מאקרו - הפד' טורף את הקלפים עם התבטאויות ניציות במיוחד של פאוול 

מה בעצם קרה ביום רביעי האחרון, ואיך הבנק המרכזי האמריקאי טרף את הקלפים? בהתחלה הכל התנהל לפי הצפי. השוק דשדש במשך השבוע בציפייה להחלטת הפד. ביום רביעי שעבר המסחר החל בירידות זהירות של כאחוז כ"מקדם בטחון" לקראת ההחלטה, ואז התפרסמה ההחלטה – העלאת ריבית של 0.75% - כצפוי, אלא שלהחלטה הצטרף הרמז לו כולם ציפו שיעיד על כך שהפד הולך לשנות כיוון בקרוב, בדמות פסקה חדשה בהודעה הרגילה: "הוועדה המוניטרית תשקול את העלאות הריבית הנדרשות כדי להחזיר את האינפלציה ל-2% לאורך זמן. במסגרת השיקולים להעלאות הבאות הוועדה תיקח בחשבון את ההעלאות שכבר התרחשו, ואת העיכוב בין העלאות הריבית להשפעה שלהן על הכלכלה". לראשונה הפד נותן רמז לכך שהעלאות הריבית מתקרבות לסיומן, ומכיר בהפרש הזמנים עליו כתבנו בשבועות האחרונים, בין הפעולות המוניטריות לבין השפעתן בפועל על השווקים. כלומר, גם אם כעת האינפלציה עוד לא יורדת, ההשפעה של פעילות הפד על השווקים תגיע בהמשך, ולכן אפשר להוריד את הרגל מהגז. 

הפסקה הקטנה הזו נתנה את האות לשינוי מגמה בשווקים שעברו בין רגע מירידה של 1% לעליה של 1%, הדולר עבר לירידות מול מטבעות העולם ותשואות אגרות החוב החלו לרדת. הכל היה מוכן לפתיחת החגיגה, אך ליתר בטחון עוד חיכו קצת בוול סטריט לפני הזינוק הצפוי למסיבת העיתונאים, בה, כך קיוו בשווקים, יתן פאוול את האות לחגיגת זינוקי סוף המדיניות הניצית של הפד'.

אלא שאז הגיעה מסיבת העיתונאים, וטרפה, שוב את הקלפים. פאואל היה נראה קצת כעוס וקצת מבולבל אבל בעיקר מאד ניצי, ובסופו של דבר העביר את המסחר חזרה לטריטוריה אדומה בוהקת לשלושת ימי המסחר הבאים. אז מה בעצם אמר פאוול ששינה בין רגע את המגמה? ניתן להצביע על שלוש אמירות ניציות (מתוך כמה נוספות) שנטלו את העוקץ מן הפסקה היונית שבהכרזת הריבית ונתנו סיגנל שלילי מאד לשוק.

ראשית, פאוול אמר שההערכות כעת הן לריבית סופית גבוהה יותר ממה שהעריכו בישיבה של ספטמבר. כלומר, לא רק שהעלאות הריבית לא בדרך להיפסק מוקדם מהצפוי, הן בדרך להיפסק מאוחר מהצפוי. ממוצע הציפיות הקודם היה 4.63% זה אומר שהממוצע  הנוכחי מגיע ל-5% או אף עובר אותו. השוק, אם כן, צריך לתמחר מחדש את הנכסים לאור ריבית עתידית של 5% ומעלה. כמה שווה מניה שנותנת תשואה של 6% על ההון כשהריבית על אג"ח ממשלתי נטול סיכון מטפס ל-5%? או תשואת אג"ח של חברות מבוססות ואיתנות פיננסית היא מעל 6%? מה זה יעשה למחירי הבתים? עלות החוב? – השוק הבין זאת באופן מיידי והחל בשינוי המגמה.

• ממשל טראמפ דוחף לקצר את זמני חיבור מרכזי המידע לרשת החשמל
• הבנקים מתעשרים, ולעזאזל משבר האקלים; הגדילו מימון לקידוחי נפט
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

ואז באה האמירה הניצית השניה שהיא אולי חשובה יותר ומעקרת מתוכן את הפסקה היונית שהוספה להודעה: "זה יהיה מאד בוסרי (premature) לדבר כעת על הפסקת העלאות הריבית" אמר פאוול בנחרצות. והוסיף "הרבה יותר חשוב כעת הוא כמה זמן יישארו שיעורי הריבית ברמה גבוהה, ואנו נישאר באותו נתיב עד שהעבודה תיעשה". במילים אחרות אומר פאוול, זרקנו לכם עצם עם האמירה היונית לכאורה, אבל זה לא באמת משנה, כי מה כבר ההבדל בין העלאות של 0.75%, 0.5% ו-0.25% לבין שלוש העלאות של 0.5%?, בכל מקרה ההשפעה היא לטווח ארוך יותר. המשמעות של האמירה הזו היא שאם השוק חשב שהורדת קצב העלאות הריבית הוא צעד ראשון בדרך להפסקה מוחלטת ואז תחילת תהליך הורדת הריביות – "פיבוט" - הרי שהאמירה הזו מבטלת את התקווה הזו ואומרת שבעצם הקצב המדויק בו יעלו את הריבית הוא לא אינדיקטור לשום דבר ולא מעיד על הריבית הסופית בסוף התהליך, ולכן כמעט חסר משמעות.

האמירה השלישית היא אולי המשמעותית ביותר, ומיד לאחריה השווקים עברו באופן מיידי לירידות של מעל 1%. פאוול אמר שהוא מעדיף לטעות כלפי מעלה מאשר כלפי מטה, כלומר עדיף להדק יותר מדי ולהעלות את הריבית בצורה אגרסיבית מהנצרך באופן שיפגע בכלכלה, מאשר להיות עדין מדי עם  הריבית באופן שיאפשר אינפלציה. הסיבה לכך, לדבריו, היא שבמקרה שבו הפד יהדק יותר מדי את המדיניות הכלכלית ויגרם מיתון כפי שחוששים כולם הרי שיהיה קל לתקן את זה בעזרת הזרמת כספים והורדת ריבית שתתמוך בכלכלה, טעות לכיוון השני לעומת זאת, כלומר שהפד יעלה את הריבית מעט מדי באופן שהאינפלציה תתפשט עוד יותר, יהיה הרבה יותר קשה לתקן, ולפד אין ממש את הכלים לעשות זאת. לדבריו, טעות כזו עלולה לגרום לאינפלציה שתימשך שנים, ולכן הפד ינסה להימנע ממנה בכל מחיר.

המשמעות היא דרמטית. האמירה הזו לא רק שמחסלת את הסיכוי ל-"פיבוט" לה השוק כה ציפה, אלא שהיא בעצם מסמלת "פיבוט" למדיניות יותר ניצית ממה שחשבו קודם לכן, וזאת גם במחיר כמעט וודאי של מיתון, ממנו מנסים להימנע. הנכונות של הפד לספוג מיתון בא לידי ביטוי גם באמירה של פאוול לפיה חלון ההזדמנויות לנחיתה רכה הפך להיות צר יותר כיוון שהאינפלציה מסרבת לרדת. כלומר, הפד מודע לחלוטין לסיכויים הגוברים למיתון, אך חשוב לו יותר להוריד את האינפלציה.

• פורשה מתרסקת: הפסד של כמעט מיליארד אירו ברבעון
• איך אנתרופיק עוקפת את OpenAI בדרך לרווחיות
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• 10 הצבאות העשירים בעולם ואיפה ממוקם צה"ל?

מנהל הנכסים של ג'יי פי מורגן תוקף בחריפות את הגישה הזו: "אם החלון הופך להיות צר זה בגלל שהפד סוגר אותו. הכלכלה בסיכון גבוה לכך שהפד' ידחוף אותה למיתון, ללא צורך ממשי. ישנן את כל הסיבות לחשוב שהאינפלציה מתהפכת ועומדת ליפול. חודש אחר חודש שיעור השינוי במחירים הולך ויורד, אבל יותר מזה, כמה מבעיות שרשראות האספקה שגרמו לאינפלציה נעלמים" (חיזוק לדבריו: מדד מחירי התובלה ירד זה השבוע ה-36 ברציפות).

האמירה של פאוול שאם יגרם נזק לכלכלה יהיה אפשר לתמוך בה נשמעת, למען האמת, די יומרנית. זה נכון שיהיה אפשר לנפח שוב בועת נכסים ולהגדיל את היצע הכסף, שקרוב לוודאי שעדיין לא יחזור למצב נורמלי עד אז (גם בקצב הנוכחי של הורדה של כ-90 מיליארד דולר מהמאזן מדי חודש עדיין מדובר בתהליך שיקח שנים. המיתון יגיע קודם). אבל כבר ראינו שהזרקת הנכסים הזו בעצמה גורמת לנזקים לטווח ארוך ומעודדת אינפלציה. חזרה לאיזון העדין של צמיחה יציבה בתוספת אינפלציה נשלטת ובריאה לא נראית כמשימה קלה. "מקסימום נגרום מיתון ואחר כך נחלץ את המשק" לא נשמע כמו אסטרטגיה מזהירה.

אם נסכם – הפד יעלה את הריבית בצורה אגרסיבית יותר (אם כי אולי בקצב איטי יותר), לאורך זמן ארוך יותר, ואפילו במחיר של מיתון כבד. פאוול ונציגי הפד נחושים אם כן להמשיך לראות באינפלציה את חזות הכל באופן ששם את כל השיקולים האחרים, כולל פגיעה אנושה בצמיחה, במקום משני. 

סיום מסיבת העיתונאים ללא שום ריכוך כלשהו של האמירות הניציות הללו נתן את האות סופית לירידות שערים חדות בשווקים באותו יום וביומיים שלאחר מכן, ואולי קברו את התקוות לראלי סוף שנה.

שני גורמים נוספים שעלולים לגרום לכך שהשנה לא נהנה מראלי סוף שנה הם המצב הכלכלי בסין וההפסדים הצבורים. השמועות מסין מקפיצות ומנחיתות את השווקים שם חדשות לבקרים עם ידיעות סותרות על הכוונה לסגת או להמשיך את מדיניות האפס קורונה. בינתיים בשבוע האחרון עלה אחוז הכלכלה הסינית הסגור עקב הקורונה ל-12% לעומת 9% בשבוע הקודם. זה אומר שבינתיים אין סימנים ממשיים לשינוי מגמה. סין היא הכלכלה השניה בעולם והמשך חולשה שלה הוא מכשול רציני בפני השוורים החסומים.

בנוסף, משקיעים רבים מחזיקים הפסדים צבורים לצורכי מס עקב הירידות במהלך השנה. הם יוכלו לנצל את ההפסדים הללו כנגד רווחים משנים קודמות, מה שיעודד אותם לסגור פוזיציות ולעודד גל מכירות בשווקים. 

כל אלו מעידים על כך שראלי סוף השנה די מתרחק מאיתנו בשלב זה. ב-UBS כבר חוזים ירידה של 16% נוספים במדד ה-SP 500 לפני התחתית, וחלק גדול מהאופטימיות שקדמה להחלטת הפד התפוגגה.

או שאולי בכל זאת? בחירות האמצע או קריאת האינפלציה עוד נותנים תקווה

בימים האחרונים הירידות שוב נרגעו ואף נרשמו כמה ימי עליות. כלומר, מסיבת העיתונאים הדרמטית לא "שברה" את השוק לגמרי. מה הסיבה לכך? ייתכן שהסיבה קשורה לבחירות האמצע. התוצאות עדיין נספרות. הציפייה בשוק הייתה ל"גל אדום" רפובליקאי בסנאט ובקונגרס האמריקאי, אם כי תוצאות ראשונות שזורמות בשעה זו לא מעידים על גל אדום במיוחד אלא מרוץ צמוד מהצפוי. 

באופן כללי הנתונים ההיסטוריים מעידים על כך שלאחר בחירות האמצע נרשמת תקופה חיובית בשוק המניות. העובדה שהמנצחים הצפויים הם הרפובליקאים מוסיפה לאופטימיות. בעיקר מצפים בשווקים שהרפובליקאים יחסמו מעתה כל יוזמת חקיקה במסגרת האג'נדות של הנשיא ביידן, שנחשב כפועל באופן שמזיק לשווקים. עצם העובדה שהוצאות הממשל על אג'נדות פרוגרסיביות ירגעו מעט עשוי לסייע לאינפלציה. בנוסף, הקדנציה של ביידן עד כה הייתה הגרועה ביותר לשוק המניות מאז זו של ג'יימי קרטר בתקופת הזמן המקבילה.

.

גם במקרה של ניצחון רפובליקני ההיסטוריה נותנת אופטימיות למשקיעים. ב-9 הפעמים מאז 1949 בהן היה נשיא דמוקרטי והקונגרס והסנאט נשלטו על ידי הרפובליקנים ההחזר הממוצע של ה-S&P500 היה 16.9%, לעומת 15.1% בשנים בהם הייתה שליטה דמוקרטית מוחלטת ו-15.9% בשנים בהן הרפובליקנים שלטו בנשיאות ובבתי הנבחרים. המשקיעים נהנים כשהפוליטקאים רבים ומביאים את המדיניות הממשלתית לקיפאון, כך הם בטוחים יותר שהם לא יעשו נזק. לדוגמה – במקרה של קיפאון כזה לא יתרחשו העלאות מיסים כשלאחרונה דובר על העלאת מיסים על חברות הנפט שנהנות מרווחי שיא. גם מס העושר המתוכנן שהיה עלול לפגוע ברווחי החברות הגדולות צפויי כעת להיתקל בקשיים.

מצד שני, ישנם סקטורים שדווקא יזכו לדחיפה. הגדלת תקציב ההגנה זוכה לקונצנזוס בין שתי המפלגות, כמו גם הגדלת ההשקעה בתשתיות. בירידה לרזולוציה של סקטורים, ניצחון רפובליקני יכול לעודד את סקטור הבריאות, אגרות החוב והאנרגיה המסורתית. הפתעה דמוקרטית לעומת זאת תשפיע לטובה על מניות האנרגיה הירוקה והקנאביס. בכל מקרה מגזרי התשתיות וההגנה צפויים להנות.

בטווח הארוך יותר קיפאון כזה של פעילות הממשל עלול להיות מסוכן, במיוחד נוכח החששות הגוברים ממיתון. ממשל משותק לא יכול להגיב בצורה אפקטיבית לאתגרים הכלכליים הללו. סכנה נוספת היא העלאת תקרת החוב שייתכן שתידרש בקרוב, שבמצב של קיטוב פוליטי הופכת להיות אתגר קשה במיוחד. בפעם האחרונה שהמערכת הפוליטית התמודדה עם אתגר כזה בימי אובמה דירוג החוב של ארצות הברית ירד ושוק המניות נפל באותו יום בכ-5%. .ניצחון רפובליקני, אם כן, יתקבל ככל הנראה בשמחה בשווקים, אך ייתכן שהתרחיש הזה כבר מגולם. ניצחון דמוקרטי לעומת זאת עלול להוביל להתחדשות ירידות.  

השבוע ישנו אירוע נוסף, שייתכן שיאפיל אף על הבחירות והוא פרסום מדד המחירים לצרכן  ביום חמישי. אינפלציה ברמה גבוהה מהצפוי תאשר את התרחיש של פד ניצי לאורך זמן ותהווה שוב סימן דובי. הקלה בסימני האינפלציה יכולה לעורר מחדש את התקווה לפייבוט. אין רגע דל בוול סטריט, והשבוע מתברר כגורלי לשווקים לא פחות מהשבוע הקודם לשווקים. לאחר יום חמישי תהיה תמונה ברורה יותר בקשר להמשך.

מיקרו – SUNCOR מניית אנרגיה קנדית

סקטור האנרגיה בולט לחיוב בשנה האחרונה עם זינוק של עשרות אחוזים לאור עליית מחירי האנרגיה עם פרוץ המלחמה באוקראינה (וגם קצת לפניה). החברות ראו את הרווחים נוהרים לקופות המרוקנות בעקבות תקופת הקורונה והמשקיעים צהלו. בחודשים האחרונים המחירים נרגעו ואף ירדו לרמת טרום המלחמה ומעלים חשש שאולי הסקטור סיים את הסייקל החיובי וצפוי כעת לראות ירידה חדה ברווחים שילוו בירידה חדה במחירי המניות.

אולם, יש כאלה שעדיין מאמינים שהסייקל לא קרוב לסיומו ושמחירי המניות עדיין מהווים הזדמנות קניה. ביניהם נמצא אחד, וורן  באפט, שממשיך לקנות מניות של חברות אנרגיה מסורתיות. השוק שם דגש על הרכישה החדשה יחסית של באפט בחברת אוקסידנטל OCCIDENTAL PETROLEUM CP , שהיא במקרה או שלא, בעלת הביצועים הטובים ביותר ב-S&P500 השנה, אבל למעשה היא לא השקעת האנרגיה הגדולה ביותר של באפט אלא דווקא חברת שברון CHEVRON CORP . סך ההשקעות באנרגיה של באפט שווים כעת כבר 60 מיליארד דולר (עדיין רחוק משווי השקעתו באפל APPLE , שנמצאת במקום הראשון בפורטופליו של באפט בפער) כשהוא מוסיף לקנות ממניות הסקטור גם ברבעון השלישי למרות הירידה במחיר הנפט והגז.

בין הגורמים השוריים לסקטור נזכיר שאנו במרחק של חודש מהוצאה לפועל של אמברגו הגז הנוזלי של האיחוד האירופי על רוסיה והתקרה על מחיר הנפט של מדינות ה-G7, פעולות שעלולות ליצור מחסור מחודש בדיוק עם תחילת החורף ולהוביל לחזרת עליות המחירים. נוסיף לכך את העובדה שמאגרי האנרגיה בארצות הברית התרוקנו לכבוד בחירות האמצע, וכבר כעצ מורגש מחסור באנרגיה עקב שחרור הרזרבות האסטרטגיות, ובתחנות רבות לא ניתן להשיג דיזל. ארצות הברית תאלץ בקרוב לחדש את מאגרי האנרגיה האסטרטגים שלה מה שעלול לגרום אף הוא לעליית מחירי האנרגיה.

באפט עדיין מאמין בשוק האנרגייה המסורתית (לכל הפחות בכל הנוגע לטווח הארוך, הטווח היחידי שבאפט מכיר), וכנראה הוא לא היחיד. קרנות הגידור גם קופצות חזרה על עגלת השקעות האנרגיה. על פי רויטרס הם הגדילו את קניית החוזים העתידיים על הנפט מתוך ציפיה לעלייה מחודשת במחירו בחודשים הקרובים. 

בשבוע שעבר הצגנו את שוק אגרות החוב בקנדה, השבוע נשאר במדינה הצפונית שהיא גם מעצמת אנרגיה, ונציג את SUNCOR ENERGY , חברת אנרגיה מסורתית שקצת נמצאת מתחת לרדאר של המשקיעים, אך היא בין חברות האנרגיה הגדולות ביותר בקנדה. ייתכן שהיא מעניינת מסיבה נוספת, מלבד הגאות בשוק האנרגיה, כפי שנפרט בהמשך. 

תחילה נציג כמה נתונים בסיסיים: החברה נסחרת בשווי של 49 מיליארד דולר עם מכפיל רווח של 7.5 ותשואת דיבידנד של 3.83%. ברבעון השלישי החברה דווחה על הכנסות של 14.9 מיליארד דולר והפסד של 600 מיליון דולר, רובו כתוצאה ממחיקת ערך בפרויקט אליו נכנסה לאחרונה בתחום חולות הנפט (עוד על כך בהמשך). בסיכום שנתי הכניסה החברה בשנת 2021 49 מיליארד דולר והרוויחה 4 מיליארד דולר. בשלושת הרבעונים הראשונים של 2022 לעומת זאת ההכנסות הגיעו כבר ל-44.4 מיליארד דולר והרווחים ל-6.35 מיליארד (למרות ההפסד החד פעמי ברבעון האחרון). אלו מספרים אופיניים לחברת אנרגיה בשנה האחרונה. החברה גם נהנית מצמיחה גבוהה מהממוצע בתעשייה, ומשיעור רווחיות של 17.7% שממקם אותה בשליש העליון של החברות בתחום. מתחילת השנה עלתה מניית החברה בכ-40%.

אז מדובר בחברת אנרגיה רווחית שנמצאת במומנטום חיובי. הסיבה הנוספת בגינה החברה הזו מעוררת עניין מיוחד היא קרן הגידור האקטיביסטית אליוט מנג'מנט. באפריל השנה החלה הקרן להיות בעלת עניין בחברה ובהמשך הביאה לשינוי בצוות הניהול של החברה שנחשב למיושן ולשוקט על שמריו. כחלק מהשינויים אותם מקדמת אליוט החברה מוכרת 1500 תחנות דלק שבבעלותה בשווי של כ-11 מיליארד דולר קנדי על מנת להתמקד בעסקי הליבה. בנוסף, מנכ"ל החברה פוטר, בין השאר על רקע מספר אסונות במתקני החברה בשנתיים האחרונות ועקב הפעילות של אליוט. לאחרונה אף נכנסה החברה להשקעה נוספת בפרויקט פורט הילס בחולות הנפט של צפון אלברטה, מה שהביא למחיקה בדוחות האחרונים, אך מעיד על אמונה בשיטת הפקת האנרגיה, הזו למרות הביקורת הסביבתית שהיא מעוררת. הסקטור הזה בתעשיית האנרגיה מכיל עתודות נפט משמעותיות ופוטנציאל צמיחה לא מבוטל, וייתכן שזו עסקה ראשונה מתוך כמה שמצביעים על חזרה לתחום חולות הנפט לאחר שהירידה במחירי האנרגיה בתקופת הקורונה כמו גם המחאה הסביבתית הביאה להקטנת הפעילות בתחום.