קלינגמן לא נבהל מהראלי: מניות הבנקים ימשיכו לטפס, הבועה בנדל"ן תתמוך
מניות הבנקים רשמו בימים האחרונים טיפוס חד - מדד הבנקים זינק בכ-20% תוך 10 ימי מסחר בלבד. בעוד המשקיעים מתחבטים בשאלה הגדולה - האם יש עוד מקום לעליות בסקטור בתקופת חוסר הוודאות הנוכחית, האנליסטים הבכירים המסקרים את הסקטור מציגים דעות "קצת" שונות.
אלון גלזר, מנהל המחקר של לידר שוקי הון, טוען בראיון מצולם שהתפרסם הבוקר ב-Bizportal כי "תימחור השוק מתחיל להיות אופטימי מידי, אנשים קונים מניות בנקים כאילו מחר לא יישאר".
גלזר מעריך בראיון כי לבנקים אין ממש מנועי צמיחה בשלב הנוכחי, "בגדול, הבנקים נמצאים במצב שיהיה להם קשה מאוד לשחזר את הרווחים שהם הציגו בשנים האחרונות. אין ממש מה להסתמך על צמיחה בארץ, בטח לא בחו"ל".
בסוף השנה נראה את הבנקים נסחרים במכפיל 1.2-1.3 על ההון
הבוקר טרנס קלינגמן, מנהל המחקר בבית ההשקעות אקסלנס, מציג דעה קצת שונה וטוען כי בנק ישראל מנפח בועת נכסים שתביא לכך עד סוף השנה הבנקים הגדולים יסחרו במכפיל 1.2-1.3 על ההון, 50% יותר גבוה מרמתם היום ולכן מומלץ ללכת ולרכוש את מניות הבנקים הגדולים - לאומי ופועלים.
קלינגמן, טוען שבנק ישראל מנפח בועת נכסים שאי אפשר יותר להתעלם ממנה - בעיקר בתחום הנדל"ן. "על אף הגידול באבטלה והתכווצות התמ"ג, מחירי הבתים ממשיכים לעלות - בעיקר בגלל סביבת ריבית ריאלית שלילית. ישראל היא בין המדינות הבודדות עם רמת אינפלציה גבוהה יחסית אבל עם ריבית אפסית".
2 אופציות
האנליסט טוען כי לבנק ישראל יש שתי אופציות: לא להגיב לבועת הנכסים המתהווה או לעלות ריבית במטרה להוציא את האוויר מהבלון בצורה הדרגתית.
באקסלנס אומנם טוענים כי המדיניות הנכונה הינה להתחיל להעלות ריבית בהקדם. "אם בנק ישראל לא יעלה את הריבית ברור שבטווח הבינוני אנחנו מסתכנים בהתפוצצות בועה על כל השלכותיה", כותב קלינגמן. עם זאת, הוא מבהיר כי מבחינת הבנקים בטווח של חצי שנה עד שנה, זה לא משנה באיזו חלופה בנק ישראל יבחר - האפקט של כל אחת מבין החלופות על הדו"חות של הבנקים יהיה כל כך חזק וחיובי עד שזה ידחוף את הבנקים להיסחר בפרמיה משמעותית על ההון העצמי.
"אם בנק ישראל יחליט לא לנסות לנפץ את הבועה אזי נראה ירידה חדה מאד ברמת ההפרשה לחומ"ס אצל הבנקים לרמה של פחות מ-0.5%, רמה שהשוק לא מתמחר", כותב קלינגמן וטוען כי בועת הנכסים קיימת בשוק הנדל"ן אבל גם בשווקים אחרים כגון שוק האג"ח ושוק המניות.
כל הנכסים האלה מהווים בטוחות כנגד האשראים שהבנקים העמידו לתאגידים והטייקונים הגדולים ולכן כל עוד הנכסים האלה ממשיכים להתנפח הבנקים יכולים להקטין את רמת ההפרשות. לכן קיימת אפילו אפשרות, אומר מנהל המחקר באקסלנס, שעליית שווי הנכסים תביא לרמה מאוד נמוכה של הפרשות לחומ"ס בחציון השני של 2009, אפילו משמעותית מתחת ל-0.5%.
"מניות הבנקים בוודאי לא מתמחרות תסריט כזה", הוא אומר.
העלאת ריבית = גידול במרווחים
האופציה השנייה כאמור, היא שבנק ישראל יתחיל להעלות את הריבית. "גם כאן מדובר בדבר חיובי לבנקים שכן הדבר יביא לשיפור מרווחי הריבית של הבנקים ויסדר להם רווח חשבונאי ענק בגין נגזרות מדד", אומר קלינגמן. "לדעתנו מהלך של עליית ריבית בטווח הקצר שתלווה בהשטחת העקום תשפר את הרווח המימוני של הבנקים בצורה דרסטית. עליית ריבית בנק ישראל תחזיר את מרווחי הריבית על פיקדונות שנשחקו לרמה אפסית, והשטחת העקום ע"י עליית הריבית הקצרה והבינונית תביא לרווח חשבונאי גדול בתמחור נגזרי מדד". נציין, כי הבנקים מגדרים את תיק המשכנתאות הצמוד מדד שלהם בשימוש בנגזרי מדד.
לכן, אומרים באקסלנס, בשני המקרים הבנקים הגדולים יחזרו להציג תשואה דו ספרתית על ההון עד סוף השנה.
אקסלנס העלו המלצה לבנקים בחודש מארס האחרון, אך לאחר הריצה במניות הבנקים נקטו במשנה זהירות והורידו לפני יותר מחודש את ההמלצה ל"משקל שוק". היום, אחרי ניתוח מעמיק הם חוזרים ומעלים המלצה למניות פועלים, לאומי.
מחיר היעד לשני הבנקים מבוסס על מכפיל הון של 1 על ההון העצמי החזוי לסוף 2009. לפועלים ניתן מחיר יעד של 15.80 שקל (אפסייד של 35%) ומחיר היעד ללאומי עומד על 14.65 שקל (אפסייד של 24%).
בשיחה עם Bizportal אומר הבוקר קלינגמן, כי המשקל החיובי הולך לעבור מהבנקים בחו"ל לבנקים המקומיים. "עד כה נתנו לבנקים בחו"ל סטרואידים, בעוד כאן הרעיבו את הבנקים המקומיים. לכן, לא יעזור כלום - כל דבר שיעשה בנק ישראל יתמוך בבנקים".
קלינגמן עוד טוען, כי עד עכשיו מי ששלח את מניות הבנקים למעלה היו בעיקר המשקיעים המקומיים ועוד מעט, יתחילו הזרים להיכנס לבנקים המקומיים ויעזבו את הבנקים זרים עקב הרעבתם שם.
לאומי הנהנה העיקרי מהמשך התנפחות הבועה
בהסתכלות ספציפית על הבנקים, קובעים באקסלנס כי הנהנה העיקרי מהמשך התנפחות הבועה הינו בנק לאומי, זאת לאור רמת הפרשות מאוד שמרנית לחומ"ס בה נקט הבנק - תאפשר הורדה לרמת הפרשות של 0.25% בלבד ברבעונים הבאים.
גם ההפרשות לחומ"ס בפועלים ירדו, אומר קלינגמן, אך בצורה מתונה יותר כי כרית הביטחון שלו (סה"כ הפרשות/ סה"כ חוב בעייתי) פחות עבה מזו של בנק לאומי.
פועלים הנהנה העיקרי מפיצוץ הבועה
בהסתכלות על החלופה השנייה - כלומר העלאת ריבית - הנהנה העיקרי הינו בנק הפועלים. "לדעתנו, בשל החשיפה הענקית של בנק הפועלים לנגזרי מדד (10 מיליארד שקל במונחי נכס בסיס) הבנק ירשום רווח חשבונאי של כמיליארד שקל בעקבות תהליך של השטחת העקום כפי שתיארנו. בנק לאומי פחות חשוף לנגזרי מדד ולכן האפקט בלאומי יהיה יותר קטן".
למרות כל זאת, מבחינת הסתכלות ארוכת טווח, באקסלנס מסכימים כי קשה להצדיק מכפילי הון גבוהים יותר מ-1. עם זאת, "החזרה המהירה לרווחיות נאותה בבנקים תיצור אשליה אופטית שתטעה את השוק ותדחוף את מכפילי ההון בבנקים לרמה של x1.3 עד סוף השנה".
