S&P Global הורידה את דירוג היציבות של המטבע היציב USDT לרמה הנמוכה ביותר במדד שלה, לאחר שקבעה כי היכולת של Tether לשמור על שווי של דולר אחד לכל מטבע נשחקה בשנה האחרונה. לפי הדו"ח, ההחלטה נובעת משילוב של שני גורמים: עלייה בחלקם של נכסים תנודתיים בתוך הרזרבות שמגבות את USDT, וצמצום בשקיפות - הן לגבי סוג הנכסים שהחברה מחזיקה והן לגבי הגופים שמנהלים אותם בפועל.

על פי הדו"ח, החשיפה של רזרבות USDT לביטקוין הפכה לאחד הגורמים המרכזיים להערכת הסיכון. כיום הביטקוין מהווה 5.6% מכלל הנכסים שמגבים את המטבע, בעוד שמרווח העודף - הפער בין שווי הרזרבות לבין סך כל ה־USDT שבמחזור – עומד על 3.9% בלבד. המשמעות היא שאם מחיר הביטקוין ירד אפילו בשיעור בינוני, הירידה בשווי החזקות הביטקוין עלולה למחוק את כרית הביטחון כולה. במקרה כזה, שווי הרזרבות הכולל של Tether יהיה נמוך מסך הערך של כל יחידות ה־USDT שבמחזור, דבר שעלול להקשות עליה לעמוד בפדיונות נרחבים במקרה של לחץ בשוק.

הסיכון גדל

עוד לפי הדו״ח, שיעורם של נכסים שמוגדרים "בעלי סיכון גבוה" בתוך רזרבות USDT עלה בהתמדה במהלך השנה האחרונה. לצד הביטקוין, שמוזכר באופן מפורש, מופיעים ברזרבות גם זהב, הלוואות מגובות ביטחונות תאגידיים, אג"ח קונצרניות וסוגי נכסים נוספים שעליהם אין פירוט מלא לגבי מבנה הסיכון או איכות האשראי. ב-S&P מדגישים כי העלייה בחלקם של נכסים אלה מתרחשת במקביל להתרחבות משמעותית בהיקף המטבע, שהגיע לכ־184 מיליארד דולר במחזור, וכי עלייה כזו בהיקף הפעילות אמורה הייתה להוביל לרמת שקיפות גבוהה יותר, אך בפועל דווקא החלק של הנכסים שאינם מדווחים באופן מלא ממשיך לגדול.

לצד העלייה בחשיפה לנכסים תנודתיים, הדו"ח מצביע על ירידה מסוימת בחלקם של הנכסים שנתפסים כבטוחים יותר. עיקר הרזרבות של Tether עדיין מוחזק באג"ח ממשלת ארה"ב קצרות טווח ובעסקאות ריפו מגובות באותן אג"ח - נכסים שמוגדרים כסולידיים ובעלי נזילות גבוהה. עם זאת, לפי הנתונים שמופיעים בדו"ח, שיעור הנכסים הללו ירד מכ־81% בסקירות קודמות לכ־75% כיום. הירידה כשלעצמה אינה דרמטית, אך S&P מדגישה שהיא מצטרפת לשורה של שינויים עקביים בהרכב הרזרבות ומעידה על מגמה: תזוזה הדרגתית מתיק שמבוסס בעיקר על נכסים בטוחים, לתיק שמכיל יותר אחזקות שאינן יציבות ואינן מפורטות במידה מספקת.

• איך טראמפ הרוויח מיליארד דולר בקריפטו
• הביטקוין מזנק על רקע החשש מהשבתת ממשל בארה"ב
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

השקיפות בחברה

S&P מציינת כי החברה מספקת מעט מאוד מידע לגבי איכות האשראי של הגופים שמנהלים את נכסיה, זהותם של נותני השירותים הפיננסיים המעורבים, והאופן שבו נבחרים הנכסים שמרכיבים את הרזרבות. פערי מידע אלו מקשים על הערכת הסיכון האמיתית. הדו"ח מתאר גם את היעדר ההפרדה בין נכסי החברה לנכסי הלקוחות. בניגוד לגופים פיננסיים מפוקחים, Tether אינה מחויבת להחזיק את הרזרבות באופן שמגן על משתמשי המטבע במקרה של חדלות פירעון. היעדר מנגנון כזה מעלה את הסיכון המשפטי והתפעולי בתקופות של אי־ודאות בשוק.

עוד מתייחס הדו"ח למורכבות התאגידית שהולכת וגדלה ב־Tether, כאשר החברה הרחיבה את פעילותה לתחומים נוספים מעבר להנפקת USDT בהם השקעות בטכנולוגיה, כריית ביטקוין ופרויקטים בתחומי בינה מלאכותית ותשתיות. הרחבת הפעילות הזו מוסיפה שכבת סיכון נוספת, מאחר שלא ברור כיצד מופרדים הסיכונים התפעוליים של החטיבות השונות מהרזרבות שמגבות את המטבע.

בנוסף, גם יכולת הפדיון הישיר של USDT מוצגת כמוגבלת, כאשר בעוד שהמסחר במטבע בבורסות הקריפטו נזיל מאוד, פדיון מול Tether עצמה מחייב סכומי מינימום גבוהים, עמלות, ובדיקות ציות מקיפות. הדבר מעביר את מרבית המשתמשים לפדיון בשווקים משניים, שבדרך כלל יציבים,  אך לא מבטאים את היכולת האמיתית של החברה להתמודד עם פדיונות רחבי היקף.

• משפחת טראמפ מחקה כמיליארד דולר בגלל הנפילות בקריפטו
• למה שוק הקריפטו מדמם, והאם הלוויתנים יודעים משהו שאנחנו לא?
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• למה שוק הקריפטו מדמם, והאם הלוויתנים יודעים משהו שאנחנו לא?

נדרש שינוי מהותי

ב־S&P מציינים כי אף שהמטבע שמר על יציבות יחסית בשנים האחרונות, כולל בתקופות של טלטלות חזקות בשוק הקריפטו ובמערכת הפיננסית העולמית, העמידות שהפגין בעבר אינה מבטיחה יציבות זהה בעתיד אם מבנה הרזרבות ימשיך להשתנות לכיוון נכסים תנודתיים יותר. הדו"ח מתייחס גם להשפעה האפשרית של תנודות בשוק המטבעות הדיגיטליים. קריסות מחירים מהסוג שחווה הביטקוין לאחרונה עשויות להוות מבחן משמעותי לרמת הכיסוי של USDT. הסוכנות מדגישה כי אם תתרחש ירידה חדה נוספת בשווי הנכסים המסוכנים, קיים סיכון שהרזרבות לא יספיקו לכיסוי מלא של המטבע במחזור.

לצד זאת, מצוין כי הגידול החד בהיקף הנפקת USDT, תוספת של כ־1 מיליארד דולר בתקופה קצרה, מעלה שאלות לגבי תהליך יצירת המטבעות החדשים והקצב שבו החברה מצליחה לרכוש נכסים מגבים. שילוב בין צמיחה מהירה ושקיפות מוגבלת מגדיל את החשש מסיכוני ניהול.

בדו"ח נכתב כי אף שלא נצפתה סטייה מהותית בשערו של USDT בתקופה האחרונה, היציבות שמאפיינת את המסחר שלו נובעת משילוב של ביקוש גבוה למסחר ודומיננטיות בפלטפורמות קריפטו צעירות ולא בהכרח ממבנה רזרבות שקוף ומאוזן.

לסיכום, S&P קובעת כי כדי לשפר את דירוג היציבות יהיה על Tether לבצע שינוי מהותי בהרכב הנכסים שמגבים את המטבע ולהגביר משמעותית את רמת השקיפות בכל הנוגע לניהול הרזרבות. ללא צעדים כאלה, היכולת של USDT לשמור על ערך יציב נותרת תלויה בשילוב של תנאי שוק ובאמון המשתמשים ולא רק בחוזק פיננסי מוכח.