טרי נגד תעודות הסל: יוזם קרנות נאמנות סחירות
רשות ניירות ערך יוזמת מהלך נוסף לגיוון אפשרויות ההשקעה העומדות בפני הציבור. כחלק מהתוכנית האסטרטגית שלה לשכלול ולפיתוח שוק ההון, אישרה מליאת הרשות לאחרונה יוזמה שתכליתה לאפשר רישום של יחידות של קרן נאמנות פתוחה למסחר בבורסה לניירות ערך בתל-אביב.
ההחלטה, התקפה לגבי כל קרן שמדיניות ההשקעות שלה מיועדת לחקות שינויים במדד או בשווי נכס בסיס כלשהו, מהווה אלטרנטיבה נוספת לתעודות סל, מסרו ברשות לניירות ערך.
ההסדר החדש שיזמה הרשות מבוסס על המודל האמריקני (ETF) המבוסס על רישום למסחר בבורסה של יחידות של קרן נאמנות פתוחה - להבדיל ממודל תעודות הסל (ILN) המבוסס על רישום למסחר בבורסה של תעודות התחייבות.
תעודות הסל נתפשות לעתים קרובות בתודעת ציבור המשקיעים כמעין תחליף לקרן נאמנות. יחד עם זאת, ברשות ערים לכך שתעודות התחייבות אלו עלולות ללקות בכשל תפעולי עד כדי היותן חדלות פירעון, ולא ברור עד כמה ציבור הרוכשים שלהן ער לכך, למרות הגילוי הניתן לסכנות אלה בתשקיף.
תעודות הסל אינן כפופות למנגנוני ההסדרה, הגילוי והפיקוח החלים על קרנות הנאמנות בישראל. לכן, על אף הדמיון בינן לבין קרנות נאמנות, הן מהוות מכשיר שונה לחלוטין.
על רקע זה יזמה הרשות את ההסדר החדש, המאפשר רישום למסחר בורסאי של יחידות של קרן נאמנות פתוחה שמדיניות ההשקעות שלה מיועדת לחקות שינויים במדד או בשווי נכס בסיס כלשהו. ההסדר מבוסס, כאמור, על המודל הנהוג בארה"ב, שהוסב ועבר שינויים והותאמות כנדרש ממאפייניו המיוחדים של שוק ההון הישראלי.
קרנות הנאמנות הסחירות יתווספו לתעודות הסל, תוך גיוון סל המוצרים העומד לרשות המשקיעים ויצירת אלטרנטיבה ראויה להן. כדי להבטיח תחרות הוגנת בין תעודות הסל והקרנות יהיו מנהלי הקרנות יהיו פטורים מתשלום עמלת הפצה למפיץ עבור קרנות אלו.
בבסיס ההסדר החדש שמציעה הרשות לני"ע עומדים, בין השאר, העקרונות הבאים: קרן להשקעות משותפות בנאמנות תוכל להירשם למסחר אם ורק אם ייקבע במדיניות ההשקעות שלה כי "ניהול השקעות הקרן מיועד להביא למתאם מרבי בין השינוי במחירי היחידה והפדיון שלה לבין X", כאשר X הוא מדד ניירות ערך, שווי סחורה או שער חליפין של מט"ח.
היתרון העיקרי של קרן נאמנות סחירה הנו במתן אפשרות למשקיע להגיב באופן שוטף ורציף להתרחשויות בשוק. על מנת לאפשר זאת על המשקיע לדעת מה הצפי לשינוי במחירי הקרן כתגובה למחירי נכס הבסיס של הקרן. ייחוד הרישום למסחר לקרן בעלת מדיניות השקעות "טכנית", כמבואר לעיל, בא למנוע ניצול אפשרי של פער בין מידע המצוי בידי מקורבים למנהל הקרן לבין המידע שהוא נחלת כלל הציבור (למשל, רווח הון או הפסד הון מפעילות תוך יומית).
מנהל הקרן יחשב ויפרסם באמצעות הבורסה שערים תיאורטיים למחירי הקרן לשלוש נקודות זמן במהלך יום המסחר. מאחר והקרן הרשומה למסחר היא קרן טכנית, בהיותה עוקבת אחרי נכס בסיס שהוא מדד או מטבע חוץ, יוצא שיש לה מחיר נורמטיבי. חובת פרסום השער התיאורטי תשרת את השקיפות ותמנע פתיחת מרווחי ארביטראז'.
כדי להבטיח סחירות ראויה, מסרו ברשות ני"ע, תורשה להירשם למסחר רק קרן שהשווי הנקי של נכסיה לא יפחת מעשרים מיליון שקל.
רק קרן שמנהלה יקבל על עצמו במסגרת התחייבות תשקיפית לאסור על עובדיו לסחור ביחידות הקרן בבורסה תורשה להירשם למסחר. זהו אמצעי נוסף להפחתת האפשרויות לשימוש במידע עודף. בקרנות אלה גם בהתקיים מידע עודף אפשרויות השימוש בו כמעט אינן קיימות שכן יש חשיפה לתנודתיות השוק (לא ניתן לעשות ארביטראז' מלא).
הוראות לרכישת יחידות הקרן בבורסה ולמכירתן יותנו במתן הגבלת שער (לימיט), כמקובל בשיטת המסחר בבורסה. בנוסף, תינתן אפשרות למתן הוראות לרכישת יחידות או פדיונן כמקובל היום. ההוראה בהגבלת שער הנה אמצעי פשוט שתכליתה יצירת ההבחנה בין קניה ופדיון ישירות ממנהל הקרן ובין קניה ומכירה בבורסה. הסדר מעין זה ימנע בלבול אצל המשקיע (וגם אצל המפיץ) בין ההוראות השונות.
יש לציין כי מתן האפשרות הנוספת למשקיע לתת גם הוראות לרכישת יחידות או פדיונן כמקובל היום אינה קיימת במודל האמריקאי, שם האפשרות חסומה בפני הציבור הרחב ופתוחה בפני משקיעים גדולים בלבד. למנגנון האמור חשיבות מיוחדת בשל העובדה שההסדר המוצע הנו הסדר חדש בארץ, שלא נצבר לגביו ניסיון, ולפיכך יש חשיבות לעודד את פוטנציאל הסחירות של היחידות.
הסיבה לכך היא שאופציית פדיון היחידות או רכישתן ממנהל הקרן המתווספת לאפשרות לסחור ביחידות בבורסה מהווה מעין "הגנת סחירות" ויוצרת מנגנון המקטין את אפשרויות פתיחת מרווחי הארביטראז' בין המחירים שיקבעו לקרן במסחר למחירים הנגזרים מהשווי הנקי של נכסיה.
ההסדר יגובש במסגרת הנחיות זמניות לתקנון הבורסה, אשר טעונות אישור הרשות, לתקופת ניסיון של שנה. ההנחיות הזמניות ניתנות להפעלה מהירה. הסדר זה הוא באישור רשות ניירות ערך ומסור לפיקוחה, ככל הסדר תקינה בורסאי.
הבורסה תוסמך להשעות את המסחר ביחידות הקרן אם יתברר כי חלק מכללי ההסדר אינם מתקיימים. במקרה זה יופסק המסחר ביחידות הקרן בבורסה והקרן תמשיך להתנהל כקרן פתוחה רגילה.
הרשות פנתה לבורסה במטרה לעניינה בייזום תיקון מתאים בהנחיות הזמניות (או בתקנון, כפי שתמצא לנכון) כך שיאופשר רישומן למסחר של יחידות קרן פתוחה וקיום מסחר בהן על פי עקרונות אלה. בכוונת הרשות לפנות למנהלי הקרנות ולציבור לקבלת תגובות על היוזמה החדשה.
