מניית בזן - היא באמת שווה כפול מהמחיר שלה בבורסה?
מניית בזן עושה בימים האחרונים את מה שלא עשתה כבר חודשים ארוכים - מרכזת עניין רב ורושמת עליות חדות. המניה שהונפקה בפברואר 2007 ומעט לאחר מכן הגיע למחיר של קרוב ל-3.5, נפלה במשבר בשיעור של כ-75% למחיר שפל של 88 אגורות בלבד.
את השבוע שעבר סגרה המניה במחיר של 1.78 שקלים ואז הודיעה החברה כי מרווח הזיקוק שלה ברבעון השלישי היה יותר מ-7 דולרים שזה כמובן הרבה מעל לציפיות. הדבר הקפיץ את המניה ועד כאן הכל בסדר. אבל אז, יומיים לאחר מכן, הודיעה החברה על השלמת רכישת מניות כאו"ל (כרמל אולפינים) מהפטרוכימיים ופרסמה את הערכת שווי שביצע רו"ח יצחק סוארי לבזן, שעל פיה בוצעה העסקה.
לפי הערכת השווי, השווי של בזן הוא כ-2 מיליארד דולר וזאת בעוד מחיר השוק של בזן עומד על 915 מיליון דולר, כלומר יותר מכפול. השוק כמובן אהב את הערכת השווי הזו וכך אתמול זינקה המניה בשיעור של 3.3% למרות שהמעו"ף סגר בירידה של 1.1%.
אבל כאן נשאלת השאלה, איך יכול להיות שבעוד מחלקות המחקר של בתי ההשקעות בארץ נותנים לבזן מחירי יעד שנעים סביב 2.2 שקלים עד 2.5 שקלים, רו"ח סוארי רואה מחיר יעד של כמעט 4 שקלים?
שני דברים הביאו לפער המאוד גדול הזה בין ההערכות של רו"ח סוארי לבין אלו של בתי ההשקעות ושל השוק, כפי שבאות לידי ביטוי בבורסה. הדבר הראשון הוא התחזיות שעליהן מתבסס סוארי. לצורך הכנת הערכת השווי התבסס סוארי על 2 חברות מחקר מאוד רציניות. התחזית למחירי הנפט הגולמי ניתנה ע"י חברת Purvin &,Gertz Inc שהינה חברת יעוץ בתחום האנרגיה. חוות הדעת בנושא מוצרי פטרוכימיה של כאו"ל וגדיב ניתנה ע"י חברת CMAI, שגם היא חברת יעוץ בינלאומית בתחום האנרגיה.
ככל הנראה אותן חברות סיפקו תחזיות חיוביות למדי שכן לצורך הערכת השווי, סוארי צופה מרווח זיקוק של 10.9 דולר ב-2013 ומרווח זיקוק של 11.5 ב-2014, הרבה הרבה מעל מרווח הזיקוק הנוכחי. השאלה המתבקשת היא איזה אינטרס יש לסוארי לא לקחת תחזיות אופטימיות? מדובר בעסקת מניות, לכן כל שעל סוארי לעשות הוא לקבוע שווי של שתי החברות לצורך הערכת יחס. כלומר הוא יכול לקבוע שווי מאוד גבוה לבזן אבל אז יצטרך בהתאמה לקבוע שווי גבוה לכאו"ל, כך שאף צד לא נפגע. במקרה הנוכחי, השווי שנקבע לכאו"ל הינו גבוה הרבה יותר מפי 2 משוויה כפי שמשתקף בהערכות של בתי השקעות.
השאלה השניה הנשאלת האם אחרי השנתיים שעברנו בעולם הזה עם מחירי האנרגיה אפשר עוד לנסות ולתת תחזיות ל-6 ו-7 שנים קדימה? ההערכות שניתנו ע"י חברות המחקר הבינלאומיות הינן אופטימיות מדיי וכך גם שוויה של בזן בעבודתו של סוארי. בתי ההשקעות, מנגד, מעדיפים ובצדק לנקוט בגישה שמרנית. הם מבחינתם צריכים לתת דין וחשבון ללקוחות שירכשו היום את הנייר, ומשקיעים כידוע לא נוהגים להמתין 7 שנים עד לקצירת הפירות, הם מעדיפים טווח זמן קצר יותר, לכן ה'דיפולט' של תאריך היעד להמלצות האנליסטים הוא 12 חודשים קדימה.
לסיכום, רו"ח סוארי הוא מעריך שווי מצויין ואין אני אומר שהוא אינו עשה את עבודתו נאמנה אבל המשקיע הפרטי שקורא את העבודה יחטא למציאות אם יראה בה עבודה המיועדת לו. העבודה מיועדת לצורך עניין ספציפי והוא סגירת עסקת כאו"ל. לעצם העניין, במקרה הזה ובעבור המשקיעים בבורסה, רצוי שהסתכלו דווקא על ההמלצות של בתי ההשקעות שנוקטים בגישה שמרנית יותר.
