למה החברות הישראליות מתעקשות להסחר כדואליות?
הרשות לניירות ערך מפרסמת היום מחקר חדש בעניין החברות הרשומות רישום כפול (רישום בארץ ובבורסה בארה"ב) ומעלה מספר נקודות חשובות.
גידול ממוצע של 97% בנפחי המסחר של המניות ועלייה ממוצעת של כ- 8.5% לעומת נפחי המסחר והמחירים ששררו קודם בארה"ב - אלה הנתונים הסטטיסטיים שהן נחלתן של חברות שנרשמו ברישום כפול בבורסה לניירות ערך בתל אביב. כך מראה מחקר שנעשה ברשות ניירות ערך. את המחקר ביצעו פרופ' שמואל האוזר, שכיהן עד לסוף 2005 ככלכלן הראשי של הרשות; וגב' ריטה ינקילוביץ' מהמחלקה הכלכלית של הרשות.
בשנת 2000 תוקן חוק ניירות ערך במטרה לעודד רישום כפול בבורסה בתל אביב של חברות ישראליות שמניותיהן רשומות למסחר בבורסות הגדולות בארה"ב. תיקון חוק זה פוטר חברות ישראליות ואחרות שרשומות למסחר בבורסות הגדולות בארה"ב ומבקשות לרשום מניותיהן גם בבורסה בת"א, מחובות דיווח נוספות לרשות ניירות ערך הישראלית, מעבר לזה שבארה"ב. אלמלא התיקון הזה לחוק ניירות ערך, החברות שמניותיהן רשומות למסחר בארה"ב היו צריכות להגיש תשקיף לרשות ניירות הערך בישראל, לקבל היתר לפרסום התשקיף, להגיש דיווחים שוטפים ומיידיים, בהתאם לדין הישראלי, ל-GAAP הישראלי וכדומה.
בעקבות השינוי הזה בחוק, החליטו 30 חברות מתוך למעלה מ-100 החברות הישראליות שמניותיהן נסחרות ב- NASDAQ לרשום את מניותיהן בבורסה בת"א.
במהלך המחקר בחנו האוזר וינקילוביץ' את השפעת הרישום הכפול על שערי המניות ומידת נזילותן. העבודה מבוססת על מדגם של אותן 30 חברות שהחליטו לנצל את ההקלות בחוק ולרשום את המניות למסחר בבורסה בת"א.
ייחודו של מדגם הנתונים הזה נובע משני מאפיינים עיקריים:
(1) בניגוד למקובל בשוקי הון אחרים בהם החברות הנפיקו בתחילה בשוק המקומי ורק אח"כ בשוקי הון זרים, החברות הישראליות הנפיקו תחילה בארה"ב ורק אחר כך בישראל;
(2) בניגוד לעבודות אחרות שבחנו את הסוגיה הזו, הרישום כרוך רק בהודעה לבורסה בתל-אביב על רישום המניות למסחר בה, וחל פטור מתשקיף ומנטל הדיווח בישראל, מעבר לזה שבארה"ב - וכתוצאה מכך, העלויות הכרוכות ברישום הכפול בבורסה בתל אביב של החברות הללו זניחות. כך ניתן לבחון את הסוגיה בניכוי ההשפעה של עלויות שמאפיינות, ברוב המקרים, את החברות שרושמות מניותיהן למסחר בכמה בורסות. זה גם מה שעשוי להסביר את הממצאים הסותרים בעבודות אחרות לפיהם אין תשואות עודפות חיוביות בהכרח בעקבות הרישום הכפול.
באחת העבודות שפורסמו בחו"ל ערכו החוקרים סקר אצל מנהלים אירופאיים ביחס לדעתם על העלויות, והתועלות ברישום כפול במדינה זרה. הממצא העיקרי הוא שכ-60% מהנשאלים השיבו שהתועלת מרישום כפול עולה על העלויות הכרוכות בה. לדעת הנשאלים, התועלת העיקרית נובעת מעליה בנפחי המסחר במניה, ומשיפור באיכות הדיווח (גילוי נאות).
יחד עם זאת, החוקרים מצאו שלעיתים ההשפעה על שערי המניות היא דווקא שלילית. החוקרים גם מצאו שלהגדלת הנזילות יש השפעה מובהקת על התועלת מרישום כפול בעיני המנהלים ושהתועלת מרישום כפול גדולה יותר אם הרישום הכפול הוא בשוק הון שרמת הגילוי הנאות הנדרשת גבוהה יותר.
על רקע כל אלה, נבחנה, בין השאר, ההשערה שיש ברישום הכפול תועלת למשקיעים ולחברה שבאה לידי ביטוי בעיקר בגידול בנפח המסחר הכולל של המניה ובעליה של שערי המניות. כאמור, הממצאים העיקריים במחקר הן שמניות שנרשמו למסחר ברישום כפול נהנו מגידול ממוצע של 90% (כמעט פי שניים) בהיקפי המסחר שלהן – והדבר נכון הן בישראל והן ב-NASDAQ. כמו כן עלו שערי המניות, בהשוואה לשעריהן בארצות הברית, בשמונה אחוזים וחצי בממוצע לאחר הרישום הכפול.
בימים אלה בודקים האוזר וינקילוביץ' אם השוק הישראלי דומיננטי יותר מהשוק האמריקני מבחינת השפעתו על שערי המניות הדואליות.
