התחושה בוול סטריט קשה, אבל הנתונים טובים - מי צודק?

מאקרו: על נתונים קשים ונתונים רכים – מסרים סותרים

כמה מבכירי הפד' וכלכלנים אחרים מדברים לאחרונה לא פעם על ההבדל בין הנתונים הקשים לנתונים הרכים שעולים מנתוני המאקרו כלכלה שמתפרסמים לאחרונה. מה זה נתונים קשים ונתונים רכים ולמה זה חשוב?

נתונים קשים הם מידע אובייקטיבי, כמותי ועובדתי המשקף פעילות כלכלית ממשית. הם מבוססים על תוצאות מדידות ובדרך כלל מסתכלים אחורה או מתארים את המצב הנוכחי. הם נחשבים מהימנים יותר מכיוון שהם מבוססים על עובדות ומספרים. לדוגמה נתוני התמ"ג הם נתונים קשים שכן הם משקפים את הפעילות הכלכלית הריאלית שהתרחשה ברבעון האחרון. כך גם דו"ח התעסוקה שמדווח על שיעור התעסוקה, אחוז האבטלה או עליית השכר. גם מדד המחירים לצרכן נחשב לנתון קשה. 

נתונים רכים, לעומת זאת, הם מידע סובייקטיבי ואיכותני המבוסס על דעות, ציפיות ותחושות, ונאסף בדרך כלל באמצעות סקרים. נתונים אלה מספקים תובנות לגבי עמדות, תפיסות וציפיות לעתיד. הם לרוב מסתכלים קדימה. דוגמאות לנתונים רכים הם מדדי אמון צרכנים, מדדי מנהלי רכש  ועוד.

שני סוגי הנתונים חשובים שכן הם מספקים פרספקטיבות שונות על מצב המשק. אין לזלזל בנתונים המבוססים על תחושות ותחזיות, כלומר הנתונים הרכים, שכן אלו לא פעם יוצרים מציאות. אם היצרנים צופים מיתון הם יפעלו בהתאם ואולי יפחיתו בייצור או ישהו תוכניות להתרחבות, אם מנהלי הרכש סובלים מאי וודאות אם ירכשו פחות, ואם הצרכנים חוזים מיתון הם יצרכו פחות. אולם, נתונים אלו יכולים להיות מושפעים בקלות מעמדות פוליטיות, טרנדים תקשורתיים. הנתונים הקשים משקפים את המצב הנוכחי אבל נותנים פחות מידע על מה צפוי להתפתח בהמשך.

• התחזית הפסימית ביותר לסין - "תצמח השנה רק ב-3.4%"
• ה-OECD: "צופים צמיחה של 3.4% בישראל ב-2025"

לאחרונה נוצר פער משמעותי בין שני סוגי הנתונים. אם היינו מסתכלים על הנתונים הקשים במנותק מהרעש סביב המכסים המסר היה פשוט – הכלכלה האמריקאית במצב מצוין, ומתקדמת בכיוון הנכון. כל הנתונים הקשים שפורסמו לאחרונה היו טובים מהצפי. האינפלציה המשיכה להיחלש בקצב מהיר מהצפוי – מדד המחירים לצרכן החודשי ירד לראשונה מזה זמן רב. ירידה של 0.1% לעומת צפי לעליה בשיעור של 0.1%. מדד הליבה החודשי עלה ב-0.1% לעומת צפי ל-0.3%. סך הכל מדד המחירים לצרכן היה 2.4% - במרחק נגיעה מהיעד, ומדד הליבה 2.8%. מדד המחירים ליצרן היה אפילו טוב יותר. ירידה של 0.1% ו-0.4% במדד הליבה ובמדד עצמו בהתאמה – משמעותית מתחת לצפי. מחירי האנרגיה הצומחים ממשיכים להשפיע לטובה (וימשיכו גם בחודש הבא ואולי אפילו בחודשים הבאים), בנוסף להמשך השפעת גורמים דיפלציונים נוספים. נראה שהאינפלציה שוב בדרכה ליעד.

האינפלציה יורדת, אבל התעסוקה ממשיכה להיות חזקה. דו"ח התעסוקה האחרון היה מצויין. מספר המשרות היה גבוה בהרבה מהצפי (228 אלף לעומת צפי ל-137 אלף), רובם המוחלט במגזר הפרטי (209 אלף לעומת צפי ל-127 אלף). אחוז האבטלה אמנם עלה במקצת ל-4.2% לעומת צפי ל-4.1% אבל בעיקר בזכות העלייה בשיעור ההשתתפות בשוק התעסוקה. בנוסף, למרות שוק התעסוקה החזק (שעולה גם מנתונים אחרים שפורסמו לאחרונה) הוא מלווה בלחצי שכר מתונים יחסית, עם עליה שנתית בשכר נמוכה מהצפי – 3.8% לעומת 3.9% - ובמגמת ירידה. מסקנה ברורה משני הנתונים הנ"ל, אינפלציה ושכר - שיעור עליית השכר מביס את האינפלציה, כלומר ישנה עליה ריאלית בשכר.

אלו נתונים קשים מצוינים שמשקפים את המצב בחודש מרץ. בחודש זה חלק מהמכסים כבר נכנסו לתוקף, אך עדיין לא הונחתה המכה שזעזעה את השוק ב-2 לאפריל. יחד עם זאת, נושא המכסים כבר היה במרכז תשומת הלב, כך שהאפקט המצנן על פתיחת משרות חדשות כבר אמור היה להשפיע. גם העלאות מחירים שנבעו מהמכסים שכבר נכנסו לתוקף, כמו גם העלאות מחירים "צופות פני עתיד" היו אמורות לקרות – זה לא בא לידי ביטוי בנתונים הקשים.

• אלפאבית עקפה את הציפיות - קופצת ב-3%
• אינטל עם תחזית מאכזבת - נופלת ב-6% באפטר
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

הנתונים הרכים לעומת זאת נראים כאילו קטסטרופה עומדת להתרחש או כבר התרחשה. מדד אמון הצרכנים רשם באפריל ירידה רביעית ברציפות והגיע לרמה של 50.8, מתחת לצפי, וברמה הנמוכה ביותר מאז יוני 2022. מדד מנהלי הרכש בנתונים גרועים היסטורית, הרבה מתחת ה-50 (כלומר התכווצות). גם סקרים שבודקים את סנטימנט הצרכנים מעידים על פסימיות רבה. בסקר הכלכלנים של הוול סטריט ג'ורנל שנערך בינואר, נחזתה צמיחה של 2% ברבעון הרביעי, באותו סקר שנערך באפריל התחזית הזו נחתכה ל-0.8%. הסיכויים למיתון באותו סקר קפצו מ-22% ל-45%.

אז מי צודק, הנתונים הקשים או הרכים? נייר שיצא מטעם כלכלנים באוניברסיטת אוקספורד מציע שהפער הזה מעיד על כך שהחששות ממיתון מוגזמים. הנתונים הרכים, כך הם טוענים, עלולים להיות עם הרבה רעש ופחות אמינים. הכלכלנים ג'ים ביאנקו ובן ברייטהולץ מחברת ביאנקו רסרצ' טוענים אף הם שהנתונים הרכים מושפעים מקבוצות חשיבה ומהטיות פוליטיות. הם גם טוענים שסקרים כמו מדדי מנהלי הרכש או מדד אמון הצרכנים של אוניברסיטת מישיגן הפכו לפחות אמינים עקב ההטיות הפוליטיות הנ"ל. גם יו"ר הפד' ג'רום פאוול נשמע סקפטי ביחס לנתונים הרכים. לדבריו לעיתים אנשים מביעים פסימיות אך ממשיכים לבצע רכישות משמעותיות. 

אין ספק שהנתונים הרכים במקרה הנוכחי מושפעים מאד מהחששות סביב המכסים, מהרעש התקשורתי והקמפיין האגרסיבי נגד המכסים, וכן מהטיה פוליטית. למרות הנצחון הגדול של טראמפ בבחירות עדיין מדובר במדינה חצויה, כשטראמפ, וכל דבר שהוא עושה, מהווה סדין אדום ללא מעט אנשים בארצות הברית. בהתאם, אותם אנשים יהיו פסימיים בצורה חריגה וזה ישתקף בסקרים. לא ניתן להתעלם גם מהעובדה שלא מעט ממתנגדי טראמפ משתייכים לשכבות העשירות יותר בחברה, כך שדעתם תשתקף יותר בסקרי כלכלנים או מנהלי רכש. לכן, סביר מאד שהנתונים הרכים אכן מושפעים מהרבה מאד רעש. 

 יחד עם זאת אי אשר להגיד שלנתונים הרכים אין משמעות. באופן כללי, ציפיות משפיעות מאד על התנהגות הגורמים השונים בשוק ויוצרות בעצמן מציאות. אבל במקרה זה הן משמעותיות אף יותר, שכן הן נובעות מחוסר וודאות אמיתי סביב מדיניות המכסים של טראמפ. בנוסף, גם באופן אוביקטיבי המכסים הם גורם חדש שמשנה באופן מהותי את מצב השווקים, לכן במידה והם יישארו על כנם היקף השפעתם הוא נעלם עצום שיכול לשנות את כל מצב הכלכלה מן היסוד. נראה, אם כן, שהנתונים הרכים עלולים במקרה זה להיות מנבאים טובים יותר של העתיד לעומת הקשים.

נתוני חודש אפריל עדיין לא ישקפו את מלוא ההשפעה של מדיניות טראמפ. אנחנו עומדים כעת בתחילתם של שלושה חודשים בהם יושהו מרבית המכסים, כך שמצד אחד ההשפעה הממשית עדיין מוגבלת אך מצד שני אי הוודאות הזו תמשך אל תוך הרבעון השלישי ואולי הלאה. נצטרך להמשיך לבחון איך ציפיות וסנטימנט המשתתפים במשחק הכלכלי מחלחלים או לא לכלכלה הריאלית. האם מדובר בתחושות בלבד או שהם יהפכו לנבואה שמגשימה את עצמה. הפער בין הנתונים הקשים לרכים לא יכול להימשך לנצח. או שהמציאות תתיישר לפי התחזיות והתחושות, או שאלו יתיישרו לפי המציאות.

מאקרו: התוצר בסין מעל הצפי – זמני בלבד?

גם בסין הנתונים הכלכליים הקשים האירו פנים, אבל הצפי להמשך לוטה בערפל על רקע מלחמת הסחר המתלהטת והמכסים האגרסיבים של ממשל טראמפ. הצמיחה הגיעה ל-5.4% ברבעון הראשון לעומת צפי הכלכלנים לצמיחה של 5.1% בלבד. יש לציין שהשפעה המכסים על הרבעון הראשון הייתה עדיין מינורית כשרק חלקם הקטן נכנס לתוקף – שני סבבים של מכס של 10% בגלל הפנטניל. כעת נמצאים בתוקף מכסים בגובה 145% על רוב הסחורות, אם כי בסוף השבוע הוצאו פטורים לכמה מוצרים חשובים.

הצמיחה החזקה ממשיכה את הטרנד מסוף שנת 2024, וממשיכה להיות מושפעת בעיקר מיצוא חזק מהצפוי – בדיוק מה שעלול להיפגע מהמכסים החדשים. שנג לאיון, פקיד סיני בכיר ציין ש"מומנטום הצמיחה של הביקוש המקומי האפקטיבי לא מספק". כלומר סין לא מצליחה להגדיל את חלק הצריכה המקומי בכלכלה ולכן היא ממשיכה להיות מאד תלויה ביחסי החוץ.

יעד הצמיחה של סין לשנת 2025 עומד על 5%. הרבה כלכלנים לא מאמינים שסין תצליח לעמוד ביעד, למרות הנתונים המרשימים של הרבעון הראשון, בוודאי לא כל עוד נושא המכסים לא בא לידי פתרון. המתחים בנוגע לסחר לא נוגעים רק לארצות הברית. גם קנדה ואירופה בעימות ישיר מול סין בנוגע למכסים והגבלות סחר. בנוסף, טראמפ אמר השבוע כי ייתכן שידרוש מהמדינות "לבחור צד" בין ארצות הברית וסין – זהו איום נוסף על הכלכלה הסינית מוטת היצוא. 

כל עוד סין לא תפתור את נושא הצריכה המקומית שקשורה בקשר הדוק למשבר הנכסים קשה לראות אותה מתחמקת ממשבר משמעותי בשנה הקרובה, במיוחד אם נושא המכסים לא ייפתר. צוות כלכלנים בהובלת טאו וואנג מבנק UBS כתבו השבוע "אנחנו חושבים שהלם המכסים מעמיד אתגרים חסרי תקדים ליצוא הסיני ויצריך התאמות נוספות גם בכלכלה המקומית". הכלכלנים מ-UBS צופים כעת צמיחה של 3.4% עד 4% בלבד בהנחה שהמכסים ההדדיים יישארו, ובהנחה שהממשל ישיק תוכנית תמריצים לסייע להתמודדות עם נושא המכסים. בגולדמן זאקס פרסמו תחזית דומה – צמיחה של 4% בלבד בשנת 2025 ו3.5% בשנת 2026.