אסטרטגיה מס' 40: פיקדון מובנה - קרן מובטחת

זיו פניני, מנהל חדר המסחר במגדל שוקי הון, מנתח ומפרט את אסטרטגיות המסחר בנגזרים המשמשים הן את הלקוחות המגדרים והן את אלה המתוחכמים

האסטרטגיות מלוות בגרפים ודוגמאות מהפשוטות ביותר אל המורכבות ביותר. בכל שבוע יפורסמו שתי אסטרטגיות מסחר. תחילה יוצגו אסטרטגיות פשוטות שתכליתן להוות בסיס חיוני להבנת האסטרטגיות האחרות. לאחר מכן, אסטרטגיה אחת פשוטה לסוחרים חדשים ואסטרטגיה מורכבת למנוסים יותר. בגרפים המצורפים המדד נמצא ב-1000 נקודות, ריבית 5% סטיות התקן 20% והימים לפדיון לפי הכתוב במקרא של כל גרף וגרף.

כיצד ליצור את הפוזיציה?

1. רכישת איגרת החוב בהון העצמי לתקופת הפירעון (בד"כ שנה או שנתיים)בערכה הנוכחי, לפי מחיר ההון של התשואה (היוון הערך במחיר התשואה לפדיון). במקביל קניית חלק מאופציית CALL בכל תקבול הריבית העתידית (המזומן שנשאר) על הכסף לסוף תקופת הפיקדון.

2. רכישת אגרת החוב בהון העצמי לתקופת הפירעון (בד"כ שנה או שנתיים) בערכה הנוכחי, לפי מחיר ההון של התשואה. במקביל יצירה סינטטית של חלק מאופציית CALL בכל תקבול הריבית העתידית על הכסף לסוף תקופת הפיקדון.

3. רכישת סטרקצ'ר בעל תנאי הצמדה הזהים לסעיפים הנ"ל. הערה: בד"כ תנאי ההצמדה או תקופת הפירעון יהיו נמוכים יותר מאשר בסעיפים 1,2.

***הערה: חלק מאופציית CALL - הכוונה 50% = אופציה אחת ליחידת נכס כפולה,75% = אופציה אחת לכל יחידה וחצי של נכס וכו'.

סוג המשקיע

- משקיע המאמין בעליית מחיר נכס הבסיס, אך חושש להפסיד סכומים משמעותיים מהקרן, יעדיף לקבל הצמדה חלקית לנכס ובלבד שמחיר הקרן או רובה יהיה מובטח.

- משקיע שני מעוניין לקבל הצמדה מלאה למחיר הנכס הבסיס מערכו העתידי, או מוכן להפסיד סכום קבוע וידוע מראש במידה ומחיר הנכס לא עלה בתקופת הפיקדון.

נגזרים:

דלתא: חיובית , ווגא: חיובית, גאמא: חיובית, טטה שלילית.

אפיון פונקצית הרווחים וההפסדים:

אם נחבר יחדיו את תנאי הפיקדון, הרי שכל עוד מחיר הנכס מעל נקודת הטריגר (מחיר מימוש של האופציה) - בעל הפיקדון יקבל הצמדה קבוע וידועה מראש לעליית נכס הבסיס לדוגמא 70% מהעלייה.

אם מחיר המימוש יהיה מתחת לנקודת הטריגר, בעל הפיקדון יישאר עם הקרן הנומינלית בלבד (או רובה בהנחה שהפיקדון נבנה בצורה אגרסיבית). גרף מס' 1 מראה את פונקציית הרווחיות של הפיקדון מול ריבית חסרת סיכון ונכס הבסיס עצמו.

דיון:

אם נפרק את הפיקדון לגורמים, הרי שיש בידינו אג"ח ללא סיכון לסוף תקופת הפיקדון (לאחר סוף תקופת הפיקדון יגיע שווי האג"ח לאחר תקבולי הריבית לשווי הנומינאלי של הקרן הבסיסית), ולונג CALL שמחיר המימוש שלו מהווה את הטריגר להצמדה כשתאריך המימוש שלו זהה לתאריך האג"ח והפיקדון כולו.

אם נבנה את הפיקדון לבד וישנה אופציה סחירה לאותה התקופה, אנו צריכים לחבר את השניים (האג"ח והאופציה) ליצור את הפיקדון ולחכות. אם אין אופציה סחירה התואמת את רצוננו כתנאי הסף לפיקדון, הרי שנצטרך ליצור אותה לבד. בצד הפיקדון לונג CALL סינטטי, בחשבון גידור צדדי שורט CALL סינטטי.

בדרך זו יש לנו מאזן: בצידו האחד האג"ח והאופציה שקנינו סינטטיות. בצידו השני החשבון שמכר ל"פיקדון" את האופציה מאזן את הדלתא של אופציית הפנטום. איזוני הדלתא למעשה ייצרו את התשלום של הריבית כפרמיה על הזכות שקיבלנו. כלומר ככל שיעלה השוק, נצטרך לקנות באשראי חלקי נכס בסיס ככל שירד למכור - בכך נשחק ע"י תנודתיות הנכס לגובה הפרמיה (ראה פירוט והרחבה לגידור של חשיפה זו באסטרטגיית "התכסות מול חשיפת קניה עתידית").

למעשה הבעיה הבסיסית, שגובה הריבית אינו מאפשר קניית אופציה מלאה (אחרת אף פעם לא היינו קונים באמת את נכס הבסיס ואפילו מבצעים ארבטראז ומוכרים אותו בחסר). לכן אנו רוכשים רק אחוז מסוים (בן 50% - 70%-תלוי בסטיית התקן הגלומה). בגרף מספר 1 ניתן לראות פיקדון לשנה, שרכש 70% אופציית CALL ומובטחת לו הצמדה של 70% לעלייה במחיר נכס הבסיס. אך אם המחיר ירד - האופציה פוקעת באפס ונישאר עם הקרן הבסיסית ללא הפסד נומינאלי.

בגרף מספר 2א ניתן לראות פיקדון הצמוד רק ב-40%, אך שם מובטחת ריבית בסיסית על הפיקדון במקרה ונכס הבסיס לא עלה. בגרף מספר 2ב אנו רואים את אותו הפיקדון, אך כאן הסכים המשקיע להישחק מעט במקרה בו נכס הבסיס לא יעלה, ולקבל 90% הצמדה או אפילו להישחק יותר מול 100% הצמדה. במקרה זה יקנה המשקיע אופציה אחת מלאה בכסף מול כל יחידת אג"ח (כמובן שהריבית לא תכסה את עלות האופציה).

בגרף מס' 2ג ניתן לראות כי ניתן להגיע להצמדה הגבוהה מ-100% תמורת ויתור על תשואה בסוף התקופה, במקרה ומחיר נכס הבסיס נמצא בטריטוריה השלילית.

בצורה זו קובע למעשה המשקיע את הפרופורציה בין יחידות האג"ח ליחידות האופציה, כשהוא מחליט כמה תשואה הוא מוכן לסכן או אפילו אחוזים מהקרן עצמה (תשואה שלילית).

בגרף מס' 3 אנו חוזרים לפיקדון המופיע גם בגרף 1 של 70% הצמדה, אך כאן אנו רואים את הרווחיות באמצע התקופה (לאחר 180 ימים), במקרה והמשקיע מחליט לממש את הפיקדון הסחיר שיצר. התשואה בגרף מופיעה הן במונחים תקופתיים והן במונחים שנתיים.

בגרף מס' 4 ניתן לראות עוד אפשרויות לשפר את אחוזי ההצמדה שאנו מקבלים לנכס הבסיס. פעם אחת יוצא המשקיע מחוץ לכסף ומקבל הצמדה מלאה, שכן הריבית על הפיקדון מכסה בצורה מלאה את מחיר אופציית CALL, אבל ההצמדה "רק" מעל תשואה מסוימת, שכן האופציה מחוץ לכסף. הדרך השנייה, לצאת אל הכסף הראלי כלומר להוון את מחיר הספוט אל סוף תקופת הפיקדון. בצורה זו ניתן לשפר את אחוזי ההצמדה תוך השארת הזכות לשמירה על הקרן הנומינאלית.

גרף מספר 5 מראה פיקדון דומה אך כאן המשקיע חילק את ההצמדה למספר מחירי מימוש. פעם אחת הצמיד את הפיקדון 50% למחיר הכסף (מחיר מימוש 1000) ו 50% מחוץ לכסף (1040) בפעם השנייה ביצע חלוקה ל 3: 30% על הכסף, 30% מחוץ לכסף ועוד 30% יותר רחוק מהכסף. בדרכים אלו יכול המשקיע גם כן להקטין את עלות האופציה ולהישאר עם הקרן או רוב הקרן מובטח נומינאלית.

בגרף מס' 6 ניתן לראות את חלוקת הרווח בין המכשירים המרכיבים את הפיקדון.

בגרף מס' 7 המשקיע צירף אופציה PUT בשורט אל פיקדון שייצר. עי" כך הוא מממן בצורה מלאה את אופציית ה-CALL שקנה בצורת צילינדר. גם כאן הוא מקבל 100% הצמדה לנכס הבסיס מהטריגר העליון. ניתן לראות את הרווחיות הן במונחי סוף הפיקדון והן באמצע התקופה (180 יום).

המשקיע יכול לקבל החלטה נוספת המשנה מעט את תנאי הפיקדון הבסיסי - לקנות רק 90% מהכסף אג"ח ו-70% אופציה. בשאר 10% לקנות גם את נכס הבסיס עצמו. גרפים מספר 8 ו-9 מראים את הרווחיות של פיקדון כזה במונחי סוף תקופת הפיקדון ובמונחי אמצע התקופה. בנוסף, הם מציגים את חלוקת הרווחים בין המכשירים השונים.

במידה והמשקיע בכל זאת רוצה הצמדה של 100% למחיר נכס הבסיס, עדיין חשוב לו שקרן ההשקעה הנומינאלית לא תיפגע, אולם לא רוצה להשתמש בשיטות שנדונו עד כה - יבצע CUP לעלייה במחיר נכס הבסיס ויהפוך את אופציית ה-CALL למרווח.

בצורה זו יהפוך הפיקדון לקרן מובטחת המעניקה הצמדה של 100% עד לעלייה מסוימת (8% בדוגמא שלנו). בגרף 10א ניתן לראות את פונקצית הרווח של פיקדון כזה.

בגרף מס' 10ב המשיך המשקיע את הרעיון והפך את המרווח לפרפר. בצורה זו הפיקדון עדיין מבטיח את הקרן, אך נותן תשואה פוטנציאלית גבוהה במיוחד. ניתן לראות עוד את פונקציית הרווח באמצע התקופה וחלוקת הרווח בים המכשירים.

המשקיע יכול להמשיך ולעצב לעצמו את תנאי לעלויות הפיקדון, ואף להשתמש באופציות אקזוטיות בהן ישנו טריגר המפעיל (knock in) או מבטל (knock out) את האופציה, אך מוזיל אותה בצורה משמעותית לטובת בניית הפיקדון.

ניתן לחפש ולקבל ציטוט לקניה של פיקדון זה כאשר האג"ח, האופציה והגידור ארוזים יחדיו. בצורה זו בד"כ תנאיי ההצמדה יהיו נמוכים יותר מאשר היצירה העצמית, כיוון שכולם רוצים להרוויח - יוצר הפיקדון, האורז והמשווק. בכל מקרה ובהנחה שיש תחרות מצד מספר גופים ליצירת מוצר זה, ניתן בהחלט לבדוק ציטוט "מן המוכן". היות והקרן מובטחת, יש הממנפים את הפיקדון מול הלוואה כדי ליצור מנוף להצמדת הנכס.

למרות זאת, המינוף מסוכן עד מאוד כאשר מחיר נכס הבסיס יורד בצורה דרמטית. במקרה זה נשאר עם הלוואה ממונפת אותה צריך להחזיר ללא נכס מולה, מצב שאינו מתאים לרוב המשקיעים, וכופה פעילות קצרת טווח בתצורת STOP LOSS.

דלתא:

הדלתא של הפיקדון חיובית בדומה לאופציית CALL על הכסף ארוכת טווח.

הדלתא תשאף לאחוז ההצמדה קרי 60%, 70% או כל אחוז הצמדה שנבחר. דלתא זו נותנת לנו גם את אחוזי ההצמדה קצרת הטווח אל נכס הבסיס, במידה ונרצה לפרק את הפיקדון לפני מועד הפדיון המקורי.

אפקט הגאמא:

הגאמא של הפיקדון חיובית ותפעל לטובת מחזיק הפיקדון.הגאמא דומה ל 70% מגאמא של אופציית CALL ארוכת טווח והיא תעלה את הדלתא החיובית ככל שמחיר הנכס יעלה ולהיפך - תוריד את הדלתא החיובית ככל שמחיר הנכס ירד.

אפקט הווגא:

אפקט זה חיובי. שוב בדומה לכ-70% מאפקט הווגא של אופציית CAKK בכסף ארוכת טווח. ככל שסטיות התקן הגלומות והתנודתיות של נכס הבסיס יעלו כך יעלה שוויו של הפיקדון, ולהיפך.

טטה:

אפקט זה שלילי ומוריד את ערך הפיקדון בכל יום שעובר. האפקט חלש יותר מאפקט הטטה של אופציית CALL ארוכת טווח הן בשל החזקת כ-70% מהאופציה והן בשל יום הערך החיובי של הפיקדון עצמו. גרף 11 מראה את השינוי בטטה בפונקציה לזמן ולמחיר נכס הבסיס.

ריבית:

ככל שמחיר הכסף (=עלות המימון =מחיר הריבית הבסיסית=תשואת האג"ח בפיקדון עצמו) יעלה, כך יעלה מחירו של הפיקדון ולהפך.

טיפ: הפיקדון אטרקטיבי ככל שהריביות גבוהות וסטיות התקן נמוכות. עוד הוא אטרקטיבי לאחר ירידה משמעותית במחיר נכס הבסיס המגיע לאחר תקופה של העלאות ריבית.

*כל הזכויות שמורות

**לזירה של פניני במגזין מגדל

תגובות לכתבה(14):

הגב לכתבה

השדות המסומנים ב-* הם שדות חובה
  • 10.
    אבישי הסוחר 27/05/2013 22:40
    הגב לתגובה זו
    כל הנכסים הולכיםצלרדת ואני רואה את זה על הגרפים שלי שאני בישלתי בעצמי עם האקסלים שלי!!! גם אנליסטים חושבים ככה! אפילו אנשי טלמיטינג יודעין זאת!!! וכל מי שקצת מבין בשוק ההון!
  • אם כולם חושבים כך כולל מי שקצת מבין...פחחח (ל"ת)
    אז בשביל מה האקסלים? 28/05/2013 09:37
    הגב לתגובה זו
  • חזק ונכון! (ל"ת)
    A 28/05/2013 11:09
  • 9.
    ז.פ. 26/05/2013 20:15
    הגב לתגובה זו
    5 , 6 - זו באמת הבעיה הגדולה בעולם (וזו הונאת הבנקים המרכזיים...) להעלות בצורה מלאכותית את מחיר כול נכסי ההשקעה ...מעניין מה ייקרה בסוף... 7 - אתה צודק!! (למרות שהרוב כתוב נכתב כבר לפני כ 15 שנה...)
  • 8.
    ז.פ. 26/05/2013 20:12
    הגב לתגובה זו
    1 , 4 - הכוונה היא לקנות אג"ח לשנה או שנתיים בערך שייתן את הקרן הנומינלית בסוף התקופה R+ 1 ) / 100) ובכסף שנשאר לקנות אופציות CALL.אם יש לנו ערך כספי של 10 יחידות מדד (כמיליון ש"ח) כנראה הכסף יספיק רק ל 6 או 7 אופציות (מכאן 60% או 70%)... 2 - ניתן לקבל אצל עושי שוק...בנקים ושאר גופים שבדר"כ "מגיירים" מוצרים כאלו מחו"ל... למרות שכאן הכוונה הייתה ליצור את המכשיר לבד... 3 - ככול שהריבית גבוהה יותר וסטיות התקן נמוכות יותר ניתן להרכיב מוצר איכותי יותר...(למרות שהרו של האופציה לוקח את אקט הריבית כבר בחשבון...)
  • 7.
    פניני נראה לי שכול פעם אתה מוסיף יותר גרפים. (ל"ת)
    עמי 26/05/2013 18:40
    הגב לתגובה זו
  • 6.
    כבר אין איפה להשקיע. מה עושים? (ל"ת)
    פימקו 26/05/2013 17:26
    הגב לתגובה זו
  • חסכון צמוד מדד בבנק. או תבזבז. (ל"ת)
    אין איפה? 28/05/2013 09:40
    הגב לתגובה זו
  • רק לבזבז! (ל"ת)
    A 28/05/2013 16:15
  • 5.
    אג"חיסט 26/05/2013 16:48
    הגב לתגובה זו
    אפילו שהוא בלי תשואה ( מה זה משנה )
  • 4.
    מאיר כ 26/05/2013 16:44
    הגב לתגובה זו
    ראשית התכוונת ל CALL ולא CAKKשנית אם תוכל להסביר איך קונים 70% מאופציה? תודה.
  • 3.
    האסטרטג 26/05/2013 16:43
    הגב לתגובה זו
    אמנם סטיות התקן נמוכות כעת אבל הריבית ירדה לאחרונה וייתכן שתרד שוב בשבוע הבא האם מצב זה מוריד משמעותית מהכדאיות של הפקדון?
  • 2.
    עומר 26/05/2013 16:33
    הגב לתגובה זו
    לתשובתך אודה. הסבר מעניין מאוד.תודה
  • 1.
    אגחיסט 26/05/2013 16:32
    הגב לתגובה זו
    "במקביל קניית חלק מאופציית CALL בכל תקבול הריבית העתידית " למה הכוונה?

אסטרטגיה מס' 6: מכירת אופ' CALL מכוסה / COVERED CALL

זיו פניני, מנהל חדר המסחר במגדל שוקי הון, מנתח ומפרט את אסטרטגיות המסחר בנגזרים המשמשים הן את הלקוחות המגדרים והן את אלה המתוחכמים

האסטרטגיות מלוות בגרפים ודוגמאות מהפשוטות ביותר אל המורכבות ביותר. בכל שבוע יפורסמו שתי אסטרטגיות מסחר. תחילה, יוצגו אסטרטגיות פשוטות שתכליתן להוות בסיס חיוני להבנת האסטרטגיות האחרות. לאחר מכן, אסטרטגיה אחת פשוטה לסוחרים חדשים ואסטרטגיה מורכבת למנוסים יותר. במידה והמשקיע מאמין בעליית הנכס המוביל, אך לדעתו עלייה זו מוגבלת ו/או המשקיע היה רוצה לקבל הגנה מסויימת בפני נכס מוביל יורד, עליו למכור אופציית CALL מול החזקתו בנכס המוביל. מכירה זו מורידה בהכרח את סיכונו של המשקיע וסטיית התקן (תנודתיות) של התיק החשוף (תיק המושקע רק בנכס המוביל). לפני שהמשקיע נוקט באסטרטגיה זו, עליו לתת את הדעת על מספר דברים: א. סטיית התקן הגלומה באופציה: אטרקטיבית אסטרטגיה זו עולה ככל שסטיית התקן הגלומה במחיר האופציה גבוהה, וגבוהה יחסית לסטיית התקן שהמשקיע צופה לנכס הבסיס (המוביל). למעשה, המשקיע מוכר חשיפה לנכס המוביל למשקיע אחר ומקבל על כך פרמיית סיכון תוך שהוא מחזיק בפועל את נכס הבסיס. לכן אין לו תוספת סיכון בתרחיש של נכס עולה (למרות שהוא מוותר על חלק מהרווח הפוטנציאלי). על המשקיע לאמוד ולתת את הדעת לא רק על כיוון הנכס המוביל, אלא גם על תנודתיותו הצפויה. ב. ויתור על רווח פוטנציאלי בתרחיש שוק עולה. בבואו לבצע את האסטרטגיה, צריך המשקיע להחליט על כמה מהרווחיות בשוק עולה הוא מוכן לוותר מול כמה הגנה הוא רוצה בשוק יורד (פרמטרים הופכיים). בשלב זה ישתמש המשקיע בשני פרמטרים חשובים: 1. גובה מכירת הנכס העתידית: ככל שימכור (=יכתוב) אופציה עמוקה יותר - כך יקבל המשקיע הגנה טובה יותר בתרחיש של נכס יורד. אך לעומת זאת יקבע את רווחיותו בתרחיש של נכס עולה מוקדם יותר ובצורה נמוכה יותר, ולהיפך. בגרף 1,2,3 ניתן לראות כי ככל שנכתבה אופציה רחוקה יותר - כך התקבלה מכירת נכס אפקטיבית גבוהה יותר אך גם הגנה בתרחיש נכס יורד קטנה יותר, ולהיפך. 2. הדלתא של האופציה הנכתבת: ככל שימכור (=יכתוב) אופציה עמוקה יותר כך ימכור דלתא גבוהה יותר, לכן רווחיו/הפסדיו בטווח הקצר יהיו קטנים יותר. המשקיע מחזיק בנכס המוביל (דלתא 100) ומולו כותב דלתא שבין 1 ל-100, כך שהתנודה בתיק המשולב הינה 100% פחות הדלתא שכתב. לדוגמא, אם כתב דלתא 50%, הרי שתנודה של 1% בנכס המוביל תתורגם ל-0.5% בתיק המשולב (בהנחת IV קבוע). בגרף 4,5,6 ניתן לראות את הרווחיות של מכירת CALL מכוסה כשנשאר חודש לפני הפדיון כשאנו רואים, כי ככל שנכתבה אופציה רחוקה מהכסף (דלתא נמוכה יותר), כך הרווח/הפסד של המשקיע גדולים יותר, ולהיפך. ג. אחוזי החשיפה לנכס המוביל במידה ונכתוב אופציית CALL אחת מול יחידת מדד אחת (לפי הכללים המוזכרים לעייל) הרי שנקבל מכירה אפקטיבית של 100% מהנכס המוביל אך אנו יכולים למכור אופציית CALL מול 2 יח' מדד (50% מכירה) או מול 4 יח' מדד (25% מכירה) וכו'. בגרף מס' 8 ניתן לראות מכירת CALL מכוסה על 50% מהנכס המוביל. באותה מידה ניתן לכתוב שתי אופציות CALL על יח' מדד אחת ולקבל 200% מכירה עתידית מול החזקתנו בנכס (ראה גרף מס 8) אך כאן כבר אנו מנצלים את המנוף של האופציה לצורכי ספקולציה (ראה הרחבה באסטרטגיית SHORT CALL). יש לציין כי ניתן למכור 2 יחידות באזור הכסף מול החזקת נכס הבסיס ולנהל דלתא דינמית - את זה בפירוט אסטרטגיה מכירת סטיית תקן. הערה: ניתן לשלב בין סעיף ב' לסעיף ג'. כלומר לכתוב 90% חשיפה באופציה באזור הכסף (דלתא 50%) וכו'. במקרה זה השינוי של התיק בטווח הקצר יהיה 50% (הדלתא) * 90% (החשיפה) = 45%. כלומר, התיק המשולב ישתנה בטווח הקצר ב-45% מהשינוי בנכס המסוכן (בהנחת IV קבוע). ככל שסטיית התקן הגלומה תעלה, תשאף הדלתא לכיוון 50% (אופ' בתוך הכסף יורידו דלתא ומחוץ לכסף יעלו) ויכולה לשנות את החשיפה אל נכס הבסיס - הרחבה באסטרטגיות הדינמיות. אפקט הגאמא: גם המשקיע שישתמש בכתיבת אופ' ה-CALL כגידור מול הנכס המסוכן קרי קניית הנכס המסוכן וכתיבת אופ' CALL בגובה 100% (אמנם הפעולה שווה לשורט PUT, ראה הרחבה בהמשך, אך עדיין מסוכנת פחות מ-LONG ספוט), וגם המשקיע הספקולנט אשר כתב מס' רב של אופ' CALL (מעל 100% SHORT), שניהם "יסבלו" מ"אפקט הגאמא" אשר יגדיל את החשיפה במונחי נכס הבסיס בשורט ככל שיעלה נכס הבסיס, וכך יגדיל את החשיפה של המשקיעים להפסד בשוק העתידי (עלייה בדלתא האופציה הכתובה) ויצמצם את סך כל הרווח בתיק המשולב ככל שיעלה הנכס. במידה והאפקט יקטין את חשיפת המשקיעים לשורט בנכס הבסיס ככל שירד נכס הבסיס, הוא יגדיל את הפסדם בתיק המשולב. יש לזכור כי החזקת הנכס המוביל הינה דלתא 100 וגאמא 0, ואילו החזקת אופציית ה-CALL הינה בדלתא שלילית הקטנה מ-100 ועם גאמא שלילית. כך שלמרות שהתנודות יהיו קטנות יותר מאלו של תיק חשוף לנכס מוביל בלבד, הרי שהכיוון בגידול / קיטון הדלתא הכתובה הוא נגד רצון המשקיע. ד. מוביליות בין החזקות אופ' ה-CALL המשקיע יכול וצריך לעבור בין כתיבת CALL עמוק בכסף לבין CALL בכסף או מחוצה לו, זאת כשדעתו משתנה הן לגבי כיוון הנכס המוביל והן לגבי תנודתיותו העתידית. כמו כן יכול המשקיע לשנות את האופציות שכתב כפונקציה לשינוי בסטיית התקן הגלומה או בעקום סטיות התקן - סקיו - על כך בהמשך. בצורה זו ממשיך המשקיע להחזיק בנכס התנודתי בדרך סולידית יותר כשבניהול דינמי הוא מחליט מתי הוא מגדיל את החשיפה לנכס ומתי הוא מקטינה. בדרך זו יקבל המשקיע תיק של הנכס התנודתי בעל סטיית תקן (סיכון) נמוכה יותר. אפקט הווגא: על המשקיע שישתמש באסטרטגיה זו לדעת, כי ככל שתעלה התנודתיות של נכס הבסיס/המוביל בטווח הקצר - כך יפסיד יותר מאשר ציפה (דלתא מנוכה טטה). כיוון שהדלתא הכתובה תעלה ככל שתגדל הסטיה הגלומה באופציה שכתב, אך במקרה שתנודתיות הנכס יורדת - יכול המשקיע להרוויח יותר משציפה, כאשר האופציות יתומחרו בסטיות תקן נמוכות יותר ובהתאמה בפרמיות נמוכות יותר. יש לציין כי יש משקיעים הנכנסים לאסטרטגיה מסוג זה כדי להרוויח את אפקט הווגא, שכן הם מאמינים כי בטווח הקצר מחיר הנכס המוביל צפוי להוריד את תנודתיותו ובהתאמה תרד סטיית התקן הגלומה באופציה שכתבו. אפקט הטטה: גורם המנוף, האשראי הגלום באופציה והמגיע ברמת הפרמיה, מביא את האופציה לאבד מערכה ככל שמתקצר זמן המימוש ולהטיב עם המשקיע שנקט באסטרטגיה זו. ריבית: ככל שתעלה הריבית חסרת הסיכון לטווח קצר - כך יורע מצבו של המשקיע, שכן הוא יקבל סכום עתידי שהערך הנוכחי שלו ירד ככל שתעלה הריבית לכן יפגע מהפסד נוסף לא צפוי, ולהיפך במקרה של ירידת הריבית (בנקודה זו יש פרדוקס שכן המשקיע יהנה בד"כ מעליית הריבית, בירידת הנכס המסוכן = רווח דלתא). בנקודה זו עלינו להיזכר במשפט ה-CALL/PUT PERITY, האומר כי במקום לכתוב את אופציית ה-CALL במחיר מימוש X (על פי הכללים שהוזכרו לעיל), ולקנות את הנכס המוביל עצמו, אנו יכולים לכתוב את אופציית ה-PUT במחיר מימוש X, ולהפקיד את ההון בנכס חסר סיכון (במקום לקנות את הנכס המוביל) ולקבל בדיוק את אותה פונקצית רווחיות. אם כן, על פי אותם הכללים שהוזכרו מעלה, אנו יכולים לכתוב אופ' PUT, להפקיד את כספנו בריבית חסרת סיכון (אג"ח ממשלתיות) ולקבל אותה תוצאה. איך נחליט באיזה אלטרנטיבה להשקיע? א. כל עוד אין לנו סיבה המפורטת בסעיפים הבאים אזי אין הבדל באיזו אסטרטגיה ננקוט. ב. בידינו תיק מניות (או כל נכס אחר) שאינו מוגן ואנו רוצים להגן עליו באופציה ולא למכור את כולו (עמלות, מרווח,עמלות), לכן נעדיף למכור אופ' CALL. ג. אנו רוצים לקנות מניות ספציפיות מומלצות (שלדעתנו יניבו תשואה עודפת על פני המדד - שוב אפקט האלפא), גם כאן עדיף למשקיע למכור אופ' CALL. ד. אנו מחזיקים נכסים עם בטא אגרסיבית על המדד, ללא אופציות ספציפיות, מאמינים בשוק עולה אך רוצים לנטרל את הסיכון השיטתי - לכן נעדיף את שילוב אופ' ה-CALL ה. אנו רוצים לקבל חשיפה לנכס מוביל אך איננו רוצים או לא יכולים (נזילות, נזילות) להפעיל את כל כובד משקל התיק, במקרה זה נעדיף את אופציית ה-PUT. ו. מקרה של כשל שוק יעדיף המשקיע לכתוב את האלטרנטיבה היקרה יותר, (במקרה זה יעדיף המשקיע אף לקנות את האלטרנטיבה הזולה יותר ויצור רווח ארבטרז' - ראה הרחבה באסטרטגיית BOX). אפשרויות ארבטרז': S-C=-P+BRF מקרא: C=CALL P=PUT F=FUTURE S=מניה BRF=ריבית. טיפ: - ככל שעקום סטיות התקן יהיה חד יותר, יעדיף לבצע את המכירה עמוק יותר בסף ולהפך. - ככל שתעבור תקופה ארוכה יותר בה השוק נע בתנודתיות גבוהה מההיסטורית וסטיית התקן הגלומה גבוהה יותר מהממוצעת - יעדיף את אסטרטגיה זו. לזירה של זיו פניני במגזין שוק ההון של מגדל