אסטרטגיה מס' 11: LONG PUT

האסטרטגיות מלוות בגרפים ודוגמאות מהפשוטות ביותר אל המורכבות ביותר. בכל שבוע יפורסמו שתי אסטרטגיות מסחר. תחילה יוצגו אסטרטגיות פשוטות שתכליתן להוות בסיס חיוני להבנת האסטרטגיות האחרות. לאחר מכן, אסטרטגיה אחת פשוטה לסוחרים חדשים ואסטרטגיה מורכבת למנוסים יותר. בגרפים המצורפים המדד נמצא ב-1000 נקודות, ריבית 5% סטיות התקן 20% והימים לפדיון לפי הכתוב במקרא של כל גרף וגרף.

כיצד ליצור את הפוזיציה? 1. קנה אופציית PUT. 2. מכור נכס בסיס בשורט (קבל ריבית) וקנה אופ' CALL. 3. מכור חוזה עתידי / סינטטי וקנה אופ' CALL. 4. מכור אופ' 001 C בשורט (קבל ריבית) וקנה אופ' CALL. הערה: ניתן לבצע את סעיפים 2, 4 ללא ריבית אך כדי להשיג תוצאה דומה צריך יהיה להפחית את הריבית על ההון העצמי בגובה סכום המנוף לסעיף 1, 3.

סוג משקיע: משקיע פסימי הצופה נכס מוביל יורד, וכן צופה המשקיע נכס מוביל הצפוי להגדיל תנודתיותו העתידית.

נגזרים: דלתא: שלילית, ווגא: חיובית, טטה: שלילית (למעט PUT עמוק עמוק בכסף). גאמא: חיובית, רו: שלילי.

אפיון פונקצית הרווחים וההפסדים: ככל שנכס הבסיס במועד המימוש נמוך יותר - הרווח גדל. נקודת האיזון היא נק' A והיא מחיר המימוש פחות הפרמיה ששולמה. ההפסד מוגבל לגובה הפרמיה בלבד, והוא מתממש במידה ובפקיעה הנכס המוביל גבוה ממחיר המימוש. דיון: ככל שהמשקיע יקנה אופציית PUT במחיר מימוש גבוה יותר (בתוך הכסף), כך יקבל אופציה בעלת דלתא גבוהה יותר (אשר מגיבה בעוצמה רבה יותר לתנודתיות נכס הבסיס). אך ככל שיקנה אופציה בעלת מחיר מימוש נמוך יותר (מחוץ לכסף) בהון עצמי נתון - כך יקבל מנוף גדול יותר (אומגה) על הונו.

במקביל, ככל שיקנה המשקיע אופציה בעלת מחיר מימוש גדול יותר, כך יקבל מדד אפקטיבי גבוה יותר (וטוב יותר) אך יסכן יותר מהונו העצמי. משפט זה מקביל לרכישת ביטוח על הנכס המוביל - ככל שהביטוח טוב יותר (מכסה יותר) כך תהה הפרמיה גבוהה יותר, ולהפך המשקיע הסולידי, שמאמין בשוק תנודתי בעל פוטנציאל רווח ומחפש קניית הגנה/ גידור, יקנה אופציה באזור הכסף בעלת דלתא 50% וכך יחכה לתנודה במחיר הנכס.

משקיע שאינו רוצה לקנות פרמיה גבוהה, עדיין מאמין בתנודתיות ורוצה הגנה לירידה חזקה בלבד - יקנה אופציה מחוץ לכסף בעלת דלתא נמוכה של 10%-20%. המשקיע הספקולנט יחפש (בצורה הפוכה) אופציה עמוקה בכסף, כאשר הוא רוצה חשיפה נמוכה אל מחיר נכס הבסיס (בשורט כמובן), או מספר אופציות מחוץ לכסף - כאשר רוצה להגדיל את חשיפתו אל שורט בנכס המוביל על הון עצמי נתון.

הדלתא נותנת שני פרמטרים חשובים מאוד למשקיע: 1. בכמה יעלה מחיר האופציה (פרמיה) בירידת נקודה אחת במחיר נכס הבסיס (בהנחת זמן , ריבית,IV , קבועים), כך שיוכל להעריך את רווחיו בטווח הקצר (או את הפסדיו במקרה הפוך). 2. כמה תעלה הפרמיה (מחיר האופ') באחוזים מתוך ירידה מסוימת בנכס הבסיס, שוב ההשוואה הנה ליחידה אחת שורט במניה. בנקודה זו יעשה המשקיע הסולידי שימוש בדלתא ברצונו לקנות הגנה להחזקותיו בנכס המוביל.

במידה והמשקיע קנה אופ' בעלת דלתא 50%, הרי שכל ירידה בנכס הבסיס תקוזז ב-50% ע"י רווחיו באופ' ה-PUT בהנחת סטיית תקן קבועה (ראה דיון בגאמא). ולהפך, במקרה של עלייה בנכס הבסיס (ראה דיון באסטרטגית PROTECTIV PUT).

יש לבדוק שני אלמנטים נוספים בקניית PUT כהגנה: גובה פרמיית ההגנה (חלוקת מחיר האופ' במחיר נכס הבסיס), ונקודת מקסימום ההפסד המצרפי (הפסד מקסימלי על ההשקעה המצרפית של המניה והאופציה - ראה דיון באסטרטגיית PROTECTIV PUT) שהיא למעשה מחיר ה-CALL הסינתטי.

גרף 3 מראה את השינויים בדלתא ובגאמא כפונקציה של מחיר הספוט וימים לפידיון. יתרון הגאמא: משקיע שישתמש באופ' ה-PUT כגידור סולידי מול הנכס המסוכן (קניית אופ' PUT מול החזקות בנכס הבסיס המסוכן), וגם הספקולנט שישתמש באופ' ה-PUT כהגדלת אפשרותו לביצוע שורט בנכס המסוכן מעבר לאפשר (הן ע"י השאלת נכס בסיס והן ע"י יחס הון עצמי - MARGIN) - ייהנו מ"אפקט הגאמא" - אפקט אשר מגדיל את החשיפה במונחי נכס הבסיס ככל שיעלה נכס הבסיס, ויכניס את המשקיעים "אוטומטית" לתוך הנכס (=יקטין את אחוז ההגנה - השורט), ויוציא את המשקיעים החוצה במונחי נכס הבסיס ככל שירד מחיר הנכס (=יגדיל את אחוז ההגנה - השורט).

גם באופציה זו האפקט יפעל בעוצמה גדולה ביותר כאשר האופציה באזור הכסף וייחלש ככל שתתרחק האופציה מן הסף. (הערה: אפקט הגאמא שווה לאפקט הגאמא באופציית CALL מקבילה)

אפקט הווגא: כבר מהסעיף הקודם ניתן להבין כי המשקיע ייהנה ככל שתיגדל תנודתיותו של הנכס המוביל. בטווח הקצר יכול המשקיע ליהנות מעלייה גדולה מזו שציפה (במונחי דלתא מנוכה טטה) במחיר אופ' ה-PUT, וזו בגלל שקיבל עוד כמה נקודות ווגא (כאשר גדלה אי הוודאות המגולמת במחיר האופציה). במידה דומה יכול המשקיע להתאכזב ממקרה הפוך. (עלייה וירידה בסטיית התקן כפונקציה של ימים ומחיר ספוט, גרף ימיני בעליית סטיית תקן וגרף שמאלי בירידת סטיית תקן). אפקט זה זהה לאפקט הווגא באופציית CALL מקבילה, והינו פועל בעוצמה גדולה יותר כאשר האופציה קרובה לאזור הכסף.

אפקט הטטה: גורם המנוף והפרמיה הגלומה במחיר אופ' ה-PUT, גורמים לאופציה לאבד מערכה ככל שמתקצר זמן המימוש (למעט אופ' עמוקה עמוקה בכסף) - לכן יצפה המשקיע הספקולנט לירידה בטווח קצר במחיר הנכס המוביל. אפקט זה ילך יצבור תאוצה ככל שנתקרב ליום הפקיעה. ריבית: ככל שתעלה הריבית חסרת הסיכון לטווח קצר - כך תרד פרמיית הסיכון באופ' ה-PUT, שכן המשקיע יקבל (בעתיד) סכום עתידי שהערך הנוכחי שלו ירד ככל שתעלה הריבית (ולכן ישלם פחות עבור האופ'), ולהפך.

למעשה במידה וריבית חסרת הסיכון הייתה אפס, הרי ללא פער סטיות תקן מחיר ה-PUT היה כמעט זהה למחיר ה-CALL בדלתא מקבילה (התפלגות לוג נורמלית). ראה דיון באסטרטגיית PROTECTIV PUT - אפשרויות ארביטרז': P= S- RS +C P=F- C+ P=1C - RS+C

מקרא: C=CALL P=PUT F=FUTURE S=מניה RS=ריבית.

טיפ: כאשר המשקיע מאמין בשוק תנודתי, הוא יעדיף לקנות שתי אופציות PUT באזור הכסף בעלות דלתא 50%, על פני ביצוע שורט במניה עצמה (המשקיע יוכל לאפס דלתא כאשר תהיה תנודה גדולה במחיר נכס הבסיס).

כשהשוק עצבני, משקיע המתוחכם יעדיף לקנות אופציה מחוץ לכסף + מניה, על פני קניית מניה ללא ביטוח (קניית CALL סינטטי) וכן יגלגל מחוץ לכסף את האופציה ככל שירד מחיר נכס הבסיס).

ככל שעקום סטיות התקן ישר יותר - מחירי המימוש הנמוכים נסחרים בסטיות תקן גלומות דומות לסטיות התקן הגלומות במחירי המימוש הגבוהים ישנה כדאיות לצאת יותר מחוץ לכסף, ולהפך.

לזירה של זיו פניני במגזין שוק ההון של מגדל