קטסטרופה בשוק הנגזרים? "המחזורים נעלמו ועכשיו השוק בעייתי ופשוט לא נזיל"
הטלטלה בשוק ההון ושינויים רגולטורים שביצעה הבורסה הביאו לצניחה של 40% במחזורי המסחר בשוק הנגזרים הישראלי, מגמה שהתעצמה בשבוע האחרון. בתגובה לכך מתייחס היום (א') זיו פניני, מנהל חדר המסחר במגדל שוקי הון בשיחה עם Bizportal למצב הנזילות בשוק האופציות ואומר, כי "מחזורי המסחר ירדו דרסטית ונוצר מצב בו יש שוק לא נזיל ובעייתי. כלומר, ללא תנודתיות גבוהה אי אפשר להנזיל סחורה וזה נורא".
בתקופה האחרונה מתרחשות בבורסה הישראלית 2 תופעות המזינות את עצמן: ירידה במחזורים - במיוחד בסקטור המנייתי ובנגזרים וחוסר בכותבי/יוצרי האופציות בשוק המעו"ף.
בסוף 2007 כשהבורסה בתל אביב הייתה בשיאה בשוק האופציות על המעו"ף סחרו כ-15 אלף חשבונות במחזור ממוצע של 380 אלף אופציות ביום וביחס מינוף של פי 14 משוק המניות. כיום, סוחרים בשוק האופציות כ-8 אלף חשבונות פעילים במחזור ממוצע של 250 אלף אופציות ביום ויחס מינוף לפי 7.5 מהמניות. יחס המינוף הוא המחזור באופציות במונחי נכס בסיס משוקלל דלתא מול המחזור במניות.
התפקיד של המשני (הבורסה) הוא להנזיל את השוק הראשוני (שוק ההנפקות) במקסימום נזילות אפשרית ובמינימום תנודה הכרחית. "כרגע יש לנו מצב בעייתי, בו השוק המשני לא מתפקד במצב אופטימאלי", אומר פניני ומסביר כי שוק האופציות משיק לשוק המניות - שהשחקנים ממירים החזקות משוק הנגזרים לשוק המניות ובחזרה הם בעצם מגדילים את הנזילות, מצרים את המרווחים ובכך תורמים לשוק המשוכלל.
"באופן כללי השווקים - גם מניות וגם נגזרים - נעשו פחות סחירים ונזילים ולכן קיבלנו פער BID-ASK רחב יותר מבעבר", מסביר פניני ומוסיף, כי התופעה הורגשה במיוחד בחודשים האחרונים ובשבועיים האחרונים היא הלכה והתעצמה.
פניני, המשמש גם כמשנה למנכ"ל מגדל שירותי בורסה טוען כי התופעה היא תוצאה של סדרה של אירועים:
התנודתיות גוברת: בשנתיים האחרונות עבר שוק ההון העולמי 2 תנודות קיצוניות והרסניות לכותבי אופציות ושחקנים ממונפים - ירידות חדות מאוד שאפיינו את 2007 ואת רוב 2008 ועליות שערים חדות שאפיינו את 2009. התנודות האלה גרמו נזקים כבדים לסוחרים והביאו להוצאת מספר שחקנים מהשוק. כמו כן הם גרמו לאלה שנשארו לגבות פרמיות יותר גבוהות.
הבורסה משנה את שער האקס: שחקני הארביטראז' שהיו מכניסים נזילות גדולה בשוק הן בצד המניות והן בצד הנגזרים הורידו פעילות לאחר שבתחילת 2009 הבורסה החלה לחשב את שערי האקס לפי מחיר הברוטו ולא הנטו. שחקנים אלו שבעבר ניצלו את פער המס (מהברוטו לנטו) היו מכניסים נזילות גדולה לשוק. כמו כן, הרבה תעודות סל על מעו"ף הפסיקו לחלק למשקיעים את הבונוס השנתי (0.25%) וגם הורידו בצורה ניכרת את ההמרה בין מניות המעו"ף לחוזים ובחזרה - דבר שגם פגע בנזילות.
מעבר לחוזים סינטטים: גופים גדולים החלו יותר ויותר לעבוד בחוזים סינטטים ולא בקול מכוסה (COVERED CALL) ובכך ירדו מספר הפעולות שהם צריכים לבצע בגין שינויי דלתא, כי בעצם הם משריינים לעצמם דלתא. נציין, כי חוזה עתידי מורכב מקומבינציה של אופציות CALL ו-PUT על אותו מחיר מימוש ולאותו מועד פקיעה ואסטרטגיה של קול מכוסה מבוססת על החזקת נכס הבסיס במקביל למכירת קול.
המתנה לתיקון בשוק: בשל החזקה נמוכה יחסית של סחורה ובשל קונצנזוס שלילי אצל מרבית האנליסטים לאור העליות האחרונות בשווקים ממעטים גופי ההשקעה לבצע שינויי פוזיציה תכופים ובעצם הם מחכים לתנודה גדולה על פוזיציה קטנה.
דינאמיקה של נכסים בעלי נזילות נמוכה: בשווקים התפתחה דינאמיקה של נכסים המורידים את נזילותם כאשר הקונים מבקשים לקנות נמוך יותר בשל העדר סחירות והמוכרים דורשים פרמיה גבוהה יותר בגין אותה סיבה בדיוק. כלומר, פער BID-ASK מתרחב.
פער של 10% בין התנודות הגלומות באופציות לבין אלו של נכס הבסיס
פניני מסביר כי בשל הסיבות הללו בשבוע שעבר עלו סטיות התקן הגלומות באופציות ביחס לתנודה בנכס הבסיס עצמו (מדד המעו"ף). סטיות התקן הגולמות באופציות עלו ל-31% באזור הכסף בעוד התנודות הנמוכות בשווקים הינם בסטייה של 20% בלבד - פער של 11%. "האופציות משקפות מחד גיסא את הפחד של השחקנים מתנודה עתידית גבוהה, ומאידך גיסא את החוסר בכותבי אופציות גדולים מהצד השני".
עם זאת, בנימה אופטימית אומר פניני, כי מדובר בתקופה הגיונית אחרי שנה תנודתית מאוד. "אני מניח שלאט לאט נחזור לרמת הסחירות שאפיינה את השווקים בעבר".
