האם זה הברבור השחור?

המהומות בצרפת, שהתפשטו בסוף השבוע לערים רבות והובילו לביזה, להצתות ולעימותים עם המשטרה, כבר מעוררות חשש הרבה מעבר לפריז. הפגנות על יוקר המחיה, השכר והשירותים הציבוריים מתרחשות במקביל גם באיטליה, בבלגיה ובפורטוגל, בשעה שממשלות אירופה מנסות לצמצם גירעונות ולהתמודד עם התייקרות החוב. השאלה שמתחילה להעסיק את השווקים היא האם המחאות האלה יישארו אירוע חברתי ופוליטי, או שיהפכו לגורם שיערער את היציבות הכלכלית של גוש האירו.

צרפת נמצאת במוקד המשבר. לפי משרד הפנים הצרפתי, כ-550 אלף בני אדם השתתפו בשבת בכ-110 הפגנות ברחבי המדינה, כ-110 אלף מהם בפריז, ולפי המארגנים המספר הגיע לכ-800 אלף. רוב המפגינים השתתפו במחאות שקטות, אבל קבוצות אלימות הפכו חלק מההפגנות למהומות קשות. בפריז, במרסיי, בליון ובערים נוספות נבזזו חנויות, כלי רכב הוצתו ומבני ציבור ניזוקו. בלימוז' הוצת בניין העירייה ההיסטורי, בן 143 שנה. מספר העצורים הגיע לכ-2,400, יותר משליש מהם בפריז, וכאלף שוטרים ואנשי ז'נדרמריה נפצעו, שבעה מהם באורח קשה. שר הפנים, לורן נונייז, אמר שהמשטרה פתחה בחקירות כדי לזהות את המעורבים באלימות.

גם הנזק הכלכלי מתחיל להתברר. לפי הערכה ראשונית של ארגון רשתות הקמעונאות בצרפת, כ-1,500 בתי עסק נפגעו ישירות, והנזק מוערך במאות מיליוני אירו. רשת קרפור, שהמנכ"ל שלה אלכסנדר בומפאר עומד גם בראש הארגון, דיווחה שכ-50 מחנויותיה ניזוקו, מהיפרמרקטים ועד חנויות שכונתיות, וכ-20 מהן נבזזו. מעבר לנזק הישיר, בעלי עסקים נאלצים לסגור חנויות, עובדים מאבדים ימי עבודה וחברות ביטוח צפויות להתמודד עם תביעות משמעותיות.

אבל הסכנה הכלכלית הגדולה נמצאת דווקא במקום אחר: בשוק החוב הממשלתי.

צרפת, הכלכלה השנייה בגודלה בגוש האירו, מתמודדת עם חוב ציבורי של כ-3.6 טריליון אירו (כ-4 טריליון דולר), שהגיע בסוף הרבעון השני לכ-119% מהתוצר, לפי הלשכה הסטטיסטית INSEE. הגירעון הממשלתי צפוי לעמוד השנה על כ-5.4% מהתוצר, הרבה מעל רף ה-3% שנקבע במסגרת הכללים האירופיים. הממשלה מבקשת להפחית את הגירעון ל-5% ב-2027, באמצעות צעדי התייעלות והתאמות תקציביות בהיקף כולל של כ-54 מיליארד אירו (כ-61 מיליארד דולר), מתוכם 43 מיליארד אירו בצעדים חדשים, כ-25 מיליארד בצד ההוצאות וכ-18 מיליארד בצד ההכנסות.

אלא שכדי לבצע קיצוצים כאלה הממשלה זקוקה לתמיכה פוליטית וליכולת להתמודד עם התנגדות ציבורית. שתי הדרישות האלה הופכות לקשות במיוחד כאשר מאות אלפי אזרחים יוצאים לרחובות, והבחירות לנשיאות מתקרבות.

משבר החוב של צרפת כבר העלה את השאלה האם מצרפת תיפתח הרעה לכל אירופה. התשואה על אג"ח ממשלת צרפת לעשר שנים הגיעה בסוף השבוע לכ-4.78%, והפער לעומת האג"ח הגרמניות עמד על כ-1.37 נקודות אחוז. הבוקר עלתה התשואה לכ-4.84%, ואילו התשואה הגרמנית ירדה מעט לכ-3.40%, כך שהפער התרחב לכ-1.44 נקודות אחוז. במשך שנים נחשבה צרפת לאחת המדינות היציבות בגוש האירו, והפער בינה לבין גרמניה היה מצומצם בהרבה.

הפער הזה הוא למעשה המחיר הנוסף שהמשקיעים דורשים כדי להחזיק בחוב צרפתי במקום בחוב גרמני. ככל שהוא גדל, ממשלת צרפת משלמת יותר על גיוס כסף חדש ועל מחזור חובות קיימים.

• 3.6 טריליון אירו חוב, 17% אמון ציבורי: מקרון נאבק על השנה האחרונה שלו בשלטון
• צרפת בדרך למשבר והאירו עלול להפוך אותו לאסון

הבעיה היא שצרפת תצטרך לגייס בשנה הבאה כ-340 מיליארד אירו (כ-380 מיליארד דולר) בשוק האג"ח, תוכנית ההנפקות הגדולה ביותר שקבעה אי פעם סוכנות החוב הצרפתית, לעומת 310 מיליארד אירו השנה. חלק גדול מהסכום משמש למחזור חובות שמגיעים לפירעון. לצורך המחשה, עלייה של אחוז אחד בריבית על הנפקה של 100 מיליארד אירו משמעותה תוספת של מיליארד אירו בהוצאות הריבית השנתיות על אותו חוב. כאשר מדובר במדינה שזקוקה למאות מיליארדים בכל שנה, התייקרות המימון הופכת בהדרגה לבעיה תקציבית גדולה.

וכאן נוצר מעגל שקשה לצאת ממנו. הממשלה צריכה לקצץ הוצאות כדי לשכנע את המשקיעים שהיא מסוגלת לשלוט בחוב. הקיצוצים מעוררים התנגדות ציבורית, ההפגנות מקשות על העברת התקציב והמשקיעים דורשים תשואות גבוהות יותר. התייקרות החוב מגדילה את הוצאות הריבית ומחייבת התאמות נוספות בתקציב.

המשבר הפוליטי והכלכלי של מקרון כבר הגיע לשלב שבו המשקיעים בוחנים את יכולת הממשלה להעביר תקציב. המהומות מוסיפות כעת ממד חדש למשבר, משום שהממשלה צריכה להקדיש משאבים גם להתמודדות עם הנזקים ולשמירה על הסדר הציבורי.

המשבר הצרפתי מתחיל להשתלב במגמה רחבה יותר באירופה. במילאנו שבאיטליה הפכו חלק מההפגנות בסוף השבוע לעימותים אלימים ולביזה של חנויות במרכז העיר. כ-5,000 איש הפגינו בעיר נגד יוקר המחיה, עשרות נעצרו, רבים מהם קטינים, והאירועים התרחבו גם ליום ראשון, עם ביזה של סופרמרקט באזור כיכר הדואומו.

בבלגיה מתמודדת הממשלה עם מחאות ושביתות נגד צעדי קיצוץ, שינויים במערכת הפנסיה ופגיעה אפשרית בשירותים הציבוריים. בשבת נעצרו בבריסל כ-150 איש, אחרי עימותים שפרצו בסוף הפגנה נגד קיצוצים במערכת החינוך. בשבוע שעבר כבר הובילו המחאות בבלגיה לשיבושים בטיסות ולפגיעה בפעילות המשק.

• הית'רו רוצה מסלול שלישי ב-33 מיליארד ליש"ט - אבל הפרויקט הענק מתרחק ל-2039
• סין מזהירה מחטיפות בתאילנד: החשש הגדול עובר עכשיו לענף התיירות

בפורטוגל מתרכזות ההפגנות בעיקר במחירי הדיור, בשכר הנמוך ובהתייקרות מוצרי המזון והאנרגיה. מפגינים הקימו מאהל אוהלים במרכז פורטו, שהמשטרה פינתה, ותנועת המחאה קראה להקים מאהל דומה גם בליסבון. המחאה מתרחבת לנושאים כלכליים נוספים.

האירועים במדינות השונות נובעים מסיבות מקומיות שונות, אבל יש ביניהם מכנה משותף: אזרחים שמרגישים שכוח הקנייה שלהם נשחק, בזמן שהממשלות מבקשות להגדיל הכנסות ממסים, לצמצם שירותים או לשנות את מערכות הפנסיה.

האירו נחלש מעט הבוקר ונסחר סביב 1.12 דולר. בשלב הזה מדובר בתגובה מוגבלת יחסית, ושוק האג"ח רגיש הרבה יותר להמשך האירועים.

המחאות ושאלת הברבור השחור

המשבר בצרפת עלול להפוך לאירוע אירופי משום שבנקים, חברות ביטוח וקרנות השקעה ברחבי היבשת מחזיקים באג"ח ממשלתיות של מדינות גוש האירו. כשהתשואות עולות, מחירי האג"ח יורדים, וזה משפיע על שווי תיקי ההשקעות, על עלויות גיוס ההון ועל היקף האשראי שהמערכת הפיננסית מסוגלת להעמיד.

צרפת היא גם חלק ממטבע משותף. היא יכולה לשנות מסים, לקצץ בתקציב ולנסות לעודד השקעות, אבל מדיניות הריבית נקבעת בבנק המרכזי האירופי. אם המשבר יתרחב, הבנק המרכזי יידרש לשקול כיצד לשמור על יציבות השווקים, בשעה שגם מדינות אחרות מתמודדות עם אינפלציה, גירעונות וחובות גבוהים.

החשש הגדול הוא מהתפשטות של עליית התשואות מצרפת למדינות נוספות. אם משקיעים יתחילו לדרוש ריבית גבוהה משמעותית גם מממשלות אחרות, עלויות המימון של גוש האירו כולו עלולות לעלות. בהמשך זה יכול להגיע גם לחברות ולעסקים, שנדרשים לשלם יותר על הלוואות, להשקעות ולצרכנים.

האם זה באמת ברבור שחור? במובן המקובל של המונח, ברבור שחור הוא אירוע חריג שקשה היה לצפות אותו מראש, ושהשלכותיו גדולות במיוחד. המחאות בצרפת והמשבר התקציבי מתפתחים כבר שבועות וחודשים, ולכן עצם קיומם רחוק מלהיות הפתעה. אבל שילוב של מהומות ממושכות, חוסר יכולת להעביר תקציב והתפתחות של משבר אמון בשוק האג"ח יכול לייצר אירוע חמור בהרבה מזה שהמשקיעים מתמחרים כיום.

גם הזיכרון ההיסטורי משחק תפקיד. משבר החובות האירופי של תחילת העשור הקודם התחיל מחששות לגבי יכולתן של ממשלות להתמודד עם חובות גדולים, והתפתח למשבר שהשפיע על הבנקים, על שוקי ההון ועל הצמיחה ביבשת. צרפת גדולה מבחינה כלכלית מיוון, פורטוגל ואירלנד, ולכן משבר חוב צרפתי משמעותי עלול להציב בפני אירופה אתגר גדול בהרבה.

בינתיים ממשלת צרפת נערכת להמשך המחאות. חמשת איגודי העובדים הגדולים, בהם CFDT ו-CGT, כבר הכריזו על שביתה כללית ב-5 בנובמבר נגד הקיצוצים, והממשלה ממשיכה בדיונים על תקציב 2027. במקביל גוברת ההתנגדות הפוליטית לתוכנית התקציבית בפרלמנט.

בשבועות הקרובים יעמדו במוקד שני מבחנים: היקף ההשתתפות במחאות הבאות והיכולת של הממשלה לקדם את התקציב בפרלמנט. בשוק ההון יעקבו בעיקר אחרי התשואה על האג"ח הצרפתיות והפער מול גרמניה, שכבר הפך לאחד המדדים המרכזיים לאמון המשקיעים בכלכלה הצרפתית.