התובנה מההתרסקות של טבע (מינוס 81%) לגבי ניהול השקעות

כיוון שאוקטובר מסתיים ועדיין אין אפילו תיקונצ'יק, שלפו בשבוע שעבר העורכים והפרשנים את הנפילות של אוקטובר 1987 ובמשך שלושת הימים האחרונים של השבוע הוזהרו המשקיעים מ"חזרה, ביום ב' הקרוב, על הנפילה דאז".

מילא שמחפשים כותרות סנסציוניות, זה מובן אבל להשוות את המצב היום למצב באוקטובר 1987 ועוד להביא סימוכין לכך מטריידרים ופרשנים צעירים שעדין לא תוכננו אז, זו, מלבד הבורות המוחלטת, גם חוצפה. לומר שהנפילות דאז התחילו בהפתעה גמורה??? הרי היינו שם, הפתעה? אחרי הדוחות שהתפרסמו בסוף השבוע שקדם לנפילות? לא עצמנו עין 3 ימים רצופים בציפייה לנפילות. הפולסניוז והבורות שוברים שיאים בכל יום ואתם מתפלאים שטראמפ זכה בנשיאות? אבל "הרוב הדומם" אינו טיפש ואינו בור הוא מוביל את השוק על סמך הנתונים, התחזיות וכפי שהוא, לא הפרשנים, רואה את ההתפתחויות וזה נכון גם אצלנו.

case study לנושאי הפייק-ניוז והבורות - קרנות הבריאות בשיאי כל הזמנים: אנחנו, כידוע לקוראים הוותיקים, עוקבים מקרוב אחרי 2 סלי בריאות גדולים, ה-Health Care SPDR (סימול: XLV) ו-Guggenheim Equal Weight Healthcare (סימול: RYH) ומאמינים שאחד מהם או מהדומים חייבים לתפוס פינה בכל תיק השקעות לטווח הארוך. שתי הקרנות מייצגות את 62 חברות הבריאות שכלולות ב-500 S&P כאשר ה-XLV בנויה לפי ערכי השוק של החברות ואילו ה-RYH לפי משקלות שווים לכל החברות.

מסתבר שכך או כך, התוצאות מבחינת התשואה למשקיע, שוות. הבריאות שיחקה תפקיד מרכזי בבחירות שנערכו בשנה שעברה בארה"ב ולאחריהן משתי סיבות עיקריות. הראשונה, בשל העלויות לצרכנים האמריקאים והשנייה, בשל הוויכוח על ה"אובמה-קר".

• שיחות הסחר יימשכו חודשיים; המכסים על תרופות יתפרסמו בקרוב
• מניות התרופות בדיכאון - מה הסיבה והאם הן יכולות להתאושש?

בקיץ 2015 הגיעו חברות הרפואה המובילות, בכל התחומים, לשיא כל הזמנים וכמובן גרמו לשבירת השיא גם בסלים ובקרנות הבריאות. זה קרה כמה חודשים לאחר תחילת מערכת הבחירות בארה"ב. נושא האובמה-קר כיכב בבחירות מהרגע הראשון, בעיקר כיוון שהרפובליקאים התנגדו לו כל הזמן אבל לא רק, גם הדמוקרטים הבינו שתוכנית הבריאות שהעביר הנשיא היוצא תהווה בעיה רצינית עבורם בבחירות. הדמוקרטים הבינו שהתכנית, למרות "הצדק החברתי" שלה, הייתה מוצפת בבעיות, מהתוספת האדירה לגרעון ועד לפרמיות הבטוח ומחירי התרופות שהאמירו שלא לדבר על קשיי ניהולה.

המועמדת הדמוקרטית, על מנת להקדים תרופה למכה, יצאה במלחמת חורמה כנגד חברות התרופות בטענה שהן אחראיות לעליות המסיביות במחירים. התרופה שהציעה הייתה רגולציה מחמירה על המחירים. מאוחר יותר הצטרפו שאר המועמדים, בשני הצדדים, לעליהום. הם הבינו שזה נושא שכל בוחר מעוניין בו ולכן הפכו את תחום הבריאות קרדום לחפור בו. התוצאה, במהלך קיץ 2015 ירדו המניות וסלי התרופות בכ-20% כאשר מניות וסלי הגנריקה מובילים את הירידות.

למה סלי הגנריקה "חטפו" יותר? בעיקר בשל בערות בתחום הרגולציה וקביעת מחירי התרופות הגנריות ו"בעזרת" מקרים נקודתיים כמו של TEVA, MYL וסיפורים מהסוג של ה-Daraprim ומרטין שארקרלי הנוכל. במהלך המחצית הראשונה של 2016 החלו מניות הבריאות להתאושש אלא שבקיץ 2016 הצטרף במפתיע גם המועמד טראמפ לחגיגת ההתקפות והסלים חזרו ואבדו שוב כ-15%. מאז, כאמור, עלו שני הסלים ב-26 וב-28 אחוזים בהתאמה ונוגעים בשיא כל הזמנים.

• טראמפ הוא פיל בחנות חרסינה, אבל לא ישבור את הכלים
• ההיגיון מאחורי השיגעון - מה טראמפ מנסה להשיג ולמה ייתכן שהנפילות ייעצרו?
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

כתבנו והסברנו אז שלא רק שכל איומי הפוליטיקאים לא רציניים ולא יתקיימו אלא שגם אין דרך בעולם להוריד מחירי תרופות ברגולציה, בטח לא בארה"ב. היינו משוכנעים אז שהירידות בתחום הרפואי היו התוצאה של תערובת בין פייקניוז, בורות ושאיפות לרייטינג. חשוב שננסה ללמוד משהו ממה שקרה ובמיוחד בתקופה שבה הפייקניוז, הבורות והרייטינג ימשיכו להוביל וימשיכו לגרום למשקיעים עוד בעיות.

מחירים, בכלכלה קפיטליסטית, נקבעים באמצעות ביקוש והצע ובהשגחת הרגולציה אבל הרגולציה יכולה להצליח אך ורק אם קיים איזון בין הביקוש להיצע ובארה"ב זה נכון יותר מבכל מדינה אחרת ועוד יותר נכון בתקופה של מהפכה טכנולוגית שמשנה בצורה דרסטית את תעשיית הרפואה.

ארה"ב היא המדינה שבה ההוצאות על הבריאות גבוהות בהרבה מבכל מדינה אחרת בעולם. הוצאות הבריאות בארה"ב גדלו מ-5% מהתוצר ב-1960 ל-12% ב-2000 ויגיעו, ב-2020, לכ-20% מהתוצר שבכסף זה אומר כ-3.8-4 טריליון דולרים. זה בהשוואה להוצאות בריאות גלובליות שב-2000 הגיעו ל-9% מהתוצר הגלובלי וב-2020 יגעו ב-10%. ב-OECD אגב עלו ההוצאות מ-9.2% ל-12.9%.

הביקוש למוצרים ותהליכים בתחום הרפואי מגיע, בארה"ב, משני כיוונים, מהמדינה, באמצעות תכניות הבטוח שלה כמו מדיקר או מדיקייד ומהסקטור הפרטי. המדינה מהווה כ-51% והסקטור הפרטי כ-49% מסך ההוצאה. בתחילת המאה, לפני עליית הנשיא אובמה, הייתה ההוצאה הציבורית 43.26% והציבורית על 56.74%. אם משווים חלוקה זו ל-OECD אז שם ב-2000 הייתה ההוצאה הציבורית על 59.06% ואילו ב-2016 הגיעה ל-63%.

אחוז הבלתי מבוטחים בארה"ב, שב-2008 היה 14.6% מהאוכלוסייה הגיע, ב-2013 ל-18% וירד, בסוף 2016 ל-10.9% וזה בעיקר בשל תכנית "הטיפול בר ההשגה" של אובמה שנכנסה "לשוונג" ב-2013. תכנית אובמה, שבאמצעותה הצטרפו בין 22 ל-26 מיליון מטופלים חדשים, רובם ממעמד ההכנסה הנמוכה, גרמה לעלייה הדרסטית בעיקר בפרמיות הביטוח ובהוצאה תקציבית ומה שיותר חשוב היא גרמה להתמרמרות אצל אותו סגמנט באוכלוסייה שמשלם החשבון במלואו ובאותו חלק שמתנגד אידיאולוגית להשתתפות הממשלה הפדרלית בביטוח.

אלו, לדעת רבים, היו בין הגורמים לעליית דונלד טראמפ לנשיאות. אבל בעליית מחירי התרופות והטיפול הרפואי משחקים גם גורמים אחרים שאינם קשורים כלל לתכנית אובמה ומשפיעים לא פחות ממנה. למשל, העלייה החדה בעלויות הפתוח, הביקוש שהולך וגדל כתוצאה מהעלייה בהכנסה לתרופות למחלות "מיוחדות" (כאלו שמכות בחלק קטן יחסית באוכלוסייה אבל שמחיריהן, בגלל מיעוט החולים והוצאות הפתוח האדירות, בשמיים), ההצטרפות המסיבית של הדור השלישי כתוצאה מההתקדמות הטכנולוגית, העליות הבלתי צפויות במחירי התרופות הגנריות (שרק בחלקן הקטן נעשו בגלל שחיתויות של חברות והרוב הגדול בגלל הביקושים שהאמירו ברחבי העולם ובגלל ההצטרפות לאובמהקר) ולבסוף, העלייה החדה בתחום תרופות הביו שעליה נפרט יותר.

לפני שנדבר על העליות במחירי התרופות שנגרמו כתוצאה מהתכנסות מהפכות הטכנולוגיה והאינפורמציה (עליות שללא ספק ייעלמו עם התקדמות המהפכות) נאמר כמה מילים על ההסתכלות של החברה האמריקאית על הנושא. חשוב להבין שהחברה האמריקאית (כולל המהגרים הוותיקים ברובם המכריע) היא חברה קפיטליסטית פרופר שמתנגדת לכל התערבות פדרלית בתחום העסקי.

החלק הגדול של המועסקים האמריקאים, לבטח בכל החברות המובילות וחברות "הכלכלה החדשה" וגם עובדי המדינות והעיריות, מבוטחים מכף רגל ועד ראש. אלו, ברובם, מסתכלים על תכנית בריאות ממלכתית כצעד של סוציאליזם, מתנגדים ובטוחים שהדרך היחידה להוריד עלויות טמונה בתחרות חופשית ובניהול נכון. הוסיפו לכך את הלובי של חברות הבריאות שמתנגדות לרגולציה ועצמתן בבתי הנבחרים גדולה משל כל לובי אחר, אפילו זה של הנשק (הנהלת טבע יכולה להסביר לכם מה המשמעות של לחץ חברות התרופות האמריקאיות) והרי לכם סיבות להתנגדות לתכניות בריאות ממלכתיות ולרגולציה.

כאשר המועמדים לנשיאות בארה"ב דhברו על רגולציה, הקפאת מחירים וכו' כאמצעים להורדת המחירים הם ידעו היטב שאין דרך בעולם, זולת סובסידיות ממשלתיות, שיוכלו ליישם רעיונות כאלו בארה"ב. מהלכים כאלו לא יגיעו לשום וועדה בבתי הנבחרים ואילו סובסידיות יעלו מיד זעקות על תוספת התקציב שתיגרם בעטיין. הם גם ידעו שחלק גדול מעליות המחירים נובע מהביקוש האדיר שנוצר כתוצאה מהזדקנות האוכלוסייה וסוגי התרופות שאוכלוסייה זו דורשת.

אנליסטים רבים שהצטרפו והורידו המלצותיהם מחברות התרופות עשו זאת בעקבות גורו אחד או שניים או בגלל שהמניות ירדו ולא בשל הבדיקות שעשו בפועל. לא מצאנו אנליסט אחד בזמנו שדיבר על ההשפעה הטכנולוגית (בדיוק כפי שהיום מצטרפים אנליסטים רבים להמלצות המכירה על GE מבלי שיבינו מה בדיוק קורה שם).

מה "תרומת" הביו טכנולוגיה למחירים? ההאצה בהתפתחות התעשייה הביו טכנולוגית בתחום הרפואי מתקדמת בקצב הולך וגדל. היא, ללא ספק, תביא, עם התמזגותה המלאה לתחום הרפואי, להורדת מחירים מסיבית (בדיוק כשם שקרה בתעשיית המוליכים למחצה). אלא שבשלב הנוכחי ההתפתחות הביו רפואית דווקא מעלה מחירים וזאת בשל ההוצאה האדירה בפיתוח כלים אנליטיים, זולים ובעלי עצמה, כמו אלו שמטפלים בגנום הסקוונסרי (genome sequencers) או אנליזרים של מולקולות (molecular analyzers) ותהליכי הייצור של התרופות והתהליכים החדשים שלא להזכיר את תהליכי האישור.

החלק הארי של ההתפתחות הזו נעשה, ברוב המקרים, בתוך המחשב וזאת כיוון שהצלחת התהליכים הללו קשורה בטכנולוגיות הענן, ה-IOT ובעיקר המציאות המדומה. כל הדברים הללו, כאשר יתמזגו לתעשיית הרפואה, יביאו להורדת מחירים אלא שבדרך לשם התהליך יקר ומייקר את המוצרים. רוב פרשני המדיה אינם מבינים ואינם רואים את המשמעות של התהליכים והמשקיעים, שחיים על פי הכותרות, מבינים אפילו פחות.

פטריק קוקס, מומחה מוביל במה שקרוי Transformational technology טוען שלמעשה, האובמהקר היה מצליח אם היה נכנס לפועל רק לאחר המיזוג המלא של הטכנולוגיות הנ"ל לתוך הכלכלה המסורתית, "הכישלון של האובמהקר הוא ההתעלמות (שנעשתה מחוסר ידע ולא בכוונה) מהסיבה העיקרית לעליות המחיר שהיא שהאופציות הרפואיות הולכות ומתרחבות, הולכות ומשתפרות ומאפשרות טיפול במחלות שבעבר לא היו ברות טיפול (במיוחד אצל הגיל השלישי שגם אורך החיים שלו גדל). כיוון שעלויות הבריאות עולות בצורה אקספוננטלית עם הגיל עלות הבריאות הלאומית חייבת לעלות אלא אם נצליח לפתור את הבעיות הרפואיות של ההזדקנות ואת זה תעשה רק ההתקדמות הביו טכנולוגית".

למה ההשקעה בסלים עדיפה על בחירת המניות הרפואיות? דבר אחד בטוח לגבי העתיד והוא שזעזועים, ולעתים תכופות, יימשכו והיכולות לזהות מניות "מנצחות" רק תמשיך לרדת. מניות הבריאות הבודדות, מפייזר (סימול: PFE) דרך אמג'ן (סימול: AMGN), ומדארוניקס (סימול: MDT) ועד החברות בתחומי השירותים והבטוח הרפואיים, לבטח כל כוכבות הטכנולוגיה, ימשיכו לסבול מ"זעזועי כותרות".

ראינו זאת כבר ב-2010 כשההמלצה שלנו הייתה אז לעבור ממניות בודדות לסלים וקרנות אפילו אם אלו יניבו פחות יחסית אבל גם יגרמו להפסדים קטנים יחסית (אם תשוו את ביצועי 2 הקרנות לביצועי המניות המובילות הנ"ל ותוסיפו מניות גנריות מובילות כמו NVS וכוכבות טכנולוגיה מובילות כמו GILD תראו ששתי הקרנות "ניצחו" וזה נכון גם לטווחים ארוכים יותר). אז כרגיל, לא לרדוף אבל לנצל תיקונים לבניית "פינת הבריאות" בתיק ההשקעות.

** אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.