האחרונות, וקיים סיכוי סביר שהצעד הבא של הפד יוכרז שם. ב-24 לחודש, הפרלמנט היווני צפוי להחליט אם לממן את חילוץ יוון. אנו ממשיכים להיות שווריים על השווקים המתעוררים שם. "רוחות האינפלציה" בברזיל נרגעו, יש שינוי מגמה והריבית ירדה ב0.5%. נראה שתהיה לכך המשכיות.

שווקים מפותחים

אירופה - הבנק המרכזי באירופה הותיר ריבית על 1.5%. הסיכונים לכלכלת הגוש החריפו ועלו על הסיכון ליציבות מחירים. מכך אפשר להבין כי בעתיד הקרוב, הסבירות להעלאת ריבית נראית קלושה. התמ"ג ברבעון השני בגוש האירו עלה ב-0.2% לאחר עלייה של 0.8% ברבעון הראשון.

מדד מנהלי הרכש בגוש האירו ירד בחודש אוגוסט ל-49 לעומת 50.4 ביולי. כך שלא רק שלא נראה שהריבית בגוש לא תעלה בקרוב, אלא לדעתנו היא צפויה לרדת. בנוסף, ה-ECB מרחיב את רכישות האג"ח הממשלתיות בשוק המשני, כשהדגש מוסט ממדינות הפריפריה (פורטוגל ואירלנד) לספרד ואיטליה (בשבוע אחד במהלך אוגוסט רכש כ-22 מיליארד אירו).

איטליה יצאה לשוק כשהצליחה למכור אג"ח ל-10 שנים בתשואה של 5.2% (בסוף יולי הנפיקה אג"ח 10 שנים בתשואה 5.8%). ה-ECB לא משתתף בהנפקות, אך התמיכה שסיפק בזמן האחרון בשוק המשני הספיקה. יוון הודיעה שלא תסכים לגלגול החוב של המשקיעים הפרטיים אם שיעור ההצטרפות לא יעלה על 90%, כיום שיעור ההשתתפות עומד על כ-60% ויש ספק רב אם השיעור יעלה ל-90%.

כמו כן, אין התקדמות עם פינלנד בנושא דרישתה לקבלת ביטחונות על חלקה היחסי מתוך חבילת החילוץ. לכן, נושא חילוצה של יוון נראה "תקוע". בתגובה, תשואת האג"ח של יוון לשנתיים חצה את רף ה-40%. סממן נוסף שמתאר לנו את חומרת משבר החוב' הינו הקיפאון בהנפקות של חוב קונצרני כשבמהלך חודש אוגוסט לא היו הנפקות.

בריטניה לא ממש מנותקת מהמצב בגוש האירו' כשמדד אמון העסקים במדינה צנח החודש לרמה הנמוכה מאז המיתון בשנת 2009. הבעיות המבניות הקשות בגוש, חוסר האחריות של המנהיגים (למשל ראש ממשלת איטליה, סילביו ברלוסקוני נסוג מתוכנית הצנע, שכללה מס הכנסה גבוה על עשירים וקיצוצים שתוכננו בממשלות האיזוריות), משבר החובות והצמיחה האפסית ימשיכו להכביד. עקב זאת, אנו ממשיכים להחזיק משקל חסר באירופה כשבתוך היבשת נותנים משקל עודף לגרמניה ושבדיה.

יפן - יפן ממשיכה במלחמתה כנגד התחזקות היין. אחרי שהתערבו ללא הצלחה באופן ישיר במסחר. החליטה הממשלה שתקצה כ-100 מיליארד דולר במטרה לעזור ליצואנים, לעודד מיזוגים ורכישות מחוץ ליפן. היין החזק מזיק ליצואנים, לצמיחה ומביא לאי יציבות פוליטית, שמתבטאת בתחלופה בצמרת הממשל, כשראש הממשלה התפטר ובמקומו התמנה שר האוצר לשעבר. לפיכך, אנו מותירים את המשקל של יפן במשקל שוק.

ארה"ב - הורדת הדירוג המושלם של ארה"ב ע"י סוכנות S&P בדרגה אחת, גרמה לנפילה של כ-10% במדד ה-S&P500, וחיפוש אחר נכסים בטוחים הפיל את תשואת אג"ח 10 של ארה"ב מרמה של 2.6% ל-2%. לדעתנו ישנן כמה סיבות לירידה בתשואת אג"ח ארה"ב בעקבות הורדת הדירוג:

- רוב החוב מוחזק על ידי בנקים מרכזיים ומוסדות פיננסיים שלא מוכרחים למכור בעקבות הורדת הדירוג.

- הפד הודיע שלמרות ההורדה אין כל שינוי בחישוב יחסי ההון - סיכון של הבנקים האמריקנים.

- כמחצית מהחוב מוחזק על ידי גורמים במזרח הרחוק. החזקות החוב וקניות נוספות של החוב האמריקני מהווים את הדרך של מדינות אלו להחליש את המטבעות המקומיים.

- אין תחליף לאג"ח האמריקני ברמת הנזילות אותה דורשים בנקים מרכזיים ומוסדות פיננסיים.

- במצב של ירידת מחירי האג"ח, ההסתברות שהפד יביא להפעלת ה-QE3 עולה (גם אם הנגיד לא יקרא לילד בשמו).

- האג"ח של ארה"ב ממשיך להיתפס בעייני המשקיעים כהשקעה בטוחה. בנוסף לכך, מתעצמת תנועת הכספים מנכסים מסוכנים על רקע התנודות החריגות בשוק.

הפד השאיר את הריבית על 0%-0.25%, והודיע שתמשיך להישאר ברמה הנוכחית לפחות עד אמצע שנת 2013. להורדת תחזית הצמיחה של כלכלת ארה"ב ע"י הפד ובתי ההשקעות הגדולים, התווספה גם קרן המטבע הבינלאומית כשהורידה את תחזית הצמיחה של ארה"ב לשנת 2011 מ-2.5% ל-1.6% ולשנת 2012 מ-2.7% ל-2%. בטווח הקצר, השוק ימשיך לדשדש. השפעת הנתונים הכלכליים עליו כבר לא מובהקת, כשנתונים חלשים מעלים את הסבירות להתערבות מצד הפד. לכן, הם יכולים לספק דווקא תמיכה לשוק בטווח הקצר בציפייה לתוכנית הרחבה כמותית שלישית.

הנתונים הכלכליים האחרונים היו מעורבים כשהפתיעו לטובה. מדד הייצור נותר מעל רף ה-50, וכן הצריכה הפרטית עלתה מעל הצפי. מנגד נתון מדד אמון הצרכנים, מחיר הבתים והקיפאון בשוק העבודה התלבטו לרעה.

הסקטור הפיננסי ממשיך להפגין חולשה. אנו מעריכים שכל עוד לא יהיה שיפור בפיננסים לא נראה שינוי מגמה מובהק. דעתנו ממשיכה להיות ניטרלית לתקופה הקרובה, קרי החזקה במשקל שוק (בהתאם למדד ה-MSCI world).

אג"ח

מחירי האג"ח ל-10 שנים קבעו שיאים חדשים, והתשואה חצתה את רמת ה-2% כלפי מטה - זו הרמה הנמוכה ביותר בהיסטוריה. חששות המשקיעים ממיתון והחרפת משבר החוב האירופי תרמו למהלך ה-Flight to Quality. אחד הגורמים היותר מהותיים שהשפיעו על מחירי האג"ח כלפי מעלה, הוא שמדד הייצור Philadelphia FED צנח ל-30.7- כשהצפי היה 2. נזכיר שהקורלציה בין מדד הייצור Philadelphia FED לשוק התעסוקה גבוהה מאד. חששות המשקיעים נובעים מנתוני ייצור ותעסוקה עתידיים חלשים בהמשך, שיאמתו שאנחנו נמצאים בהאטה או חלילה בדרך למיתון.

סך ההנפקות של אג"ח קונצרני בדירוג השקעה בארה"ב הסתכם בכ-6 מיליארד דולר בשבוע שנגמר ב-26 לאוגוסט. זו ירידה של כ-70% מהשבוע שלפני. אג"ח זבל הונפק בשיעור נמוך, סה"כ מיליארד דולר מתחילת החודש לעומת ממוצע חודשי של 28 מיליארד דולר השנה. אנו מותירים את המלצתנו למשקל שוק על השוק האמריקני.

אוסטרליה - הבנק המרכזי הותיר את הריבית על כנה ברמה של 4.75%. מצד אחד האינפלציה ממשיכה לטפס בקצב מהיר (3.6% שזה הקצב המהיר ביותר משנת 2008). במקביל, הביקוש לאשראי צרכני יורד, וכך גם הביקוש למשכנתאות שנמצא בשפל של 34 שנים. אמון הצרכנים נמצא בשפל של שנתיים.

בנוסף הוא מוריד את התחזית לצמיחה בתמ"ג לשנת 2011 מ-3.25% ל-2% (מנגד התחזית של התמ"ג לשנת 2012 עודכנה כלפי מעלה ב-0.25% ל-4.5%). במקביל מעלה את תחזית האינפלציה לשנת 2011 ב-0.25% ל-3.5%. האינפלציה צפויה להישאר ברמה גבוהה באופן יחסי, כשהכלכלה מוסיפה לקבל חיזוקים מתעשיית הכרייה. לפיכך, אנו מותירים את משקלה של אוסטרליה במשקל שוק.

קנדה - התמ"ג ברבעון השני ירד ב-0.4% אחרי עלייה של 3.6% ברבעון הראשון השנה. הירידה הנוכחית היא הראשונה מאז המיתון האחרון במדינה שהתרחש לפני שנתיים. על רקע הקיפאון בכלכלת השווקים המפותחים, הריבית במדינה עומדת על 1%, וצפויה לרדת עד סוף השנה. קנדה אמנם מושפעת מהמצב הכלכלי של ארה"ב אך תמשיך ליהנות מהיותה מעצמת אנרגיה וסחורות (בעיקר נפט וזהב) וממטבע יציב. לפיכך, אנו מעלים את משקלה של קנדה למשקל יתר.

שווקים מתעוררים

ברזיל - חברת הדירוג S&P הודיעה שהיא בוחנת את העלאת דירוג החוב של ברזיל במטבע מקומי. החוב במט"ח נשאר BBB מינוס עם תחזית חיובית. החברה ציינה שהתחזית משקפת את העלייה בסיכויים להמשך יציבות השוק הברזילאי בשנים הקרובות. הבנק המרכזי הוריד את הריבית ב-0.5% כשהציפיות היו שתישאר ללא שינוי. הסיבה המרכזית למהלך, היא הירידה בתחזית הצמיחה בארה"ב ובאירופה.

סין - מדדי המחירים לצרכן וליצרן ממשיכים לעלות בקצב מהיר בשלוש השנים האחרונות. בחודש יולי הם עלו ב-6.5%. ממשלת סין מרחיבה את בסיס הפיקדונות (שעכשיו יכלול חשבונות Margin), שעליהם הבנקים צריכים להפריש רזרבות. הפעולה משולה להעלאת דרישת יחס רזרבה ב-125 נקודות בסיס מרמתו הנוכחית שנמצאת בגבוה היסטורי של 21.5%.

הודו - התמ"ג ברבעון השני עלה ב-7.7% (הצפי עמד על 7.6%). המדינה צפויה לקבל 200 מיליון אירו מהאיחוד האירופי לצורך מימון פרויקטים במגזר הפרטי, במטרה לפתח מקורות אנרגיה מתחדשות. אנו ממשיכים להחזיק בדעה שהשווקים המתעוררים הם המפתח לצמיחה העולמית. לאור מצב השווקים ממליצים על הגדלת הפוזיציה בשווקים מתעוררים למשקל יתר.

טבלה מרכזת המציגה את המשקולות של מדד MSCI מול סקירת השוק של הלמן-אלדובי

הכותבים, דן הלמן, מנכ"ל ועומר פרל, מנהל דסק חו"ל בהלמן-אלדובי