לא נשעממכם בתיאור ארוך ומייגע של כלל הסיבות שהביאו אותנו להיות פסימיים בצפי השוק שלנו. To make the long story short נתאר בקצרה מספר גורמים עיקריים תוך התמקדות בשוק האמריקאי:

הצריכה של האמריקני הממוצע, אשר היוותה בשנים האחרונות קטליזטור לצמיחה העולמית, הוזנה באמצעות גירעון פרטי משמעותי (שיעור חיסכון שלילי!!), גירעון ציבורי משמעותי ומתן אשראי נדיב ע"י גורמי המימון השונים. צריכה זו חטפה פגיעות משמעותיות ביותר וצפוי כי מגמת הקיטון בצריכה תימשך כתוצאה משילוב של:

1. שיעור החיסכון הפרטי האמריקאי חוזר לרמות היסטוריות סבירות של כ-5% וסימנים שונים מעידים על כך שיעלה אף מעבר לכך לרמות המתקרבות לכ-10% (מההכנסה הפנייה).

2. הגירעון הציבורי המשמעותי צפוי להביא בטווח הבינוני לעליית מיסים שתקטין בתורה את ההכנסה הפנוייה וכפועל יוצא תקטין את הצריכה.

3. ישנו קיטון משמעותי, שלהערכתנו הינו פרמננטי, ברצון למתן אשראי במערכת הפיננסית בארה"ב. הקיטון ברצון למתן אשראי פועל בתנועת מלקחיים עם הירידה בערך הנדל"ן של הציבור האמריקאי, אשר מקטינה הן את תחושת העושר (המשפיעה בתורה על שיעור החיסכון) והן את האפשרות לשעבד נכסים כנגד קבלת אשראי.

ההשקעה העסקית האמריקאית ירדה בצורה משמעותית אף יותר מהצריכה הפרטית. השקעה זו קשורה בטבורה לזמינות האשראי במשק וזמינותו של האשראי למגזר העסקי ירדה בצורה דרסטית. חברות ועסקים בינוניים וקטנים הפועלים בענפי תעשיה ושירותים מסורתיים נאלצים לספוג קיטון בקווי האשראי הבנקאיים ואילו יזמי ומשקיעי נדל"ן למיניהם נאלצים לספוג עצירה כמעט מוחלטת באשראי הזמין להם.

מצבן העגום של הצריכה הפרטית וההשקעה העיסקית נובע, בין השאר, ממצבה של מערכת הבנקאות האמריקאית. בעוד שמחירי המניות של התעשייה הפיננסית (אגב, אנו בספק אם למונח Finance industry יש מקבילה בשפות רבות - לא נראה לנו שלכך פילל המשורר בעת הגדרת חברות תעשייתיות) ממריאים, הרי שמחירי הנכסים המגבים את ההלוואות שניתנו ע"י התעשייה הפיננסית ממשיכים לרדת. ממידע המגיע אלינו מהשטח נראה שבמאזנם של הבנקים האמריקאים רב עדיין הנסתר על הנגלה וכי גם הבנקים הנחשבים כבריאים סובלים מצרות צרורות.

"מבחני הלחץ" שבוצעו למוסדות אלו בעבר לא היו מלחיצים מספיק ואפשרו לבנקים לבצע תיקונים קוסמטיים שונים ומשונים תוך הצגת הלוואות בעייתיות כ- Performing loans. לא לשווא מסרבים הבנקים להעניק הלוואות חדשות וסביר כי מצב זה יימשך ואף יחמיר. כידוע, המערכת הבנקאית היא החמצן של הכלכלה בכל משק מפותח. אמירה זו נכונה שבעתיים במשק האמריקאי המבוסס רובו ככולו על אשראי ובהיעדר חמצן ידוע לנו מה עלול לקרות.

התופעות האמורות קורות בד בבד עם היקפי האבטלה העולים הנסקרים דרך קבע בעיתונות הכלכלית. עם זאת, שיעור האבטלה והיקפי אובדן המשרות אינם משקפים את מלוא עגמומיותה של התמונה. הגרף הבא מתאר תופעה נוספת המתרחשת בשוק העבודה:

הגרף הנ"ל משרטט את ממוצע שעות העבודה לעובד החל משנת 1960 ואילך. ניתן לראות שממוצע שעות העבודה לעובד ירד בלמעלה מ-5% בשנה האחרונה והגיע לרמתו הנמוכה ביותר ב-50 השנה האחרונות. משמעותו של גרף זה הינה ברורה: בנוסף לעלייה המשמעותית בשיעור האבטלה (מכ-4.3% לכ-9.5% והיד עוד נטויה), גם העובדים שלא פוטרו עובדים פחות ומשתכרים פחות וכפועל יוצא יכולים לצרוך פחות. אגב, בניגוד לשיעור האבטלה המגיב בפיגור לשינוי במצב הכלכלי במשק, הרי שמדד שעות העבודה מקובל כאינדיקטור מוביל (כלומר כזה המקדים את ההתפתחויות הכלכליות במשק).

אם כן מה היה לנו בארה"ב? צרכנים שערך נכסיהם יורד, הם מפוטרים ממקום עבודתם ואלו מביניהם שנותרים, הרי ששעות עבודתם ושכרם מקוצצים ולא זו אף זו - צרכנים אלו מעלים את שיעור החיסכון שלהם באופן וולונטרי ואלו מביניהם שאינם עושים זאת מרצונם נאלצים לעשות זאת בכפייה ע"י הבנק או חברת כרטיסי האשראי. המגזר העיסקי, לא רק שנאלץ להתמודד עם צרכנים שהקטינו רכישותיהם ממנו, הרי שהבנקים שאמורים לסייע לו בשעת צרה כגון זו מקשיחים ידם, מקשים על מיחזור חוב ויותר מכך על קבלת הלוואות חדשות, כל זאת בכלכלה הנזקקת לאשראי כאל אוויר לנשימה.

לא נרחיב כאן לגבי הקורה בשאר העולם אך נאמר שטועים אלו הסוברים כי בעיות העולם מתמקדות בארה"ב. כך לדוגמא כמקובל במערב אירופה, בעיות המערכת הבנקאית מטואטאות מתחת לשטיח ואילו באופן הפוך כמקובל בסין מאלצת הממשלה הסינית את הבנקים המקומיים (אשר 2 הגדולים שבהם הינם הבנקים הגדולים בעולם כולו מבחינת שווי שוק) להגדיל את ההלוואות לעסקים ולצרכנים מתוך נסיון לעורר את הפעילות הכלכלית ולמנוע תסיסה פוליטית.

סיכום

השווקים הפיננסיים בארה"ב ובעולם נכשלים לטעמנו, בביצוע אינטגרציה נכונה של מידע. הגישה הרווחת כיום הינה שהמצב הכלכלי הינו לפני שיפור, המיתון עוד מעט יסתיים, הבנקים חזרו לאיתנם ומחירי הבתים סיימו לרדת. לשיטתנו, לכשיווכחו השווקים הפיננסיים בטעותם, ירידות המחירים יהיו חדות וכואבות. דוגמא לכך, ניתנה ביום ה' האחרון, עת פורסמו נתוני תעסוקה שהיו גרועים מהצפי ההתחלתי וגרמו לירידת מחירים של כ-3% במדדים המובילים.

מאת: ברי מולצ'דסקי סמנכ"ל השקעות בטופ אלפא בית השקעות.