התיירות של איסתא עברה להפסד והנדל"ן נושא את הרווח, אבל עיקר הצמיחה עוד בבנייה

תחום התיירות של איסתא עבר להפסד של כ-9 מיליון שקל במחצית הראשונה של השנה, אחרי רווח של כמיליון שקל באותה תקופה אשתקד. במצגת שפרסמה החברה השבוע היא מייחסת כ-20 מיליון שקל מהפגיעה למלחמה ולהפרשי שער, ומציגה רווח מנוטרל של כ-11 מיליון שקל במגזר, נתון שהיא עצמה חישבה. הרווח הנקי של הקבוצה במחצית, כ-50 מיליון שקל, הגיע בעיקר מהנדל"ן ומהמלונאות.

גם בנדל"ן חלק מהרווח הוא חשבונאי. ברבעון השני הרוויחה איסתא כ-35 מיליון שקל נטו, לעומת כ-8 מיליון שקל ברבעון המקביל, וההכנסות עלו בכ-9% לכ-122 מיליון שקל (איסתא: הרווח הנקי זינק ל-35 מיליון שקל ברבעון השני). כ-33 מיליון שקל מתוך זה הם שערוך של המרכז הלוגיסטי בתימורים, אחרי שנחתמו בו חוזי שכירות במחירים גבוהים מהערכת השמאי. שערוך משפר את השווי במאזן, אבל אינו מכניס מזומן לקופה.

הנכסים המניבים של החברה בארץ ובחו"ל מוערכים בכ-1.8 מיליארד שקל, והיא צופה שיניבו השנה NOI, הכנסה תפעולית נטו, של כ-107 מיליון שקל. NOI הוא מה שנשאר מדמי השכירות ומהפעלת הנכסים אחרי הוצאות התפעול, לפני מימון ומסים. לפי המצגת, נכסים שנמצאים עכשיו בהקמה צפויים להניב כ-199 מיליון שקל בשנה מייצגת אחרי שיושלמו ויאוכלסו. זו הערכה של הנהלת החברה ולא הכנסה חוזית: היא תלויה בסיום הבנייה בזמן, בעלויות הבנייה, בקצב ההשכרה וברמת דמי השכירות שיושגו בפועל.

לב התיק הוא מלונאות, כך שגם מנוע הנדל"ן חשוף לאותו ענף שפגע במגזר התיירות. המלון בפאפוס שבקפריסין, שבו מחזיקה איסתא כמחצית יחד עם רשת פתאל, מוערך בכ-379 מיליון שקל ואמור להניב כ-24.8 מיליון שקל, כרבע מה-NOI הצפוי של התיק השנה. ההשקעה בעיר התחילה כשהשתיים קנו יחד שלושה מלונות (איסתא ופתאל ברכישה משותפת: 3 מלונות בקפריסין בסך של 80 מיליון יורו). ההכנסה מהם נקבעת לפי התפוסה ומחירי החדרים בעונה, וחשופה גם לשער היורו. בארץ מחזיקה החברה שליש ממלון נפטון באילת, שמוערך בכ-146 מיליון שקל ועם NOI צפוי של כ-9.5 מיליון שקל, ואת מעונות הסטודנטים בנתניה בבעלות מלאה, בשווי של כ-97 מיליון שקל ועם NOI של כ-7.2 מיליון שקל.

בצבר המגורים כ-3,800 דירות, חלקן בשותפות. כ-2,450 מהן בפרויקטים של תוכניות הדיור הממשלתיות, שבהן המחיר לרוכש מוגבל והמרווח ליזם נמוך יותר, ורק כ-780 מתוכן ישווקו בשוק החופשי. עוד כ-1,330 דירות מתוכננות בהתחדשות עירונית, וכ-960 מהן מיועדות למכירה. איסתא מעריכה שהפרויקטים ישאירו בידיה עודפים של כ-1.34 מיליארד שקל אחרי פירעון ההתחייבויות ברמת הפרויקט, ורווח גולמי שעוד לא הוכר של כ-414 מיליון שקל. ההערכות האלה נשענות על מכירת הדירות במחירים שהונחו בתחזית, בשוק שבו מדד מחירי הדירות ירד ב-0.6% בחודש וב-1.8% בשנה, ועלויות הבנייה ממשיכות לעלות (מחירי הדירות יורדים, עלויות הבנייה עולות - האם הקבלנים יגלגלו את העלויות לרוכשים?). החברה מציינת במצגת שתחפש כניסה לפרויקטים של התחדשות עירונית במחירים נמוכים, אבל לא פירטה עסקאות.

המאזן ממונף. ההון העצמי עמד בסוף יוני על כ-1.7 מיליארד שקל, מתוכו כ-1.5 מיליארד שקל מיוחסים לבעלי המניות והיתר לבעלי זכויות מיעוט. מולו עומד חוב פיננסי של יותר מ-2 מיליארד שקל, שכולל אג"ח של איסתא ושל החברה הבת איסתא נכסים, הלוואות מהבנקים והתחייבויות חכירה, בסך מאזן של כ-4.7 מיליארד שקל. במהלך התקופה ואחריה הכריזה החברה על דיבידנד של כ-50 מיליון שקל וקנתה מניות שלה בכ-70 מיליון שקל.

בבורסה נסחרת איסתא לפי שווי של כ-1.47 מיליארד שקל ומכפיל רווח של כ-7.4, קרוב להון המיוחס לבעלי המניות ומתחת להון הכולל. במחיר הזה השוק כמעט לא מייחס שווי נוסף לרווח הגולמי שטרם הוכר ולגידול הצפוי ב-NOI, פער שמשקף את המינוף, את התלות בהשלמת הפרויקטים ואת החשיפה של התיירות והמלונאות לאירועים ביטחוניים ולשערי מטבע.