אפקט הדומינו של משבר הסאב-פריים נכנס לפעולה

חברת American Home Mortgage Investment הודיעה ביום שלישי שהיא כבר לא יכולה לממן הלוואות לרכישת בתים ושהיא עשויה לממש נכסים, הודעה שהשאירה את יכולת ההישרדות של החברה בספק ושלחה את מניותיה לצניחה של 90%.

הספקית הגדולה למשכנתאות בארה"ב וקרן ההשקעות בנדל"ן מסרה למעשה, כי המלווים שלה חסמו את הגישה שלה לאשראי, והשאירו אותה ללא מזומן כבר ביום שני השבוע למרות שהיא התחייבה כבר לממן הלוואות בסך 300 מיליון דולר עוד באותו היום. החברה גם לא תוכל לממן כ-450 מיליון דולר של הלוואות ביום שלישי.

החברה הניו-יורקית הודיעה, כי שכרה את שירותי הייעוץ של Milestone Advisors ו-Lazard כדי לעזור לה להעריך את האופציות העומדות לפניה ועל מנת לייעץ לה על "מקורות נזילות נוספים, הכוללים מימוש של נכסיה".

הסאב-פריים

כולנו כבר הבנו שקיים משבר בשוק משכנתאות הסאב-פריים (SubPrime), אבל כדי שבאמת נבין את משמעותו כדאי שנעבור תחילה על מספר דברים.

מושג הסאב-פריים מתייחס ללווים בעלי היסטורית אשראי הנמוכה-ממושלמת, כלומר שדירוג אשראי שלהם אינו גבוהה מסיבות כאלה ואחרות, לדוגמא: עברו פשיטת רגל בעבר, חזרו להם צ'קים בבנק, בעלי הכנסה נמוכה או היסטוריה של אי-עמידה בתשלומים ועוד.

עם ההתפתחויות השווקים הפיננסים וכניסת החברות לתחרות מול הבנקים התפתח לו מודל עסקי הנקרא משכנתאות סאב-פריים. הצורך במודל נבע מכך שהיו לקוחות רבים, שלא הצליחו לקבל אשראי מהבנקים הוותיקים כיוון שאלו העדיפו להעניק הלוואה לבעל דירוג אשראי גבוהה על פני בעלי דירוג אשראי נמוך.

המודל העסקי של מלווי משכנתאות שאינם-בנקים אלו המעניקים אשראי ללקוחות הסאב-פריים הינו מאוד מאתגר ועשוי להיות גם לא יציב, כפי שמתברר בשנת 2007, זאת כיוון שהחברות תלויות מאוד בהסכמתם של שוקי ההון למימון הפעילות שלהם.

את הרווח שלהן, עושות החברות בכך שהן מגייסות כספים משוק ההון או ממוסדיים ופרטיים על ידי הנפקת אגרות חוב בריבית נמוכה יחסית, וכך הן נהנות מהמרווח הפיננסי שבין הריבית הגבוהה על ההלוואות שהן מעניקות ללווים "המסוכנים" לבין התשואה הנמוכה יותר שהעניקה לבעלי האג"ח אותו הנפיקה. אז למה בשוק ההון קונים את האג"ח בריבית נמוכה המגלם בתוכו את הסיכון הסאב-פריים, על כך נענה בהמשך.

משבר הסאב-פריים

משבר הסאב-פריים פרץ לראשונה בתחילת השנה, בצל דאגות שלווים רבים עומדים בפני עיקולים כתוצאה מאיחור בתשלומי המשכנתא לחברות האשראי. רוב הלווים עשו זאת לא מרצון אבל היו אפילו כאלה שהשתלם להם - לאחר שמחירי הבתים החלו צונחים במהלך השנתיים האחרונות היו כאלה שיותר השתלם להם שיעקלו להם את הבית מאשר שהם יחזירו את ההלוואה שנותרה לו עם הריבית העצומה (ערך השעבוד היה נמוך יותר מערך החוב).

עד לאחרונה קולות המשבר נשמעו רבות אבל רק בין חברות הסאב-פריים, הבעיה שכולם חששו ממנה ושהתפתחה לאחרונה היא שהדאגות לגבי איכות האשראי וחובות בעלי הבתים יכלו להתפשט מעבר למלווי הסאב-פריים, אלו המלווים לאנשים עם דירוג אשראי חלש, למלווים אשר מעניקים הלוואות באיכות גבוהה יותר.

כמו חברת American Home המעניקה משכנתאות לציבור בדירוג "ALT-A", דרוג הנופל באיכותו בין רמת הפריים לסאב-פריים, ושעד לאחרונה החזיקה נתח של כ-2.5% משוק המשכנתאות בארה"ב.

מניות החברה סגרו ביום שלישי - בירידה של 9.43 דולר למחיר 1.04 דולר בניו-יורק, לאחר שנסחרו בשיא של 36.36 דולר ב-6 לדצמבר 2006, לפני תחילת הדיבורים על הצרות בשוק האשראי. עכשיו מה שנשאר לבעלי המניות הוא רק לקוות שהחברה לא תגיע לפשיטת רגל או לשינוי מבני טוטאלי. דבר שסביר להניח, לא ישאיר ערך למניה, אבל לא בזה עסקיננו.

חברת American Home ועוד רבות כמותה נפגעו מהסיבה הפשוטה שכאשר שוקי ההון לוקחים צעד אחד אחורה לפני שהם מעבירים את הכסף, זה מעמיד את כל מודל האשראי בסיכון ובעצם מהווה טריגר לאפקט הדומינו שנכנס לפעולה ומשפיע על כל סוגי מלווי המשכנתאות ואף על גופים אחרים שלא בהכרח עוסקים במשכנתאות אלא פשוט מחפשים מינוף.

הרבה מאוד ספקי משכנתאות בארה"ב נאבקו עם הצרות בשוק המגורים, אלו הגרמו למחירי הבתים לצנוח, לעלויות לקיחת ההלוואות לעלות ולהשתמטויות מהחזר הלוואת להרקיע. רבים בחרו בלהקשיח את מדיניות מתן ההלוואה, לעזוב את התעשייה, או ללא ברירה לפשוט רגל.

אפקט הדומינו

ספקיות האשראי לבנקי המשכנתאות גם נגררו למשבר, כיוון שברגע שחברות המשכנתאות אינם מקבלות כסף, הם גם לא משלמות. במקרה של American Home בין ספקיות האשראי שלה ניתן למצוא את בנק אוף אמריקה, Bear Stearns ו-Credit Agricole SA שלוחה של UBS.

ואם כבר מדברים על Bear Stearns, קרן גידור שלישית בבעלותה, בעלת השקעות של 900 מיליון דולר במשכנתאות, דיווחה על הפסדי ענק אחריהן רצו שמועות על כך שהיא אינה מסכימה להחזיר למשקיעיה כספים. החשיפה על הסיכון של קרן הגידור השלישית באה שבועות אחדים אחרי שבנק ההשקעות הענקי סגר שתי קרנות גידור שכבר ספגו הפסדים שנבעו משוק משכנתאות הסאב-פריים.

רק כדי שנבין את הסכומים עליהם מדובר - בשנת 2006 לבדה העניקה Bear Stearns אשראי ללקוחותיה בסך 10 מיליארד דולר, כאשר מרבית ההלוואות שהעניקה ניתנו בשיעורי ריבית גבוהים במיוחד ללקוחות עתירי סיכון.

איך היא מימנה 10 מיליארד דולר – פה אנו חוזרים לאגרות החוב אלו שקיבלו דירוג גבוהה.

את הדירוג הגבוה לאג"ח הצליחה לקבל bear stearns ועוד רבות כמותה, כיוון שחברות דירוג האשראי כגון standard & poor's, moody's ו-fitc העניקו פעמים רבות דירוג גבוה לאג"ח שהנפיקו, למרות שכתבי ההתחייבות שהנפיקו ענקיות המשכנתאות לרוב כרכו סביבם סיכונים רבים ולא מגולמים אשר לא היו ראויים לדירוג כפי שמתברר בימים אלה.

גם חברות דירוג האשראי נמצאות היום על הכוונת ועלולות להיות הבאות בתור לחוות משבר, כיוון שבארה"ב מקימים בימים אלה חקירה אשר מטרתה לבדוק האם החברות הללו ביצעו את דירוגי האשראי שהן מעניקות בצורה לא נאותה. כזאת שהביאה להערכת חסר של הסיכונים במתן ההלוואות בשוק המשכנתאות ללווים בסיכון בארה"ב.

כאן נכנס עוד חלק בדומינו לתמונה - מגייסי ההון "התמימים" - חברות אשר מנסות לגייס הון ל-M&A (רכישות ומיזוגים) אך נתקלות לאחרונה בקושי רב, כיוון שנותני הכספים כבר לא סומכים על הדירוגים וכפי שציינו מקשיחים מדיניות. חשוב לזכור שבשנה האחרונה העליות בבורסות בעולם תודלקו בעיקר על ידי M&A.

לא רק בארה"ב סובלים ממשבר הסאב-פריים - חברות האשראי בכל רחבי העולם - ביפן, גרמניה ובאוסטרליה גם הודיעו בשבועיים האחרונים, כי נפגעו מהצרות בארה"ב. חלקן במקרה הטוב פרסמו רק אזהרות רווח, אחרות הודיעו כי אם ימנע מהם האשראי הנחוץ להם הם פשוט יפסיקו לתפקד ויקרסו.

אז ככל שעוברים הימים, מתבהרת התמונה העגומה וכפי שניתן לראות, אפקט הדומינו נכנס לפעולה, לכן לא תמיד כדי למהר לשמוע לאלה הקוראים לירידות בשוק "כמימוש מתבקש בשוק שורי" וחשוב לזכור כי אנו לא תמיד יודעים, מי נמצא בתור, הפעם כדי ליפול.