סולידי? אג"ח 22 של חברת חשמל - לא מתמחר את הסיכון

לאחרונה התבשרנו כי דוא"ל פנימי שאיכשהו נשכח, הביא לפער של 1.4 מיליארד ש' בחישוב התזרים של חברת החשמל לשנת 2012. ההוצאה, תולדה של רכישה חריגה בגודלה של אגף הדלקים בחודש יולי, לא שוקללה בחישוב התזרים שהוגש לדירקטוריון החברה ולמשרד האוצר ולא עודכנה במודל ההוצאות החזוי של חברת החשמל, שלפתע גילתה כי קופתה זקוקה לסכום המדובר עוד השנה. רק השנה חברת החשמל גייסה קרוב ל-6 מיליארד ש' בשלוש סדרות אג"ח בגיבוי ערבויות מדינה. שתיים מהסדרות צמודות מדד והשלישית שקלית קצרה (23-25) להלן גרף וטבלת הסדרות הסחירות של חברת חשמל אל מול מדד התל בונד 20: *חשמל 22 ותיקה בשוק האג"ח ואינה מגובה בביטחונות או ערבויות כלשהן. **חשמל 23, מפאת אופייה - קצרה ושקלית, אינה מופיעה בגרף בגרף הבא אפשר לראות את התנהלות הסדרות הצמודות (חשמל 22,24,25) אל מול מדד התל בונד 20 בשנה האחרונה - לפי הצבעים שבטבלה לעיל הפערים הנמוכים בין תשואות אגרות החוב המגובות ערבות מדינה לבין אג"ח הממשלתיות ברורים. מה שלא ברור הוא ה-SPREAD (המרווח בין תשואת האג"ח הקונצרנית לבין האג"ח הממשלתית באותו מח"מ) של הסדרה חשמל 22. חברות תזרימיות לא פחות מחברת החשמל כמו סלקום ופרטנר אשר מדורגות אף הן ב-AA- וחברה תזרימית כמו שופרסל, נסחרות בכל רמות המח"מ בפער של כ-2% מעל האג"ח הממשלתיות, מה שאומר שהשוק מתמחר עבורן פרמיית סיכון גבוהה בחצי אחוז ויותר מזו של חברת החשמל. סדרות אחרות של חברת חשמל, הנקובות במט"ח, שהונפקו בחו"ל בשנים האחרונות, תומחרו בתשואות גבוהות משמעותית ואז נמכרו "לידיים ישראליות" בתשואות נמוכות יותר משום שהמשקיעים המקומיים מתמחרים את סיכון החברה כחברה ממשלתית "בטוחה" מחברות פרטיות. נשאלת השאלה מדוע? אם נתייחס לגירעונות החברה המדווחים חדשות לבקרים, לגיוסי הכספים המשמעותיים בהרחבת סדרות קיימות ובהנפקת חדשות בארץ וגם בחו"ל, לועד החזק שתומך בהטבות מופלגות, לפנסיה שכולנו ערבים לה ועכשיו גם להצצה לניהול החובבני שמסוגל לספק כותרות שערורייתיות - נהיה חייבים לשאול האם האג"ח של חברת החשמל מתומחר כראוי? האם אכן מגיעה לו פרמיית סיכון נמוכה רק משום שמדובר בחברה ממשלתית? הרי חברות ממשלתיות הופרטו בעבר וגם אלו שלא, "זכו" זה מכבר לתספורת משמעותית לא פחות מזו שנהוגה בשוק הפרטי, ראו פרשת אגרקסקו הממשלתית, כדוגמא. הסדרה חשמל 22 מהווה 10% ממדד תל בונד 20, הסדרה חשמל 24 מהווה כ-3% ממדד תל בונד 40. בתחילת השבוע, פדיון חלקי של חשמל אגח 22 גרם להזרמת ביקושים משמעותיים של תעודות הסל והקרנות המחקות על מנת להשלים את ההחזקה בנייר למשקלו במדד. חידוש זרימת ההון לקרנות ולקופות בחודשים האחרונים משום הפחתת הריבית המפתיעה של בנק ישראל לאחרונה והיעדר אלטרנטיבות השקעה וקיזוזי מס והפקדות לקופות גמל הנהוגות בסוף השנה עשויים לתמוך במחירי אגרות החוב בכלל והמובילות שבהן, כמו הסדרות של חברת החשמל בפרט. עם זאת, יום אחרי מיצוי ההיבטים הטכניים, כשנביט במצב בעיניים מפוקחות, נראה שבמקרה המדובר, אג"ח חשמל 22 אינה מתומחרת בהתאם לרמת הסיכון המגולמת בחברה והיא ראויה להיסחר בפרמיות הסיכון של חברות אחרות שדומות לה בדירוג, בתזרים ובהתנהלות. ואם כבר הזכרנו את הדירוג, לא תזיק גם כאן בחינה מחודשת. ***אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל