אורי כהן מתכלית: בזק היא מניית ערך אמיתית
בזק , היא ללא ספק המניה המאכזבת של השנה מבין שלושת חברות התקשורת (פרטנר וסלקום) במדד המעוף. המניה הניבה מתחילת השנה תשואה של כ-10% בלבד, לעומת חברות הסלולר פרטנר (כ-47%) וסלקום (כ- 25% במונחים דולרים מאז ההנפקה בתחילת פברואר 2007).
בזק סבלה בעת האחרונה מכותרות שליליות לא מעטות בתקשורת. המנכ"ל יעקב גלברד נאלץ "לפרוש מרצון" מתפקידו, עקב דו"ח חמור שפרסם בודק חיצוני על התנהלותו של האחרון בפרשת האופציות וההטבות לבכירי בזק. בנוסף, בניגוד לחברות הנדל"ן, שהונם העצמי השתפר פלאים עם המעבר לתקינה הבינ"ל, הפתיעה בזק כשהודיעה שהונה העצמי יופחת בכ-1.7 מיליארד שקל, עקב רישום נכסים קבועים בערכים גבוהים מדי בספרי החברה. אם לא די בזאת, הרי שהמיזוגים האחרונים בשוק התקשורת (אינטרנט זהב-קווי זהב ונטוויז'ן-ברק-גלובקול) והיווצרות קבוצות תקשורת אלטרנטיביות לבזק, עוררו תהיות בקרב המשקיעים בדבר חוסנו של מונופול התקשורת המוכר לכולנו.
חרף הנימה הפסימית בתחילת דברי, אני סבור כי יש מקום לאופטימיות רבה ביחס לבזק. למי ששכח, בזק פרסמה דוחות מדהימים ברבעון הראשון של השנה, אשר הוכיחו שוב, כי לא מדובר בחברת תקשורת קווית בלבד, אלא בקבוצת תקשורת חזקה. חברות הבנות המשיכו להפגין ביצועים מרשימים, אשר חיפו בקלות על המשך השחיקה בעסקי הטלפוניה הקווית, עקב התחזקות חברות הסלולר והתחרות מצד חברת הכבלים.
חשוב לציין, כי איבוד נתח השוק בתחום הטלפוניה הקווית, אשר צפוי להחריף עם כניסת ניידות המספרים לתוקף לקראת סוף השנה, טומן בחובו גם הקלות רגולטוריות מהן צפויה בזק להנות עם ירידתה לנתח שוק הנמוך מ- 85%. נכון להיום, עיקר צמיחתה של הוט נובע מיכולתה לשווק חבילת Triple Play (טלוויזיה, טלפוניה ואינטרנט) ושירות VoD (שירותי וידאו על פי דרישה) בעוד בבזק קיימת הפרדה מבנית בין חברות הבנות וקיים לגביה איסור מוחלט על שיווק חבילות תקשורת בדומה למתחרתה, אם כי הקלות רגולטוריות נראות באופק.
אם נסתכל על התמחור, הרי שבזק נסחרת לפי מכפיל EV/EBITDA (שווי פעילות מחולק ברווח התזרימי התפעולי) של כ-5.3 הנמוך ביחס לחברות דומות בעולם ונמוך משמעותית מזה של חברות הסלולר, הנסחרות במכפיל של 6.6 לאחר הירידות האחרונות, כשפוטנציאל צמיחת ה-Ebitda שלהן נמוך מזה של בזק לאור היעילות התפעולית שלהן. תשואת הדיבידנד הצפויה בבזק צפויה להיות דומה לזו של חברות הסלולר (כ-6%), כשפוטנציאל השיפור בתוצאותיה התפעוליות ניכר לאור תוכנית ההתייעלות אותה מיישמת החברה, המשך צמיחה בחברות הבנות והקלות רגולטוריות מהן צפויה החברה להנות בעתיד, כשכיום הרגולציה הינה בעוכריה של בזק.
מינויו של שלמה רודב ליו"ר החברה, לאחר שהמו"מ עם שלמה נחמה לא הבשיל, הינו מינוי ראוי ונכון לבזק. אני סבור, כי תחת רודב, תגבש הנהלת בזק אסטרטגיית צמיחה מחייבת, תנוהל בצורה יעילה, עם משמעת תקציבית הדוקה והנהלתה תהיה מחויבת להמשך שיפור בתזרים המזומנים אותו מייצרת החברה.
עם EBITDA צפוי של למעלה מ-4 מיליארד שקל מדי שנה, ביכולתה של בזק לשתף את בעלי מניותיה ברווחים, לצד המשך השקעות בפיתוח עתידי של עסקיה ובשיפור רשתות התקשורת השונות אשר בבעלותה.
ברמת המחירים הנוכחית של חברות התקשורת במדד המעוף ובמיוחד לאור הטלטלה האחרונה בשווקים, יש לתור אחר מניות ערך, המתומחרות באופן נח ומבטיחות תשואת דיבידנד נאה. אני סבור כי לבזק מקדם שיפור גבוה יותר ביחס לחברותיה לסקטור התקשורת במדד המעוף, לצד תשואת דיבידנד צפויה נאה שאינה נופלת מזו של חברות הסלולר.
*מאת: אורי כהן, אנליסט ראשי, תכלית בית השקעות.
פטריק דרהי (יוטיוב)התרגיל של פטריק דרהי - טייקון בישראל, פושט רגל בצרפת
העברת נכסים, להטוטים פיננסים, הסדר חוב, פשיטת רגל כלכלית וניצול של כספי אג"ח במיליארדים - דרהי שלא הכרתם
פטריק דרהי קבוצת אלטיס של פטריק דרהי בצרות - השווי הנכסי שלה מוערך בסכום שלילי. זה אומר שהנכסים שווים פחות מההתחייבויות. גירעון בהון הכלכלי, זו בעצם פשיטת רגל. אבל פשיטת רגל מתרחשת רק כשיש טריגר. כלומר, אם יש גירעון בהון, אבל החוב הוא לתשלום בעוד 3 שנים, אז לכאורה החברה יכולה לתפקד. יש לה עוד זמן להציל את עצמה.
זו סוגיה מורכבת והיא תלויה בחוקים בכל מדינה, אבל המצב הזה של גירעון בהון הכלכלי ויכולת לתפקד בזכות חובות לרוב מהציבור הוא כשל שוק שאנשי עסקים יכולים לנצל אותו לטובתם - הם נשארים בעמדת מפתח, הם גם מוכרים סיפור שאם הם לא יהיו החברה תקרוס כי הם מחזיקים בידע. במקרים רבים זה נכון והם באמ מנסים להציל את המצב במקביל לסוג של הסדר חוב. במקרים רבים אחרים הם מגיעים להסכמות עם קרנות גידור שמחזיקות בחוב שנסחר נמוך במטרה להשביח את הפעילות. יש מקרים שזה מצליח, יש מקרים שזה כישלון טוטאלי. אין הרבה מקרים שבתקופת "החסד" הזו, הבעלים זורק כסף.
הרי זה לא הכסף שלהם, זה הכסף של מחזיקי החוב, הם הנושים הראשונים של החברה. פטריק דרהי החזיק צעצוע בשם i24news - חברת חדשות שבשנתיים האחרונות גם הרחיבה מאוד את הפעילות בארץ בהשקעה של מאות מיליונים וכל זה על חשבון המשקיעים הצרפתים. דרהי רצה להיות טייקון תקשורת בארץ, אבל הוא פושט רגל בצרפת. זה לא מסתדר. אם אתה רוצה להשקיע כספים שסיכוי מאוד גבוה שהולכים לפח, תעשה את זה בכסף שלך, לא בכסף של מחזיקי אג"ח צרפתים. אם אתה רוצה תדמית נקייה בישראל כי אתה יהודי אוהב המדינה, תעשה זאת בכסף שלך - הצרפתים לא צריכים לשלם על זה.
אבל דרהי הצליח למשוך כמה שנים טובות, עד שהשבוע באופן פתאומי אלטיס החליטה לסגור-להעביר את הפעילות ההפסדית של i24news ולהישאר רק עם הפעילות באנגלית. דרהי אמר שהוא ייקח על עצמו את הפעילות בארץ, כשהפעילות תעבור תוכנית הבראה.
- פטריק דרהי פושט רגל בצרפת – וטייקון בישראל; איך זה מסתדר?
- דרהי מתכוון להיכנס לתקשורת הדתית; שת"פ עם "כיכר השבת" ו"סרוגים"
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
איזו חוסר הגינות. כשזה לא הכסף שלך, אתה מתפרע בבזבוזים, העיקר שתהיה טייקון תקשורת. כאשר זה הכסף שלך, אתה עושה תוכנית הבראה ורה ארגון. אבל יש פה עוד שאלה - למה בכלל להעביר את הפעילות לדרהי. למה אלטיס לא עושה מכרז ומוכרת לכל המרבה במחיר, אפילו כמה מיליונים בודדים? דרהי בעצם לוקח את הערוץ אחרי השקעה של מאות מיליונים בחינם. זה תרגיל בריבוע - גם גרמת לחברה פושטת רגל בבעלותך שיש לה כסף של אחרים (חובות ואג"ח) להשקיע כספים במקום שטוב לך ולא לחברה, וגם אחר כך קיבלת את זה כנראה באפס. כך לפחות על פי הידוע מהדיווחים.
פטריק דרהי (יוטיוב)התרגיל של פטריק דרהי - טייקון בישראל, פושט רגל בצרפת
העברת נכסים, להטוטים פיננסים, הסדר חוב, פשיטת רגל כלכלית וניצול של כספי אג"ח במיליארדים - דרהי שלא הכרתם
פטריק דרהי קבוצת אלטיס של פטריק דרהי בצרות - השווי הנכסי שלה מוערך בסכום שלילי. זה אומר שהנכסים שווים פחות מההתחייבויות. גירעון בהון הכלכלי, זו בעצם פשיטת רגל. אבל פשיטת רגל מתרחשת רק כשיש טריגר. כלומר, אם יש גירעון בהון, אבל החוב הוא לתשלום בעוד 3 שנים, אז לכאורה החברה יכולה לתפקד. יש לה עוד זמן להציל את עצמה.
זו סוגיה מורכבת והיא תלויה בחוקים בכל מדינה, אבל המצב הזה של גירעון בהון הכלכלי ויכולת לתפקד בזכות חובות לרוב מהציבור הוא כשל שוק שאנשי עסקים יכולים לנצל אותו לטובתם - הם נשארים בעמדת מפתח, הם גם מוכרים סיפור שאם הם לא יהיו החברה תקרוס כי הם מחזיקים בידע. במקרים רבים זה נכון והם באמ מנסים להציל את המצב במקביל לסוג של הסדר חוב. במקרים רבים אחרים הם מגיעים להסכמות עם קרנות גידור שמחזיקות בחוב שנסחר נמוך במטרה להשביח את הפעילות. יש מקרים שזה מצליח, יש מקרים שזה כישלון טוטאלי. אין הרבה מקרים שבתקופת "החסד" הזו, הבעלים זורק כסף.
הרי זה לא הכסף שלהם, זה הכסף של מחזיקי החוב, הם הנושים הראשונים של החברה. פטריק דרהי החזיק צעצוע בשם i24news - חברת חדשות שבשנתיים האחרונות גם הרחיבה מאוד את הפעילות בארץ בהשקעה של מאות מיליונים וכל זה על חשבון המשקיעים הצרפתים. דרהי רצה להיות טייקון תקשורת בארץ, אבל הוא פושט רגל בצרפת. זה לא מסתדר. אם אתה רוצה להשקיע כספים שסיכוי מאוד גבוה שהולכים לפח, תעשה את זה בכסף שלך, לא בכסף של מחזיקי אג"ח צרפתים. אם אתה רוצה תדמית נקייה בישראל כי אתה יהודי אוהב המדינה, תעשה זאת בכסף שלך - הצרפתים לא צריכים לשלם על זה.
אבל דרהי הצליח למשוך כמה שנים טובות, עד שהשבוע באופן פתאומי אלטיס החליטה לסגור-להעביר את הפעילות ההפסדית של i24news ולהישאר רק עם הפעילות באנגלית. דרהי אמר שהוא ייקח על עצמו את הפעילות בארץ, כשהפעילות תעבור תוכנית הבראה.
- פטריק דרהי פושט רגל בצרפת – וטייקון בישראל; איך זה מסתדר?
- דרהי מתכוון להיכנס לתקשורת הדתית; שת"פ עם "כיכר השבת" ו"סרוגים"
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
איזו חוסר הגינות. כשזה לא הכסף שלך, אתה מתפרע בבזבוזים, העיקר שתהיה טייקון תקשורת. כאשר זה הכסף שלך, אתה עושה תוכנית הבראה ורה ארגון. אבל יש פה עוד שאלה - למה בכלל להעביר את הפעילות לדרהי. למה אלטיס לא עושה מכרז ומוכרת לכל המרבה במחיר, אפילו כמה מיליונים בודדים? דרהי בעצם לוקח את הערוץ אחרי השקעה של מאות מיליונים בחינם. זה תרגיל בריבוע - גם גרמת לחברה פושטת רגל בבעלותך שיש לה כסף של אחרים (חובות ואג"ח) להשקיע כספים במקום שטוב לך ולא לחברה, וגם אחר כך קיבלת את זה כנראה באפס. כך לפחות על פי הידוע מהדיווחים.
