צרפת בדרך למשבר והאירו עלול להפוך אותו לאסון

צרפת נמצאת בכותרות בשבועות האחרונים ונראה שהמדינה בדרך למשבר כלכלי קשה. החוב הציבורי שלה הגיע לכ-3.6 טריליון אירו, ו-119% מהתוצר. תשואת האג"ח הממשלתית לעשר שנים כבר התקרבה ל־5%, רמה שלא נראתה שנים רבות. הגירעון השנתי הצפוי גבוה וכנראה יעמוד על כ־5.4% ונוסף על כל זה גם האבטלה במדינה עלתה ל8.3%, מהגבוהות בגוש האירו.

למרות המצב הקשה הממשלה הצרפתית מתקשה להעביר צעדים לצמצום הגירעון, שתי ממשלות נפלו בשנתיים האחרונות בעקבות ניסיונות להעביר תקציבים מקוצצים, ואפילו הצעות מתונות כמו לבטל זמנית את ההצמדה על הפנסיות נפלו. המשקיעים מתחילים לאבד סבלנות, הריביות על החוב מטפסות והמערכת הפוליטית משותקת.

צרפת נכנסת למשבר הזה ללא כלי שיש למדינות רבות, הכלי הזה הוא מדיניות מוניטרית, או במילים פשוטות מטבע משלה. 

אילו צרפת הייתה שומרת על הפרנק, חלק מהצעדים הכלכליים הקשים היו מתרחשים כמעט מעצמם. בעולם שבו לצרפת היה מטבע משלה ובהנחה שהוא היה נסחר בחופשיות מול המטבעות האחרים בעולם, חוסר יעילות וחוב תופח עשויים היו להביא להיחלשות המטבע המקומי. החלשות שכזו הייתה מאפשרת לכלכלה הצרפתית להסתגל למציאות החדשה באמצעות שלושה מנגנונים שהאירו כיום אינו מאפשר לה להפעיל באופן עצמאי.

המחיר הפוליטי: השוק עושה את העבודה המלוכלכת

נניח שממשלת צרפת מחליטה ששכר עובדי המדינה והפנסיות גבוהים מכפי שהתקציב מסוגל לשאת. הדרך הישירה לטפל בבעיה היא להודיע על קיצוץ של 15% בשכר. 

אפשר לדמיין את התגובה. שביתות, הפגנות, חסימות כבישים וכנראה גם נפילת הממשלה (נפלו כבר 2 ממשלות בעקבות ניסיונות להעביר קיצוצים).

אבל, עם מטבע עצמאי, זה היה קורה בלי שאף פוליטיקאי יכריז על קיצוץ. חוסר יעילות של המשק הצרפתי אל מול העולם, גירעונות מתמשכים, גיוסי חוב גדולים בפרנק ובמטבע חוץ, ולבסוף משבר אמון של השווקים הפיננסים, היו גורמים לפרנק להיחלש, מחירי המוצרים המיובאים היו עולים והייתה נוצרת אינפלציה.

אם המחירים עולים ב-20% והשכר במגזר הציבורי נותר ללא שינוי, השכר הריאלי בפועל נשחק. מבחינת תקציב המדינה, זוהי הפחתה משמעותית בעלות השכר הריאלית, בלי לקצץ אפילו פרנק אחד בתלוש.

כמובן שגם אינפלציה מעוררת כעס ציבורי, ויתכן ויעלו דרישות להעלאת שכר, אבל יש הבדל פוליטי עצום בין ממשלה שמודיעה למיליוני אזרחים שהיא מקצצת להם את התלוש לבין התאמה שמתרחשת דרך מיליוני עסקאות מבוזרות בשוק המט"ח ובחנויות, שוחקת לאט את ההכנסה, ולאחר מכן מאפשרת למדינה לבחור אם ובכמה להעלות את שכר העובדים שנפגעו.

• יום מחאה אלים בצרפת: מאות עצורים, ביזה בחנויות ותקציב הקיצוצים של לקורנו בעין הסערה
• מתקפת סייבר בצרפת: האקרים חיממו מקררים בסופרמרקטים וגרמו לשריפות

המחיר הכלכלי: פיחות במקום אבטלה

היתרון השני של מטבע עצמאי משמעותי אפילו יותר. החלשות המטבע המקומי יכולה לא רק להקל על מקבלי ההחלטות להביא לקיצוץ הדרוש אלא אפילו לסייע לכלכלה לצמוח ולעזור לתעסוקה המקומית.

נניח שהפרנק מאבד 20% מערכו מול שאר המטבעות. מוצרים צרפתיים נעשים זולים יותר עבור גרמנים, איטלקים ואמריקאים, ואילו מוצרים מיובאים נעשים יקרים יותר עבור הצרפתים.

הצרפתים ייבחרו לצרוך מוצרים מקומיים על פני מוצרים מיובאים, וגם בעולם מוצרים צרפתיים יהפכו זולים יותר,  כנראה שהתעשייה המקומית, התיירות והענפים המתחרים בשוק העולמי ייהנו מביקושים גדלים. מפעלים יקבלו יותר הזמנות, עסקים יגייסו עובדים היצוא עשוי לגדול והאבטלה תרד.

במקביל, האינפלציה שוחקת את ההוצאות הציבוריות כמו שראינו בסעיף הקודם, כך חלק מהמשאבים הכלכליים למעשה עוברים לשוק הפרטי, יהיו יותר מקומות עבודה בשוק הפרטי והשכר יעלה (במונחי מטבע מקומי) מה שיאפשר גם לממשלה לגבות יותר מיסים. 

כמובן שכל הטוב הזה לא בא בחינם, השכר של המגזר הציבורי ייפגע במונחים ריאליים וגם חלק מהעובדים במגזר הפרטי ייפגעו, יתכן והצריכה המקומית תיפגע כי המחירים יעלו מהר מהשכר, אבל ממילא צעדים כלשהם יידרשו והצעדים האלו יפגעו בעובדים או בשירותים שהמדינה מספקת. החלשות המטבע היא הדרך של השוק לבצע את ההתאמות האלו.

• טראמפ עשה עבור ארה"ב והעולם המערבי יותר מכל נשיא אמריקני אחר מאז רייגן
• "נקשרה דעתו בצור העולמים, ולא נסתלק ההוד מעליו לעולם"

ומה קורה כשאין מטבע עצמאי? כדי לצאת מהבור התקציבי, המדינה עשויה להידרש להוריד שכר, לפטר עובדים במגזר הציבורי ולהעלות מיסים. גם במגזר הפרטי מתחיל סבב כואב של פיטורים והורדות שכר כי ככל שאנשים מרוויחים פחות הם מצמצמים הוצאות.

יש גם אפקט שנקרא "דפלציה של חובות", שהיה אחד המסבירים לשפל הגדול בשנות ה-30, שבו השכר יורד ואולי גם מחירי המוצרים יורדים אבל החובות של האזרחים נשארים באותו ערך נקוב. דמיינו שכולם מרוויחים 20% פחות אבל המשכנתא על הבית, ההלוואה על הרכב או הלוואה לעסק נשארים באותו הסכום, ישאר לכם הרבה פחות כסף לקניות בסופר וכנראה שתוותרו על מותרות. התהליך הזה, איטי וכואב בהרבה.

ירידת השכר פוגעת בצריכה, עסקים נסגרים, האבטלה עולה מה שגורר עוד ירידה בצריכה ועוד פיטורים.

יוון סיפקה לעולם הדגמה קשה של המנגנון הזה. לאחר משבר החובות, התוצר שלה התכווץ ביותר מרבע ושיעור האבטלה התקרב ל־30%. גם קרן המטבע הודתה בדיעבד שתקציבי הצנע והורדות השכר היה מחיר חברתי וכלכלי עצום. 

מחיר החוב: תספורת בלי חדלות פירעון

היתרון השלישי נוגע ישירות לחוב העצום של צרפת.

נניח שלממשלה חוב של 120% מהתוצר, ורובו במטבע המקומי ובריבית קבועה (לדוגמה, בישראל רוב החוב הציבורי הוא בשקלים ולא צמוד). כעת נניח שהתוצר הנומינלי עולה ב־10% בעקבות החלשות המטבע ועליות המחירים.

אם החוב כולו במטבע מקומי ולא צמוד יחס החוב לתוצר יורד מכ־120% לכ־109%, בלי שהממשלה שילמה אפילו פרנק אחד מהחוב.

מי שישלם את המחיר הם מחזיקי האג"ח, מבחינתם מדובר בסוג של תספורת סמויה, הם יקבלו את מלוא הסכום שהובטח להם, אבל כוח הקנייה שלו יהיה נמוך יותר. אבל בניגוד לתספורת על חוב שהיא תהליך פומבי רב משמעות ואסון כלכלי למדינה ששומטת את חובותיה, פה מדובר בתהליך שקט שנתפס יותר כסיכון מט"ח שהמשקיעים לוקחים.

הצד המסוכן של מטבע עצמאי

כל אלו הם לא פתרונות קסם, כשמדינה מתנהלת בחוסר אחריות ומטבע שלה נשחק יש לזה מחירים. המשקיעים ידרשו ריביות גבוהות יותר על חוב חדש אם יצפו לאינפלציה. האזרחים עלולים להתקומם אל מול מחירי האנרגיה, חומרי הגלם והמוצרים המיובאים העולים בקצב מהיר יותר מההכנסה שלהם. 

בנוסף, הסיכון הכי גדול למדינות במשבר עם מטבע עצמאי הוא הפיתוי לממן את הגירעון באופן קבוע באמצעות הדפסת כסף. זה יכול להיות ישירות על ידי הדפסת כסף עבור הממשלה או דרך מנגנון שבו הבנק המרכזי רוכש את החוב של הממשלה כדי לשמור על עלויות מימון נמוכות. כאשר הבנק המרכזי אינו עצמאי מספיק והממשלה מתמכרת למימון כזה, האינפלציה עלולה לצאת משליטה, כפי שקרה בארגנטינה ובישראל של שנות ה-80. 

אינפלציה משתוללת מרסקת את הכלכלה יותר מכל דבר, מאחר והיא משבשת קשות את מנגנון המחירים, פוגעת ביעילות של השוק החופשי, ומקשה על הממשלה לגבות מיסים.

המלכודת של האירו

צרפת נהנתה במשך שנים ממטבע יציב ומגישה למימון בתנאים נוחים. ייתכן שאותם תנאים גם הקלו עליה לצבור חובות ולדחות החלטות תקציביות קשות.

אבל עכשיו מגיע החשבון.

הגמילה מהגירעון וההשתלטות על החוב בכל מקרה תהיה לא נעימה, אבל ללא מטבע משלה היא ויתרה על מנגנון חשוב שיכול היה לרכך את המכה. במקום ששער החליפין יבצע חלק מההתאמות באופן מבוזר. עכשיו צרפת תקועה עם מטבע חזק ותלויה במאבקים פוליטיים על קיצוצים, מסים ורפורמות, כשברקע סכנת מיתון ועלייה באבטלה.

המשבר היווני כבר הראה מה עלול לקרות כאשר מדינה נאלצת לבצע התאמות עמוקות בלי מטבע עצמאי.

ואולי זו האירוניה הגדולה, המטבע שהעניק לצרפת שנים של יציבות עלול להתגלות דווקא בשעת המשבר כאחד המכשולים הגדולים בדרך להתאוששות.