ענף השירותים הפיננסיים נחשב מנוע הצמיחה המרכזי בכל משק מפותח, ולכן הוא בעל חשיבות מכרעת בתקופות של משברים. כאשר הבנקים, המשקיעים המוסדיים (בתי השקעות, קרנות פנסיה וכו') וחברות הביטוח עובדים היטב, הם מספקים למשקי הבית ולעסקים גישה קריטית להלוואות (אשראי), שהינו מאבני הבניין לפיתוח ולשגשוג כלכלי. אבל, כשענף השירותים הפיננסים חולה, כמו במשבר הסאב-פריים (2008) בארצות הברית – הוא יכול לפגוע בצורה מהותית בכל הפעילות הכלכלית, לתקופה ממושכת.

לכל הטורים של הלל בש: לחצו כאן

מעבר לחשיבות ענף הפיננסים לפיתוח ולצמיחה של הכלכלה בכללותה, הוא מהווה יותר מ-10% ממדד השוק העולמי (MSCI World), וכנראה נמצא באחוזים ניכרים בכל תיק השקעות. כאמור, ענף רחב זה מתחלק לשלוש קבוצות עיקריות: בנקים, משקיעים מוסדיים וחברות ביטוח. בסקירה זו נתמקד בבנקים, במודל העסקי הייחודי שלהם, ובמצב של הענף בישראל, בתחילת 2021. האם יש כאן עדיין הזדמנות השקעה? כנראה שכן. מניות הבנקים זינקו בארבעת החודשים האחרונים בכ-30% משווי של 0.5-0.6 על ההון העצמי, לשווי של 0.8 ומעלה מההון העצמי. היחס הזה - מכפיל הון הוא המדד הפופולארי להערכת בנקים כשהתמחור נע בין 0.5 בתקופות משבר ל-1.5 בתקופות של גאות.  

איך בנק מרוויח?

בנק הוא עסק קצת יוצא דופן. הוא מייצר ומוכר מוצר ייחודי שנקרא כסף. במטרה לעודד יותר הבנה, למנוע בלבול מיותר ממושגים כלכליים מורכבים, ננסה לפשט מאוד את המודל העסקי העקרוני של הבנקים, ונחזור מעט על הבסיס של מבוא למאקרו כלכלה.

הבנק מקבל פיקדונות ממשקי בית ועסקים ומבטיח להם ריבית על תקופת ההחזקה. בתום תקופת הפיקדון, הלקוח מקבל את הקרן שהפקיד בתוספת ריבית. רמת הוודאות שהבנק יחזיר את קרן הפיקדון מאוד גבוהה ונהנית מהתחייבות מפורשת (בארה"ב) או משתמעת (בישראל), של הבנקים המרכזיים. בימינו, הריבית על הפיקדונות מזערית ונמוכה, אך עדיין יש למפקידים תמריץ מסוים לשים את הכסף שלהם בבנק ולא להחביא אותו בכספות או מתחת לבלטות. אגב, בכספות יש סיכון גניבה ושוד ומתחת לבלטות יש סיכון שהכסף ייהפך להיות אוכל למכרסמים (זו לא בדיחה, כך אירע בקנה מידה מפתיע ביוון).

• איבדו עשרות אחוזים: הביטקוין נפל - וחברות אוצר הקריפטו צנחו
• שוק הקריפטו תחת לחץ: הביטקוין בדרך ל-100 אלף דולר
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

את הכסף שהבנק קיבל בפיקדונות הוא נותן כהלוואה (אשראי) למשקי בית לרכישת בתים (משכנתאות), לשדרוג מכוניות, לשיפוץ דירות ולצריכה שוטפות (יודגש - ראוי להתרחק עד כמה שניתן שמלקיחת הלוואה לצריכה שוטפת). הלווים משלמים לבנק ריבית על ההלוואה, והבנק מרוויח מפער הריבית שבין מה שהוא מקבל מבעלי ההלוואות לבין מה שהוא נדרש לשלם לבעלי הפיקדונות. הבנק מהווה ספק אשראי מאוד מקצועי, שעמל לשפר ולהיטיב את מערכת ההערכה שלו אודות הסיכויים והסיכונים הגלומים בכל הלוואה שהוא שוקל לתת. נסכם את סיפור הבסיס בכך שהבנק עוסק בתיווך פיננסי בסיסי, בין בעלי הפיקדונות לבין צרכני האשראי.

סיכון העדר הנזילות של הבנק

כאמור, לבנק יש מבנה חשבונאי - מאזני ייחודי: יש לו נכסים רבים בדמות לווים שקיבלו הלוואות ואשראי (נכס של הבנק = כסף שחייבים לבנק), והתחייבויות שונות בדמות בעלי הפיקדונות שיגיעו בשלב כלשהו לקבל בחזרה את כספם (והריבית המובטחת להם).

בעוד האשראי שהבנק נותן נוטה להיות יותר לטווח הארוך (משכנתאות, הלוואות עסקיות וכו') - מבנה הפיקדונות נוטה להיות יותר לטווח הקצר. על כן, לבנק יש בעיה בסיסית של הפרשים שבעיתוי בין הנכסים לבין ההתחייבויות במאזן. הפער הזה, שבין הטווח הקצר של ההתחייבות לבעלי הפיקדונות, לבין הטווח היותר ארוך של ההלוואות שניתנו (נכסים) - הינו מקור לאחד הסיכונים העיקריים של הבנק. אם יותר מדי בעלי פיקדונות יבקשו את כספם בבת אחת, הבנק יתקשה להמיר את הנכסים (ארוכי הטווח) למזומן ויקלע למשבר העדר נזילות ממשי. באנגלית זה נקרא Run on the Bank (כולם רצים לבנק) והוא לרוב נובע מהתרשמות ציבורית (שמועות) שהבנק לפני פשיטת רגל, ולא יוכל לשלם את ההתחייבויות שלו. יש סצנה כזו בסרט הקלאסי מרי פופינס.

• לפני שאיבדה את הריבונות הביטחונית, ישראל איבדה את הריבונות האנרגטית
• שלושת האסים שבלעדיהם אנבידיה אבודה
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• שלושת האסים שבלעדיהם אנבידיה אבודה

זו בעצם נבואה שמגשימה את עצמה: השמועה יוצרת גל של פדיונות שמוביל את הבנק למצוקת מזומנים רבתית. אירוע שכזה הוביל לקריסה המהירה של בנק ההשקעות הגדול בר-סטרנס (Bear Stearns), במרץ 2008. חשוב לציין כי במהלך משבר הקורונה 2020 הבנקים המרכזיים בכל העולם, ובראשם הפד - ביצעו סדרה של פעולות חסרי תקדים, על מנת להבטיח שמצב שכזה לא יחזור על עצמו. בפועל, הם ביטחו את מערכת הבנקאות מפני משבר העדר נזילות.

עקום הריבית והבנקים

פרט חשוב שלעיתים שוכחים ממנו הוא השפעת עקום הריבית על הרווחיות של הבנק. עקום הריבית הינה תיאור גרפי של תשואות אגרות חוב (הלוואות) שונות של אותו מנפיק (לווה), לתקופות שונות. קל לנחש שבתקופות רגילות, עקום התשואה עולה מימין (טווח קצר) לשמאל (טווח ארוך). לדוגמא: התשואה על הלוואה שקלית לממשלת ישראל (אג"ח) לתקופה של כשנתיים הינה קצת פחות מ-0.1%, לעומת הלוואה ל-10 שנים שכוללת תשלומי ריבית של כ-1%.

בגלל אותם הפרשי עיתוי של הבנקים (הפער בין הנכסים לטווח קצר לבין ההתחייבויות לטווח ארוך), ככל שעקום התשואה יותר תלול, רווחיות הבנקים צפויה להיות גבוהה יותר. הבנק יכול לתת פחות עבור הפיקדונות לטווח קצר ולקבל יותר מהאשראי שהוא מעניק לטווח ארוך.

רווחיות הבנקים

מדד מרכזי וחשוב לעניין זה הוא מרווח הריבית נטו (NIM - Net Interest Margin), המחושב בכל הדוחות הכספיים של הבנקים. מרווח הריבית נטו מבטא את אחוז הרווח שהבנק מצליח להשיג. היינו, הפער שבין עלות הכסף (הפיקדונות) לבין ההכנסה בגינם (האשראי). מובן מאליו שככל שהמרווח גבוה יותר, כך הבנק רווחי יותר.

בישראל מרווח הריבית נטו הינו בסביבות ה-2% בבנקים הגדולים (לאומי והפועלים), שנמוך משמעותית מהמקובל בארצות הברית, ומעט גבוה ביחס למקובל באירופה. ההסבר לפער הינו מורכב, אך ניתן אולי לשער כי בארצות הברית מקור ההכנסות העיקרי הינו מרווח הריבית ואילו בארץ יש לבנקים מקורות הכנסה משמעותיים נוספים בדמות עמלות יחסית גבוהות. כמו כן, במדינות רבות באירופה יש ריבית ריאלית שלילית ממשית על פיקדונות בנקאיים, מה שמקטין את בסיס הפיקדונות בצורה משמעותית.

ענף הבנקים בישראל

ענף הבנקים בישראל הינו מאוד מרוכז ומאוד שמרני. זה נובע אולי ממשבר ויסות המניות ב-1983, ומהמעילה בבנק למסחר ב-2002 - שייתכן ויצרו זיכרון קולקטיבי של זהירות ושמרנות. הענף גם פועל בסביבה רגולטורית קשיחה ומתערבת. מנהל סניף בנק פעם סיפר שכמעט 70% מהפעילות שלו מוקדש לרגולציה ופיקוח, ורק כ-30% ממשאבי הזמן והמאמץ שלו לפעילות העסקית הבנקאית הרגילה. התוצאה הינה שענף הבנקאות הישראלית נחשב מאוד יציב, וללא חשש מהותי לקריסה של בנק. הצד השני של המטבע הוא, שעל מערכת בנקאית ריכוזית, שמרנית ויציבה - יש מחירים ממשיים שהציבור נדרש לשלם (עמלות גבוהות, שירות ביורוקרטי וכו').

ענף הבנקים צפוי להרוויח ביציאה מהקורונה

כפי שכתבתי בעבר, ישנה הסתברות גבוהה לתרחיש אופטימי שבו היציאה מהמשבר צפויה לתת רוח גבית רחבה לכל הפעילות העסקית בישראל, וליצור גל של ביקושים גדולים בכל הענפים והתחומים. מגזר הבנקאות הישראלי ממוצב במקום טוב לניצול הצמיחה לאחר הקורונה, מהסיבות הבאות:

צמיחה – השגשוג והצמיחה של המשק, תלויה מאוד בבריאות הפיננסית של מערך האשראי הפרטי והעסקי של הבנקים, שמהווה את השמן שמניע את הגלגלים האימתניים של הכלכלה. צמיחה מואצת דורשת מערכת בנקאית מוכנה וממוצבת היטב. אך ראוי לשים לב שצמיחה מואצת ומהירה, תוביל לרווחיות רבה בענף הבנקאי. עסקים שחוזרים לגדול, ומשקי בית שמתפנים לצמיחה ולביסוס כלכלי, יוצרים עוד ועוד ביקושים לאשראי. הבנקים במקום מאוד נוח וטוב לנצל את המצב ולהרוויח.

יעילות – כאמור, הענף סובל כבר שנים מרובות מחוסר יעילות ממשי, מעודף כוח אדם ונכסים לא מנוצלים. משבר הקורונה, והמעבר לפעילות מרוחקת - נוצל על ידי הנהלות הבנקים (בעיקר הגדולים) לתהליכי התייעלות עמוקים וממשיים. התהליך החל, וכבר רואים את התוצאות בדוחות הכספיים. התייעלות והמעבר לטכנולוגיות חדשניות ויעילות יותר - צפויות להמשיך ולהתגבר. במילים אחרות, הבנקים הצליחו בתקופה הזו להעמיק את הפיטורים ואת הרה ארגון, חסכו בשטחי משרד והפכו יעילים ורזים יותר. הם עדיין צריכים לעבור דיאטה חריפה אך הם במצב טוב לעומת לפני שנה. בתקופות של משבר, בתקופת הקורנה קל יותר להעזיב אנשים. הפיטורים וההתייעלות הזו הם מנוע הצמיחה העיקרי של הבנקים. 

תיק האשראי – ניתוח הרכב תיק האשראי של הבנקים הישראליים לאורך זמן מגלה את המבנה המאוד שמרני ואת הניהול של ספקי האשראי המקצועיים. ההקצאות לחובות מסופקים (הערכות אודות חובות אבודים עתידיים) הינו נמוך באופן יחסי, ומציג תמונה אופטימית אודות המשמעויות הפיננסיות של משבר הקורונה. כמו כן, הרכב צרכני האשראי; הלקוחות והענפים העסקיים – מראה כי תיק האשראי מגוון ואינו כולל חשיפת יתר לתחום ספציפי.

מחירי המניות – משבר הקורונה הביא לירידות שערים חדות במניות הבנקים בארץ ובעולם, ולירידה חדה במכפילי ההון (Price-To-Books Ratio) - שווי שוק חלקי הון עצמי. נראה כי מניות הענף נסחרות כעת במחיר נמוך מערכם - 0.8 פלוס והם מהווים הזדמנות של אם התרחישים האופטימיים יתממשו (צמיחה מואצת בעידן הפוסט קורונה). אז למרות שהמניות של הבנקים טיפסו בחדות בחודשים האחרונים הם כנראה עדיין השקעה טובה. 

לסיכום

הבנקים מרוויחים מהפער שבין הריבית לטווח קצר שהם נותנים לבעלי הפיקדונות (התחייבויות) לבין הריבית לטווח ארוך שהם גובים מצרכני האשראי הפרטיים והעסקיים (נכסים). הבנק נמצא באופן תמידי בהפרשי עיתוי שבין הנכסים לטווח ארוך לבין ההתחייבויות לטווח קצר.

כתוצאה מכך, מאז ומעולם הבנקים סבלו מסיכון העדר נזילות מוגבר שיכל להוביל לקריסתם. במשבר הקורונה הבנקים המרכזיים נתנו לענף סוג של ביטוח ממשי כנגד סיכון העדר הנזילות.

אם יתממש התרחיש האופטימי ליציאה ממשבר הקורונה - ענף הבנקים בישראל צפוי להרוויח מאוד, זאת כתוצאה מהצמיחה הגדולה, מהתייעלות המערכת הבנקאית, מתיק האשראי השמרני והמגוון, וממחירי מניות יחסית נמוכים. למרות התנודתיות הגדולה הצפויה, בסופו של תהליך מניות אלו צפויות לתת ערך מוסף משמעותי לבעליהן.

הלל בש הוא מנהל סיכונים פיננסים בחברת סמארט אופשנס בע"מ, מרצה במרכז האקדמי לב ובאוניברסיטת בר אילן. מוזמנים לשלוח מייל [email protected]