בשבוע האחרון שמעתי יותר מפעם אחת את הביטוי PIGS, בלשון העם "חזירים", אבל כעת הביטוי נקשר ביחס למשבר ביוון המאיים, כך לפי העיתונות שדאגה להזכיר לנו זאת בכל עמוד בעיתון, על אירופה כולה.

האמת, נלחצתי ומיהרתי ל-CHANGE הקרוב לביתי על מנת למכור את יתרת הכספים שנותרו בידי מהטיול האחרון שלי לפריס. מי יודע תוך ימים ספורים יהפוך המטבע הזה לזיכרון מעומם על מטבע היסטורי כמו הזוז והלירה אצלנו. להפתעתי החלפן מיהר להחליף את השטרות שבידי בחיוך. הוא סיפר לי שבגלל אי הוודאות הגדולה הוא מוכן לעשות לי טובה ולרכוש את השטרות בהנחה של "רק" 5% על השער היציג. ובכלל לו זה עולה יותר, הוא לוקח סיכון עצום.

ניסיתי להתנגד, אמרתי שהשער היציג של בנק ישראל גבוה ב-5% מהשער שהוא מציע לי. הוספתי כי בעיתון כתוב שהחלפת כספים נעשית במרווח של אחוז מקסימום שניים מהשער היציג. החלפן היה מוכן לזה וענה לי בפשטות אז תמכור לבנק ישראל ובכלל אל תאמין לכל מה שנכתב בעיתון. טוב, אני לא משקיע זר, בנק ישראל באמת לא יקנה ממני 200 יורו ומזמן הפסקתי להאמין לעיתונים. נכנעתי, מסרתי את השטרות, קיבלתי את הכסף ויצאתי במהירות מה-CHANGE.

לאחר שבוע בו להפתעתי אירופה עדיין קיימת (אני לא בטוח, אבל שמעתי שיוצאות מפה טיסות פעם עד פעמיים בשבוע ליעד אחד או שניים) כעסתי על עצמי שוב יצאתי "sucker". המון מילים באנגלית בכתבה אחת, בואו נעשה סדר:

הביטוי PIIGS מתייחס כמובן לאותיות הראשונות של המדינות המרכיבות את הגוש שנמצא במשבר באירופה:

P - פורטוגל

I - אירלנד

I - איטליה

G - יוון (GREECE)

S - ספרד (SPAIN)

אני מודה שהופתעתי מהבהלה שאחזה את ציבור משקיעי האג"ח בשבוע האחרון. לא בגלל שאני חושב שהתשואות באג"ח במיוחד המדינה והתלבונדים הן מציאות אלא ההפך - בגלל התירוץ הרשמי "המשבר באירופה".

מה לעזאזל הקשר בין אירופה לבין איזה אג"ח של קבלן הבונה בגוש דן? מילא חברות שפועלות בעיקר באירופה, אבל סתם כך? מי מאיתנו אינו מכיר את המשל הידוע על הנמלה והצרצר. למשל הזה ישנן הרבה וריאציות והיום אנחנו חוזים באחת נוספת ביוון או בספרד אם נגיע לשם.

כולנו שמענו ואפילו התלהבנו מכל הסיפורים על מדינות אלו על הסיאסטה בשעות הצהריים בספרד כאשר בזמן הסיאסטה נסגרים מרבית בתי העסק והחברים הולכים לשנת הצהריים שלהם. נחשו מה - לכל שבת יש מוצאי שבת והשבוע היה אמור להיות יום הדין של יוון, אלא שהנמלים הגרמניות (ברוח המשל) הכניסו את הצרצרים המתהוללים לביתם וחלקו עימם את פת לחמם ואת ביתם החם.

הלקח והעונש על ההזנחה והעצלנות?

אם הפוליטיקאים האירופאים והכלכלנים (אני מתכוון בעיקר לגרמנים) היו מגדלים עמוד שידרה ואולי קצת ביצים (שמעתי מחברת צ'אם שביצים לתעשייה הן ממש זולות איזה דולר ל-12 ממש אפשר לקנות במכה לכולם), הם היו נותנים ליוון ליפול. בהתחלה היה קשה אבל אני מאמין שהמדינה הבאה כבר הייתה עושה את הפעולות הנכונות. בכלל, הסיוע העצום שגרמניה מעבירה ליוון נראה יותר כמו טיפול בסימפטום ולא במחלה. בשנתיים האחרונות בשוק אני נתקל במצבים דומים אצל חברות שלא יכולות/רוצות לשלם את חובן.

האם להגיע להסדר לתת להם זמן ואפילו למחוק חלק מהאג"ח או להעמיד את האג"ח לפירעון למחוק את החברה ולהחזיר מה שאפשר. לדעתי ההסדרים מעודדים הסדרים נוספים (כתבתי בעבר שאם מוצאים ג'וק במטבח סימן שתמצאו שם עוד נוספים).

לאחרונה אני נוטה לחשוב שיש צורך במחיקה של חברה או שתיים על מנת שלא יצוצו לנו מקקים נוספים במטבח. כמובן שזו לא פעולה גורפת אלא פעולה שצריכה לקחת בחשבון האם החברה ומנהליה ראויים לדחייה/סיוע או שהם מקבלים פרס על ניהול מופקר במקרה הטוב או רמאות חלקית במקרה הנפוץ? לדעתי היוונים או הספרדים אינם ראויים לפרס על שנים של הפקרות, אבל כאמור: למי יש אומץ?

הפאניקה של חלק מהמשקיעים בשוק "הכעיסה" אותי מעט. שמעתי הרבה ציטוטים על שקיעתה של אירופה והמעבר הכוח הכלכלי למדינות באסיה (כן שמעתי בעבר על הנמרים האסייתים שהפכו לגורי חתולים). מדוע "הכעיסה" אותי אתם שואלים? ובכן, חלק מציבור המשקיעים פעל מתוך בורות או חוסר ידיעה של העניינים. הם שמעו בתקשורת או מחברים, הבטן כאבה אז הם רצו למכור. זו אינה דרך הפעולה המועדפת, במיוחד לא בשוק האג"ח הדורש הבנה גדולה יותר משוק המניות (זו לפחות דעתי).

כיצד אני רואה את שוק האג"ח היום, אתם ודאי שואלים. ובכן, מדובר על שני שווקים מבחינתי. האחד כולל את אג"ח המדינה ומדדי התלבונד 20,40 אלו שווקים שאומר בעדינות שהם מווסתים על ידי "ידיים נעלמות" (או כפי שאנו מכירים אותם בשם הקוד מוסדיים). מדוע אני טוען זאת? כי אין לי הסבר אחר לכך שאג"ח ממשלתי שחר נסחר בתשואה של 3% לשלוש שנים. בסוף השנה תקבלו תשואות דומות בפיקדונות בבנק בלי לקחת בחשבון את העמלות ובלי שיהיה צורך להתחייב להפקדת הכסף לשלוש שנים כמו בשחר שהזכרתי.

התלבונדים נסחרים היום - תלבונד 20- 2.6% תלבונד 40- 3.1%. אלו תשואות ברוטו והאג"ח המרכיבות את המדדים האלו לא ירדו כלל. מנגד בשוק השני בו הציבור פעיל מאוד הבהלה אחזה במשקיעים ואלו ממהרים להיפטר מההחזקות שלהם בתקופה האחרונה. כאן התשואות עולות מדי יום. יש בכך גם חדשות טובות. את המונח PIGS הייתי מעביר לחברות שבאות להנפיק בשוק בתקופה האחרונה (PIGS לא בהקשר של המדינות אלא בהקשר של החיה השמנמנה ואני מתנצל מראש כלפי כל החזירים).

הם מגיעים בחזה מתוח וראש מורם ומסבירים מדוע הם צריכים לגייס כסף בריבית נמוכה (מגוחכת אם שואלים אותי) וכי אם השוק "ידרוש" ריבית גבוהה יותר הם תמיד יכולים לקחת הלוואות מהבנק. וראו איזה פלא - ברגע שתנאי השוק משתנים לרעה הם מייד מתחילים לשפר את התנאים, הבנקים כבר לא עומדים בפתח, החזה גם הוא נופל והבטן יוצאת החוצה. בתוך שניות תנאי ההנפקה משתפרים ומשתפרים.

ובכן, החודש יהיו הרבה הנפקות בתנאים משופרים. בכלל, זו הזדמנות לתקופה של בניית התיק. חודש מאי הוא חודש של הזדמנות - מי שאינו מכיר את שוק האג"ח צריך להבין שצורת העבודה היא בניית תיק-פוזיציה ישיבה עליה וניצול הפוזיציה לרווחי הון, כאשר אלו ממצים עצמם ותמיד מגיעה תקופת נסיגה המאפשרת בניית התיק מחדש על מנת שניתן יהיה לייצר רווחי הון מחדש. נחשו מה - חודש מאי הוא חודש כזה. ההזדמנות הזו אינה מתרחשת הרבה פעמים בשנה (משהו כמו פעמיים בשנה), נצלו אותה.

להלן דוגמא לטענתי על שני השווקים: בואו נבחן אג"ח של קבוצה שנמצא במדד התלבונד 40, אחד שאינו נמצא שם ואחד ששייך לקבוצה אבל עומד מהצד. בואו נשווה את סקיילקס אגח ד עם סאני אגח א. סקיילקס ד עסוק ברדיפה אחרי סקיילקס אגח ג (נמצא בתלבונד 40) התשואה עליו 3.05% והמח"מ 3.7 שנים. סאני אגח א נסחר בתשואה 5.45% מח"מ 3.3 שנים. לדעתי מי שמתעמק יכול להבין שאין באמת פער כה גדול בין האג"ח של סאני וסקיילקס - שניהם נגזרים מפרטנר.

אנשים רוכשים אג"ח של טאו רק על סמך האמונה שאילן בן דוב יעמוד מאחורי טאו הגוססת. ובכן, בלי סאני אין אילן בן דוב ובלי תשלום לאג"ח אין סאני. פער של 2.4% בתשואה שנתית כשהמח"מ של סאני קצר בכמעט חצי שנה אינו נתפס, הוא אינו הגיוני ומוסבר רק על ידי מוסדיים ש"דואגים" לאג"ח סקיילקס ואילו באג"ח סאני יש יותר ציבור מבוהל.

בשורה התחתונה - זה הזמן לשיקול דעת ולא לבהלה. נצלו את ההזדמנות שמגיעה, היא לא תחזור במהרה. רוצים דוגמא נוספת? רק הבהלה והלחץ אפשרו למשקיעים ערניים לרכוש בהנפקה בשבוע גינדי אגח ג בתשואה 8.7% צמודה.