ברקע לירידות החדות בשווקים הפיננסים בחודשיים האחרונים והסימנים לכניסה למיתון בארה"ב בחודשים, נראה כי "האסימון" נפל בימים האחרונים בציבור רחב. בימים האחרונים נדמה כי הבנקים הגדולים, שהיו אופטימיים מאוד (כלפי חוץ) במהלך השנה האחרונה, מתחרים כעת ביניהם על "מי מפרסם את התחזית הקודרת ביותר לרבעון ה-2 של 2020". בפועל, עבור משקיעים רבים נראה כי ההזדמנויות מתחילות לצוץ והזרעים ל"שוק השורי" הבא כבר כאן. 

המודלים של הפד' בכל זאת עובדים?

אחד המודלים העיקריים שעקבנו בביזפורטל בשנה האחרונה היה עקומת האג"ח של ארה"ב, כאשר הפוקוס התמקד בהפרשי התשואות בין אגרות החוב ל-3 חודשים ואגרות החוב ל-10 שנים. מדוע? כי אלו הטווחים שהפד' מצא שהם קריטיים למערכת הבנקאית בארה"ב. הבנק אף בנה מודל "ההסתברות למיתון ב-12 החודשים הבאים" שמבוסס על הפרשי ריביות אלו. 

עקומת האג"ח של ארה"ב ל-3 חודשים ו-10 התהפכה לראשונה במהלך מרץ 2019 ונותרה הפוכה משמעותית עד ספטמבר האחרון. כתוצאה מכך, מודל הפד' צפה הסתברות של כמעט 40% ל"מיתון בשנה הקרובה" במהלך אוגוסט האחרון. חשוב לציין כי אם מבצעים נירמול של מודל של הפד' עם המשברים של שנות ה-70, מדובר בהסתברות של יותר מ-80% למיתון. הכלכלה האמריקנית מעולם לא הצליחה להימנע ממיתון בעבר עם רמות כאלו. ועדיין רבים האמינו כי "הפעם זה אחרת". 

מודל הפד' למיתון ב-12 החודשים הקרובים: שוב הוכח כי הוא עובד?

מה העיקרון מאחורי המודל?

התהפכות של עקומת האג"ח למעשה מאותתת כי קיימת מצוקת נזילות בשוק. הסיבות למצוקת נזילות לטווח קצר יכולות להיות רבות: החלטות לא נכונות של בנקים מרכזיים, אירועים פוליטיים וכלכליים עשויים ליצור בקלות מחסור של מזומנים לפעילות השוטפת של חברות ובעיקר בנקים. מה מתרחש בסיטואציה כזו? הגופים מוכנים לשלם ריבית גבוהה יותר לצורך גיוס משאבים לטווח הקצר. במקביל, קיים צפי בשוק לתגובה של הבנקים המרכזיים, והריבית לטווחים ארוכים יורדת באופן יחסי. במובן הזה, עקומת האג"ח של מדינה היא אכן אינדיקטור למצב במשק. 

• האינפלציה בארה"ב עלתה ל־2.7% ביוני בצל המכסים
• האם האינפלציה חוזרת? נתוני יוני בארה"ב צפויים להטריד את הפד
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

אך במקביל, מתרחש תהליך הרבה יותר משמעותי עבור הכלכלה הריאלית. מרווחי האשראי של הבנקים נחתכים, דבר שמקטין את כדאיות מתן ההלוואות מצד הבנקים, ובפרט אם אתה בנק חלש שמתקשה להשיג את ההון לפעילות השוטפת. כמות האשראי מהבנקים לפרטים במשק יורדת. כאשר הכלכלה מבוססת על אשראי, מדובר ב"מכת מוות" הפעילות הכלכלית. זה מתרחש בכל פעם מחדש ועדיין רבים מתעקשים ש"הפעם זה אחרת"

ההיסטוריה מצביעה כי לוקח בדר"כ בין 12 ל-16 מאז ההתהפכות הראשונית של העקומה עד שהכלכלה האמריקנית נכנסת למיתון. ע"פ כל התחזיות, הכלכלה האמריקנית צפויה להיכנס כבר החודש למיתון, 12 חודשים לאחר ההתהפכות העקומה הראשונה. מקריות? במורגן סטנלי טענו השבוע כי "זה אף פעם לא היה המקרה של "הפעם זה אחרת". 

רגע ומה התפקיד של הקורונה?

אם נסתכל על 2 המיתונים האחרונים נראה כי בשני המקרים היו "זרזים". ב-2001 היו אלו הפיגועים במגדלי התאומים, ב-2008 היה זה הקריסה של ליהמן ברדרס שגרמה לשיתוק של המערכת הבנקאית. ב-2 המיתונים האחרונים אירועים אלו היו הבעיות בשוק היום חריפות – בועת מניות ובועה בשוקי הנדל"ן. ובפשטות: ברגע האמת, תמיד יצוץ "אירוע" שיגרום לבעיות. 

• המרווחים בשפל של 27 שנה - מה קורה בשוק האג"ח בארה"ב?
• הבנק המרכזי יתחיל למכור מניות - לקראת שינוי מגמה ביפן?
• תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?
• המניה הישראלית שזינקה אתמול פי 5 וצפויה להמשיך לעלות גם היום

מבלי להיכנס יותר מידי לתאוריות קונספירציה על מקורו של הנגיף שמשתק כעת כלכלות שלמות (שגם הממשל האמריקני מתעסק בהן), הקורנה מהווה את ה"זרז" המושלם לאיפוס של המערכת – מדובר ב"גורם עליון", לא ניתן להאשים שום בנקאי/מדינאי על המדיניות הפזיזה בעשור האחרון. אם אכן מדובר בהסחת דעת, הפאניקה בעולם סביב הנגיף תתפוגג די במהירות בחודשים הקרובים. 

הכרזת הפד' אמש – GAME CHANGER

כל משבר מביע עימו צעדים חדשים מצד הבנקים ונראה כי אתמול קיבלנו את "שובר השיוויון" מצד הפד'. מלבד ההכרזה על תוכנית רכישות "לא מוגבלת" בשוקי האג"ח הממשלתיים והאג"ח מגובה משכנתאות, ההכרזה על רכישות בשוקי האג"ח הקונצרניים (כולל תעודות סל) משנה כעת את כל "חוקי המשחק" וכבר רואים את ההשפעה ביומיים האחרונים. 

במקביל, צריך לשים לב למתרחש בעקומת האג"ח של ארה"ב. בעקבות ההכרזות על תמריצים רבים מצד הממשל האמריקני, תשואות האג"חים של ארה"ב לטווחים הארוכים מתחילות לעלות בהדרגה (בציפייה לאינפלציה), דבר שגורם לעקומת האג"ח להפוך לתלולה יותר – הדרך ל"שוק שורי חדש" כבר מתחילה להיסלל.

עקומת האג"ח של ארה"ב לטווחים של 3 חודשים-10 שנים: כבר רואים את הזרעים לשוק השורי הבא. ההתללה של העקומה כבר כאן

האם זה אומר שראינו תחתית בשווקים? לא בטוח. האם נתוני המאקרו בארה"ב ימשיכו להיות גרועים בחודשים הקרובים? התשובה לכך היא ככל הנראה חיובית. אך לאחר צניחה של עד 40% במדדים המובילים (וחלק מהמניות ביצעו תנודה חדה עוד יותר), נראה כי מתחילות לצוץ הזדמנויות בשווקים לטווחים ארוכים יותר. להערכתי, הגרוע ביותר בשווקים הפיננסים כבר מאחורינו (בפרט אם מסתכלים על הנחישות של הפד' למנוע קריסה של מוסד פיננסי משמעותי).