שוק ההון המקומי - האם לא למדנו מהמשבר של 2008?

שוק ההון המקומי ממשיך להתאפיין בהתנהגות של עדר. ראשית, אדגיש כי לא בהכרח כל התנהגות של עדר הינה רעה, יש יתרונות בריצה עם העדר אבל בהשקעות לרוב אין זו הדרך הנכונה. בחודש האחרון ראינו שוב, הוכחות לשתי רעות חולות בשוק ההון המקומי. הראשונה, תמחור לקוי של הסיכונים. הרעה החולה השנייה, קריאה שגויה של איתות מצד בעל הבית והשפעתם של מוצרי המדדים על השוק.

תמחור סיכונים לקוי

רבות נכתב על הצרות באלביט הדמיה. החוב של בעל הבית לבנק הפועלים, החוב של החברה לשוק ההון (אג"חים) אל מול תזרים מזומנים אפסי, קופת מזומנים שאיננה מספקת לשרת את כל החוב ועוד. ברם, משני דברים חשובים השוק מתעלם לפחות כפי שהדברים משתקפים במסחר התנודתי באגרות החוב של אלביט הדמיה.

הטעות הבסיסית בשוק ההון המקומי הינה התפיסה השגויה כי חברה צריכה לשלם את כל חובה בטרם תיקח חוב חדש. בעולם הכלכלה המודרנית אין חיה כזאת. כל חברה מסורתית (תעשיית ההיי-טק שונה במובן הזה) מחזיקה חוב משמעותי במאזן שלה והחברה לעולם מגלגלת את החוב שלה. ענף הבנקאות מתנהל כך שנים.

כאשר החברה מעוניינת לקחת חוב חדש, מצב החברה באותו הרגע מכתיב את תנאי החוב החדש כאשר הבחינה המהותית היא היכולת של החברה לשלם את התחייבויותיה השוטפות של החוב, (ריבית) וכן בטחונות ותוכנית החברה לתשלום הקרן. חברת אלביט הדמיה מסוגלת לשרת את חובה עד סוף 2012 במסגרת המזומנים הקיימים אצלה. לגבי העתיד, זה כבר תלוי בהתקדמות העסקית של החברה ויכולתה לגייס חוב חדש.

כל המידע הנ"ל היה ידוע גם לפני פרוץ המאורעות בנייר אך הציבור ברובו בחר להתעלם. מצבו של בעל הבית מבחינה אישית (חובו של מר מוטי זיסר לבנק הפועלים) פחות רלוונטי לבעלי החוב של החברה שכן החברה לא יכולה לחלק דיבידנדים גם כך לפני תשלום החוב.

אם כך, מה הצית את המהומות באגרות החוב של אלביט הדמיה? הציבור נהיה מודע לעובדות הנ"ל. מכיוון שהפאניקה השתלטה, ניירות הערך צללו עד לרמה של 20% תשואה לפדיון. הבעיה היא שמרבית החברות במצבה של אלביט הדמיה מבחינה זו של אין כסף מזומן בקופה על מנת לשרת את כל החוב. מה יקרה כאשר השוק יבחר קורבן חדש?

אלביט הדמיה אג"ח ד, מה- 1.5.2011. מקור גרפיט

קריאת האיתותים של בעלי השליטה

תופעה מוזרה נוספת לה היינו עדים השבוע הינה הנכונות של הציבור למכור בזול מניות לבעל הבית. בדרך כלל, כאשר מוגשת הצעת רכש מסודרת למניות בבורסה, השוק דוחף את המניה מעלה. התפיסה הישראלית של: "אם בעל הבית רוצה את החברה, אז שישלם". רווחת ובדרך כלל בצדק. אבל, מה קורה כאשר בעל הבית מבצע זאת בשקט ולא באמצעות מנגנון של הצעת רכש?

יצחק תשובה הצליח להרדים את המשקיעים באחד העם ולהרוויח בגדול. כבר תקופה ארוכה שתשובה, באמצעות חברות בשליטתו מגדיל את החשיפה שלו לענף האנרגיה ורוכש בצורה עקבית בבורסה את המניות הקשורות אליו: דלק אנרגיה, דלק קידוחים ואבנר. בשבועות האחרונים הגדיל תשובה לעשות והחל במהלך של הוצאת דלק אנרגיה ממדד ת"א 100 וזאת באמצעות הקטנת חלקו של הציבור. במקום להבין את המהלך ולדרוש פרמיה משמעותית מבעל הבית, "נפטר" הציבור מהסחורה ואיפשר למר תשובה לרכוש את מניות דלק אנרגיה בזול.

כעת, נותר לתשובה לחכות לעדכון המדדים ולאסוף בשנית, בזול את המניות אשר ימכרו תעודות הסל וקרנות הנאמנות המחקות אחר מדד ת"א 100 ומדד ת"א 75, מדובר בעשרות מיליוני שקלים. סביר להניח שכאשר שוק ההון יתאושש ואם יגיעו בשורות טובות בענף האנרגיה, שוב יצוצו כותרות על "ברוני הגז" כאשר ישכחו את העובדה כי הציבור הוא שמכר את המניות בזול ל"ברונים".

דלק אנרגיה, מה- 1.5.2011. מקור גרפיט

הניתוח הכלול בדוח זה הינו למטרת אינפורמציה בלבד. ניתוח זה משקף את דעת הכותב לפי מיטב הבנתו ביום עריכת הניתוח. הניתוח אינו מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. הלמן-אלדובי קרנות נאמנות בע"מ עשויה להחזיק באמצעות קרנות הנאמנות המנוהלות על ידה או במישרין בני"ע או נגזרי ני"ע או ני"ע הקשורים לני"ע המוזכרים בטור