כשבוחנים את השינוי בעוגת נכסי הציבור הנזילים לאורך השנים, התמונה שמתגלית משום מה לא מצליחה להפתיע והיא משקפת באופן הבהיר ביותר את טבעו המעוות של האדם, לפחות בכל מה שקשור לקבלת החלטות בני"ע. אחוז החשיפה לרכיבי סיכון גדל משמעותית במהלך הגל העולה ומגיע לשיאו בתקופת הגאות, ומנגד, במהלכים דוביים קטן רכיב הסיכון בתיק נכסי הציבור ומגיע לערכים זניחים, בזמן שרכיב ההשקעה הסולידי הולך ותופח ומגיע לנקודת רוויה בסופו של הגל היורד.

בראיה רחבה ומפוכחת, ברור ומובן לכל אדם שפוי שנכון דווקא להגדיל את רכיב הסיכון בתקופות שפל ולהקטינו בתקופות גאות, אלא שתחושה טבעית הניעה רבים גם בשבועות האחרונים להעריך כי המשבר הנוכחי שונה בתכלית מכל משבר היסטורי קודם והאינטואיציה דחקה בנו לחשוש שמא הפעם לבור לא תהיה תחתית. תחושות שווא אלה האיצו את מהלך תנועת ההון הסחיר בכיוון אחד אל עבר אפיקים נזילים וחסרי סיכון, בזמן שרמת התשואה הלכה ופחתה בחדות נוכח מגמת הורדת הריבית הגלובאלית.

מגמת הורדת הריבית הגיעה לשיאה בחודש האחרון והביאה את הריביות במערב לרמות שפל היסטוריות, ובזמן הקרוב יושלם מהלך זה נוכח ציפיות האינפלציה השליליות לטווח הקצר והתגברות המיתון במערב וההאטה במזרח. ריבית פוחתת בחדות מעודדת את הלווים לקחת על עצמם התחייבויות ולהשקיע בצמיחה, ומצד שני דוחקת בציבור החוסכים להוציא את כספם מהחסכונות נטולות הסיכון ודלות התשואה, להגדיל את הצריכה וכך להניע את המשק.

הפאניקה שליוותה אותנו בחודשיים האחרונים והציפיות הפתאומיות לאינפלציה שלילית והורדת ריבית בטווח הקצר גרמו למהלך של "ריצה אל המזומן" ועקום התשואה הנומינאלי הפך תלול, כך שבמח"מ של שנה התשואה לפדיון הגיעה ל-2.7% בעוד שבמח"מ 11 שנים הגיע התשואה עד לשיא של 7%.

פרמיית נזילות אדירה שכזו לא יכולה להחזיק מעמד זמן רב והצניחה ברמת הפחד בשבוע החולף הביאה את המשקיעים למתן את העקום, כך שרמת התשואה הנומינאלית לפדיון ירדה ועומדת כעת על 6.3% למח"מ 11 שנים.

גם מעבר לים הורגשה תכונה דומה והתשואה על האג"ח של ממשלת ארה"ב ל-10 שנים ירדה לרמות שפל הנמוכות ביותר מאז שהחל המעקב אחריה בשנת 1962, והתייצבה על רמה של 3%. מרווח של למעלה מ-3% בין האג"ח הממשלתי בישראל למקבילו האמריקאי הוא מרווח גבוה ביותר, וההנחה היא כי ככל שהפאניקה תתמוגג לה כך יצטמצם הפער במהירות אל מתחת לרמה של 2%.

יהיה חסר אחריות מצדי להניח שהתחתית בשוק המניות כבר מאחורינו וכי אנו עומדים לפתחו של הגל העולה למשך 5 השנים הבאות, אך עובדה היא שרמת המחירים נמוכה היום בחצי מזו שהייתה רק לפני קצת יותר משנה, מה שמרמז אולי על קרבה לנקודת השפל של המשבר הנוכחי. כשמרבית נכסיו הנזילים של הציבור מושקע כעת באפיקים נטולי סיכון והר המזומנים שהצטבר מחפש מקום חם לשמור על ערכו ומבלי לקחת סיכון כלל, לבטח יחל בקרוב מהלך של שחיקה מהירה ברמת התשואה של כל אחד מאלטרנטיבות ההשקעה הסולידיות.

בשלב הראשון תשחק תשואת האג"ח הממשלתי הארוך והעקום הנומינאלי יוסיף ויתמתן עד שפרמיית הנזילות תחזור לערכים שפויים. בשלב השני יתחיל הציבור לגלום עניין באג"ח קונצרניות ברמת סיכון נמוכה בלבד. חזרתם המאסיבית של כספים להשקעה באפיקים נושאי סיכון גבוה כמו מניות ואג"ח לא מדורגות תחל בעוד זמן רב להערכתי, רק לאחר שגל העליות יגמע כברת דרך מנקודת השפל ואינדיקאטורים מאקרו כלכליים יאשרו כי המשבר הנוכחי מאחורינו.

כפי שארע במשברי עבר, את גל העליות הראשון והמהיר יעשו האפיקים המסוכנים במחזורים נמוכים עם כסף קטן, כשעיקר נכסי הציבור הנזילים נאבקים על מקומם מתחת למכסה באפיקים נושאי תשואה אפסית.

מי שמכר את תיק ההשקעות שלו במהלך המפולת וחושש ממהלכים צפויים של פשיטות רגל ברגע שיגיע המשבר הריאלי במלוא עוצמתו אל החברות עצמן, לא חייב להותיר את כספו שנותר בתשואה של 2.5%. משקיע כזה יכול למצוא מפלט גם היום באג"ח ממשלתי ארוך, שאינו מגלם סיכון לחדלות פירעון אלא סיכוני ריבית ואינפלציה בלבד. תשואה של מעל 5% נומינאלי נטול סיכון בעידן של ריבית אפסית היא אלטרנטיבת השקעה שיש לנצלה, וסביר להניח שלא תוותר בשטח עוד זמן רב.

מאת: אלדר גנזל, מנכ"ל בית ההשקעות מאור-לוסקי

* האמור אינו מהווה המלצה לרכישה, החזקה או מכירה של נכסים פיננסיים כלשהם והעושה זאת פועל על דעתו בלבד.