קוסמים נוהגים לכרות ביניהם ברית בלתי פורמאלית לפיה הם לא יחשפו את סודות התעשייה לגורמים חיצוניים. גם בתעשיית ניהול ההשקעות ישנם סודות שנהוג לשמור עמוק בבטן, ורוח השררה שאיתה הקצתי הבוקר דחקה בי לקחת החלטה לא פשוטה, לבגוד במחנכיי ולשתף את כולם באחד מסודות השיווק השמורים ביותר של תעשיית קרנות הנאמנות, סוד שהחשיפה שלו עשויה לגרום נזק ללא מעט בעלי אינטרס.

תרמית הפירמידה המכונה גם "הונאת פונזי" על שמו של יזם התרמית המימונית צ'ארלס פונזי, מהגר איטלקי בארה"ב, מבוססת על רעיון של הצגת כספם של משקיעים חדשים בקרן השקעות כתשואה על כספם של המשקיעים הותיקים. התרמית נחשפת רק כאשר מסתיימת מגמת גיוס הכספים החדשים לקרן, ואז מגלים המשקיעים הותיקים לדאבונם שהמלך הוא עירום, ומי שלא משך את כספו לפני פיצוץ הפרשה הפסיד את הכל.

הונאת פונזי אינה חוקית כמובן וביצועה מהווה מעשה פלילי, ואין בידיי כל מידע על פעילות לא חוקית שמתרחשת בתעשיית קרנות הנאמנות. "אתה מגייס כשאתה יכול, לא כשאתה צריך" אמר לי פעם איש חכם, והרעיון השיווקי שעומד מאחורי המשפט הזה בהקשר של קרנות הנאמנות מלמד שנכון לרכז מאמץ בגיוס נכסים מנוהלים דווקא בקטגוריית ההשקעה שהניבה בתקופה האחרונה את התשואה הגבוהה ביותר, גם אם אתה מעריך שהגל העולה עומד להתנפץ על החוף בקרוב והאלטרנטיבה בקטגוריות האחרות עדיפה משמעותית.

האפיק השקלי הניב למשקיעיו בשבועות האחרונים תשואה שלא הייתה מביישת רווחיות של תיק מניות בשנה שלמה, כאשר המדד הממשלתי השקלי עלה בכמעט 9% מראשית השנה וזינק בלמעלה מ-5% מתחילת חודש נובמבר בלבד. האפיקים השקליים הארוכים השלימו עליה חדה אף יותר כאשר המריאו בלמעלה מ-14% מתחילת השנה ומתוכם 11% רק בחודש וחצי האחרונים. בשנה שבה שוק המניות נחתך בחצי ומדדי האג"חים הקונצרנים צנחו ב-15%, האפיק השקלי הוא באמת כוכב וכנראה שנכון היה, בדיעבד, לרכז את עיקר ההשקעה בתיק באלטרנטיבה נטולת סיכון זו.

The trend is your friend טוענת האמרה המפורסמת ביותר בתנ"ך לסוחר המתחיל, אבל חשוב לבחון מה עומד מאחורי הטרנד לפני שמחליטים להצטרף למגמה. משקיע צריך לשאול את עצמו בכל בוקר איפה נכון להשקיע את כספו החל מהיום, ולא להתעסק בשאלה איפה היה נכון להשקיע אתמול, ומי שיקבל החלטות השקעה על בסיס ביצועי האפיק בעבר מבלי לבחון את המשמעות הכלכלית של מהלכיו עשוי לגלות לתדהמתו שהטרנד בגד בו והביצועים הפנומנאליים לא חזרו על עצמם דווקא בתקופת ההשקעה שלו.

הורדת הריבית האגרסיבית בארה"ב לשפל היסטורי ע"י הפדרל ריזרב הביאה לגל רכישות מאסיבי באפיק השקלי, וההערכה הייתה שכעת לא נותר לנגיד בנק ישראל אלא לחתוך את הריבית ב-0.75% עד סוף השנה. המשקיעים המופתעים לכאורה לא שמו לב שהתשואות הגלומות באג"ח הממשלתי כבר מגלמות הורדת ריבית ל-1.75%, וגם אם תרד הריבית באחוז שלם ל-1.5% באופן מיידי, לא תהיה הצדקה לרכוש את האג"ח השקלי ל-11 שנים בתשואה נמוכה מ-5.5%. האינפלציה בחודשים הקרובים תהיה שלילית לכל הדעות, אבל התשואות בהם נסחרים האג"חים הממשלתיים כבר היום מגלמות דפלציה עמוקה בשנתיים הבאות, בניגוד לקונצנזוס הכלכלנים המציג הערכות מתונות הרבה יותר.

אז מה הקשר בין תשואת השקלי לתרמית הפירמידה, ואיפה ההונאה בשוק קרנות הנאמנות הישראלי? אין הונאה ואין מעשה פלילי, אבל הקלות בה ניתן לגייס כספים בקרן המנוהלת באפיק שדרכו צלחה לאחרונה מושכת את מנהלי הקרנות להבליט את תשואתן ולהמליץ על רכישת היחידות בהן, גם אם אותם יועצים מבינים שהתשואה שהושגה עד כה לא תתקבל בעתיד, והסיכון בנקודת הזמן הזו גדל באופן ניכר.

שיווקן האגרסיבי של הקרנות השקליות בתקופה הקרובה יחד עם התשואה הפנומנאלית שהציגו עד כה ועוד בשנת משבר, יביאו לגיוסי ענק באפיק גם בשבועות הקרובים לאחר שמיליארדים כבר עשו את דרכם בימים האחרונים לקרנות אלו. מנהלי אותן קרנות יאלצו להוסיף ולרכוש אג"ח שקלי ולהפיל את התשואות לפדיון כך שרמת הסיכון תעלה עד לנקודת הפיצוץ. המשקיעים הותיקים ייהנו מגיוסי כספם של המשקיעים החדשים ומי שלא ידע לברוח מהפירמידה בזמן, יגלה בקרוב שהסיכון התממש ושגם באג"ח ממשלתי אפשר לאבד אחוזים לא מבוטלים.

יש מי שיטען שדבריי מגיעים מפוזיציה והאמת שהצדק איתו. מטבע הדברים אני נוהג ליישם את המלצותיי שלי ובמהלך השבוע החולף דיללתי את ההחזקות בשקלים והגדלתי החזקות בצמודים הבינוניים ובאג"ח בריבית משתנה. בעולם אי הודאות ישנה נטייה טבעית ללכת עם הזרם ולהיסחף להרפתקאות על בסיס תוצאות העבר, אלא שבתקופה משוגעת בה מגמות רבות עוצמה משנות כיוון בחדות חדשות לבקרים אין מקום למאחרים, וכשל התנהגותי של הצטרפות מאוחרת לטרנד עלול לפגוע במי שיטפס על הפירמידה רגע לפני שזו תתמוטט ותקרוס תחתיו.

מאת: אלדר גנזל, מנכ"ל בית ההשקעות מאור-לוסקי