מה לא עבר עלינו בשבוע האחרון? טילים על אילת, היתקלות ירי בינינו ובין הצבא הלבנוני, גל חום חסר תקדים שפקד אותנו ואת שאר העולם (שכחתי, אני הייתי בחופש אבל זה ממש לא נחשב). אבל שוק האג"ח הממשלתי והקונצרני בארץ ובעולם ממשיך בשלו. נדמה שהשקעה באג"ח זה כרטיס בכיוון אחד - מעלה מעלה ללא הפסקה. לצערי אני צריך להיות היום פרקליטו של השטן, האם שוק האג"ח יכול להתנתק מהמציאות היום יומית ומהאלטרנטיבות שמציב בפנינו שוק המניות?

התשואה באג"ח ממשלתי מול דיבידנד ממניות אמריקניות

בואו נבחן יחד את התשואה אותה יכול לקבל המשקיע בשוק האג"ח הממשלתי בארה"ב לעומת תשואת הדיבידנד שאותו משקיע יכול לקבל אם הוא יעדיף לפזר את כספו על מניות גדולות ואיכותיות בארה"ב. תשואת האג"ח הממשלתי לעשר שנים כיום בארה"ב היא 2.8% בשנה ואילו תשואת האג"ח הממשלתי לחמש שנים היא 1.5%. בהנחה שאני משקיע מודאג החושש מכך שהפעילות הכלכלית העולמית לא תתאושש בקרוב והיא תישאר חלשה וממותנת על פני תקופה ארוכה, נניח חמש עד עשר השנים הקרובות, לכן מטבע הדברים אני אבחר להשקיע את כספי באג"ח ממשלתי לטווח זה. כלומר, חמש עד עשר שנים.

התשואה אותה אני אקבל תהיה בין 1.5%-2.8% כ- 2.1%-2.2% בממוצע. כמובן שההנחה בפעולה זו היא שהריבית תישאר נמוכה לאורך זמן רב - מספר שנים. כעת ברצוני להציע פעולה אחרת: במקום לרכוש אג"ח ממשלתי נבדוק מה תהיה תשואת הדיבידנד של אותו משקיע אם הוא יבחר לפזר את כספו על מניות טובות וחזקות. אני יודע מה חלקכם יטען: אי אפשר להשוות השקעה באג"ח ממשלתי להשקעה במניות, רמות הסיכון אינן קרובות אפילו. האמנם? האם חלק לא מבוטל מהחששות הוא ממשבר חובות של מדינות ומגרעונות ענק של מדינות? דווקא המאזנים של חלק מהחברות נראים טובים יותר ויציבים יותר מהמאזנים של חלק מהמדינות.

בואו נבחן את תשואת הדיבידנד של עשר מניות גדלות. שימו לב זו רק דוגמא, ניתן לבחור במניות אחרות לפי ראות עינכם

כאמור, זו רשימה אקראית של חברות ממדד הדאו ג'ונס. באותה מידה ניתן לבחור ברשימה של חברות ממדד ה- S&P ולבחור חברות בעלות תשואת דיבידנד גבוהה יותר מזו שאני בחרתי. אני בחרתי להתמקד במדד הדאו.

תשואת הדיבידנד הממוצעת של התיק שציינתי היא 3.2% וגבוהה משמעותית מהתשואה המתקבלת מההשקעה באג"ח ממשלתי. אמנם במניות יש אפשרות לרשום הפסדי הון מההשקעה כתוצאה מירידת מחירי המניות אבל יש אפשרות גם לרווחי הון מעליית מחירי המניות, שני המצבים לא קיימים בהשקעה באג"ח הממשלתי בהנחה שאנחנו יושבים על האג"ח לפדיון.

לגבי שוק המניות המקומי, ובכן - תחליטו אתם לבד. תשואת שחר לעשר שנים 4.3%, תשואת שחר לחמש שנים 3.4%. כלומר, התשואה הממוצעת 3.8%-3.9%. חפשו מניות במדד המעו"ף או תל אביב 100 שיש להן תשואת דיבידנד טובה, אני יודע שחם והמוח מתקשה לעבוד בתנאים כאלו, אבל עדיין אני משאיר זאת לכם בלי להפעיל מעט את הראש הרי נתנוון.

שימו לב לעיוותים שמזרימים כסף

זרימת הכסף בהיקפים משמעותיים לאג"ח מצד אחד דוחפת את המחירים למעלה אבל מצד שני יכולה ליצור עיוותים בתשואות בין סדרות אג"ח הדומות זו לזו במהותן. שימו לב לכך כי עיוותים אלו לאורך זמן נוטים להיסגר ולכן מי שמודע לעיוותים יכול לנצלם על מנת לרשום רווחי הון.

להלן מספר דוגמאות

1. מנדלסון אג"ח ב(מנדלסון הספ אגח ב) - תשואה 4.88% ברוטו מח"מ 3.6 שנים. קמן ג (קמן אחז אגח ג) - תשואה 6.4% מח"מ 3.9 שנים. קמן היא חברת האם של מנדלסון. לדעתי רמת הסיכון באג"ח דומה, המח"מ כמעט זהה ומי שיבדוק את המאזנים סולו של מנדלסון וקמן יגלה כי רמות הסיכון בפועל בשתי החברות דומה (חברת אם ובת כבר אמרנו, לא?). לכן קשה להסביר פער של 1.5% בתשואה. הסיבה היחידה לדעתי היא העובדה שקמן רק הונפקה והסחורה של המשקיעים שבאו לרווחי הון מהירים עדיין לא נקלטה (אם תבדקו תגלו כי מנדלסון ב סבלה מאפקט זהה מיד לאחר ההנפקה שלה).

2. מירלנד א (מירלנד אגח א) - תשואה 6% מח"מ 2.6 שנים. מירלנד - תשואה 8.5%. ביום שני מתבצע מכרז על הריבית באג"ח זה במסגרת השלב הציבורי של ההנפקה, מח"מ 3.45 שנים. כאן מדובר על אותה חברה. אמנם המח"מ של אג"ח א קצר ב-0.85 שנים אבל זה לא מסביר את הפער של 2.5% בתשואה של שתי הסדרות (פער בין תשואת אג"ח א לריבית המקסימום של אג"ח ג). שימו לב כי המוסדיים קיבלו עמלת התחייבות מוקדמת באג"ח ג של 0.9% לכן בימים הראשונים עשוי להיווצר לחץ מכירות באג"ח זה.

3. סקיילקס ד (סקיילקס אגח ד) - תשואה 3.3% ברוטו מח"מ 3.4 שנים. סאני א (סאני אגח א) - 5.1% תשואה ברוטו מח"מ 3.1 שנים. אני יודע כי כבר התייחסתי בעבר לשתי סדרות אלו אבל הפער בין הסדרות גדול וצד את עיני שוב ושוב. העובדה כי הרפורמה בשוק הסלולר לגבי הורדת דמי הקישוריות צפויה להיפרש על פני שלוש שנים היא חיובית מאוד לאג"ח (הרי דמי הקישוריות ירדו לרמה הנמוכה קרוב לסוף חיי סדרות אלו כאשר במועד השנה האחרונה החברות כבר יהיו ללא חובות כמעט). בנוסף, רמת המינוף של סקיילקס גבוהה מזו של סאני והשעבודים לטובת אג"ח א של סאני כוללים 130% מניות סקיילקס ביחס לחוב האג"ח לעומת 100% מניות פרטנר לטובת אג"ח סקיילקס ד. כאמור הגורל של שתי החברות דומה, פער של 1.8% בתשואה בין שתי הסדרות אינו ברור לי.

מיכה צ'רניאק הוא מנכ"ל להבה בית השקעות